汇率的决定基础及影响汇率的主要因素

第二章　外汇与汇率

● 外汇与汇率是国际金融领域的核心问题。一国经济越开放,其经济受汇率变动的影响就越大,而经济大国的货币汇率波动则对世界经济产生广泛的影响。

● 本章要点:外汇和汇率的基本概念;影响汇率的主要因素;汇率变动的经济影响;国际主要汇率理论。

第一节　外　汇

一、外汇的概念

外汇(Foreign Exchange)是国际经济交易的重要媒介,它具有动态(Dynamic)概念和静态(Static)概念两种含义。

外汇的动态概念是指它是一种国际汇兑行为,即把一国货币兑换为另一国货币,借以清偿国际间债权、债务关系的一种专门性经营活动。

外汇的静态概念是指它是一种以外币表示的支付手段,用于国际间的结算。国际基金组织曾对外汇作如下定义:“外汇是货币行政当局(中央银行、货币管理机构、外汇平准基金组织及财政部)以银行存款、国库券、长短期政府证券等形式所保有的在国际收支逆差时可以使用的债权。”由此可见,基金组织所说的“外汇”,是就外汇的静态含义而言。我们一般所说的“外汇”一词,也指静态概念。

根据中国国家外汇管理局2008年8月修正的《中华人民共和国外汇管理条例》^[1],外汇是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付手段和资产:(1)外币现钞,包括纸币、铸币; (2)外币支付凭证或者支付工具,包括票据、银行存款凭证、银行卡等;(3)外币有价证券,包括债券、股票等;(4)特别提款权;(5)其他外汇资产。显然,这也是外汇的静态概念。

由于外汇能够清偿国际间的债权和债务关系,因此,它与黄金成为一国国际储备的重要组成部分。而一国储备资产(Reserve Assets)充足与否,是衡量该国对外支付能力及其在国际经济中的实力和地位的重要标志。

拥有外汇就等于拥有了对外国商品和劳务的要求权,这是外汇的实质。世界各国由于其自然禀赋存在很大的差异,所处的经济发展阶段也大不相同,因此,彼此客观上在资源、技术、劳动力和产品上存在着相互需求、相互依赖的关系。而在日益开放的国际经济中,各国完全能够互通有无,取长补短,将本国充裕的物资、劳务和领先技术输出到国外,再用所得外汇进口本国稀缺但又急需的商品劳务和技术,从而使国内的生产和消费在更高的水平上达到平衡。从这个意义上讲,外汇是本国商品、技术和劳务换来的别国的商品、技术和劳务,能满足一国社会和经济发展的多种需要。

二、外汇的特征

外汇必须具备以下三个特征:

(1)外汇是以外币表示的、可用于对外支付的金融资产。所谓资产,是具有货币价值的财务或权利,或者说是用货币表现的经济资源。资产可以是实物资产也可以是金融资产;可以是有形的,也可以是无形的。外汇属于金融资产,或表现为外币现金、外币支付凭证,或表现为外币有价证券。但是,任何以外币计值的实物资产和无形资产都不构成外汇。外汇还必须能够作为对外支付,即它所代表的资金在转移时不应受到限制或阻碍。

(2)外汇具有可靠的物质偿付保证,并能为各国所普遍接受。如果一国货币能普遍地被其他国家接受为外汇,这实际上反映了该国具有相当规模的生产能力和出口能力,或者,该国丰富的自然资源正是其他国家所缺乏的,其货币的物质偿付便会因此而得到充分保证;反之,如果一国的经济规模小而且是低效率的,自然资源贫乏,其出口产品在国际市场上又缺乏竞争力,那么,该国货币被其他国家接受为“外汇”的范围就会极为有限,因为后者不愿以其实际资源和物资来换取缺乏充分物质偿付保证的一纸“价值符号”。

(3)外汇具有充分的可兑换性(Convertibility),即能够自由地兑换成其他国家的货币或购买其他信用工具以进行多边支付。由于各国(或地区)货币制度不同,外汇管制宽严程度不同,一国货币一般不能在另一国流通。为了清偿由于对外经济贸易而产生的债权、债务关系,为了在国与国之间进行某种形式的单方面转移,被普遍接受为外汇的货币必须是能够不受限制地按一定比例兑换成别的国家的货币及其他形式的支付手段,否则,要实行在不同货币制度国家或地区间的收付是不可能的。当然,一国货币是否具有充分的可兑换性,与该货币发行国的经济实力密切相关。归根到底,它取决于该国出口能力的大小及进出口贸易的自由程度。如果一国的出口商品(包括劳务和技术)具有较高的竞争力,进口也不受限制且颇具规模,那么,一般而言,该国货币与外国货币之间就能进行自由兑换,进而该国居民能自由地通过商品交换或货币兑换取得对外国商品、劳务或技术的购买力。因此,外汇的可兑换性,从表面上看似乎只是该国货币与别国货币的兑换问题,但实际上,它所反映的却是国与国之间货物(包括劳务)的交换问题。

由于各国经济所处的发展阶段不同,国际收支状况也不同,因此,各国货币在兑换性方面差异很大。国际货币基金组织根据各国(或地区)政府所实施的外汇管制的宽严程度,对货币的兑换性,大体作如下三种分类:

①可自由兑换货币(Convertible Currency),指对国际收支的经常账户不加以任何限制,不采取差别性的多种汇率,应另一成员国的要求,随时履行换回对方在经常账户往来能够积累起来的本国货币的义务。在国际外汇交易中大约有50多个国家或地区的货币被认为是可以自由兑换货币,但在国际结算中只有十几种货币被认为是自由兑换货币。

②有限度的可兑换货币(Currency with Limited Convertibility),指凡是对经常账户不加以限制但对资本和金融账户加以限制的货币,又称有限度自由兑换货币。这类货币在有限的范围内具有外汇的意义。

③不可兑换的货币(Inconvertible Currency)。当一国对国际间经常账户与资本和金融账户都加以限制时,其货币为不可兑换货币。经济和贸易很落后的国家货币通常属于这一类。

三、外汇的种类

(一)按外汇是否可自由兑换,可分为自由外汇和记账外汇

自由外汇是指不需要货币当局的批准,就可自由兑换成别的国家(或地区)的货币,用以向交易对方或第三国办理支付的外国货币及其支付手段。记账外汇是指不经过货币发行国批准不能自由兑换成其他货币也不能对第三国进行支付的外汇。例如,中国曾在对东欧等发展中国家的贸易中使用记账外汇。记账外汇的特点如下:第一,由双方决定这种外汇的汇率、记账方法与运用范围;第二,协定项下的收支差额,可以结转到下一年度或折算成双方同意的第三国货币;第三,不能转给第三国使用,也不能自由兑换。

