美国和中国基金市场的比较研究

第三节　美国和中国基金市场的比较研究

一、基金业市场竞争的比较

（一）基金准入制度的比较

美国的基金以共同基金（Mutual Fund）为主，《1940年投资公司法》（The Investment Company Act of 1940）就是美国调整基金的基本法。根据该法Section 3的规定，投资公司的定义有三层含义。投资公司是指一个发行者：①它是或它声称主要从事，或计划主要从事于投资业务、再投资，或证券交易；②它从事或准备从事于发行分期付款的面值券的业务，或已经从事该业务和拥有未偿付的此类证券；③它从事于或准备从事于投资业务、证券的购买、持有和交易，和零散地拥有或准备取得价值超过该发行者总资产40%的投资证券（政府证券和现金类资产除外）。Section 14对投资公司的规模作了一定的限制，该法要求投资公司：①公司净资产值至少为100 000美元；②此公司过去对它的证券做出公开发售，并且那时发售的净价值至少为100 000美元；③或者根据1933年证券法案，它要发行的超过公司净资产的证券的总净价值将至少价值100 000美元。同时《1940年投资公司法》规定投资公司在从事相关业务活动中应遵守以下具体制度：①所有投资公司必须向证券交易委员会（SEC）注册，并公布公司的财务状况和投资方针，以及向投资者提供本公司活动的全面信息；②禁止这类公司不经股东同意就从实质上改变经营性质或投资政策；③投资公司总资产的75%以上必须投资于证券，并且只允许用总资产的5%投资于某一证券；④基金董事会由全体股东选举产生，董事会董事的多数不得由证券承销商、投资银行家和经纪人组成；⑤禁止犯有证券违约罪的人员担任公司的行政人员和领导者；⑥禁止发行优先股；⑦除得到证券交易委员会批准外，禁止投资公司与本公司董事、子公司或其他人员进行交易活动；⑧禁止各投资公司之间进行相互投资和证券互渗等等。1970年美国国会对该法进行了修订，其中重要的一项补充是基金的“信托责任”条款，即基金或投资公司管理人员负有谨慎地保护投资者利益的责任。

与美国共同基金市场相比，中国证券投资基金设立门槛的差异表现得十分明显。2002年以前，我国对基金发起人资格有严格的准入限制，只有三类金融机构可以发起设立基金：证券公司、信托投资公司和基金管理公司，并要求每个发起人的实收资本不少于3亿元。这就限制基金市场扩容速度进而导致基金市场的竞争不足。

我国相关的法律法规对证券投资基金的市场准入也作了一系列的规定。其中，《中华人民共和国证券投资基金法》第五章第四十八条规定基金份额上市交易，应当符合下列条件：①基金的募集符合本法规定；②基金合同期限为五年以上；③基金募集金额不低于2亿元人民币；④基金份额持有人不少于1 000人；⑤基金份额上市交易规则规定的其他条件。第五十条规定了证券投资基金终止其上市交易的条件：①不再具备本法第四十八条规定的上市交易条件；②基金合同期限届满；③基金份额持有人大会决定提前终止上市交易；④基金合同约定的或者基金份额上市交易规则规定的终止上市交易的其他情形。同时，《证券投资基金运作管理办法》也规定了拟募集的基金应当具备的条件：①有明确、合法的投资方向；②有明确的基金运作方式；③符合中国证监会关于基金品种的规定；④不与拟任基金管理人已管理的基金雷同；⑤基金合同、招募说明书等法律文件草案符合法律、行政法规和中国证监会的规定；⑥基金名称表明基金的类别和投资特征，不存在损害国家利益、社会公共利益，欺诈、误导投资人，或者其他侵犯他人合法权益的内容；⑦中国证监会根据审慎监管原则规定的其他条件。

2002年以来，合格的境外投资者和我国的商业银行也被批准发起设立基金，进入门槛尤为严格。以《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》为例，该办法设立的进入门槛的重点之一是对于申请合格投资者的资产规模的严格规定。例如，基金管理机构须经营基金业务达5年以上，且最近一个会计年度管理的资产不少于100亿美元；保险公司须经营保险业务达30年以上，实收资本不得少于10亿美元，最近一个会计年度管理的证券资产不少于100亿美元；证券公司必须经营证券业务达30年以上，实收资本不少于10亿美元，最近一个会计年度管理的证券资产不少于100亿美元；商业银行必须在最近一个会计年度，总资产在世界排名前100名以内，管理的证券资产不少于100亿美元。

