美国公司型基金治理

第二节　美国公司型基金治理

一、美国公司型基金的基本组织构架

（一）美国公司型基金的组织架构

1940年以后，《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》等法律进一步明确了按照公司型制度来运作管理共同基金的有关细节。在公司型制度下，共同基金首先是一个法人组织机构。该机构由发起人发起，并按照股份有限公司的募集设立方式、在基金单位发售达到最低规定数额后成立。根据美国的法律，投资公司一旦成为法律实体，在被准许公开发行证券之前，还必须在美国证券交易委员会（SEC）注册两次。第一，公司必须按照1940年颁布的法案作为投资公司注册，并且服从这个法案的具体法律条文约束。这些注册文件一经上交SEC就会有效；第二，公司必须按照1933年颁布的有关证券法注册其发行的证券，此注册需接受SEC的审查。该审查将集中关注所提供的材料是否包含投资决策必要的信息，但并不反映SEC对投资公司所发行的证券、基金管理者和保管人或董事人员的优劣进行判断。

对于公司型基金的参与主体，我们把共同基金的基本组织结构分成三个层次：股东、董事会和主要服务主体（如图5-9所示）。

图5-9　美国共同基金的基本组织结构图

（二）美国公司型基金的当事人

1.基金股东（Shareholders）

投资者根据获得的基金全面信息，以此做出正式决策。一份共同基金的招募说明书描述了基金的投资目标、费用、投资策略和风险，并且告诉投资者如何买卖基金股份。在投资者做出初始投资之前或者在做出初始投资的确认声明之前，美国SEC要求每只基金提供一份基金招募说明书给投资者。此外，基金还必须至少每半年提供一份定期的营运报告，该报告披露了基金最近的业绩和其他重要的信息，例如基金的财务状况。通过对这些报告和其他公开信息的考查分析，每个投资者能够了解这个基金是否按照基金招募说明书上的投资目标与策略来实施。

和其他公司的股东一样，共同基金股东有特别的投票权，包括在股东大会上选举董事（当董事会出现空缺时）。基金投资顾问（管理资金资产的实体）合同条款的具体修改必须得到股东大会的批准。例如，基金管理费用只有当大多数股东投票批准同意增加时才能增加。而且，基金改变投资目标或者基本政策必须获得持有大多数基金投票权的股东同意。

2.基金董事会（Border of Directors）

基金董事会是由基金股东选举出来管理基金的，它主要起监管作用。基金董事会不涉及基金公司的日常管理事务，这些日常事务是由基金投资顾问或者管理人依照基金合同处理的。公司型基金董事会由关联董事和独立董事组成，董事须进行适当的商业判断，执行监管和检查功能，包括对投资顾问、主承销商和对基金提供服务的其他机构的表现进行评估。

由于基金董事会承担着大量而复杂的业务管理职责，因此董事会下设各种负责处理具体事宜的专业委员会来完成特定的职能，包括审计委员会、公司治理委员会、执行委员会、经济委员会、投资委员会、报酬激励委员会、提名委员会、定价委员会以及法律委员会等（见图5 10）。其中审计委员会虽无法律规定但基本是必设的，负责监管财务报告和内部控制事宜；公司治理委员会也是常设的机构，主要由独立董事构成，负责处理相关事宜，如基金的12b 1计划。

图5-10　美国共同基金主要的专业委员会类型及设置比例

资料来源：陈亮，“美国基金公司治理结构的实证研究”，《证券市场导报》，2001 11。

3.主要服务主体

美国公司型基金本身是一个没有自己雇员的实体。为共同基金提供服务的主体主要包括以下六个机构。

（1）基金管理人或基金投资顾问（Investment Adviser）。

基金管理人或基金投资顾问是共同基金雇佣来提供专业的基金投资和资产管理建议的一个机构，它负责根据基金招募说明书中规定的投资目标和政策管理来买卖证券。基金管理人作为受托人，必须将客户的利益放在第一位，必须履行信赖义务，其中包括“关心义务”和“忠实义务”。基金管理人按照基金净资产价值的一定比率提取管理费，并按净资产增长比例累进收取业绩报酬。基金管理人实际上不接触基金资产，其自身资产与基金资产实行分账管理，以确保基金资产的独立性和安全性。

（2）行政管理人（Administrator）。

每个基金的行政管理人向基金提供管理服务，基金行政管理人可以是基金的关联人（一般是基金投资管理人）或非关联的第三方。它向基金提供的服务包括监管向基金提供服务的其他公司，还要确保基金的运作遵守联邦法律的要求。

行政服务包括监督为基金提供服务的其他公司的表现，确保基金的运作符合联邦法律的规定。基金行政管理人一般需要支付办公场所、设备、人员工资等费用，提供一般会计服务、帮助建立和执行监督程序和内部控制制度。他们经常也承担向SEC、税务机关、股东和其他相关主体准备和提供报告的责任。