(二)按外汇来源的用途,可分为贸易外汇与非贸易外汇

贸易外汇指由商品的进出口贸易所引起收付的外汇。因此,与贸易有关的银行、保险、运输费等都算作贸易外汇。非贸易外汇指一切与进出口贸易无关的外汇收付,例如,旅游外汇、捐赠以及与资本流动有关的外汇。但贸易外汇与非贸易外汇在一定的情况下可相互转化,例如,将非贸易外汇用于支付进口货款等。

(三)按外汇买卖交割期,可分为即期外汇和远期外汇

即期外汇指外汇买卖成交后在两个营业日内交割完毕的外汇。远期外汇指在签订外汇买卖合约时,约定在将来某一个日期办理交割的外汇。

四、外汇的作用

(1)实现国际购买力的转移,促进各国在政治、经济、科学、文化等各个领域中的相互交流。外汇不仅是国际银行业务中的一种信用工具及各国政府、企业和居民所持有的一项金融资产,还是联结各种国际关系的一条重要纽带。

(2)促进国际贸易的发展。使国际间的债权债务关系的清偿由现金结算方式发展为非现金结算方式。这不仅扩大了商品流通范围,而且加速了商品流动速度,扩大了资金融通范围。

(3)调节国际间资金供求的不平衡。利用外汇这种国际间的支付手段,就有可能办理国际长、短期信贷,促进国际投资和资本流动,便利国际间资金供需关系的调节,活跃资金市场。

(4)外汇储备是衡量一国国际经济地位的标志之一。当一国国际收支顺差时,本国外汇储备就会增加,该国的对外支付能力和国际经济地位就会相应提高。相反,若该国的国际收支发生逆差,则其外汇储备的减少就会使该国的国际经济地位受到不利影响。

(5)外汇是政府调节宏观经济活动的有力工具。汇率水平的高低以及外汇管制的宽严程度如何,可以直接影响到该国的生产、消费、就业和产业结构的调整等许多方面。

因此,在当今世界各国,无论是政府、企业还是个人,都高度重视外汇和汇率问题。

第二节　汇　率

一、汇率的概念与标价

汇率(Exchange Rate)是两个国家货币之间的比率,它反映一国货币的对外价值,在实际外汇买卖中,又称外汇行市,或汇市。

(一)直接标价法

直接标价法(Direct Quotation)又称应付标价(Giving Quotation),指以一定单位(一、百、万等)的外国货币为标准,折算成若干单位的本国货币。在直接标价法下,外国货币数额固定不变,汇率涨跌都以相对的本国货币数额的变化来表示。除了个别国家外,国际上绝大多数国家都采用直接标价法。美国曾经长期采用直接标价法,但在第二次世界大战后,随着美元在国际结算和国际储备中逐渐取得统治地位以及国际金融市场的高速发展,为了与国际外汇市场上对美元的标价一致,美国从1978年9月1日起,除了继续对英镑使用直接标价外,对其他货币一律采用间接标价。人民币汇率采用的是直接标价法。

(二)间接标价法

间接标价法(Indirect Quotation)又称应收标价(Receiving Quotation),指以一定单位(一、百、万等)的本国货币为标准,折算成若干单位的外国货币。在间接标价法下,本国货币数额固定不变,汇率涨跌都以相对的外国货币数额的变化来表示。目前只有英国、美国、新西兰和澳大利亚等少数国家采用间接标价法。

直接标价法与间接标价法之间存在一种倒数关系,即直接标价法的倒数是间接标价。因此,直接标价法下汇率的涨跌含义,与间接标价法下汇率涨跌的含义正好相反。所以,在引用某种货币的汇率和说明其汇率涨跌高低时,必须交代清楚,以免概念混淆。

二、汇率的种类

从不同的角度出发,可以将汇率划分为不同的种类。

(一)按照国际汇率制度的演变或各国金融当局所采取的汇率政策划分

1.固定汇率(Fixed Rate)

固定汇率指一国货币同另一国货币的汇率基本固定,汇率的波动仅限制在一定的幅度之内。在金本位制度下,黄金输送点是汇率波动界限。第二次世界大战后到20世纪70年代初的固定汇率制度下,汇率波动幅度被规定在一定的幅度之内,如果汇率涨至上限或跌至下限就要采用干预措施,维持既定汇率水平。

2.浮动汇率(Floating Rate)

浮动汇率指由市场供求决定的汇率,即一国货币当局不规定本国货币与另一国货币的官方汇率,不规定汇率波动的上下限,不承担维持汇率波动幅度的义务。在一般情况下,汇率随市场供求力量的变化而自由波动。外国货币供不应求时,外汇汇率就上浮,汇率升值(Appreciation);外国货币供过于求时,外汇汇率就下浮,汇率贬值(Depreciation)。

(二)按照指定汇率的不同方法划分

1.基本汇率(Basic Rate)

外国货币的种类很多,但制定汇率时必须选择某一国货币作为主要对象。充当这种货币的条件是:本国国际收支中使用最多,外汇储备中比重最大,同时又是可以自由兑换且国际上普遍可以接受的货币。这种货币被称为关键货币(Key Currency)。针对本国货币与这个货币的实际价值对比而制定出的汇率为基本汇率。一般而言,各国都把美元当作指定汇率的主要货币,因此,常把本币对美元的汇率作为基本汇率。

2.套算汇率(Cross Rate)

套算汇率指根据两种基本汇率而套算出的一国货币与其他国家货币的汇率。在国际外汇投机或套利时经常使用套算汇率。

(三)从银行买卖外汇的角度划分

1.买入汇率(Buying Rate or Bid Price)

即银行向同业或客户买入外汇时所使用的汇率。采用直接标价法时,外币买入价是外币折合本币数较少的那个价格。采用间接标价法时,外币买入价为本币折合外币数较多的那个价格的倒数。

2.卖出汇率(Selling Rate,Offer Price or Ask Price)

即银行向同业或客户卖出外汇时所使用的汇率。采用直接标价法时,外币卖出价是外币折合本币数较多的那个价格。采用间接标价法时,外币卖出价为本币折合外币数较少的那个价格的倒数。

3.中间汇率(Middle Rate)

中间汇率指买价和卖价的平均数。它不是在外汇买卖业务中使用的实际成交价,而是为了方便计算(如计算远期升水、贴水率和套算汇率)或使报道更加简洁。各国政府规定和公布的官方汇率以及在经济理论中论述的汇率,一般也是中间汇率。

4.现钞汇率(Bank Note Rate)

一般国家都规定,不允许外国货币在本国流通,只有将外币兑换成本国货币才能够购买本国的商品和劳务。因此,产生了外币现钞的兑换率。由于现钞(纸币和铸币)不能生息,持有这种外币资产有机会成本。此外,外币现钞必须被运送到其发行国才能流通以用作购买或支付手段,为此,银行在将外币现钞收兑后,要耗费运输费和保险费。所以,现钞的买入价一般低于现汇买入价2%~ 3%,而现钞的卖出价则与现汇的卖出价相同。