综上所述，可以发现美国和中国基金市场发育阶段的差异以及监管理念的不同，导致了两国在基金设立准入门槛方面有很大差异。美国对基金发起人和基金设立的要求比较宽松，而中国对基金发起人和基金设立的门槛明显过高。

（二）投资者退出机制的比较

在基金市场上，投资者能否自由退出基金是制约基金市场竞争的重要因素之一。决定投资者是否能自由退出则主要取决于是开放式基金还是封闭式基金以及开放式基金的费用率。

1.开放式基金的比较

开放式基金相对于封闭式基金而言，投资者购买前者更容易退出。在封闭式基金下，投资者虽然也可以变现其投资——在交易所市场转让其基金份额，但是这种变现与开放式基金的赎回有本质性的区别。转让基金份额是投资者之间的事情，对基金管理人没有任何约束，不影响基金资产规模。虽然封闭式基金通常是折价交易的，但基金管理人仍然可以按照账面净资产提取管理费。封闭式基金下投资者对基金管理人的监督和控制仅仅限于基金持有人大会或基金股东大会上的用手投票、用脚投票，对基金管理人几乎不起作用。开放式基金则不同，投资者赎回其基金份额以后，基金资产规模就将缩水，基金管理人提取管理费的基数就将减少，即降低了基金管理人的收入。此外，开放式基金下投资者对基金管理人的监督和控制是即时的和全过程的。由于基金投资者随时可以赎回基金份额，基金管理人时刻也不能松懈。投资者对于业绩不好的基金可以要求赎回，这样就加大了基金的压力，迫使它们改善基金业绩来减少赎回数量。从契约约束的角度看，对封闭式基金的约束主要是在发行阶段，而开放式基金则是在全部过程中。

在美国，基金分为开放式基金（即共同基金，Mutual Funds）、封闭式基金（Closed‐end Funds）、交易所交易基金（Exchange Traded Funds）和单位信托基金（Unit Investment Trusts）四种类型，其中开放式基金在家数和资产规模方面占绝对优势。自从2001年开始，开放式基金的数目开始下降，不过它所占整个基金数量的比例却在上升。截至2004年底，美国注册的投资公司共管理着8.6万亿美元资产，其中开放式基金管理的资产为8.1万亿美元，占基金总资产的94.01%，而且近年来其占比一直维持在95%左右（如表9-1所示）。

表9-1　1995—2004年美国开放式基金家数、总资产及其占比情况

资料来源：2005 Investment Company Fact Book.http://www.ici.org/factbook/index.html。

我国基金业的发展由于起步较晚，到1998年才累计设立了五家封闭式基金，总资产合计103.64亿元人民币。我国开放式基金在2001年才开始设立，并在之后三年迅速发展，截至2004年12月31日，开放式基金已经达到100家，占到基金总数量的64.94%，其总资产占基金总资产的73.67%（如表9-2所示）。我国开放式基金在近两年的发展尤为迅速，不过从四年的平均占比水平来看，开放式基金的优势还没有像美国那样明显。因此，中国基金投资者的市场退出容易程度远不如美国，投资者不能有效地通过“用脚投票”的方式来促进基金业的竞争和发展。

表9-2　1998—2004年中国开放式基金的家数、总资产及其占比情况

数据来源：新浪财经，辛淼，http://finance.sina.com.cn，2005年01月05日。

2.开放式基金的交易费用率的比较

开放式基金的交易费用率制约着基金的退出。作为一个基金的股东，会发生两种费用：①交易费用^[2]（Transaction Costs），它包括在购买基金时支付的销售费用（Sales Changes（Loads））、在赎回基金时发生的或有延期的销售费用（Contingent Deferred Sales Charges）和赎回费用（Redemptions Fees）等；②运营费用（Ongoing Costs），包括管理费用（Management Fees）或投资顾问费用（Investment Advisor Fees）、营销和服务费用（Distribution and Service Fees）和其他基金费用。

