国际储备规模管理

二、国际储备规模管理

（一）国际储备适度规模的含义

国际储备的数量无论是对于世界经济还是一国经济的发展都有着深远影响。一国如果国际储备规模过小，会削弱货币当局平衡国际收支的能力，不能满足对外贸易及其他对外经济往来的基本需要，降低一国贸易和对外经济交往的水平。长期低水平保持国际储备，还可能引发国际支付危机，更为严重的情况下则可能导致内外经济失衡，使经济活动无法正常进行。因此，一国有必要持有一定数量的国际储备。但国际储备并非越多越好，因为如果储备规模过高，虽然平衡国际收支和稳定汇率的能力增强，但持有储备也是有成本的，主要表现在：①国际储备代表一国对外国资源拥有一定的购买力，持有国际储备意味着放弃当前对这部分外国资源的使用，也就是放弃了使用这部分国外资源来增加投资，尤其是，如果将国际储备用于进口国外先进生产设备和技术，可以大幅提升国内生产性资本存量，加快本国经济增长，这是持有储备的机会成本；②国际储备尤其是外汇储备的多少，与本国货币投放量有着密切关系，外汇储备越大，则货币投放量越大，可能导致通货膨胀；③在浮动汇率下，外汇储备蒙受汇率贬值的风险相对更大一些，因此一国并非持有的外汇储备越多越好，只有保持适量的国际储备，才符合国家利益。这就是国际储备适度规模的含义。

由于在实践中影响储备需求量的因素很多，最适度国际储备量很难是某一个确定的数值，而是一个区域值。在确定这一区域值时，主要考虑这样几种国际储备量：最低限储备量、最高限储备量、保险储备量（既能满足国际收支逆差时的对外支付，又能保证国内经济增长所必需的实际资源投入的储备量）和经常储备量（保证正常经济增长所必需的进口而不致因储备不足而受到影响的储备量）。由于最高、最低限储备量实际存在的可能性极小，因此最适度国际储备量区域值的确定可以以适度储备量为中心，确定一个储备持有额上下波动的目标范围，上限可以是保险储备量，下限可以是经常储备量。只要一国的储备量保持在这个目标范围内，就可以认为是适度的。

（二）确定国际储备适度规模应考虑的因素

影响一国国际储备需求量的主要因素是：国际收支状况、对外开放程度和对外经济活动规模、金融市场发育程度及融资能力大小、一国货币在国际货币体系中的地位、汇率制度、持有国际储备的机会成本、政策偏好及国际间政策协调等。

1.国际收支状况

国际储备最主要的作用是弥补国际收支逆差，所以一国国际收支状况对该国国际储备需求多寡具有决定性影响。任何能影响一国国际收支状况的因素都会对一国国际储备需求产生影响。

一国国际储备需求大小与该国国际收支赤字规模和概率呈正相关关系。国际收支出现逆差的数额越大、概率越高，该国对国际储备需求量就越大；国际收支出现逆差的数额越小、概率越低，该国对国际储备需求量就越少。一国国际储备需求除了与国际收支规模和概率相关，还与国际收支失衡类型有关。如果一国发生长期性、结构性国际收支失衡，该国需采取支出增减政策或支出转换政策进行调整，仅动用国际储备难以调整这种失衡状态；如果一国发生短期性国际收支失衡，该国则不必调整国内经济，仅使用国际储备就足以对国际收支不平衡进行调整。一国国际收支逆差越偏重短期，该国对国际储备需求越大。

2.对外开放程度和对外经济活动规模

一国经济对外开放程度越高、对外经济活动规模越大，国际结算中对国际储备需求就越大。衡量一国经济对外开放程度和对外经济活动规模的主要指标是进口总额与国民生产总值之比。一国进口总额与国民生产总值比值越大，该国国际储备需求越大，反之该国国际储备需求越小。

3.金融市场发育程度及融资能力大小

一国金融市场越发达，对利率、汇率等价格因素反应越灵敏，该国政府筹资能力就越强，货币当局持有的国际储备就可以越少。一国金融市场越不完善，对利率、汇率等价格因素反应越迟钝，该国政府筹资能力就越差，货币当局就不得不持有较多数量的国际储备。

一国出现国际收支逆差，货币当局可动用国际储备，也可向国外政府、金融机构等筹借资金弥补差额。如果该国具有高资信等级，就可以减少持有国际储备，因为在它需要弥补国际收支逆差时可以迅速、便利、稳定地获得外国政府贷款和国际金融机构贷款，或者在国际金融市场上成功融资；如果该国具有低资信等级，则需持有较多国际储备。一国国际储备需求与其融资能力负相关。信用经济中，资信较高的发达国家具有较强的融资能力，对国际储备需求较小。广大发展中国家由于经济不发达、金融市场不完善、资本市场不开放，难以从国际金融市场获得足够国际清偿能力调节国际收支，因此发展中国家对国际储备需求一直较高。