(四)按照银行汇付方式及付款速度的快慢划分

1.电汇汇率(Telegraphic Transfer Rate,T/T Rate)

电汇汇率,是指经营外汇业务的本国银行,在卖出外汇后,即以电讯委托其国外分支机构或代理行付款给受款人所使用的一种汇率。以电报、电信或传真等方式委托付款速度快,可减少用款单位的外汇风险,并且银行无法占用客户资金头寸,因而,电汇汇率较一般汇率高,也是计算其他汇率的基础。

2.信汇汇率(Mail Transfer Rate,D/D Rate)

信汇是由银行开具付款委托书,用信函方式通知邮局,寄给付款地银行转付收款人的一种汇款方式。由于付款委托书的邮递需要一定时间,银行在这段时间内可以占用客户的资金,因此,需要把邮程时间的利息在汇率中扣除。因此,信汇汇率比电汇汇率低。

3.票汇汇率

票汇汇率又分为两种:一种是即期票汇汇率(Demand Draft Rate,D/D Rate或Sight Bill Rate),是银行买卖即期外汇汇票所使用的汇率;另一种是长期票汇汇率(Long Bill Rate),是银行买卖长期票汇所使用的汇率。票汇是银行在为客户办理汇付业务时,通过签发一纸由其在国外的分支行或代理行付款的支付命令给汇款人,并由其自带或寄往国外取款的一项业务。由于卖出汇票与支付外汇间隔一段时间,因此,票汇汇率也需要在电汇汇率的基础上对利息因素作些调整,并且期限越长其价格就越低。

(五)按照外汇买卖的价格时间来划分

1.即期汇率(Spot Rate)

即期汇率也称现汇汇率,指买卖外汇双方当天成交或在两个营业日内进行交割所使用的汇率。即期外汇表面上看似乎是同时支付,没有风险,但由于各国清算制度技术上的原因,只能在1天后才知道是否已经支付,因此,也承担一种信用风险。此外,由于亚、欧、美三大洲之间各有6~ 8小时时差,有时会遇到营业时间结束的问题。

2.远期汇率(Forward Rate)

远期汇率又称期汇汇率,指在未来约定日期进行交割,而事先由买卖双方签订合同,达成协议的汇率。到了交割日,由协议双方按照约定的汇率、金额,进行钱汇两清。远期外汇的交割期,常见的为1个月至1年,而少数几种主要西方国家货币有1年以上的远期。与单一的即期汇率不同,远期交易涉及各种交割期限,因此,在某一特定时点上同时存在着数个远期汇率, 如30天、90天、180天及360天的远期汇率。

远期汇率建立在即期汇率的基础上,并且反映汇率变化趋势。由于决定远期汇率的因素与即期汇率的决定因素大致相同,所以两者关系密切,未来的即期汇率与现在的远期汇率一般是同方向变动,当然变动幅度不一定完全相同。远期汇率与即期汇率之间的差额为远期差价(Forward Margin)。如果一国货币趋于坚挺,远期汇率高于即期汇率,则该差价为升水(At Premium)。如果一国货币趋于疲软,远期汇率低于即期汇率,则该差价为贴水(At Discount)。如果远期汇率等于即期汇率,不升不贴,则称为平价(At Par)。

由于汇率的标价方法不同,按远期差价计算远期汇率的方法也不同。下面就伦敦与法兰克福两地的标价方法说明升水与贴水。

伦敦外汇市场上采用间接标价法。以英镑和美元的即期汇率与3个月的远期汇率为例:即期汇率为1. 887 0~ 1. 889 0美元,如果3个月的远期差价为“103~ 98bps”或“1. 03~ 0. 98cpm”,则3个月远期汇率为1. 876 7~ 1. 879 2美元;如果3个月的远期差价为“98~ 103bps”或“0. 98~ 1. 03cdis”,则3个月远期汇率为1. 896 8~ 1. 899 3美元。总之,在间接标价法下,远期差价如为外汇升水,则远期汇率为即期汇率减去外汇升水;如为外汇贴水,则远期汇率为即期汇率加上外汇贴水。

德国法兰克福外汇市场采用直接标价法。以美元对欧元的即期与远期汇率为例:美元即期汇率为0. 869 0~ 0. 872 0欧元,如果3个月远期差价为“128~ 118bps”或“1. 28~ 1. 18cdis”,则远期汇率为0. 856 2~ 0. 860 2欧元;如果3个月远期差价为“118~ 128bps”或“1. 18~ 1. 28cpm”,则远期汇率为0. 880 8~ 0. 884 8欧元。总之,在直接标价法下,远期差价如为外汇贴水,远期汇率为即期汇率减去外汇贴水;如果远期差价为外汇升水,则远期汇率为即期汇率加上外汇升水。

从上述两例可以说明,虽然标价方法不同,具体计算恰好相反,但是,升水和贴水的概念却完全一致。

(六)按照对汇率的管制宽严来划分

1.官方汇率(Official Rate)

即由中央银行或外汇管理局公布的汇率,当外汇管制严格时,官方汇率就是执行汇率,规定一切外汇交易都以该汇率为准。官方汇率又分为单一汇率(Single Rate)和复汇率(Multiple Rate)。单一汇率指一种货币(或一个国家)只有一种汇率,这种汇率通用于该国所有的国际经济交往中。复汇率是指一种货币(或一个国家)有两种或两种以上的汇率,不同的汇率用于不同的国际经贸活动,如果复汇率只有两种,则称为双重汇率(Dual Rate)。

2.市场汇率(Market Rate)

即由外汇市场上供求关系决定的汇率,波动频繁。

(七)按照银行营业时间来划分

1.开盘汇率

即开盘价(Opening Rate),是外汇银行在一个营业日开始时进行外汇买卖所使用的汇率。

2.收盘汇率

即收盘价(Closing Rate),是外汇银行在一个营业日终了时外汇交易所使用的汇率。

在汇率波动频繁的情况下,一个营业日内的开盘价和收盘价往往相差很大。此外,由于外汇交易已实现电子化,所以世界各国外汇市场的联系更加密切,时差因素也把各外汇市场连接起来。伦敦外汇市场的后半段交易时间与纽约前半段的交易时间重叠,而香港外汇市场的收盘时间正好是伦敦市场的开盘时间。国际外汇交易市场的开盘汇率一般受前一个外汇交易市场的收盘汇率的影响。

(八)按照经济意义划分

1.名义汇率(Nominal Rate)

名义汇率是指某一市场上的汇率,如欧元与美元的汇率1=$ 1. 278 0就是名义汇率,表明在外汇市场上兑换1欧元所需要的美元数量。名义汇率仅仅是一种货币所表示的另一种货币的价格,并没有充分考虑其购买商品和劳务的实际能力,名义汇率的升值和贬值并不一定表明一国商品在国际市场上竞争能力的增强或减弱。

2.实际汇率(Real Exchange Rate)