这两种费用中，后者属于年度费用，它因基金管理人提供的服务以及基金的类型而异。一般而言，服务质量越好，基金管理人收取的运营费用越高；股票型基金的运营费用比债券型和货币型基金高得多。因此，基金运营费用率和基金退出关系不大。

前者属于一次性费用，开放式基金交易费用率越高，则股东退出就越难，因为付出的代价比较大；交易费用率适中的话，则股东进退就比较容易；当基金交易费用率较低的甚至是“零费率”的时候，就可能给基金市场带来过度竞争，最终造成不良的影响。

根据美国等相关基金法律规定，前端费用不得超过8.5%，其他费用见表9-3。但是，大多数基金的前端费用远低于8.5%，而且逐年下降（见表9-4）。后端费用包括或有延期的销售费用和赎回费用，其中或有延期的销售费用是支付给为投资者办理赎回的经纪人的，赎回费用是投资者在赎回基金股份时应该缴纳的费用，但是在美国，极少基金收取赎回费用。

表9-3　美国开放式基金主要费用一览表

资料来源：李曜主编，《证券投资基金学》，上海财经大学出版社，2002年10月，第125—126页。

表9-4　美国基金业实际平均和最大平均的前端销售费用率表

资料来源：李曜主编，《证券投资基金学》，上海财经大学出版社，2002年10月，第127页。

我国2001年开始发起设立首只开放式基金——华安创新基金，当时的费率结构单一，认购费（一般为1%）、申购费（一般为1.5%）和赎回费（一般为0.5%）均为投资者购买或赎回时一次性支付。随着基金市场竞争的加剧，已经发展到债券型基金、指数基金和货币市场基金等多品种基金共存多局面，开放式基金费率竞争出现白热化。基金管理人纷纷降低费用以吸引长期投资者，导致目前我国现行的认购费率水平主要分布在0.6%—1.5%之间，货币型基金还存在零认购费率，平均费率水平为1%。我国目前开放式基金采用随持有时间递减的赎回费率，见表9 5。

表9-5　我国目前开放式基金赎回费率表

资料来源：王霞，高翔，“我国开放式基金费率模型实证研究”，《金融研究》，2005年第1期，第128页。

由此可见，我国开放式基金的认购和赎回费率远低于美国同类基金的水平，但是结合我国目前基金市场不正常的赎回情况来看，我国过低的费率可能造成了过度竞争，尤其是对于一些刚刚成立的、资产管理规模不大的基金管理公司来说可能会带来很大压力，这对于基金和基金投资者都是一种低效率的方式。

（三）基金行业规模比较

由于美国和中国基金业发展时间上的差异，导致了两国基金行业规模的巨大差异。

1.行业的绝对规模的比较

截至2004年底，美国注册的投资公司共管理着8.6万亿美元资产，比2003年增加了8 000亿美元。从1999年以来，美国基金业的总资产规模一直维持在7万亿美元以上（除了因2001年“9·11”事件引发的股市大幅下跌导致2002年美国基金业规模小幅回落），近10年年增幅平均为11%（见图9-2）。整个基金市场巨大的行业规模必然引起了基金的竞争，竞争导致基金发起人设立新的基金以迎合投资者的需求，同时也合并或清算那些不能够吸引投资者兴趣的基金，实现基金的优胜劣汰。与美国相比，中国基金业的2004年末绝对规模只有3 244.88亿元人民币，相当于美国的0.47%（假设汇率为1∶8）。在经历了2004年基金市场的快速扩张之后，2005年的整体规模增长趋缓。截至2005年9月30日，我国共有基金217只，其中开放式基金163只，基金总份额达到4 995.28亿份，基金总资产规模达4 975.30亿元人民币。即使如此，我国基金总量上也无法与美国相比，投资者对基金的选择余地不是很大，无法有效地促进基金的市场竞争。

2.基金行业总资产和GDP以及居民金融资产相对关系的比较

（1）美国和中国的基金总资产与GDP总量的相对比例存在着巨大的差异。如表9-6所示，美国2003年和2004年基金总资产均占GDP总额的70%以上，而我国近两年分别仅占GDP总量的1.39%和2.46%。

