中国信用市场创新

4.2　中国信用市场创新

4.2.1 2010年中国信用市场创新概述

2009年全年人民币各项贷款增加9.59万亿元，2009年末，金融机构人民币各项贷款余额39.97万亿元，同比增长31.74%。高速放贷使许多银行资本充足率显著下降，许多股份制银行已接近8%的临界值，需要通过发行股票或次级债补充资本金;另一方面，经历了2009年历史罕见的快速增长以后，我国银行业信贷资产的集中度风险日益凸显，行业集中、客户集中和期限中长期化的趋势进一步加强，风险的过分集中使得银行越来越容易受到宏观经济波动和企业经营周期的影响，极端情况下甚至可能出现系统性风险。

为了缓释过度集中于银行业的风险，我国在金融市场的创新方面进行了积极的探索，主要从以下三个领域展开:推动和发展贷款转让市场、资产证券化市场、信用违约互换市场，以下的表4-2-1简要总结其发展。

表4-2-1　贷款转让、资产证券化、信用违约互换的发展

续表

(资料来源:各新闻媒体，对外经济贸易大学金融市场研究中心整理。)

4.2.2　贷款转让

2010年9月25号，全国银行间市场贷款转让交易在上海启动，21家银行业金融机构现场签署了《贷款转让交易主协议》，标志着规模性信贷资产交易启动，而在统一的平台之下，将原来已经存在的业务正规化，推动信贷资产在各个机构之间的流转。

贷款转让在我国的最早案例可以追溯到1998年，同年7月，中国银行上海分行和广东发展银行上海分行签订了转让银行贷款债权的协议，这是国内第一笔贷款转让业务。2002年8月，中国人民银行批准民生银行开展贷款转让业务，随后民生银行上海分行率先与锦江财务公司开展了2亿元的贷款受让业务。2003年7月，中国银监会批准光大银行开办贷款转让业务。随后，贷款转让业务在我国银行间开展起来，交易主体范围也从最初仅有四大金融资产管理公司和商业银行扩展至商业银行、政策性银行、农村商业银行、信托投资公司、财务公司等多类金融机构。2010年5月和6月，北京金融资产交易所与天津金融资产交易所相继成立，信贷资产交易成为其重要业务。2010年9月初，天津金融资产交易所完成二级市场上首次银行信贷资产公开交易，北京金融资产交易所亦有近百亿元信贷资产挂牌。2010年9月25号，《贷款转让交易主协议》签署，银行间贷款交易系统正式上线。这个交易系统依托全国银行间同业拆借中心的专线网络，为市场成员提供贷款转让的报价、成交确认和信息披露等服务，是全国银行间市场的组成部分。贷款转让系统的启动可以大大便利这些机构投资者参与到信贷资产交易中。这意味着，原本封闭于银行体系内部的贷款风险有望逐步通过这一渠道得以分散。截至2010年末，已经有签署备案的交易商达49家。

贷款转让是根据银行间市场需求而开发的一项新的交易品种，它的推出丰富了银行间市场的产品种类，对商业银行转变贷款经营模式、提高风险管理能力和推动利率市场化都具有重要意义。

4.2.3　中国版CDS

1.“中国版CDS雏形”

2010年7月中旬，银行间债券市场发行了一款独特的中期票据，发行人是重庆化医控股公司，承销商为兴业银行，总发行规模为6亿元。其中3亿元为普通中期票据，信用评级为AA+;另外3亿元中期票据在期限和票面利率等各方面与普通中期票据相同，但附有一个信用增进合约，因而信用评级为AAA。这一被称为“中债合约1号”的信用增进合约的提供商是中债信用增进投资股份有限公司(简称“中债公司”)。

这一合约的信用增进功能与担保无异，但发行的安排不同。债券担保一般由发行人与债券担保提供商安排通过信用增进降低债券的发行成本，发行人一般会为信用增进向债券担保提供商支付约定的担保费用，这一安排旨在降低发行人的总体融资成本。