实际汇率有两种含义。一种含义是相对于名义汇率而言,是名义汇率与各国政府为达到奖励出口、限制进口而对各类出口商品进行财政补贴或税收减免之和或之差,即

实际汇率=名义汇率±财政补贴和税收减免

另一种含义是指在名义汇率基础上剔除了通货膨胀因素后的汇率。反映通货膨胀对名义汇率的影响,实际汇率在研究汇率调整、货币购买力、倾销调查与反倾销措施时,经常被采用。

一般而言,实际汇率以指数形式表示为:

其中,Sn是实际汇率指数,Snt是名义汇率指数,Pft是国外价格指数,Pdt是国内价格指数。例如,若在2005年欧元与美元的实际汇率指数为100,名义汇率为 1=$ 1. 250 0,价值100欧元的一组欧元区国家商品价值125美元,价值125美元的一组美国商品值100欧元。若到了2006年名义汇率没有发生变化,而欧元区国家物价指数上涨到140,美国物价指数不变,则实际汇率为:

Sn= 100×140/100= 140

这表明,对美国人而言,欧元区国家的商品变得相对昂贵,他们必须用175美元(比原先多支付50美元)的价格购买原先值100欧元的商品,而同样一批美国商品仍然只值100欧元,显然欧元升值美元贬值。虽然名义汇率仍然是100,但欧元实际汇率指数从100上涨到140。

3.有效汇率(Effective Exchange Rate)

有效汇率分为名义有效汇率和实际有效汇率。

名义有效汇率是各种双边汇率的加权平均,所以又称名义有效汇率指数。一国货币的名义有效汇率指数其权数是依据一国主要贸易伙伴在其对外贸易总额中所占的比重而定。从20世纪70年代开始,人们就利用名义有效汇率考虑某种货币的总体波动幅度及其在国际贸易和国际金融领域中的总体地位。公式为:

实际有效汇率是剔除通货膨胀对各国货币购买力的影响,一国货币与主要贸易伙伴国货币双边名义汇率的加权平均数。其含义与上页指数形式的实际汇率相同。

国际贸易基金组织定期公布主要工业国家的若干个有效汇率指数,包括以劳动力成本、消费物价、批发物价等为权数的经加权平均得出的不同类型的有效汇率指数。

第三节　汇率的决定基础及影响汇率的主要因素

一、金本位制度下汇率的决定基础

金本位制度包括金铸币制、金块本位制和金汇兑本位制。金铸币制是典型的金本位制,后两者是削弱了的、没有金币流通的本位制。

金币本位制度下,各国均规定了每一金铸币单位的含金量(Gold Content)。两国货币之间的比价就是各自所包含的含金量之比,即铸币平价(Mint Parity)。铸币平价是决定两种货币汇率的基础。例如,在1929年西方经济大危机之前,世界各国普遍采用金本位制,英国规定每1英镑含纯金7. 322 4克,美国规定每1美元含纯金1. 504 656克,于是,英镑与美元的铸币平价为7. 322 4÷1. 504 656= 4. 866 5,即1英镑= 4. 866 5美元,这是英镑与美元汇率的决定基础。铸币平价虽然是汇率决定的基础,但它不是外汇市场上买卖外汇时的实际汇率。在外汇市场上,由于受外汇供求因素的影响,汇率行市有时高于或低于铸币平价。

金币本位制度下,汇率波动界限为黄金输送点,这是因为各国间进行国际结算可以采用两种方法。第一种方法是利用汇票等支付,进行非现金结算。但如果由于汇率变动从而使用汇率结算不利时,则改用第二种方法,即直接运送黄金的办法。例如,第一次世界大战前,英国和美国之间运送黄金的各项费用约为黄金价格的0. 5%~ 0. 7%,以1英镑计,运送黄金的各项费用约为0. 03美元。在这种情况下,假定美国对英国有国际收支逆差,对英镑的需求增加,英镑汇率必然上涨。如果1英镑上涨到4. 896 5美元(即铸币平价4. 866 5加送黄金的费用0. 03美元)以上时,则美国负有英镑债务的企业,就不会购买英镑外汇,而宁愿在美国购买黄金运送至英国以偿还其债务,因为采用直接运送黄金的方法偿还1英镑的债务,只需要4. 896 5美元。因此,引起美国黄金输出的汇率就是黄金输出点,汇率的波动不可能超出黄金输出点。反之,假定美国对英国的国际收支顺差,英镑的供给增加,英镑的汇率必然下跌。如果1英镑跌到4. 836 5美元(即铸币平价以下4. 866 5减去运送黄金的费用0. 03美元)以下时,则美国持有英镑债权的企业就不会出售英镑外汇,而宁愿在英国用英镑购买黄金运送回美国,因为用运送黄金的方法收回1英镑债权可以得到4. 836 5美元。引起黄金输入的汇率就是黄金输入点。汇率波动不可能低于黄金输入点。

由此可见,在金币本位制度下,汇率波动的界限是黄金输送点,即最高不超过黄金输出点即铸币平价加运费,最低不低于黄金输入点即铸币平价减运费;汇率波动的幅度是相当有限的,汇率水平比较稳定。

第一次世界大战爆发后,参战各国的金铸币制度陷于崩溃,战后分别实行了金块本位制和金汇兑本位制。在金块本位制度下,黄金已经很少直接充当流通手段和支付手段,金块大部分由政府掌握,其自由输出入受到限制。同样,在金汇兑本位制下,黄金储备集中在政府手中,在日常生活中,黄金不再具有流通手段的职能,输出入受到很大的限制。在金块本位制和金汇兑本位制度下,货币汇率由纸币所代表的含金量之比来决定,称为法定平价。法定平价也是金平价的一种表现形式。实际汇率因供求关系而围绕法定平价上下波动。但此时,汇率波动的幅度已不再受制于黄金输送点。黄金输送点存在的必要前提是黄金的自由输出入。在金块本位制和金汇兑本位制度下,黄金输送点实际上已不复存在。在这两种削弱了的金本位制度下,虽说法定汇率的基础依然是金平价,但汇率波动的幅度是由政府规定而后维持。政府通过设立外汇平准基金来维持汇率的稳定,即在外汇汇率上涨时抛外汇,在外汇汇率下跌时买外汇,从而使汇率波动局限在允许的幅度之内。很显然,与金币本位制相比,金块本位制和金汇兑本位制下的汇率稳定程度已降低。

二、纸币制度下汇率的决定基础

1929~ 1933年的经济大萧条使西方各国的金本位制相继崩溃,并先后实行纸币流通制度。在纸币制度下,纸币不再代表或代替金币流通,而金平价(即铸币平价和法定平价)也不再是决定汇率的基础。