（3）主承销人（Principal Underwriter）。

投资者直接或间接地通过主承销人（也叫基金发行人）购买和赎回基金股份。主承销人在《1934证券交易法》的要求下注册成为经纪商，并且它在严格的法律管理下向投资者提供和销售证券。当多数基金独立董事和基金董事会大多数成员都批准基金与承销人的初始合同后，主承销人和基金就可以签订购买合约，然后向公众转售基金股份。

主承销人的作用对于一只基金的成功发行和生存是至关重要的，因为在很大程度上基金主承销商承担着投资者和基金建立联系的任务。虽然许多投资者是长期投资者，但是基金的服务和业绩还是吸引新股东的关键。

（4）保管人（Custodian）。

法律要求共同基金将它们的基金组合证券交给保管人保管，以保护基金股东的利益。几乎所有的共同基金使用银行作为它们的保管人。SEC要求作为每个共同基金的保管人的银行要遵守多方面规章的要求，这些规章是为了保护基金资产而设计的。包括SEC要求作为共同基金保管人的银行，必须将共同基金的资产组合证券与其他银行资产分开保管。除去特定种类的交易和接到来自基金管理人的适当指令外，保管人不得动用基金的现金和证券。

（5）过户代理人（Transfer Agent）。

共同基金和它们的股东也要依赖过户代理人的服务，包括保留股东账户的记录、计算和分配红利与资本利得以及向股东邮寄定期会计报表、联邦收入税收信息和其他股东通知。

过户代理人在许多情况下也代表基金及其承销人准备和邮寄交易确认书和会计资产平衡表，此外，过户代理人还设有客户服务部受理有关股东账户状况的电话和信件查询。

（6）独立会计师（Independent Public Accountant）。

独立会计师负责审核基金的有关财务报表，提供独立、公正的财务报表审计服务，最终得出的审核结论作为董事会及下属委员会决策的依据。

二、美国公司型基金的内部治理

美国公司型基金的治理机制可以分为内部治理机制和外部治理机制，同时也可以分为激励机制和约束机制。这里我们研究公司型基金内部治理中的激励机制和约束机制。

（一）美国公司型基金的内部激励机制

美国的公司型基金是以委托的方式请基金管理人或投资顾问代为投资和管理的，所以从基金的设立到终止，投资者都要支付一定费用。基金管理人依其所管理资产的比例收取管理费，基金管理费的收取被认为是美国基金激励机制的具体实施。在实践中，如何设计基金管理人的费用，并以此来促进基金管理人努力工作，这是内部激励机制的关键。

从美国的法律情况来看，无论是联邦法律还是证券交易委员会的监管条例，都未明确限定投资顾问收取管理费的具体比例。所以，美国的基金管理费一般由双方自主协商，而且基金持有人可以对于不合理的基金管理费提起诉讼。SEC对公司型基金的监管集中在充分、完全的投资风险和收益的披露上，美国全国证券交易商协会（NASD）通过对经纪商销售的基金股份的销售费用加以限制，如SEC颁布的12b 1费用的提取比例的上限就是由该协会规定的。

从美国基金业的现实情况来看，基金管理费的收取有两种情况：一种是收取固定比率的管理费；另一种是在固定比率的管理费基础上再收取一个激励费（Incentive Fees）。激励费是某个基金业绩与基准比较之后，从差额部分中提取一定比例支付给基金管理人。提取激励费的基金管理人的收入可分为固定比例的管理费和可变的激励费两部分，其目的是使基金管理人的利益与投资者的利益保持一致，从而采取有利于股东利益的行为。

1.美国基金管理费中激励费的实施情况

美国基金管理人收取激励费的依据是《1940年投资公司法》和1970年修正案中规定的“杠杆支点费用”（Fulcrum Fee）条款。该条款：“激励费安排必须以某一指数为中心，当基金业绩超过指数收益时，基金管理公司提取正的激励费；当基金业绩低于指数收益时，基金管理公司提取负的激励费。”另外，该条款还规定，还必须对提取基数——超额收益规定上限和下限。

1999年，提取激励费的108只债券基金和股票基金中有72.6%是由发起人的长期雇员、合伙人或全资拥有子公司管理的，即“内部管理”（Managed Internally），另外27.4%的基金是由发起人聘请公司外部投资顾问进行管理，即“外部管理”（Outside Manager）。同时，这108只运用激励费的基金使用43种不同比较基准，其中S＆P500指数的使用最为广泛，基准指数的时间跨度以12个月和3年使用最广泛。值得注意的是，1990—1999年，提取激励费的基金的资产增长速度超过共同基金的整体增长速度。

2.美国管理费中激励费的激励作用分析

（1）激励费的激励作用是否体现。

激励费的设计是为了激励基金经理更努力工作，提高基金的业绩。虽然并不是所有的激励费设计都能发挥出激励作用，使得采取激励费的基金业绩超过未采取激励费的基金业绩。但是在有些情况下，激励费的激励作用是有效的，能够使得基金业绩超过基准组合。根据Edwin J.Elton、Martin J.Gruber和Christopher R.Blake（2001）的研究，国际基金整体上获得正的激励费，这个结果在1%的水平上是显著的，激励费在国际基金的运作中的确发挥了作用。