与债券担保不同的是，信用增进型中期票据由投资者通过投标方式溢价购买，溢价部分便为“中债合约1号”的价值。这样，中债公司为信用增进得到的收入，由市场确定，由投资者支付。另外，据媒体引用该产品的主要设计者中债公司风险总监梁世栋所言，“根据方案设计，两种票据的规模不是事先确定的，而是由投资者根据自身风险配置需要和对发行人信用风险水平的评估自行决定购买的数量和价格”。“中债合约1号”买方出资、市场定价的特点类似于CDS。

“中债合约1号”目前与普通中期票据捆绑形成信用增进型中期票据，不是独立交易的合约，这一特点与CDS不同，而与债券担保更为相近。因此，“中债合约1号”被称为“中国版CDS的雏形”，而并非“中国版CDS”。

由于CDS是独立交易的合约，其期限不需与债券相同。另外，国际市场中通行的合约的信用保护涵盖债务人的一整类债务，而非某一特定债务。“中债合约1号”在这些方面与国际市场中通行的合约都不同。

2.中国版CDS

《中国信用衍生产品创新与发展问题研究》提议以两类产品启动中国信用衍生品市场，它们是“信用风险缓释合约”(Credit　Risk　Mitigation　Agreement，简称CRMA)和“信用风险缓释凭证”(Credit　Risk　Mitigation　Warrant，简称CRMW)。

CRMA的交易结构和形式与国际通行的CDS类似，由交易双方达成，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护。为避免复杂化，CRMA的标的债务限定于债券和贷款两种简单的信贷资产，且标的债务为具体指定的债务，这些方面与国际通行的CDS不同。

CRMW则是由符合资质的机构创设的、为持有人就公开发行的标的债务提供信用风险保护的、可交易流通的有价凭证。从市场运行框架上看，CRMW凭证与债券类似，有创设登记、发行销售、交易结算、注销等一系列流程规范其管理。“中债合约1号”若能剥离中期票据独立交易流通，则成为CRMW凭证。

2010年11月5日，中国银行间市场正式开始交易CRMA，共有9家交易商达成20笔合约交易，名义本金合计18.4亿元人民币。参与首批交易的机构涵盖了中外资商业银行和信用增进机构。每笔合约均针对单笔特定的标的债务，标的债务类型包括短期融资券、中期票据和贷款，其中针对短期融资券的3笔，中期票据的9笔，贷款的8笔，涵盖10个不同的标的实体。合约期限以1年期为主，同时涵盖了从36天到2.21年不等的各种期限长度。同时，合约中涉及的“信用事件后的结算方式”既包括实物结算，也包括现金结算。同月24日，CRMW开始交易。中债信用增进股份投资有限公司、交通银行和民生银行等3家信用CRMW创设机构创设的4只CRMW继2010年11月22日完成簿记建档，23日完成认购缴款和凭证登记手续后，于11月24日开始在全国银行间债券市场交易流通，首批4只CRMW名义本金共计4.8亿元。这两类产品的正式上线，标志着中国信用衍生品市场的诞生。

4.2.4　资产证券化

我国资产证券化于2005年正式步入轨道，但在此之前已经有十余年的实践，最早可以追溯到1992年，海南三亚开发建设总公司通过发行地产投资券的形式开发了三亚的丹洲小区，实际是国内资产证券化的第一次尝试。1996年珠海高速公路证券化，是以高速公路过路费为担保，发行了总额为2亿美元的债券，实现了国内资产境外证券化。其后若干年，理论界和实务界在这一领域不断探索并取得突破。在2005年3月，由中国人民银行牵头，包括银监会、证监会等在内的十个部委组成的信贷资产证券化部际协调小组成立，并宣布信贷资产证券化试点开始，由此正式揭开了国内资产证券化的大幕。2005年也因此成为了国内资产证券化的元年。