纸币制度下的汇率决定不同于金本位制下的汇率决定。在1944~ 1971年间实行的以美元为中心的布雷顿森林体系中,美元与黄金挂钩,其他货币与美元挂钩,因此,该体系下的固定汇率制度实质仍是以黄金为基础。布雷顿森林体系崩溃以后,大多数国家实行了浮动汇率制度。根据马克思的货币理论,纸币是价值的一种代表,两国纸币之间的汇率可用两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。纸币所代表的价值量或纸币的购买力,是决定汇率的基础。换言之,一国货币的对内价值是决定其汇率(即对外价值)的基础。而货币的对内价值是由其国内物价水平反映的。受纸币流通规律的制约,流通中的货币若与客观需要的合理货币流通量相等,则物价平稳,即货币的对内价值稳定;若流通中的货币量超过客观需要的合理货币流通量(即通货膨胀),则物价上涨,即货币的对内价值下降,此时,若汇率仍保持不变,则表现为高估本国货币的对外价值。本国货币的对外价值不能长期高估,若长期高估,则必然影响本国的国际收支。到一定时候,就不得不进行调整,使之与国内购买力基本一致。因此,在纸币制度下,一国货币的对内价值(物价)是该货币汇率(即对外价值)的基础。

三、影响汇率变动的主要因素

虽然从理论上讲,外汇市场上的供求关系决定汇率,但具体来说,影响汇率变动的因素很多,既有经济因素,也有政治因素和心理因素。而各种因素之间又是相互联系、相互制约的,它们在不同国家及不同时间所起的作用也不相同。

(一)相对利率水平

利率水平的高低对资本的流入和流出产生直接的影响。假设一国资本和金融账户是开放的,则该国利率的相对上升将吸引国际短期资本流入,本国资本不流出,外汇供给相对增加,于是外汇汇率下跌,本币汇率相对上涨;反之,则外汇汇率上涨,本币汇率相对下跌。例如,20世纪80年代以来,每当美国联邦储备银行提高利率时,总能够吸引日本、德国等国大量的资本流入美国,从而在一定程度上提高美元汇率。

(二)国际收支

如果一国国际收支(尤其是经常账户)出现顺差,则外国对该国货币的需求相对增加,并使该国货币汇率上涨;如果为逆差,则该逆差国对外国货币需求增加,本币汇率下跌,外汇汇率上涨。

(三)通货膨胀

通货膨胀一般表现为物价上涨,导致出口减少,进口增加,从而使国际收支产生逆差。逆差的结果使外汇市场上对外汇的需求增加,因而导致外汇汇率上涨,本币汇率下跌。同时,一国货币对内价值的下降,不可避免地使该国货币在国际市场上的信用地位受到削弱,最终导致该国货币汇率下跌。此外,通货膨胀率越高,则表明该国的实际利率越低,投资者为了获取高投资回报,会将资本抽逃出去,于是,资本流出规模的增大也会导致该国国际收支逆差,进而也促使该国货币汇率贬值。

(四)各国中央银行对汇率的干预

由于汇率变动对一国的对外收支、进出口贸易和资本流动等经济活动有直接的影响,进而又影响到国内生产、投资和价格等,因此,各国中央银行为了避免汇率对国内经济造成不利影响,往往对汇率进行干预,即由中央银行在外汇市场上买卖外汇,使汇率变动有利于本国经济。这种干预有三种情况:一是在汇率变动剧烈时使变动趋于缓和;二是使汇率稳定在某个水平;三是使汇率上浮或下浮到某个水平。

(五)各国的宏观经济政策

一国宏观经济的主要目标是实现充分就业、稳定物价、经济增长和改善国际收支。财政政策和货币政策对经济增长率、通货膨胀率、利率和进出口及资本的流动等会产生一定的影响,这样势必会影响该国货币汇率的变动。紧缩性的货币政策和财政政策往往会使该国货币汇率上涨,而膨胀性的货币政策和财政政策则可能使该国货币汇率下跌。

(六)市场预期心理

自20世纪70年代以来,预期被引入汇率的研究领域。预期对汇率的影响很大,其程度有时远远超过其他因素对汇率的影响。预期有稳定型和破坏稳定型之分。稳定型预期,是指人们预期一种货币汇率不会再进一步下跌时,就会买进该货币,从而缓和该货币汇率下跌程度;反之,则抛出该货币,从而降低该货币汇率升值幅度。显然,按这种预期心理进行的外汇买卖行为有助于汇率的稳定。而破坏稳定型预期则相反,按这种预期心理进行的外汇买卖,会在汇率贬值时进一步抛出该货币,在汇率升值时进一步买入,从而导致汇率暴涨暴跌,加剧汇率的不稳定。

影响公众预期心理的重要因素有信息、新闻和传闻。信息是指与外汇买卖和汇率变动有关的资料、数据和消息,如经济增长率、外汇储备、货币供给量、资本流动及国际收支等。新闻既有经济新闻也有政治新闻。传闻是指未经证实的消息。有时,信息、新闻和传闻难以区分。预期心理受这些因素的影响,具有易变、捉摸不定的特点。

(七)其他因素

其他因素主要指金融工具如股票、债券及外汇期货等价格变动,石油和黄金价格变动,以及国际政治经济局势等。

一般来说,一国股票价格上升通常会带动该国货币汇率升值,因为股价上涨表明该国经济前景看好,值得投资;反之,货币汇率会下跌。债券价格的上涨通常发生在利率看跌之时。从短期来看,利率下跌会使一国货币汇率下跌,但从长期来看,低利率和高债券价格会刺激经济发展,所以,从某种程度上讲,货币汇率又有可能回升。外币期货价格也是影响汇率的因素之一。当期货价格下跌时,现汇价也会下跌;反之,现汇价上涨。价格对产油国和对依赖石油进口的国家所产生的影响各不相同。油价上涨会使产油国货币汇率坚挺,石油进口国货币汇率疲软;反之,则相反。黄金价格对美元汇率影响很大,通常,金价上涨时美元疲软,金价下跌时美元坚挺,两者呈反向变动。国际政治局势的动荡,会导致大量的投机,加剧汇率波动,而一旦局势趋于稳定,则外汇投机便会相应减少,汇率波动趋于平稳。

四、汇率变动的经济影响

汇率作为一个重要的金融变量,在受其他宏观经济因素影响的同时,其变动也对经济产生广泛而复杂的影响。汇率变动有升值和贬值两个方面,产生的经济影响也正好相反。这里以贬值为例,阐述汇率贬值对贸易逆差国家所产生的经济影响。

(一)汇率贬值对进出口贸易收支的影响

货币贬值并不一定直接带来出口增加和进口减少,其对贸易收支的影响主要受以下三方面因素制约。

1.进出口商品的价格需求弹性

从理论上讲,一国货币贬值后,要满足马歇尔—勒纳条件才能改善贸易收支。货币贬值后,进出口商品的相对价格发生变化。以外币表示的本国出口商品价格下降,会带来出口量增加;至于出口值是否也相应增加,则取决于出口量的增加所带来的收益,能否抵消出口商品价格的下跌所产生的损失而有余。另一方面,如果本币表示的进口外国商品价格上涨使得进口量减少,则以外币表示的进口值也会因此减少;或者,即使出口值有所下降,但只要下降的幅度小于进口值减少幅度,货币贬值也能改善贸易逆差。但需要强调的是,即使满足了马歇尔—勒纳条件,贬值对贸易差额的影响往往还有一个先恶化后改善的过程,即J形曲线效应。