（2）激励费对基金经理激励作用的分析。

激励费能够刺激基金经理更努力地工作，在增加了基金股东利益的同时，使自身收入增加。基金经理的择股能力有高有低，高能力的基金经理通过努力可以超过市场平均收益。如果某只基金采用激励费契约，将会吸引高能力的基金经理。Edwin J.Elton、Martin J.Gruber和Christopher R.Blake（2001）将采用激励费安排的基金和不采用激励费安排的积极管理的基金进行比较时，发现有激励费安排的基金比没有激励费安排的积极管理基金表现出更出色的股票选择能力。他们还发现，在他们所研究的样本中，当有激励费安排的基金收益超过没有激励费安排的基金时，50%以上的是因为比没有激励费安排的基金展现出更强的股票选择能力，其余40%是因为收取的费用较低，前者的费用率每月比后者低0.036%。

（二）美国公司型基金的内部约束机制

基金的内部约束机制主要是指基金股东大会、基金董事会、基金保管人以及声誉机制对基金管理人的内部约束。美国公司型基金内部约束机制大致分为以下四个方面。

1.基金股东约束机制

（1）基金股东大会制度。

美国公司型基金的股东享有一定的选举权，这些权力是由《1940年投资公司法》、基金设立州的法律、地方法以及基金自己的章程所规定的。对于股东大会制度在公司型基金内部约束机制中的作用，美国法的态度经历了一个演变过程。在《1940年投资公司法》和《1940年投资顾问法》制定之初，SEC将“基金股东对基金管理的更大程度参与”（greater participation in management by security holders）列为美国基金法的四个目标之一，企图通过加强股东大会的权力来制约基金管理人违反信赖义务行为。

大多数公司型基金每年定期召开股东大会，基金股东大会行使以下权力：第一，股东主要通过基金董事会间接监控基金管理人履行信赖义务，特别是日常投资管理业务，因为股东的董事选举权对于规制基金管理人信赖义务具有重要意义。根据美国《1940年投资公司法》Section 16（a）的规定，基金的任何董事必须经股东年会或者特别会议选举产生。但是实务上出于节约成本的考虑，SEC认为除了选举首届董事会和当由股东选举的董事在董事会中不占多数时选举董事弥补空缺的两种情况，股东年会并不是必要的。第二，根据Section 15（a），投资顾问合同必须经股东会议批准方能生效。与董事选举情形一样，发起股东批准亦符合要求。但是其后对顾问合同的任何修改要得到公众股东批准。第三，Section 8要求基金明确说明其基本政策、只有股东表决才能改变的投资政策^[3]以及基金认为重要的投资政策。

后来，越来越多的学者认为基金与营业公司（Operating Company，系与投资公司对应的概念）虽然都是公司制形式，但运作机理有本质的差异，因此反对加强基金股东大会的权力和作用。在《1992年保护投资者报告》中，SEC投资管理部建议取消下述情况下的股东表决要求：初始顾问合同、新成立公司的12b 1计划、常规性投资计划的更改等。一些州公司法已经取消对基金股东年会的要求，允许基金股东较少地参与公司管理。

同时，基金股东大会也会召开不定期的会议，解决基金投资顾问合同的修改、基金投资目标和政策的根本性改变等特殊问题。在美国公司型基金中，由于股份极为分散等原因，绝大多数股东很少亲自参加股东大会进行投票，而是通过代理人进行投票的。

（2）基金股东诉讼制度。

与基金股东大会制度相比，基金股东诉讼制度是对基金管理人进行事后监督和追究。当基金管理人违反信赖义务时，美国基金法授予基金股东以个人身份直接对基金管理人提出诉讼的权利。例如，美国开放式公司型基金股东可起诉基金管理人超额收费，违反了信赖义务。这样，即使董事会和基金管理人合谋，使得基金管理费超过平均收费水平的很高一部分，那么基金股东也可以对于基金管理人超额收费而提起诉讼，追究基金管理人违反信赖义务的责任。

2.基金董事会约束机制

（1）基金董事会约束机制。

在基金治理研究中，董事会是基金最重要的内部约束机制。董事会在制定基金投资政策、监管公司规范运作、监督基金经理的行为及完成美国证监赋予的监管任务等方面作用重大。

公司型基金一般采取外部管理结构，即由投资顾问根据合同负责基金管理，基金公司董事会的角色从一线经营者变为二线监督者，它时刻维护着股东的利益，对基金和基金服务提供者的运作表现进行监督和管理。其主要职能概括起来有四类：第一是资产组合管理，基金董事会最重要的职责就是负责监管基金的证券投资组合的运作和管理，分为业绩评估、契约订立、费用核定、基金股份的定价和投资组合管理的监管五个主要部分。其中，业绩评估并非一项简单工作，业绩好坏并不仅仅取决于当期投资收益率，还必须与股东合理预期、基金目标、基金规模等因素结合起来综合考虑。定性评估方法一般是将基金业绩与同类的其他基金或某种市场指数相比较，更为精确的定量评估方法则是将投资收益率进行适当风险调整后进行比较，如Treynor Index、Sharpe Index、Jensen Index等。第二是股份销售，基金为把股份销售给投资者所作的安排对股东来说是很重要的，为此《1940年投资公司法》在承销合同批准方面赋予独立董事特殊的职责。第三是关联交易，基金管制是禁止或限制与关联方发生交易的概念，其中关联方是指基金投资顾问或其他基金有紧密关系的个人或交易方。第四是董事报酬，基金董事通过为基金提供的服务和承担的职责来获得基金支付的报酬。基金董事固定他们自己的报酬，与公司董事不同的是，共同基金董事不享有期权或类似的津贴。