图9-2　1996—2004年美国基金总资产增长率

资料来源：2005 Investment Company Fact Book.http://www.ici.org/factbook/index.html。

表9-6　美国和中国的基金总资产与GDP总量情况单位：10亿美元

注：GDP资料来源于国务院发展研究中心信息网的世界经济数据，http://www.drcnet.com.cn.；基金数据资料来源同表9-1、表9-2。

（2）美国和中国的基金总资产占各国居民金融资产的比例也有明显的差别。截至2003年，美国共同基金管理着超过7.4万亿美元的资产，占美国居民金融资产比例近20%；而我国居民的金融资产总值在2003年末约15万亿元，2004年约为17万亿元^[3]，基金公司管理的资产规模2003年和2004年年末分别为1 572.74亿和3 244.88亿元人民币，分别仅占居民金融资产的1.05%和1.91%。这种差距意味着我国基金业发展的巨大潜力。

二、基金管理人市场竞争的比较

（一）基金管理人准入制度的比较

美国采用的基金投资顾问（即基金管理人）准入制度为注册制，它是基于这样一种法律理念：在充分的市场机制条件下，只要市场信息是充分的、对称的，市场自身会做出优胜劣汰的选择。证券主管机关的职责是健全法律制度，保证信息公开和防止信息滥用，而不是采取过多行政手段干预市场。

美国《1940年投资顾问法》和《1940年投资公司法》这两部基本法对投资顾问的定义是：在证券买卖活动中提出建议并得到报酬的任何个人或公司。美国基金管理人行业的准入条件中，对公司的发起人并没有明确的限制。美国的联邦法规中根本没有对发起人最低资本金的要求，少数州规定的最低资本金要求也相当低（根据不同业务范围，分别设定为1 000美元、5 000美元、25 000美元）。《1940年投资顾问法》要求资产管理规模在2 500万美元以上的管理公司应当分别向美国证监会和各州注册。注册的具体要求无非包括对公司发起人的身份约束、最低资本金约束、资产规模约束、从业人员约束等等。美国《1996年投资顾问监管协调法》Section 222将对投资顾问的监管责任在SEC与各州之间进行分割，但下述三类投资顾问必须向SEC注册并接受其监督：①管理的客户资产规模不少于2 500万美元；②其客户为共同基金或商业发展公司；③其所在的州对投资顾问不要求注册（《1940年投资顾问法203A》）。其余投资顾问可不向SEC注册而接受各州的监督。但是，如果不向SEC注册将对州际贸易造成不公平负担或与该条目的不符，SEC有权决定某些由各州管辖的投资顾问必须向SEC注册。《1940年投资顾问法》Section 203（a）规定，不依该法注册的投资顾问不得利用邮政或其他州际贸易工具开展投资顾问活动。由此可见，美国基金投资顾问应向SEC提交登记申请表，SEC对投资顾问资格几乎没有规定积极条件，甚至在财务方面也不作要求。只要SEC发现申请注册者有不合法情形之一，可以拒绝注册［《1940年投资公司法》Section 203（e）］。拒绝注册的实质性条件可分为两类：其一，申请资料故意不实陈述；其二，申请者不具备从事投资顾问业务的道德水准，判断标准是在此前的一定时期内是否受到过与证券有关的刑事、禁止令或吊销资格等处罚。投资顾问未经注册从事投资顾问业务，不管他是否了解法律关于投资顾问的定义以及注册要求，其行为均构成犯罪。同时，当投资顾问注册成功之后，如果其行为不符合法律的规定或违反《1940年投资顾问法》的任一条款，并影响公众利益，SEC可以否认、暂停或取消其提供咨询者的登记注册，还可以采取其他强制措施，直至可以建议司法部门向违法的投资顾问提起诉讼，控告其欺诈行为或故意违反法律和证券交易委员会规则的行为。