2.国内总供给的数量和结构

货币汇率贬值之后,由于进口商品本币成本上涨,国内部分需求从进口产品转向进口替代品。在实际中,这部分需求转移能否最终实现以及实现的程度,还取决于国内总供给的数量和结构,即国内能否向社会提供相应的进口替代产品。

3.闲置资源是否存在

货币汇率贬值后,本国能随时用于出口品和进口替代品生产的资源是否存在,也直接影响到贬值效应。具体说来,闲置资源不仅包括原材料,还包括资金、土地、劳动力和科学技术。如果没有这些可供随时调用的闲置资源,出口和进口替代品的增加就不可能实现。

(二)汇率贬值对贸易条件的影响

所谓贸易条件(即国际贸易交换条件,Terms of Trade)是指出口商品单位价格变动率与进口商品单位价格变动率之间的比率。若这一比率上升,则贸易条件改善,即表示由于进出口相对价格的有利变动而使相同数量的出口能换回较多数量的进口;反之,若这一比率下降,则贸易条件恶化,即表示由于进出口相对价格的不利变动而使相同数量的出口只能换回较少数量的进口,这意味着实际资源的损失。若贸易条件改善(或恶化)时进出口数量仍不变,则贸易收入将会增加(或减少)。货币汇率的变化会引起进出口商品价格变化,从而影响贸易条件。但贸易条件的恶化并不一定是货币贬值的必然结果。

贬值对贸易条件的影响与一国的进出口商品供求弹性有密切关系,当进出口需求弹性较大而供给弹性较小时,货币贬值对贸易条件的影响就越好。

(三)汇率贬值对物价水平的影响

一般来说,在需求弹性较大的前提下,货币贬值可以使一国进口减少,并且使进口替代业和出口产业得以扩展,由这两方面可以带动国内产量和就业的增加。

但在现实经济生活中,货币汇率贬值的结果并非那么理想。货币汇率的贬值通过货币工资机制、生产成本机制、货币供应机制和收入机制,有可能导致国内工资和物价轮番上涨,并最终使汇率贬值带来的好处全部被抵消。

首先,从货币工资机制来看,进口物价的上涨,会导致人们的生活费用上涨,人们会要求更高的名义工资,而工资的增加会使生产成本和生活费用进一步上涨,并最终使出口商品和进口替代商品甚至整个经济物价上涨。由此可见,货币贬值有助长通货膨胀并抵消贬值带来的好处的倾向。而通货膨胀本身又是引起货币贬值的一个重要原因。于是,许多国家有可能陷入“贬值→通货膨胀→再贬值→通货膨胀进一步加剧”的恶性循环中。

其次,从生产成本机制来看,当进口的原材料和机器设备等资本货物投资再生产后,尤其是当它们构成出口产品的重要组成部分时,货币贬值会导致出口商品价格上涨,并可能使本国贸易收支最终恶化。

再次,从货币机制来看,由于货币工资机制以及生产成本机制的作用,货币当局可能会通过扩大货币供给来迁就这种价格上涨的压力(而不是采取任何通货紧缩的抵消政策),以维持原来的生产规模,满足原来的消费水平。此外,贬值后,政府在外汇市场的结汇方面,将支出更多的本国货币,这也导致货币供给增加。

最后,从收入机制来看,若由于国内对进口商品的需求弹性较小从而货币贬值不能使进口总量减少(或总量的减少不足以抵消价格的上涨),外国对本国出口产品的需求弹性较小从而货币贬值不能使本国出口总量增加(或总量的增加不足以抵消价格的下降),那么,本国的贸易收支会由于外汇收入的减少及支出的增加而恶化,并且物价水平也会因此上涨。

当然,汇率贬值是否会引起物价上涨,不仅仅取决于进出口商品的需求弹性,还取决于整个经济制度、经济结构和人们的心理因素。一国经济越开放,货币工资收入者和企业对生活费用的上涨越敏感。可以说,任何较大程度的货币汇率贬值,都会或多或少地引起国内物价上涨。

(四)汇率贬值对资本输出入的影响

如果一国货币是自由兑换货币,那么,当该国货币贬值后,人们会由于对本国货币币值的稳定失去信心,或由于本国货币资产收益率相对较低,不足以抵补因通货膨胀而损失的收益,从而进行货币替代,并产生资本外逃。

货币替代和资本外逃最严重的经济后果是削弱了政府运用货币政策的能力,导致国内金融秩序不稳定:一是外币的流入与流出扰乱了国内货币的供需机制,妨碍了国内经济目标的实现;二是货币替代和资本外逃使利率的决定更为复杂,这是因为中央银行对信贷和货币流通总量的控制能力被削弱,从而使货币政策的设计和操作的难度加大。

另一方面,无论一国货币是不是自由兑换货币,其货币贬值都可能引起外资流入,外资通过扩大出口及实现零部件国产化等策略从贬值中获益,从而使该国进一步扩大引进外国直接投资和证券投资。

(五)汇率贬值对国民收入再分配的影响

根据国际贸易理论,货币贬值会使国际贸易商品的制造商及其销售额出口相关产业和进口替代业获益。因为他们的竞争地位在本币汇率贬值后得到了加强,其销售收入自然会有所增加。与此同时,货币汇率贬值使另一些行业或阶层的利益受到损害,即使本币汇率贬值后贸易条件没有发生恶化,也是如此。受损害的主要是依靠生产和出售非贸易商品而赚取收入的阶层,如建筑工人、公务员、教师等,其生活费用因货币贬值而增加。

此外,从生产要素的角度分析,货币汇率贬值使某些企业的生产规模扩大,因而使与这些企业有关的生产要素的所有者获利,而其他行业的生产要素所有者则相应地有所损失。例如,贬值使一国的出口生产扩大,若该国的出口部门都属于资本和技术密集型,则资本和技术的所有者将大获其利;若出口部门是劳动密集型的,则劳动力所有者会受益(即工人的工资会增加)。需要强调的是,发达国家的出口部门大多是资本和技术密集型的,不仅如此,在贬值加剧一国通货膨胀之后,劳动力工资虽然也有所增加,但其增幅总是低于物价的涨幅,而企业所有者的利润却总是领先增加。因此,在一定程度上讲,货币汇率贬值后国民收入再分配总是有利于企业所有者的。