此外，基金董事还要履行其特别监督义务，主要表现在以下四个方面：①对顾问合同的批准。这项义务（或权力）可以说是董事会对投资顾问履行信赖义务进行有效监督的最重要方式之一。在一般情况下，由于投资公司得益于稳定持续经营，而且投资者基于投资顾问将继续管理这家基金的预期而购买基金股份，只要现有投资顾问的服务业绩和费用满足可接受标准，董事会就没有必要寻求新的投资顾问。②对承销合同的批准。与投资顾问合同的批准不同，初始承销合同由董事会批准即可，不必征求股东大会同意。③对资产保管合同的批准。④对信用担保安排的批准。

Peter Tufano和Matthew Sevick（1997）把法律赋予基金董事会的职能归纳为以下九点：①批准基金发起人和承销商订立的合同；②评定估算并批准支付给发起人和他们的关联方的费用，包括投资顾问费用和以资产为基准的承销费用；③选择基金的独立的公众会计师并设定会计费用；④监管包括关联交易在内的证券交易；⑤复审连带的责任保险政策；⑥为某些组合证券估值；⑦批准合并；⑧批准托管人合同；⑨批准基金的道德准则。

在基金董事会对基金管理人约束的具体做法上，基金董事会是通过设立下属委员会，例如审计委员会、定价委员会、法律委员会和薪酬委员会等多个专业委员会，来完成对基金管理人监管的这个特定职能，最终保护投资者利益。

（2）基金独立董事制度。

美国大多数基金管理公司管理着许多不同的基金，被称为基金家族（Fund Complexes），其董事会也分为共享型和群集型两类^[4]。不管是共享型董事会还是群集型董事会，其成员通常由关联董事和独立董事组成。独立董事制度在美国基金治理结构中处于核心的地位，在基金董事会设立独立董事主要是为了对投资公司进行监督，以防止投资顾问滥用其权力从投资公司中谋取非法利益。

独立董事和其他董事一样享有同样的权利，共同参与、监督和表决有关投资基金的重大决策，通过独立董事的独立性及其表决权的优势来影响董事会的决策。此外，有关法律和SEC的规则还赋予独立董事一些特殊的职能，其主要体现在以下四个方面：①批准投资顾问合同。《1940年投资公司法》赋予独立董事特别的监督义务，其主要表现在对投资顾问合同的批准。通过赋予独立董事对投资顾问合同批准的自由裁量权，以此作为防止投资顾问利益冲突交易的第一条防线。如果独立董事意识到投资顾问与基金存在潜在的利益冲突时，其又有进一步调查的默示义务。②选择独立公众会计师和律师，监管基金内控体系。《2003年共同基金诚信与费用透明法》（Mutual Funds Integrity and Fee T ransparency Act of 2003）要求所有的公司型基金均须在董事会设立全部由独立董事组成的审计委员会，负责对独立会计师的选择提出建议，检查财务报表和审计结果，监管基金内控体系。审计委员会应每年至少一次与独立公众会计师举行会议。独立会计师拥有专业知识可以对公司的独立董事提供必要的帮助，并可以免除独立董事亲自对基金的组合证券的价值进行估价的义务。选择独立会计师的另一个重要作用在于，通常要求会计师针对基金内部的会计制度及内部会计控制的不充分的情况作出报告，并提出采取或建议采取的任何改正措施。独立董事亦须选择基金的律师，尽管对这一程序法律并没有强行的规定。③批准主承销商的权利与义务。《1940年投资公司法》还赋予独立董事批准主承销商的权利与义务。独立董事在批准承销合同时，亦要求召开独立董事的特别会议，由独立董事的多数表决通过，并且每年重新批准一次。④其他职能。基金独立董事还须保证各种证券法和条例所要求的报告准确及时的提交；独立董事有义务补充董事会成员期满前由于死亡或辞职而造成的空缺（然而，基金至少三分之二的成员必须由股东选举产生，独立董事亦须保证适当的委托投票的资料提交给股东或SEC，尽管该项义务通常由投资顾问来履行）；独立董事还须保证股息能够正确地支付给股东并保证Subchapter M项下税收待遇的条件能够得到满足。此外，《2003年共同基金诚信与费用透明法》还赋予了独立董事两项新的职能：一是对投资公司的经纪业务和软美元安排进行监督，并对此类经纪业务的安排是否符合基金股东的最大利益作出判断；二是监督基金的收入分享安排（Revenue Sharing Arrangements）以保证其符合投资公司法及其相关业务规则的要求，并对此类安排是否符合投资者的最大利益作出判断。