我国的《中华人民共和国证券投资基金法》的第二章、《证券投资基金运作管理办法》的第二章和《证券投资基金管理公司管理办法》的第二章同时规定了基金管理人应该具备以下条件：符合《中华人民共和国证券投资基金法》、《中华人民共和国公司法》和《证券投资基金管理公司管理办法》等有关规定；注册资本不低于1亿元人民币，且必须为实缴货币资本，境外股东应当以可自由兑换货币出资；主要股东具有从事证券经营、证券投资咨询、信托资产管理或者其他金融资产管理的较好的经营业绩和良好的社会信誉，最近三年没有违法记录，注册资本不低于3亿元人民币；有符合法律、行政法规和中国证监会规定的拟任高级管理人员以及从事研究、投资、估值、营销等业务的人员，拟任高级管理人员、业务人员不少于15人，并应当取得基金从业资格；有符合要求的营业场所、安全防范设施和与业务有关的其他设施；设置了分工合理、职责清晰的组织机构和工作岗位；有符合中国证监会规定的监察稽核、风险控制等内部监控制度；经国务院批准的中国证监会规定的其他条件。同时，上述法律也规定了我国中外合资基金管理公司的境外股东应当具备的条件：为依其所在国家或者地区法律设立，合法存续并具有金融资产管理经验的金融机构，财务稳健，资信良好，最近3年没有受到监管机构或者司法机关的处罚；所在国家或者地区具有完善的证券法律和监管制度，其证券监管机构已与中国证监会或者中国证监会认可的其他机构签订证券监管合作谅解备忘录，并保持着有效的监管合作关系；实缴资本不少于3亿元人民币的等值可自由兑换货币；经国务院批准的中国证监会规定的其他条件。

由此可见，我国对基金管理人市场的准入采取的是核准制，与美国的注册制相比，基金管理人的进入门槛更高。因此，这样就大大限制基金管理人市场竞争。

（二）基金管理人行业规模比较

美国的基金管理人市场竞争来自于管理人市场内部和外部两部分。对于基金管理人的内部竞争来讲，即是现有的基金管理人的市场竞争，他们为了在既定规模的市场中获得较大的份额，就必须通过不断地进行业务创新、服务创新和体制创新，尽量提高自己的知名度和认同度；对于基金管理人的外部竞争来说，即是不断有新的基金管理人加入市场。

近几十年来，美国基金管理人行业得到了迅速发展，截至2004年年底，美国大约共有580家基金管理人，它们共同管理着美国15 300个基金组合（其中8 044个共同基金组合）^[4]。投资者一般愿意把资金交给优秀的基金管理人管理，这就造成越来越多的资产流向少数大的基金管理人。同时，这些基金管理人由于规模经济的优势，可以聘用最优秀的基金经理，使用最好的硬件设备，从而继续保持基金管理方面的竞争优势。据统计，1999年美国前5家基金家族管理的资产约占整个基金业总资产的35%，前10位基金家族约占50%，前25家基金家族则占到了约73%，其中富达（Fidelity）基金管理公司就管理了高达9 560亿美元的资产（叶俊英，2001）。

我国基金管理人行业发展的起步较晚，角色也比较特殊，基金管理公司基本上既是基金发起人，又是该基金的管理人。直到1998年3月，南方和国泰基金管理公司经中国证监会批准正式成立，这也揭开了我国基金管理公司发展的序幕。南方和国泰基金管理公司分别发起设立并管理的开元、金泰封闭式契约型证券投资基金，标志着规范的证券投资基金开始成为中国基金业的主导方向。同年又有华夏、华安、博时等3家基金管理公司先后成立。到了1999年，鹏华、长盛、嘉实、大成和富国等5家基金管理公司陆续成立，使得基金管理公司家数增至10家。至1999年5月，10家基金管理公司先后分别发行了自己的第一只封闭式基金，基金规模均为20亿份基金单位。1999年6月起，华安、博时、华夏、鹏华、南方、国泰、长盛、大成和富国等基金管理公司又实现了一家基金管理公司管理多只基金的突破，相继推出了一批规模为30亿元的封闭式契约型基金。

2000年10月，中国证监会发布《开放式证券投资基金试点办法》，由此掀开了开放式基金设立的高潮。截至2004年12月31日，我国共有37家基金管理人（如表9-7所示），每个基金管理人所管理的基金数量从一到十不等，其中持有基金份额超过百亿以上的基金公司11家，如南方、华安、博时、华夏等；17家基金管理公司在2004年的管理费收入超过1亿元人民币，博时基金管理公司的管理费收入最高，约2.8亿元。2005年基金管理公司又得到了很大的发展，截至2005年10月底，我国共有57家基金管理公司，其中36家为中资基金管理公司，21家为中外合资的基金管理公司。