4.一国货币在国际货币体系中的地位

国际储备货币要以储备货币发行国强大的经济实力作为后盾。当一国货币是主要国际储备货币时，该国可用其本国货币直接对外支付、清算，相应地减少国际储备需求。

5.汇率制度

汇率制度与国际储备需求有密切关系，汇率制度的选择会影响一国国际储备需求的多寡。在固定汇率制度下，如果一国出现国际收支逆差，该国货币就会有贬值的压力，货币当局有义务在外汇市场上抛出外币，收回本币，此时该国货币当局对国际储备需求较大。理论上说，在完全自由浮动汇率制度下，一国国际收支失衡可由汇率自发性波动加以调节，一国可不持有任何数量国际储备。但在现实中，一般是实行有管理的浮动汇率制度，一国国际收支逆差的调节需要同时使用国际储备和贬值本币，二者调整的幅度取决于该国政府国际收支的目标。此外，国际储备需求量与汇率弹性存在负相关关系。汇率变动越富有弹性，一国国际储备需求量越小；汇率变动越缺乏弹性，一国国际储备需求量则越大。

6.持有国际储备的机会成本

持有国际储备是成本与收益的统一。持有国际储备具有持有效益，如弥补国际收支逆差、干预汇率等，且国际储备资产是一种外汇资产，存放在外国银行有利息收入。同时，国际储备资产也是一种外国实际资源的象征，不“贮藏”而及时运用国际储备可向国外购买生产必需品或消费品，推动经济增长提高投资收益。国际储备的“贮藏”是对国外实际资源使用权的放弃，丧失由此带来的收益，即持有国际储备的机会成本。如果把持有国际储备而放弃对一定资源的使用权用资本边际生产力表示，持有国际储备的机会成本等于资本生产力减去储备收益。一国持有国际储备的机会成本越高，该国国际储备需求量越小；一国持有国际储备的机会成本越低，该国国际储备需求量越大。一国国际储备需求与持有国际储备机会成本负相关。

7.政策偏好及国际间政策协调

官方持有性是国际储备的重要特征，因此政府政策偏好会影响一国国际储备需求。政府对经济增长与经济稳定的选择偏好，对国际储备需求产生影响。如果一国政府偏好膨胀型经济政策，以当期国民收入提高、短期经济增长为目标，则该国国际储备需求就较小；如果一国政府偏好经济稳定，将经济增长放在第二位，则该国国际储备需求必然较大。

如果一国与他国或国际性金融组织在经济、金融、货币等方面有较好的协调合作，就可以通过订立某些协议互为支持帮助，减少国际储备需求；反之，国际储备需求就会增加。国际政策协调对国际储备需求影响表现在两个方面：一是缩小国际收支失衡程度，改善国际收支状况，直接减少作为弥补手段的国际储备需求；二是当国际收支出现国际范围内失衡时，国际间政策协调可避免各行其是的弊端，减少各国国际储备需求，降低调整成本、提高调节速率、增强调节效果。

（三）适度国际储备量的确定方法

1.比率分析法

目前，国际上广为采用且简便易行的确定适度国际储备量的方法是进口比率法。它是由美国耶鲁大学教授罗伯特·特里芬（Robert Triffin）在1960年出版的《黄金和美元危机》一书中率先提出的。特里芬通过考察两次世界大战之间及第二次世界大战后初期（1950—1957年）数十个国家储备资产的历史资料，并结合各国的外汇管制情况，发现储备需求随同世界贸易的发展而增加。因此，特里芬提出国际储备与进口的比率可作为一国储备充足性的标准。

特里芬的统计研究认为：一国国际储备对年进口额的比率一般以40%为宜，若低于30%就需采用调节措施，而20%则是最低限。如按全年储备对进口额的比率计算，约为25%，即一国储备量应以满足3个月的进口为宜。只要该国储备高于最低限，该国就不必使用货币政策对国内经济进行调整。

特里芬提出的用进口指标来确定一国国际储备水平的做法简单直接、易于操作，从20世纪60年代开始被各国认同。由于国际储备最基本的用途是弥补国际收支赤字，而贸易收支是国际收支中最重要的项目，因此在通常情况下，用储备额和年进口额的比例来确定国际储备水平是切合实际的。正因为如此，IMF和世界银行在衡量一国国家风险时至今仍沿用比率分析法，各国也以此对国际储备量作粗略的测算。