为了进一步完善了公司型基金的独立董事制度，2001年2月15日美国颁布实施的“关于《1940年投资公司法》共同基金独立董事有关条款的修正案”明确了独立董事的五大原则。

第一，独立董事多数原则。《1940年投资公司法》确立了一个基本观念，即基金的独立董事充当股东利益的看护者，并对投资顾问及其他与基金有密切关联的人士提供一个制衡。所以，美国《1940年投资公司法》的规定，美国基金董事会中必须至少有40%的董事为独立董事。2003年11月19日通过的《2003年共同基金诚信与费用透明法》对该项规定进行了修改，要求董事会成员的大多数（Super‐majority）（即三分之二多数）须由独立董事组成。独立董事的这种多数原则，有助于从机制上提高独立董事的影响力。

第二，独立董事的自我任命原则。美国证监会希望独立董事的选举和任命由在任独立董事进行，同时还严格要求基金投资顾问、主承销及某些关联方的前高级雇员或董事禁止担任基金独立董事。美国证券交易委员会认为，独立董事的这种自我繁衍机制，有利于形成一个具有独立意志的董事会，确保董事会可以优先考虑基金投资人的利益，防止独立董事与董事会共进退而使董事会成为一个利益交易的俱乐部和一个自我永存的团体（A Self‐perpetuation Body）。

第三，信息获得方面的保证原则。独立董事在保持良好独立性基础上履行独立的监督职能，有赖于基金向其提供的信息质量。从现实情况看，基金管理层可能会通过歪曲的信息披露或者是非欺骗性的信息误导或信息提供的不完全性误导独立董事的决策。由此可见，必须采取多方面的制约安排。为了使独立董事的律师能在基金和其相关服务提供者之间有潜在利益冲突的一些领域提供客观建议，他们必须独立于投资顾问和基金其他相关服务提供者。新基金的律师经常是由管理人代表基金聘请的，独立董事应有权更换。另外，独立董事在遇到特别的问题或动议时也应能从独立会计师和其他第三方获得专家意见，而且独立董事也必须注意所咨询的专家要独立于基金投资顾问及其他相关服务提供者。

第四，独立董事的职能定位原则，其中主要包括对基金管理层的有效监督和将投资者的利益放在首位的原则。根据美国ICI对基金独立董事制度的阐述，美国共同基金独立董事的主要责任是监督基金的运作，并负责处理基金与管理人及其他服务机构之间的利益冲突。强调独立董事将投资者的利益放在首位，是因为相对于基金管理人而言，基金股东在信息的获得、行为能力等方面，均属于弱势群体，因此，法律应该给予他们更多的保护。独立董事对基金管理层的监督职能需要许多制度安排来保证。例如，独立董事应当主导基金董事会审计委员会的组织和运作。美国《1940年投资公司法》规定独立会计师的选择应由独立董事控制；必要时独立董事应单独举行会议。对基金管理人提高管理费用的提议或涉及基金与其相关服务提供者之间安排的一些重大变化，独立董事的独立会议都是非常必要的。

第五，对独立董事履行职责的状况动态进行评估和约束的原则。正是由于独立董事在基金业公司治理中的重要作用，美国证监会一直十分关注对独立董事履行职责情况的评估和约束。目前看来，对于独立董事的约束渠道主要包括声誉上的约束、法律上的约束以及报酬方面的约束，同时不少公司在积极探索由独立董事自主确定薪酬水平。

综上所述，美国公司型基金的独立董事制度设置科学合理，使得独立董事最大限度地发挥作用，最终使基金股东的合法权益得到充分地保护。

3.基金保管人约束机制

公司型基金通常都要委托一个专门的基金保管机构负责保管基金资产。美国《1940年投资公司法》规定，要求每家已经注册的基金管理人将其证券和类似投资置于保管银行（资产不少于50万美元）或者证券交易所会员经纪商处。

各个基金保管人持有着基金所有的现金和有价证券，它并不参与基金的管理和投资工作，也不向基金提供任何咨询，更不会参与基金对其股份的买卖。基金保管人并不提供任何对投资者的诸如保护他们的投资本金不受亏损的许诺，它没有监督基金管理人行为是否遵守基金契约的相关规定的责任。从美国的规定来看，公司型基金的保管人只负责保管基金资产，监督职能由基金指派的独立于基金管理人的独立董事行使。所以，美国基金保管人对基金管理人的约束作用相当弱。

4.声誉约束机制

在美国基金业激烈的行业竞争中，声誉机制已经成为约束基金管理人行为的最有效的工具之一，它能够很好地约束基金管理人，进而改善基金的治理水平。

在竞争的基金管理人市场上，基金管理人的市场价值决定于其以前所管理的基金的经营绩效，即若某个基金管理人以前所管理的基金绩效较好^[5]，这一信息通过基金管理人市场的传递，使得该基金管理人将来的市场价值升高；反之，若某基金管理人由于管理水平及其他因素的影响导致其所管理的基金业绩较差，该信息通过在基金管理人市场的传递，则导致该基金管理人的市场价值的下降甚至失业。