表9-7　2004年基金公司规模及管理费收入一览

续　表

资料来源：www.chinafund.cn中国基金网。

总体来看，2005年的中国的基金管理人行业大致可以说形成了三个层次。第一个层次以资产管理规模超过100亿元的基金公司为代表，这批基金公司通常经过4—8年时间的发展，形成了稳定的管理模式以及较为完善的产品线，这批基金公司在行业内建立了良好的品牌效应，行业地位较稳固；第二层次以资产管理规模在30亿—100亿元的基金公司为代表，这批基金公司一般成立于2002年以后，经过3年左右的迅速发展，取得了一定的投资业绩，但是由于受市场竞争环境的加剧，基金管理规模增长较为缓慢；第三层次以近两年新成立的基金公司为代表，其管理的基金资产规模一般不足30亿元，一方面原因在于部分基金公司发行基金数量较少，另一方面也暴露了部分基金公司投资管理绩效不佳，市场影响力有待建立。

由此可见，美国和中国的基金管理人的市场竞争相差甚远，我国的基金管理人还有待通过进一步的市场竞争来提高自身的管理基金资产的能力。

三、基金经理市场竞争的比较

（一）基金经理管制的比较

在美国，为了更好地防止基金经理与基金之间可能出现的利益冲突，美国法律在基金经理对基金是否负有信赖义务问题上持肯定说，认为投资顾问及其相关人士（associated persons）均对基金负有直接的信赖义务，即基金经理属于投资顾问的相关人士，因此也要负有信赖义务。该信赖义务是由判例法确立的。在成文法中，则只有对基金经理个人交易的具体规则，主要包括两个层面：其一，联邦证券法中管制所有市场参与者的内部人交易的条款无疑均适用于基金经理个人交易；其二，基金经理还须接受有关个人交易的专门条款管辖。根据《1934年证券交易法》的规定，基金经理关于个人交易的义务主要有两点：其一，遵守基金管理人制定的行为守则；其二，全面地、充分地、及时地向基金管理人披露个人交易情况。《1940年投资公司法》第17（j）1规定，禁止基金从业人员利用现有的或者预期的基金从事欺骗性或操作性的个人证券交易行为。SEC在对投资公司和投资顾问的检查中，严格执行这一条。

我国对基金经理的管制主要体现在《中华人民共和国证券投资基金法》上面，其中第十五条规定下列人员不得担任基金管理人的基金经理：①因犯有贪污贿赂、渎职、侵犯财产罪或者破坏社会主义市场经济秩序罪，被判处刑罚的；②对所任职的公司、企业因经营不善破产清算或者因违法被吊销营业执照负有个人责任的董事、监事、厂长、经理及其他高级管理人员，自该公司、企业破产清算终结或者被吊销营业执照之日起未逾五年的；③个人所负债务数额较大，到期未清偿的。第十六条至第十八条规定基金管理人的经理和其他高级管理人员，应当熟悉证券投资方面的法律、行政法规，具有基金从业资格和三年以上与其所任职务相关的工作经历；基金管理人的经理和其他高级管理人员的选任或者改任，应当报经国务院证券监督管理机构依照本法和其他有关法律、行政法规规定的任职条件进行审核；基金管理人雇佣的经理不得担任基金托管人或者其他基金管理人的任何职务，不得从事损害基金财产和基金份额持有人利益的证券交易及其他活动。我国《证券法》的第三十七条禁止证券从业人员直接或间接持有、买卖股票，当然也禁止基金经理个人股票交易。我国这种绝对禁止的做法不仅不能收到预期的效果，却带来了更大的弊端。它没有解决个人交易中的利益冲突，不过是将公开的个人交易转变为地下的个人交易。所以在实践中，我国基金从业人员的个人证券交易相当广泛，“老鼠仓”的客观存在，导致公开激励机制弱化。它可能使得不想守法的基金经理进入基金管理业，而有投资才能又有守法精神的经理可能选择退出基金管理业，结果造成整个基金经理素质降低，最终损害基金投资者的利益。

（二）美中两国基金经理的差距分析

由于中国基金业发展的时间不长，基金经理们在投资理念、奖惩机制和市场分析方式等方面与具有“国际先进水平”的美国基金经理仍有一大段距离。

1.投资理念的差异

美国基金经理始终以股东利益为中心，按照股东大会和董事会事先制定的投资目标和投资计划对基金资产进行投资组合管理；而中国基金经理不能坚持奉行基金本身定下的投资目标和策略，他们更趋向于短线投机、追逐热点。

