项目的现金流量分析

第一节　项目的现金流量分析

现金流量是综合性很强的指标，可据以正确评价各投资方案的综合效益，因此，资本预算的编制，测算现金流量是很重要的一环，如果不够准确，判断就会有偏差，这样其结果不仅难以达到有效地运用资本的目的，而且会导致投资决策上的失误。

一、现金流量的概念

所谓现金流量在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。这时的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值。例如，一个项目需要使用原有的厂房、设备和材料等，则相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是其账面成本。

项目的现金流量从现金流的方向上来区分，包括现金流出量、现金流入量和现金净流量三个具体概念。对于某个方案来讲，其现金流出量是指该方案引起的企业现金支出的增加额;现金流入量是指该方案引起的企业现金收入的增加额;现金净流量是指一定期间现金流入量和现金流出量的差额。这里所说的“一定期间” ，有时是指1年内，有时是指投资项目持续的整个年限内。流入量大于流出量时，净现金流量为正值;反之，净流量为负值。

二、投资方案现金流量分析的要点

在分析投资方案的相关的现金流量时，应遵循一个最基本的原则，即只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总的现金流量因此发生的变动，而并非仅仅是该项目的现金流量发生的变动。只有那些由于采纳某个项目引起的整个企业现金支出增加额，才是该项目的现金流出量;只有那些由于采纳某个项目引起整个企业的现金流入增加额，才是该项目的现金流入量。比如，张港玩具公司推出最新电子玩具一套，预计该套玩具本身可以每年带来净现金流入量1000万元，但是由于该套玩具对公司原有的产品构成了威胁，使得原有的产品系列销售困难，每年因此而损失的现金流量为1200万元，则该套电子玩具每年能够产生的现金流量到底是多少呢?是1000万元还是－200万元呢?答案－200万元。

要确定投资方案的增量现金流量，需要正确判断哪些支出会引起企业总现金流量的变动，哪些支出不会引起企业总现金流量的变动。在进行这种判断时，要注意以下八个问题:

1.区分相关成本和非相关成本。

相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。与此相反，与特定决策无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本是非相关成本。例如，沉没成本、历史成本、账面成本等往往是非相关成本。

举例说明，某公司在2000年曾经打算新建一个车间，并请一家会计公司作过可行性分析，支付咨询费5万元。后来由于本公司有了更好的投资机会，该项目被搁置下来，该笔咨询费作为费用已经入账了。2005年旧事重提，在进行投资分析时，这笔咨询费是否仍是相关成本呢?答案应当是否定的。该笔支出已经发生，不管本公司是否采纳新建一个车间的方案，它都已无法收回，与公司未来的总现金流量无关。

如果将非相关成本纳入投资方案的总成本，则一个有利的方案可能因此变得不利，一个较好的方案可能变为较差的方案，从而造成决策错误。

2.不要忽视机会成本。

在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价，被称为这项投资方案的机会成本。

例如，上述公司新建车间的投资方案，需要使用公司拥有的一块土地。在进行投资分析时，因为公司不必动用资金去购置土地，可否不将此土地的成本考虑在内呢?答案当然是否定的。因为该公司若不利用这块土地来兴建车间，则它可将这块土地移作他用，并取得一定的收入。只是由于在这块土地上兴建车间才放弃了这笔收入，而这笔收入代表兴建车间使用土地的机会成本。假设这块土地出售可净得15万元，它就是兴建车间的一项机会成本。值得注意的是，不管该公司当初是以5万元还是20万元购进这块土地，都应以现行市价作为这块土地的机会成本。

机会成本不是我们通常意义上的“成本” ，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。这种收益不是实际发生的，而是潜在的。它总是针对具体方案的，离开被放弃的方案就无从计量确定。

机会成本在决策中的意义在于它有助于全面考虑可能采取的各种方案，以便为既定资源寻求最为有利的使用途径。

3.要考虑投资方案对公司其他部门的影响。

当我们采纳一个新的项目后，该项目可能对公司的其他部门造成有利或不利的影响。

例如，若新建车间生产的产品上市后，原有其他产品的销路可能减少，而且整个公司的销售额也许不增加甚至减少。因此，公司在进行投资分析时，不应将新车间的销售收入作为增量收入来处理，而应扣除其他部门因此减少的销售收入。当然，也可能发生相反的情况，新产品上市后将促进其他部门的销售增长。这要看新项目和原有部门是竞争关系还是互补关系。