从长期来看，声誉机制使得基金管理人必须对自己的行为负完全责任。即使基金没有和基金管理人签订显性激励合同，但是，基金管理人也会在声誉机制的约束下积极努力工作，努力提高所管理基金的收益水平，降低基金的各项费用，最终获得良好的经营绩效。因为这样可以改进自己在基金管理人市场上的声誉，从而增加将来的业务，进而提高未来的收入。

三、美国公司型基金的外部治理

（一）美国基金业的法律法规体系

美国针对基金业制定的法律法规可谓是相当完备，世界其他各国都效仿美国的基金业的法律制度。根据制定的主体不同，这些与基金业相关的法律法规可以分联邦证券法案和州政府法案。

1.联邦证券法案

联邦证券法案包括《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《1940年投资公司法》以及《1940年投资顾问法》，后两部法律是美国基金业的最主要和最根本的法律。

其中，《1933年证券法》要求所有公募证券必须进行注册登记，申请注册须向SEC提供一系列复杂的披露文件，准备这些文件一般需要几个月的时间。《1933年证券法》规定投资者有权获得对基金进行介绍的招募说明书，并有权要求获得进一步的附加信息（Statement of Additional Information，SAI）。

《1934年证券交易法》主要监控的是证券经纪商，包括主承销商及其他销售基金的人，它们必须向SEC注册，并且要加入全国性证券交易所或全美证券交易商协会（NASD）。《1934年证券交易法》规定，证券经纪商必须满足资金充足率的要求以确保商事赔偿能力；在相当长的期限内保留财务账本和记录以及客户交易资料；对客户的证券和资金与券商的自有财产相分离；向SEC及行业自律机构提供详细的年度财务报告。同时，该法还对基金持有人大会表决授权书事项进行了规定。

《1940年投资公司法》在美国基金监管法律体系中处于主导地位，它被认为是SEC制定的最为复杂的法令之一。该法对基金信息披露及运作、投资公司独立董事的组成和选举要求、托管人安排及会计师选择、有关基金运作记录的存档要求等等均有详细规定。从调整对象来看，该法不仅规定了对基金本身的监管，还包括对投资顾问、基金主承销人、基金董事和独立董事、基金管理公司雇员等的规定。

《1940年投资顾问法》规定所有的基金投资顾问必须向SEC注册。该法对投资顾问的忠诚义务进行了规定，并对投资顾问设定了广泛的反欺诈义务，并对投资顾问的账册、记录保存、信息披露和其他要求进行了规定。同时，该法还规定投资顾问合同必须经过股东大会批准，当每年重订或取消投资顾问合同时，应该提前60天通知SEC。

2.州证券法案

美国公司型基金不需要向州政府注册，但是必须遵守发行地州政府的备案要求和反欺诈法令。此外，公司型基金的投资顾问被要求向其营业地所在州缴纳一定费用并履行通知和文件保送义务。

各州政府发布《蓝天法》，但蓝天法不具有全国效力，只是在各州生效的州证券法。由于各州蓝天法的规定差异较大，全国律师公会制定了一部示范《统一证券法》供各州自由选用。目前，美国大部分州接受了《统一证券法》的主要内容，蓝天法开始逐步趋同。

3.美国法律制度的主要特点

（1）对基金招募说明书披露内容的要求非常严格。

美国法律对招募说明书的内容有极为详尽的规定，基金招募说明书应阐明主要投资风险和投资目标、组织形式、投资策略及其有关限制、董事会的组成、管理人员及其过去的投资表现、所收佣金、年度管理费及其他费用等。招募说明书还要列表详细披露投资公司5年内向投资者所收取的各种费用等。甚至要求招募说明书必须披露基金经理在基金运作中有无利益冲突、基金经理及其关联单位的详情以及针对基金经理或其职员的任何诉讼或纪律处分。

基金在销售过程中都要遵守《1940年投资公司法》及美国证监会的规则。第一，任何销售资料在发送时都应附上招募说明书；第二，特定信息的广告中不得有基金业绩的说明条款；第三，基金应公开招募说明书的所有信息，投资者在作出投资决策前，应能得到招募说明书的全文。如果招募说明书有误导之处，则根据招募说明书购买基金股份的投资者可以退回股份。

由于基金的不断申购和赎回，基金必须每年向SEC递交经修改后包含最新资料的注册登记表和招募说明书。监管部门的工作人员对基金的第一份注册登记和有关文件作全面审查，而对其后上交的修订型文件只进行选择性的审查。

（2）对利益冲突和关联交易严格规范。

美国对关联交易作了非常严格的规定。《1940年投资公司法》首先对关联人士做出界定，主要是指：①直接或间接拥有、控制、掌握了基金5%或5%以上的已售出的具有选举权的证券的人士；②被某人拥有、控制、掌握5%或5%以上的已售出的具有选举权的证券的人士；③直接或间接地控制上述两种人士或为其所控制的人士等。同时，《1940年投资公司法》对利益冲突和关联人交易采取了防范措施，主要方式有：忠实义务原则、利益冲突交易行为的披露以及利益冲突行为的禁止或限制。