进口比率法的不足之处在于：①只考虑进口指标这一个变量，不能反映当今错综复杂的国际经济关系对国际储备的影响；②这种方法主要是建立在经验统计的基础之上，其上下限范围太宽，不能精确地反映一个国家在一定时期所需持有的准确国际储备量；③这种方法虽规定了国际储备的上限，但并没有对超额的国际储备结果进行分析，即没有考虑国际储备成本和收益之间的转换问题。

进口比率法开创了系统研究国际储备适度规模的先河。除进口比率法之外，其他的比率分析法还包括研究外债规模与储备存量之间的比例关系，这是20世纪80年代中期兴起的一种理论观点。此种观点认为外债规模与储备之间应保持一定的比例关系，即一国应把国际储备维持在其外债总额的40%左右。

2.国际收支差额法

国际收支差额理论认为，国际储备的需求量主要取决于一国的国际收支差额。国际收支如果是顺差，所需国际储备就比较少；国际收支如果是逆差，国际储备除需要满足特里芬标准外，还必须完全弥补进出口之间的差额。如果一国当期国际收支出现逆差，且一段时期以来逆差出现的频率比较高，逆差额呈现出逐渐扩大的趋势，那么在确定该国适度国际储备水平时，该储备额必须高于特里芬标准；反之，则必须低于特里芬标准。

国际收支差额论在确定国际储备适度规模时，既考虑进口，又考虑出口、资本收支形成的国际收支差额，认为国际收支状况不同的国家应当确定不同的国际储备水平，因此弥补了进口比率法的某些不足。但国际收支差额法无法像比率分析法那样建立一个简单易算的数学公式。在实际操作中，它通常是国际储备进口比率法的辅助手段，对后者进行必要的修正和调整。

3.回归分析法

回归分析法（regression approach）又称储备需求函数法，是通过回归分析，建立国际储备需求函数，用以确定一国储备的需求量。根据所选择的经济变量不同，回归分析法可以分为比率回归法、货币需求回归法、最大效用回归法和多种变量混合回归法等。

回归分析法对国际储备需求的分析，克服了比率分析法仅仅考虑进口额这一单项因素的局限性，可根据实际需要选择若干变量，利用实际数据进行回归和相关分析，从而使对适度储备水平的分析更加全面。另外，储备需求函数针对储备的分析，从单纯的规范分析转向实证分析，从粗略测算转向精确定量，使对适度储备水平的衡量更加数量化和紧密化。但是，回归分析法也存在局限性。利用回归模型对未来适度储备量进行预测，依赖于回归变量的选择是否具有代表性和经验数据是否具有真实性，如果这一条件不满足，那么利用回归模型进行测算的结果显然是不准确的。此外，由于影响适度储备量的因素很多，模型中包含的解释变量就有很多，而诸多解释变量之间并不是相互独立的，可能存在某种相关关系。这就给模型的估计和检验带来了一定的困难，甚至难以把诸多相关变量对储备的影响分离开来，这也从一定程度上影响了回归分析法的使用。

4.成本—收益分析法

成本—收益分析法（cost-benefit approach）是从国际储备的机会成本和收益的角度研究适度国际储备的方法。一国持有国际储备既有收益又有成本。持有国际储备的收益，指的是在出现国际收支赤字的情况下，可以动用国际储备来弥补赤字，避免因采用其他调节方法而造成国民收入下降和失业增加等代价。持有国际储备的成本，指的是因持有储备而损失的将其用于其他投资而获得的投资收益。当国际储备的边际收益等于国际储备的边际成本时，一国持有的国际储备量才算适当（见图2-1）。

图2-1　国际储备的成本—收益分析法

在图2-1中，TB表示效益总量；TC表示成本总量；Q₀表示当持有储备的边际收益等于边际成本时的储备量，为最佳储备量；Q_c表示国际储备需求的临界点（上限）。成本—收益法为一国确定合理的储备规模提供了一个理论上的标准，具有一定的合理成分，但该方法也具有一定的缺陷：①它没有考虑国际储备具有多种形式，而不同的储备形式所带来的收益是不同的；②对国际储备的收益和成本的估算也存在不够准确的问题；③国际储备的收益有时是无法量化的，若货币当局运用国际储备干预金融市场，确保金融安全的收益就无法用数字描述。

以上测试方法各有根据，但都存在局限性，因此，在确定一国最适量国际储备水平的问题上，不能只选用一种方法，也不能侧重于定性或定量分析方法，而是多种分析方法并用。