(六)汇率贬值对民族工业、劳动生产率及经济结构的影响

货币汇率贬值可视为一种税赋行为,即对出口是一种补贴,对进口是一种征税。并且操作简便,没有歧视性。但恰恰由于它过于简单,所以会产生一系列问题。

货币汇率贬值可以保护本国民族工业。由于贬值后进口商品的本币成本上涨,削弱了进口商品的竞争力,因而为本国进口替代品的生存和发展提供了条件。

但是货币汇率的过度贬值,使那些以高成本且低效益生产出口产品和进口替代业企业得到鼓励,这样便保护了落后,不利于提高企业竞争力及优化配置社会资源。此外,汇率过度贬值还使本国该进口的那些商品尤其是高科技产品的进口成本增加,不利于一国经济结构的调整和劳动生产率的提高。

总之,汇率变动对一国产生的经济影响错综复杂,它往往与其他宏观经济变量结合在一起共同产生作用。因此,在分析研究货币汇率贬值效果时,一定要结合当时的基本经济情况。就国内经济而言,要考虑国民经济闲置资源状况,以及国内的通货膨胀及发展趋势等问题;就对外经济而言,研究货币汇率贬值效果,必须考虑本国经济的对外开放程度以及该国在国际经济中所处的地位等问题。一般而言,如果一国经济开放程度较高、对海外市场依赖性较大、出口商品集中系数太高、进出口商品需求弹性相对不足,那么该国受汇率变动的影响就比较大;反之,就比较小。

上述分析是站在一国角度来进行的,实际上,汇率的波动也影响到国际经济的许多方面。例如,国际贸易的结算及风险、国际资本的流动、发展中国家与发达国家的债权和债务关系以及汇率的压低或抬高造成国际经济关系紧张等。因此,汇率(尤其是主要货币的汇率)的稳定与否,对世界各国都至关重要。

第四节　国际主要汇率理论

西方国家的汇率理论很多,它们从不同角度阐述汇率问题,有的阐述影响汇率变动的因素,有的论证汇率的决定基础。

一、国际收支说

国际收支说是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论。该理论的发展经历了以下两个阶段:

(一)国际借贷理论

国际借贷理论(Theory of International Indebtedness)是早期的国际收支说,该理论是英国学者葛逊(G. L. Goschen)于1861年在其著作《外汇理论》(The Theory of Foreign Exchange)中提出的,在第一次世界大战前该理论颇为流行,是阐述金本位制度下汇率变动原因的主要理论。

国际借贷理论认为,外汇汇率由外汇供求关系决定,而外汇的供求又是由国际借贷引起的。商品的进出口、债券的买卖、利润与捐赠的收付、旅游支出和资本交易等都会引起国际借贷关系。在国际借贷关系中,只有已经进入支付阶段的借贷(即流动借贷)才会影响外汇的供求关系。当一国的流动债权(外汇收入)多于流动债务(外汇支出)时,外汇的供给大于需求,汇率下跌;当一国的流动债务多于流动债权时,外汇的需求大于供给,汇率上升。当一国的流动借贷平衡时,外汇收支相等,于是汇率处于均衡状态,不会发生变动。葛逊所说的流动债权和流动债务实际上就是狭义的国际收支概念,因此,该理论又被称为国际收支说。实际上就是外汇的供求决定理论。

该理论认为国际间各种支付差额都会引起汇率变动,并分析了汇率变动的调节作用,这无疑是有说服力的。但该理论认为外汇供求的变动是决定汇率变动的最根本原因,没能说明外汇供求平衡(即国际借贷平衡)时汇率水平由什么来决定,显然,葛逊未认识汇率水平是由两国货币各自实际代表的价值对比来决定的。他只注意到了实际经济因素与汇率间存在的因果关系,而对汇率与货币供求和资本流动之间的关系,没有进行充分的解释与分析。此外,该理论不能解释纸币流动条件下汇率的变动。

尽管国际借贷理论存在一定的缺陷,但由于该理论提出的时间较早,所以,在汇率理论史上的地位比较重要。

(二)现代国际收支说

现代国际收支说产生于第二次世界大战后,很多学者以汇率自由浮动为假设前提,在运用凯恩斯模型分析了影响国际收支的主要因素之后,进而分析这些因素如何通过国际收支影响汇率。

假设国际收支仅有两个账户,即经常账户(CA)与资本和金融账户(K),汇率的变动使外汇市场达到平衡,进而使国际收支始终处于平衡状态,于是有:

如果简单地将经常账户视为贸易账户,则经常账户主要由商品和劳务进出口来决定。其中,出口主要是由外国国民收入(Y*)和实际汇率决定,进口主要由本国国民收入(Y)和实际汇率)决定。于是,影响国际收支经常账户的主要因素可表示为:

CA= f(Y,Y*,P,P*,e)

为简便起见,假设资本和金融账户收支取决于本国利率(i)、外国利率(i*)和预期未来汇率变动幅度 )。于是,可将影响国际收支的主要因素表示为:

BP= f(Y,Y*,P,P*,i,i*,e,Ee f)= 0

若将汇率以外的其他变量视为已给定的外生变量,那么,汇率将在这些因素的共同影响下变动至某一水平,从而对国际收支产生平衡作用,即

e= g(Y,Y*,P,P*,i,i*,Ee f)

具体来说,当其他条件不变时,就各变量的变动对汇率所产生的影响可做以下分析:

(1)国民收入的变动。本国国民收入的减少将通过边际进口倾向减少本国进口,使本国对外汇需求减少,本币汇率上升。外国国民收入的减少,将使本国出口减少,本币汇率贬值。

(2)价格水平的变动。本国价格水平的下跌将使本币实际汇率下跌,本国产品出口竞争力增强,经常账户改善,结果使本币汇率升值(此时实际汇率恢复到原来水平)。外国产品价格的下跌将使实际汇率升值,本国经常账户恶化,本币汇率贬值。

(3)利率的变动。本国利率的下降将导致资本流出,本币汇率贬值。外国利率的下降将使本币汇率升值。

(4)对未来汇率预期的变动。如果预期本币汇率在未来将升值,则资本将会流入,导致本币即期汇率升值;反之,本币即期汇率将贬值。

显然,现代国际收支说是一个具有浓厚的凯恩斯主义色彩的汇率决定理论,是凯恩斯的国际收支理论在浮动汇率制度下的运用。由于该理论认为国际收支引起的外汇供求流量决定了短期汇率水平及其变动,因此,从实质上讲,该理论是关于汇率决定的流量理论。尽管它分析并阐述了汇率与国际收支之间存在的密切关系,有利于全面分析汇率在短期内的变动和决定,但该理论还是存在一些明显的缺陷,并不能视为完整的汇率决定理论。