（3）建立严格的基金资产保管制度。

《1940年投资公司法》规定，基金资产交由高质量的美国银行或者全国性证券交易所的会员证券商来保管。基金也可以自己保管基金资产，但必须遵守SEC严格的规则要求，此外，证券中央托管系统也可保管投资公司的证券。美国证券监管部门对于全国性证券交易所会员的保管、基金的自我保管，或使用证券托管系统来保管基金资产都制定了严格的管理规则。

（4）建立私人诉讼制度。

美国法律允许私人就其所受侵害在法院提起诉讼，使得联邦法律和法规得以强制执行，既充分地保护了投资者利益，又补充了政府监管中的不足。美国私人诉讼制度对违法者起到了很强的威慑作用，是保护投资者利益的一个重要手段。

4.SEC对法律规则的调整

2003年美国基金丑闻发生后，SEC及时地对法律法规进行了修改和调整。

首先，2003年12月17日，SEC发布“投资公司和投资顾问的合规程序”。它要求在SEC注册的基金和投资顾问制定并实施旨在防止违反联邦证券法的政策与程序，每年审查执行这些政策的充分性和有效性，并任命一个督察长（Chief Compliance Officer）负责管理这些政策与程序。判定这些规则的目的在于保证基金和投资顾问的内部程序与联邦证券法相一致。督察长直接向董事会报告工作，每年必须向董事会书面报告基金及其服务提供商执行合规政策与程序的情况。规则要求督察长每年至少应与独立董事举行一次单独会议，自由地讨论任何合规方面的问题。为保证督察长的工作不受不当影响，严禁基金的高管人员、董事、员工及顾问、主承销商等以直接或间接方式，胁迫、操纵、误导或欺骗督察长，从而影响督察长履行其职能。

其次，2004年2月27日，SEC发布“已注册基金管理公司的股东报告和季度投资组合披露要求”。它要求已注册的基金在其股东报告中披露报告期的基金费用情况、简要的投资组合表、每季度按SEC要求的格式披露经基金总裁和财务主管确认的完整的投资组合情况以及在给股东的年报中披露其管理层对基金表现的评价。2004年4月19日，SEC发布“关于择时交易和选择性披露投资组合的信息披露要求”。根据新的规则，选择性披露投资组合，要事先有相关的政策与程序，不违反法律及受托义务。2004年5月26日，SEC通过“转折点披露规则以及投资顾问行为守则”，新的规则旨在通过强化受托原则来防止欺诈，加强对共同基金转折点折扣的披露，重新确定投资顾问的行为准则。

最后，但也是最重要的法律调整，2004年6月23日SEC发布“关于投资公司董事会同意投资顾问合同的披露要求以及加强公司治理的规则”。新规则旨在加强董事会的独立性和有效性，强化其保护投资者利益的能力，主要体现在更加充分地发挥独立董事的作用上。

与此可见，正是由于这样完备的联邦和州法律法规体系以及法律体系及时正确的调整，才使得美国基金监管机构在实施监管过程中有充分的法律依据，进而促进了美国基金业健康、迅速的发展。

（二）美国基金业的监管体系

美国对基金市场乃至证券市场实行的是政府型监管体制，它是指政府通过立法以及设立全国性的基金或证券的监管机构对整个基金市场和证券市场实施监督、管理、调控的一种监管模式。美国基金业在其发展的历程中，逐步形成了以保护投资者利益为宗旨、以政府监管为主导并以行业自律管理等多种监管机制为辅的多层次监管体系，如图5-11所示。

图5-11　美国基金业的多层次的监管体系

1.联邦SEC监管——第一层监管

根据美国《1934年证券交易法》的规定，SEC隶属于美国政府，直接对国会负责。其职能是对美国证券市场实施监管，并领导全国市场咨询委员会、联邦证券交易所、全国证券商协会等机构。第一层监管的内容主要有两方面：一方面是基金信息披露的监管。美国的证券监管是建立在信息充分披露的基础上，相比其他国家，美国有更严格的信息披露制度。另一方面是对基金运作的检查。联邦证券交易委员会对基金运作的检查包括定期检查和临时检查两种形式。

SEC下设投资监管局，该局根据《1940年投资公司法》和《1940年投资顾问法》的规定，制定有关基金法规，监管基金管理人、保管银行、过户代理商、分销商以及其他为基金提供服务的机构和人士是否合规经营，基金资产是否得到安全保管，基金信息披露是否及时、完整、充分。此外，还负责对基金新产品进行审查，对基金从业机构和人员的违规行为进行处理等。

2.行业自律性组织的监管——第二层监管

美国基金业自律性组织主要有投资公司协会（ICI）、投资管理和研究协会（AIMR）以及美国证券交易商协会（NASD）。其中，投资公司协会是美国基金业最有影响力的自律组织，美国大部分投资公司（95%以上）都是其会员。该协会制定有关行业规则，组织进行基金投资、宏观经济和政策等方面的研究及基金市场相关数据的统计。协会致力于行业和投资者之间的交流和互动，增强投资者对基金业的了解，敦促投资公司和基金经理以高水准的职业道德为投资者服务。