依据资产证券化的主导者不同，可分为银行和券商(即专项资产管理)两大类。2005年2月至2007年4月可以看成银行类试点的第一阶段。根据国务院的批示，国家开发银行和中国建设银行两家银行可以在不超过150亿信贷资产规模的范围内分别进行信贷资产证券化和个人住房抵押贷款证券化试点。同年12月15日，国家开发银行、中国建设银行的证券化产品——开元2005年第一期信贷资产支持证券(属ABS类)、建元2005年第一期个人住房抵押贷款支持证券(属RMBS类)发行获得成功，标志着国内首批资产证券化产品的问世。2006年4月，国家开发银行又成功发行了第二单ABS，规模为57.3亿元。同年，信达资产管理公司以210亿不良资产作为基础资产，东方资产管理公司以62.68亿不良资产作为基础资产，分别公开发行优先级重整资产支持证券48亿和10.5亿元，于12月18日成功发行，迈出了国内不良资产证券化的第一步。

2007年4月，国务院批示，同意试点机构扩大到6家至8家，在不超过600亿规模的范围继续试点。此后包括工商银行、农业银行、招商银行、兴业银行和中信银行等七家银行在内的第二批资产证券化试点启动。同年6月，国家开发银行的开元2007年一期发行未能获得成功，这给人民银行、银监会以及各家试点银行带来了一定警示，相关主体从交易结构、信用披露、发行组织等多个方面进行了反省。同年9月，浦东发展银行发行浦发2007年一期资产支持证券，筹集资金43.82亿元，该产品的成功发行给市场注入一支强心剂。随后，工商银行和兴业银行也成功发行了各自的ABS产品。建行的第二单MBS于这一年底成功发行。2008年1月，上汽通用汽车金融公司第一单资产证券化产品——通元2008年第一期汽车抵押贷款支持证券发行成功，这是我国第一个以个人住房消费信贷为基础资产的资产证券化项目。同月，建设银行发行了第一单以商业银行不良资产作为基础资产的证券化产品。时隔一月，工行发行了试点以来筹集资金最大的一单，募集80亿元。4月，国家开发银行重新调整后的第三单证券化产品发行获得成功。在这一年中，中信银行、招商银行和农业银行成功发行了各自的产品。同年11月，浙商银行发行了浙元2008年第1期，成为国内小企业贷款证券化的第一例。

2009年以后，由于国外在次贷危机中衍生品创新和交易暴露出的问题，国内也暂停了新产品的发行，全年都没有新的资产证券化产品问世。

券商的专项资产管理计划试点几乎和银行的试点同期展开。2005年9月，中金公司获证监会批准，推出了“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”，由此拉开了券商资产证券化的序幕。此后，东方、东海、华泰、招商、广发、国泰君安、中信等8家券商设立了9种资产证券化产品，总发行规模达263.5亿元。这些资产证券化产品的基础资产类型包括公路收费、电力收益、污水处理费、BT项目回购、租赁收益和应收款等，最长有5年的期限，收益率从2.5%到4.3%不等。但在此之后，由于各种原因，监管机构对此类产品暂停了审批，券商类的资产证券化逐渐归于沉寂。

截至2008年末，国内银行间市场资产支持证券发行情况如表4-2-2所示:

表4-2-2　国内银行间市场资产支持证券发行概览

续表

续表

(数据来源:中国债券信息网。)

截至2008年末，国内银行间市场累计发行了56项资产证券化产品⁽¹⁾，实际发行额达667.83亿元。在2009年没有新的产品发行。图4-2-1为历年来银行间市场的资产证券化产品的发行情况，可以看出在2009年之前，市场发行的产品数量和总发行额都在稳步上升。

图4-2-1　历年资产证券化产品银行间市场的发行情况(数据来源:中国债券信息网。)

从资产证券化产品交易量来看，市场表现较为一般，交易量远远不及发行量，并且该部分交易量在银行间市场所占份额极低，几乎可以忽略不计。表4-2-2为2008年和2009年银行间市场各主要券种交易情况，从中可以看出，2009年国内银行间市场现券交易总额为50 775.86亿元，而其中资产支持证券的交易额只有96.25亿元，仅占总量的0.02%。不单是这一年，2008年资产支持证券的交易额为152.37亿元，仅占当年银行间市场现券交易总额的0.04%。

表4-2-2 2008年和2009年银行间市场主要券种交易情况

(数据来源:中国债券信息网。)