2.竞争对手不同

美国基金业中基金经理之间互为竞争对手，因为基金经理每个人的业绩表现信息都会通过经理市场进行传递，谁的表现好，他就有更好的职业前途和更丰厚的工作薪酬；而中国基金经理市场尚未形成，基金管理公司比较注重从内部培养或在特定范围内选拔基金经理。尤其是新成立的一些基金公司从其他老的基金公司挖人，造成基金经理需求紧张。目前对于我国多数基金经理来说，最有效的竞争策略就是跟随，这样就可以避免因为相对业绩太差而被基金公司解雇。

3.奖惩机制不同

美国基金业中的基金经理定期由独立董事会或基金持有人对其绩效进行评估，考察基金经理是否完成了事先制定的投资目标，并因此决定基金经理的去留或奖罚；而我国基金经理的奖惩机制很不完善，而且缺乏透明度，因而无法有效地激励和约束基金经理的行为，造成基金经理市场的“优不胜、劣不汰”。

4.市场分析方式的差异

美国基金业注重长期投资理念，因此基金经理比较重视证券市场的基本面分析，同时兼顾各股的技术分析和行情分析；而中国基金业的短期投资性较强，导致基金经理在对市场的研究分析方面重技术和行情分析而轻基本面分析。

5.投资目标约束力不同

在美国，基金招募说明书所制定的投资目标和策略是具有法律约束力的，所以这种法律约束力给基金经理带来了一定的约束力；而在中国则忽略了基金招募说明书和其投资目标的法律约束力，在没有法律约束力的作用下，基金经理更容易发生道德风险。

四、基金中介服务机构的市场竞争的比较

（一）美国基金评级机构的发展概述

美国基金评级机构的设立上不需要有关部门的特别许可，只要遵守有关法律法规，任何个人或任何机构都可以从事基金评级业务。但由于严酷的市场竞争，美国基金市场上目前只有3—5家进行基金公开评级的大公司，例如晨星公司、标普Micropal公司、理柏公司等等（见表9-8）。

表9-8　美国的基金主要评级机构介绍

资料来源：http://business.sohu.com/80/04/article209080480.shtml。

晨星公司专注于对基金表现的评级，该公司现有近800名雇员（其中有75名雇员为股票和基金分析员，150名雇员为软件及产品设计人员）。与其他基金评级公司不同，晨星公司是一家非上市的私人公司，不隶属于任何其他公司。晨星公司主要定位于为基金投资者提供服务方面，其经营哲学是“急投资者之所急，想投资者之所想”，因此它主要侧重于对基金本身，而非对基金管理公司的评价上。晨星公司并不从基金评级中直接获取收入，其主要获利来自于基金评级所衍生的数据服务。在美国，晨星公司并不是最早从事基金评级的公司，但目前已成为在投资者中最具影响力的基金评级机构，其制胜之道据其总裁菲利普先生介绍，主要取决于两个因素：一是总是从投资者的角度考虑问题，二是非常重视技术的运用。晨星公司在技术的运用上总是领先于其竞争对手。2003年2月，晨星在深圳设立了分支机构，这说明国际基金评级巨头十分看好中国这块新兴的市场。

标普Micropal公司对基金和基金管理人均进行评级，该公司在全球7个国家共有超过400人的专业基金服务人士，有超过1 000家的基金管理公司在使用该公司的基金绩效评价服务。标普Micropal公司在对基金的评价中，力图将对基金管理公司本身的评价融入到对基金表现的综合评价中，这与晨星公司主要基于对基金本身业绩的量化指标的评价相比，存在很大的不同。

理柏公司除提供常见的即时基金表现和投资组合分析之外，对于不同的终端用户还提供多种评价服务，比如对董事会、管理层和基金持有者。其着重于费用和回报方面的绩效评价，帮助分析基金的成本和收益，与同类基金相比其投入产出是否有竞争优势，这样的评价是对经理人管理能力的量化分析。