当然，诸如此类的交互影响，事实上很难准确计量。但决策者在进行投资分析时仍要将其考虑在内。

4.要考虑投资方案对净营运资本的影响。

在一般情况下，当公司开展一个新业务并使销售额扩大后，对于存货和应收账款等流动资产的需求也会增加，公司必须筹措新的资金以满足这种额外需求;另外，扩充的结果，应付账款与一些应付费用等流动负债也会同时增加，从而降低公司流动资金的实际需要。所谓净营运资本的需要，是指增加的流动资产与增加的流动负债之间的差额。

当投资方案的寿命周期快要结束时，公司将与项目有关的存货出售，应收账款变为现金，应付账款和应付费用之和也随之偿付，净营运资本恢复到原有水平。通常，在进行投资分析时，假定开始投资时筹措的净营运资本在项目结束时收回。

5.支付借款利息和股利均不作为现金流出量。即在分析投资项目的现金流量时，借款利息与股利支付的影响体现在资本预算的贴现过程中，同时，也无须区分投资所用的资金是自有资金还是借入资金。

6.假设现金流量均发生在年初和年末。为了便于资本预算的计算处理，现金流量无论流入还是流出，都假设只发生在年初和年末两个时点上。其中，投资都假设在年初或年末投入;项目所需流动资产投资均假设在项目建设期末投入;经营期内各年发生的收入、成本、折旧、利润、税金等项目的确认均假设在年末;项目最终报废清理均发生在经营期结束(更新改造项目除外) ;并且假设收入均收到了现金，购货均支付了现金，虽然每年的收入不一定收到了现金。购货也不一定支付了现金，但在整个经营期内应假设是收到了销货款和支付了购货款的。

7.我们考虑的现金流量是税后现金流量，而不是税前现金流量。一个不考虑所得税的项目可能是个很好的项目，但是考虑所得税后可能就变得不可取了。在各种现金流中，项目的营业现金流量(见后面的内容)是受所得税影响最大的。又由于所得税是企业的一种现金流出，它的大小取决于利润大小和税率高低，而利润大小受折旧方法的影响，因此，讨论所得税问题必然会涉及折旧问题。反过来讲，折旧对现金流量产生影响，实际是由所得税的存在引起的。

8.充分发挥企业有关部门的优势进行估计。要具体确定某个方案的现金流量数额，需要估计出很多变量值，这就需要充分发挥企业有关部门的信息优势。诸如，销售部门负责预测售价和销量，涉及产品价格弹性、广告效果、竞争者动向等;产品开发和技术部门负责估计投资方案的资本支出，涉及研制费用、设备购置、厂房建筑等;生产和成本部门负责估计制造成本，涉及原材料采购价格、生产工艺安排、产品成本等。财务人员的主要任务是:为销售、生产等部门的预测建立共同的基本假设条件，如物价水平、贴现率、可供资源的限制条件等;协调参与预测工作的各部门人员，使之能相互衔接与配合;防止预测者因个人偏好或部门利益而高估或低估收入和成本。

三、项目现金流量的内容

本章我们将资本投资项目划分为固定资产扩张项目和固定资产更新项目两种类型。其中，在固定资产更新项目决策中存在所谓的决定购建的“新”资产与准备淘汰的“旧”资产的区分，而扩张项目则只有“新”资产的说法。同时，为了便于现金流量分析，我们这里按照现金流量发生的时间，将其分为初始现金流出量、营业现金流量，终结现金流量三类。

(一)初始现金流出量

初始现金流出量是指开始投资时发生的现金流量，也就是项目的初始投资额，这部分现金流量一般是现金流出量，但也不排除会涉及一些现金流入，如更新决策中的旧设备残值收入。

初始现金流出量的基本结构与内容如表7 －1所示。

表7－1　初始现金流出量⁽¹⁾构成与计算表

续表

(二)营业现金流量

营业现金流量，即项目寿命期内每年的现金流量，是指投资项目投入使用后，在其寿命期内由于生产经营带来的现金流入和现金流出的数量。这种现金流量一般按年度计算。考虑所得税因素以后，它的计算有三种方法。