美国基金业自律管理一般遵守以下原则：实施平等、公正的业务准则，维护投资者利益；禁止欺诈和操纵市场行为^[6]；禁止收取不合理佣金和其他费用；坚持公开原则。自律组织的主要功能为：颁布管理守则；对会员单位实施监管；对基金资产投资范围的监管和基金资产投资结构的监管；对基金公司经营行为的管理和基金收益分配的管理。

总的来说，这些自律组织在维护基金行业的职业道德，督促会员机构及基金从业人员规范经营方面发挥重要作用。

3.各州的监管——第三层监管

在美国SEC之下，美国各州有权在不违背联邦法律的前提下制定本州证券法规并设立州证券交易委员会，各州有自己的监管法规与监管机构和人员，负责本州范围内的投资基金的监管。1996年之前，州证券委员会在基金事务监管方面负有广泛而重大的职责，如审阅基金的招募说明书、监管基金的投资活动等。《1996年证券市场改良法》颁布后，取消了州证券委员会在基金监管方面的大部分职责。目前州证券委员会仅限于在该州发行的基金在提交广告备案以及对基金销售过程中的欺诈和舞弊行为提起诉讼。

4.外部审计及社会力量的监管——第四层监管

在美国基金业的监管当中，基金的外部审计对基金监管作用也很大。基金的外部审计一般由著名的会计师事务所承担，这些事务所制定详细完整的基金审计程序及审核标准，然后按照这些程序和标准定期审查基金的账簿、交易记录以及基金的内部工作程序。外部审计的结果会提交给董事会下属的审计委员会，并作为董事会及审计委员会的监管基金运作和基金管理人及相关服务机构的重要依据。

此外，美国社会公众以及社会舆论对基金业的监督也起到相当的作用。2003年的美国基金丑闻就是由一个叫哈林顿的高级经理在2003年5月向纽约州总检察长电话举报引起的。

（三）市场竞争

在基金治理当中，市场竞争作为外部约束的一种工具，它和监管体系成为基金内部约束机制的必要补充。基金市场的竞争是决定基金治理水平的最根本和最关键的外部因素之一，它可以通过股东“用手投票”和“用脚投票”的机制直接影响基金治理水平。

在美国基金净资产不断增长的同时，整个共同基金内部各个基金家族竞争逐步加剧。在近二十年中，美国最大的五家、十家和二十五家共同基金家族所拥有的净资产占整个共同基金比例变化很小（如表5-3所示），可见美国共同基金业正处于成熟稳定期，各个基金家族制之间的竞争和制衡都比较激烈。

表5-3　最大的共同基金家族资产总和占整个共同基金业的资产比例

资料来源：2006 Investment Company Fact Book 46th Edition.p.13。

美国基金激烈的市场竞争主要依靠信息的传递来揭示基金管理人的业绩和道德风险程度，通过竞争产生的优胜劣汰的结果来促进基金管理人规范自身的行为，在一定程度上可以提高基金内部治理机制的监督效率。正如John C Meyerholz（1966）研究发现，基金之间的竞争体现在以下三方面：①基金业绩和其他潜在的投资信息的全面公开的披露；②销售费用和管理费用的减少；③额外以及有用的服务的提供。这些基金之间的竞争在很大程度上已经使得投资公众受益。

（四）中介服务机构

美国的基金中介服务机构包括基金评级机构、独立的会计师事务所和律师事务所等机构，其中基金评级机构对基金治理的关系尤为重要，它对基金产业发展的影响越来越大。

目前，美国的基金评级机构已经能够利用自己的市场地位，以自己的格式和标准要求基金提供数据。基金评级机构通过对基金数据的处理分析，最终将基金评为不同的投资等级并公布于众，这有利于普及基金知识、帮助投资者理性投资、促进基金信息的有效传播与利用。客观、公正的基金评价体系对基金管理人是一个市场化的外部约束力量，对投资者来说则是一个进行投资决策和风险控制的参照指标，可进而推动基金信息的传播与基金市场的发展。

美国基金评级机构的设立上不需要有关部门的特别许可，只要遵守有关法律法规，任何个人或任何机构都可以从事基金评级业务。但由于严酷的市场竞争，美国基金市场上目前只有3—5家进行基金公开评级的公司，例如晨星公司、标普Micropal公司、理柏公司等等。此外，还有少数专为养老基金等机构投资者提供特殊服务的非公开的基金评级公司。目前，基金评级公司对公司型基金发展的影响越来越大。据统计，美国公司型基金80%以上的投资会受到基金评级结果的影响，基金公司已开始广泛引用基金评级公司的评级结果做广告宣传。

美国这些基金评级机构在推动美国基金业健康、快速的发展过程中发挥了重要的作用。正如晨星公司首席执行官菲利普先生所说：“没有基金评级公司的积极参与，很难想象美国公司型基金会有今日。”