此外，还有少数专为养老基金等机构投资者提供特殊服务的非公开的基金评级公司。目前，基金评级公司对共同基金业发展的影响越来越大。据统计，美国共同基金80%以上的投资会受到基金评级结果的影响，基金公司已开始广泛引用基金评级公司的评级结果做广告宣传。

美国这些基金评级机构在推动美国基金业健康、快速的发展过程中发挥了重要的作用。正如晨星公司首席执行官菲利普先生所说：“没有基金评级公司的积极参与，很难想象美国共同基金会有今日。”

（二）我国基金评级机构的发展概述

由于我国基金业发展比较晚，1998年到2001年上半年之间仍然是基金评级中介机构的空白期，2001年下半年以后国内评级中介机构才开始出现。

中国银河证券公司最早认识到了基金市场发展对证券公司业务拓展和业务转型的重要性，在2001年6月率先在国内成立了第一家专业的基金研究与评价机构——中国银河证券公司基金研究与评价中心。该中心依据基金净值增长率进行排名，定期披露《基金净值增长率排行榜》，其主要业务是进行基金市场评论、跟踪分析、业绩评价和公司调查等业务，对于投资者来说具有一定的参考价值，但不能称之为正规的基金评级。

2003年3月17日，中信证券正式对外发布中信基金评级系统，首次在《中国证券报》上公开发表基金评级报告。该评级系统是中信证券研究部长期潜心研究的成果，它的设计严格遵循客观性、公正性、科学性和实用性的原则。在参照国际先进经验和总结国内基金市场实际情况的基础上，依据期望效用理论对收益进行风险调整，然后按照风险调整收益的大小对同类基金进行排名，按照基金的相对排名赋予每只基金相应的星级评级。在评级结果上，采用星级评定的形式将基金划分为5等。在评级方法上，根据“期望效用函数理论”新创了中信评级指标，对收益进行风险调整，从而更能适应投资者的风险偏好特性。在比较分类上，根据同类可比原则将现有基金分成五类，即股票基金、债券基金、平衡基金、货币市场基金和指数基金，不仅提供参评基金的统一评级，还对特殊类型基金采用了附加的多指标评价。评级结果于每月的第一周通过媒体定期公布。

2003年5月6日，中国科学技术大学金融工程实验室初步完成睿信基金评级系统，并公布中国第一份独立第三方的基金评级报告——《中国基金排行榜》。作为独立第三方的睿信评级，并不讳言自己在使用统计数据时，没有采用国际通用的全球投资绩效表现标准GIPS（Global Investment Performance Standard）。

（三）我国与美国基金评级机构的差距分析

中国基金评级正如基金行业一样是非常年轻的，在基金评价方法和评价指标体系等方面，我国与美国还存在很大的差距，主要表现在以下三个方面。

第一，在基金评级机构的实力方面。在美国基金市场上，目前拥有3家实力较强的基金公开评级公司，还有一些普通的基金公开评级公司和一些非公开的评级公司。我国的基金市场目前还属于新兴市场，基金评级刚刚出现，还没有很有实力的基金评级公司，只有少数几个研究中心和实验室公布一些我国的基金评级报告。2003年2月，晨星（Morningstar）在深圳设立了分支机构，这说明国际基金评级巨头十分看好中国这块新兴的市场，中美基金评级公司实力的巨大差异在日后的竞争中就逐步显现出来。

第二，在独立性方面。虽然美国并没有专门针对基金评级机构的法律法规和监管机构，但“客观公正，诚实信用”却是这些机构立足市场、取信市场的不二法则。在基金评级过程中，基金评价机构有时会承受许多压力，这时就需要勇气坚持正确的做法。“正人先正己”，这是美国基金评级机构给中国评级机构的劝诫。我国的基金评价机构市场上进行基金评价工作的主要是一些证券公司的研究机构，它们对于中国基金评价的工作发挥了十分积极的开拓性作用。但是，这些证券机构的基金评价存在重大的独立性方面的问题。

第三，在比较基准（benchmark）的选择方面。比较基准在基金的投资中起指导作用，基金比较基准选择的不同会造成基金评级的一定偏差。例如，我国的中信评级系统选择了中信综指和中信全债指数作为股票基金和债券基金的比较基准，这一点并不为选择其他指数基金做基准的基金所认同，因为以中信指数来评价采用其他基准的基金，结果一定会有所偏差。