1.根据现金流量的定义计算。

根据现金流量的定义，所得税是一种现金支付，应当作为每年营业现金流量的一个减项。

2.根据年末营业结果来计算。

企业每年现金增加来自两个主要方面:一是当年增加的净利;二是计提的折旧，以现金形式从销售收入中扣回，留在企业里。这里的折旧是指广义的折旧，包括各种长期资产的摊销和减值准备提取。

这个公式与公式( 1)是一致的，可以从公式( 1)直接推导出来:

营业现金流量=营业收入－付现成本－所得税

=营业收入－ (营业成本－折旧)－所得税

=营业利润－所得税+折旧

=税后净利润+折旧

3.根据所得税对收入和折旧的影响计算。

由于所得税的影响，现金流量并不等于项目实际的收支金额。

税后成本=支出金额× ( 1 －税率)

税后收入=收入金额× ( 1 －税率)

折旧抵税=折旧×税率

因此，现金流量应当按下式计算:

这个公式也可以根据公式( 2)直接推导出来:

营业现金流量=税后净利润+折旧

= (收入－成本)× ( 1 －税率)+折旧

= (收入－付现成本－折旧)× ( 1 －税率)+折旧

=收入× ( 1 －税率)－付现成本× ( 1 －税率)

－折旧× ( 1 －税率)+折旧

=收入× ( 1 －税率)－付现成本× ( 1 －税率)

－折旧+折旧×税率+折旧

=收入× ( 1 －税率)－付现成本× ( 1 －税率)

+折旧×税率

具体使用哪种方法，应当视情况而定，这里我们假定使用的是第二种方法，这种方法之下，营业现金流量构成与计算如表7 －2所示。

表7－2　营业现金流量构成与计算表

(三)终结现金流量

终结现金流量是指资本项目完结时发生的现金流量。具体包括资产最后的残值收入、垫付营运资本收回等项目，其构成与计算见表7 －3。

表7－3　终结现金流量构成与计算表

四、项目的现金流量分析举例

为了更加形象地说明项目现金流量分析的方法，我们来研究两个资本投资方案的简单实例。当然，我们希望这里的两个例题不要让大家产生一种错觉，就是项目的现金流量确定是非常容易、非常简单的事情，实际上，项目的现金流量的确定要比例题列举的复杂得多，本例题已经被大大简化了。

(一)固定资产扩张决策中的现金流量分析

固定资产扩张项目就是指新固定资产项目的购建。在这类固定资产投资决策中，不存在新旧资产的更替问题。

【例7- 1】时代科技公司正考虑购买一台新设备。该设备购买价为50000元，外加上20000元运输、安装费，寿命期预计为6年;为这台新设备配备的营运资本预计为5000元。

公司财务经理预计销售收入在今后的6年中每年将因此增加110000元，同时付现营业成本每年也将增加70000元。设备预计可在第6年末项目寿命终了时以10000元卖掉。

时代公司的所得税率为30%。对于此类设备，税法允许的折旧方法为直线折旧法。如果公司要求的必要报酬率为20%，是否应当进行资产更新呢?请使用NPV法进行决策。

根据前述各种现金流量的构成与计算规则:

1.初始现金流出量计算(见表7 －4) 。

表7－4　时代公司资产扩张项目现金流出量计算表单位:元

这里，得到初始现金流出量为75000元，其中70000元为固定资产投资(原值) ，5000元为营运资本垫付投资。

2.营业现金流量计算。

营业现金流量计算涉及所得税和折旧的计算，我们先来看一下折旧的计算。固定资产原值为70000元，预计项目寿命终结时候的净残值收入为10000元，项目寿命为6年，按照直线折旧法，每年的折旧额为:

( 70000 －10000)÷6 =10000 (元)

具体折旧计算如表7 －5所示。

表7－5　时代公司资产扩张项目折旧计算表单位:元

根据每年的折旧额，我们就可以计算项目的税后增量营业现金流量了。根据所给的信息，可知每年的营业现金流量是相同的，每年的计算见表7 －6。

表7－6　营业现金流量构成与计算表单位:元

续表

根据计算所得，项目寿命期内每年的营业现金流量金额为31000元。

3.终结现金流量的计算(见表7 －7) 。

表7－7　终结现金流量构成与计算表单位:元

根据计算，终结现金流量为15000，这笔资金和营业现金流量的最后一笔资金在时间上是重合的。

4.时代公司资产扩张项目决策(见表7 －8) 。

表7－8　时代公司资产扩张项目现金流量表单位:元

NPV =31000 × PVIFA_20%，6+15000 × PVIF_20%，6－75000

NPV =31000 ×3. 326 +15000 ×0. 336 －75000

NPV =33146 (元)

项目的净现值大于零，所以是可行的。当然，我们还可以使用其他的投资项目决策方法来进行决策。

(二)固定资产更新决策中的现金流量分析

我们再来看固定资产更新的例子，固定资产更新项目涉及新旧资产的替换问题，现金流量的计算主要是初始现金流出量的计算，稍微复杂一点。

【例7- 2】假设例7- 1中的资产使用刚过两年，时代科技公司就打算对其进行更新。显然，原资产尚有4年的有效寿命期(总寿命期为6年) ，资产账面价值为50000元(或说账面净值，见表7 －5) ，但是时代科技公司估计该设备现在的市场价值为36000元。

新设备买价60000元，运杂费与安装费共计20000元，寿命期5年，税法允许的折旧方法仍是直线折旧法，预计新资产的净残值5000元。新设备并未增加公司的营业收入，仍是原来的每年110000元，但是由于生产效率提高，每年可减少经营费用10000元(原来为70000元) ，因此，新设备所需要配备的净营运资本则由原来的5000元上升到了10000元，增加5000元。

若公司的贴现率仍为20%，所得税税率为30%，请问公司是否应当进行资产更新呢?请使用NPV法进行决策。

根据前述各种现金流量的构成与计算规则:

1.初始现金流出量计算(见表7 －9) 。

表7－9　时代公司资产更新项目现金流出量计算表单位:元

得到初始现金流出量为44800元，其中80000元为固定资产投资(原值) ，5000元为营运资本垫付投资增加额。

2.营业现金流量计算。

营业现金流量计算涉及所得税和折旧计算。由于涉及新旧固定资产的更替问题，需要计算折旧的变动对所得税与现金流量的影响。

原有的固定资产折旧因为旧固定资产的出售而减少，新固定资产的折旧因新设备的购置而增加，这一增一减，对所得税与现金流量的影响，可以通过折旧变动额计算表来考察(见表7 －10) 。

根据直线折旧法的计算公式，新设备每年的折旧额为:

( 80000 －5000)÷5 =15000 (元)

表7－10　新资产折旧计算表单位:元

根据表7 －10和表7 －5，可以编制时代科技公司项目折旧变动表见表7 －11。

表7－11　时代公司资产更新项目折旧变动表单位:元

请注意“旧”资产还剩下4年寿命，所以其折旧期还剩下4年，第5年时不需要再考虑了。

根据每年的折旧变动额，我们就可以计算项目的税后增量营业现金流量了。这里，根据所给的信息，可知每年的营业现金流量是相同的，每年的计算见表7 －12。

表7－12　营业现金流量构成与计算表单位:元

续表

根据计算所得，项目寿命期内1～4年，每年的营业现金流量金额为8500元，而第5年，项目的营业现金流量为11500元。

3.终结现金流量的计算(见表7 －13) 。

表7－13　终结现金流量构成与计算表单位:元

根据计算，终结现金流量为10000元，注意，这笔资金和营业现金流量的最后一笔资金在时间上是重合的。

4.时代公司资产更新项目决策(见表7 －14) 。

表7－14　时代公司资产更新项目现金流量表单位:元

NPV =8500 × PVIFA_20%，5+13000 × PVIF_20%，5－44800

NPV =8500 ×2. 991 +13000 ×0. 402 －44800

NPV = －14150. 5 (元)

该项目的净现值小于零，所以是不可行的。当然，我们还可以使用其他的投资项目决策方法来进行决策。