现代国际收支说的缺陷突出表现为:该理论没有对影响国际收支的众多变量之间的关系,以及国际收支与汇率之间的关系进行深入分析,并得出具有明确因果关系的结论。

例如,本国国民收入减少会在减少进口的同时,使货币需求减少从而降低市场利率,产生资本外流。因此,国民收入的减少对汇率产生的影响取决于以上两种效应的相对大小。另外,本国国民收入的减少还有可能使人们对本币汇率未来预期发生变化,于是国民收入变动对汇率产生的影响就更难确定。此外,任何汇率理论的分析前提都应是外汇市场供求平衡时汇率才处于稳定状态这种关系,所以,从这一角度来看,该理论只是可利用的深入分析汇率决定的一种工具。再如,本国利率下跌并不一定会产生资本外流,从而引起汇率发生相应变动。外汇市场不同于一般商品市场,汇率变动往往是剧烈频繁的,用普通商品市场上的价格与供求之间的关系来分析汇率变动并不十分恰当。

二、汇兑心理理论

汇兑心理理论(Psychological Theory of Exchange)是由法国学者阿夫达里昂(A. Aftalion)在20世纪20年代后期提出的。

该理论认为,人们之所以需要外国货币,除了需要购买外国商品外,还要满足支付、投资、外汇投机和资本外逃等的需要,这种欲望是使外国货币具有价值的基础。因此,外国货币的价值决定于外汇供求双方对外币所作的主观评价。外币价值的高低是以人们主观评价中边际效用的大小为转移的。每个人使用外汇的具体目的不同,各自对外汇的主观评价也不相同。这里包括“质”和“量”两方面的因素。所谓“质”方面的因素,是指某特定外币对商品的购买力、对债务的偿付能力、外汇的投机利润、政局的稳定程度和资本外逃等;所谓“量”方面的因素,是指国际借贷数额的增减、国际资本流动的规模以及外汇供求的增减等。当外汇供给增加时,边际效用就递减,人们所作的主观评价就降低。在这种主观评价下,外汇供求相等时所达到的汇率就是外汇市场上的实际汇率。然后,人们对外汇的主观评价的改变将打破旧的汇率均衡,达到新的汇率均衡。

第一次世界大战后,汇兑心理理论独树一帜,迄今为止,由汇兑心理理论演变而来的心理预期理论还有相当大的市场。必须承认,它在说明客观事实对主观评价产生影响、主观评价又反过来影响客观事实这一点上,有其正确的一面。人们不能否认心理因素对汇率的影响,因为国际上对一种货币的评价一般表现为一种对汇率变动趋势的估计,它是以人们所观察到的经济活动为依据的。人们可以利用过去的预期误差来修正其对未来的预期,一旦预期形成,它必然影响到经济发展过程的许多方面。因此,主观心理因素对客观经济过程是起作用的。汇兑心理理论和心理预期理论在解释外汇投机、资本外逃、货币投放、国际储备下降及外债累积对未来汇率的影响方面是很有说服力的。汇兑心理理论解释了国际借贷理论和购买力平价理论都无法解释的现象。但汇兑心理理论分析的是对短期汇率的影响,是影响汇率变动的因素,而不是汇率(尤其是长期汇率)的决定基础。此外,它毕竟是一种以心理学为基础的理论,难免带有一定的主观片面性,特别是在国际金融动荡时期,更是如此。

三、购买力平价理论

购买力平价理论(Theory of Purchasing Power Parity,PPP)是第一次世界大战以来最有影响力的汇率决定理论之一。该理论起源于16世纪西班牙萨拉蒙卡学派对货币购买力所做的阐述。1922年瑞典经济学家G.卡塞尔(G. Cassel)在其著作《1914年以后的货币与外汇理论》(Money and Foreign Exchange after 1914)中对购买力平价理论进行了系统阐述。

该理论认为,本国人之所以需要外国货币或外国人之所以需要本国货币,是因为这种货币在各自发行国具有购买力,两种货币的购买力之比是汇率的决定基础,当货币购买力发生变化后,两种货币之间的汇率也随之发生变化。购买力平价有绝对购买力平价(Absolute Purchasing Power Parity)和相对购买力平价(Relative Purchasing Power Parity)两种形式。

(一)绝对购买力平价

绝对购买力平价是指在某一时点上,两国购买力(或物价水平)之比决定两国货币之间的汇率。绝对购买力平价的公式为:

其中,E为绝对购买力平价形式下的汇率;P A为A国的一般物价水平;P B为B国的一般物价水平。

绝对购买力以“一价定律”(Law of One Price)为基础,即在自由贸易条件下,同一种商品在世界各地以同一货币表示的价格相同。但由于各国使用的货币不同,因此,一种商品以不同货币表示的价格需要用均衡汇率进行折算才能保持相等,即P A= EP B。否则,人们在国际间进行的商品套购(Commodity Arbitrage)活动将促使同一商品在世界各地以同一货币表示的价格相同。

(二)相对购买力平价

相对购买力平价将汇率在一段时间内的变动归因于两国货币购买力或物价水平在这段时间内的相对变动,即在一定期限内,汇率的变动要与同一期限内两国货币购买力或物价水平的相对变动成比例。相对购买力平价的公式为:

其中,E 1为当期汇率;E 0为基期汇率;P A1为A国当期物价水平;P A0为A国基期物价水平; P B1为B国当期物价水平;P B0为B国基期物价水平。

根据上述公式,如果在一定期限内,A国的物价上涨幅度超过B国物价上涨幅度,则A国货币相对于B国货币汇率贬值,如果A国采用直接标价法,则E 1会大于E 0。

(三)购买力平价理论的合理性

购买力平价理论从产生至今,对许多国家的外汇理论和汇率政策产生了重要影响,并且至今仍被人们用来预测长期汇率趋势,其合理性主要表现在以下三个方面:

一是论证了各国放弃金本位制后汇率的决定基础,阐明了货币的对内贬值必然导致货币对外贬值,揭示了汇率变动的长期原因。

二是有实用性。该理论有可能在新建和恢复两国贸易关系时提供一个可供参考的均衡汇率。

三是利用物价变动来阐述汇率的变动,该理论的研究方向是正确的。

(四)购买力平价理论的缺陷

之所以当今没有哪一个国家的货币汇率是完全根据购买力平价理论来决定的,是因为该理论有以下明显的缺陷:

(1)该理论以货币数量说为前提。卡塞尔认为,两国纸币的交换决定了纸币的购买力,但根据纸币购买力来认定纸币价值显然是本末倒置。因为事实是,纸币的法定赋予价值决定其购买力大小。

(2)该理论在阐述物价决定汇率的同时,忽视了影响汇率变动的其他经济和非经济因素,有一定的片面性。

(3)该理论严格假设贸易完全自由化和“一价定律”,但现实情况并非如此,各国往往存在政府干预和歧视税率等因素。

(4)汇率的计算存在客观技术困难。例如,各国的物价指数成分、物价基期等不可能完全相同,所以不同国家的物价指数很难有可比性。

四、利率平价理论

利率平价理论(Theory of Interest Rate Parity)的基本思想产生于19世纪后半期,20世纪20年代后凯恩斯等人对该理论予以了完整阐述。利率平价理论认为,汇率的远期差价是由两种货币发行国利率差异决定,两国之间存在的抵补套利活动,将使高利率的货币在远期市场上有贴水,低利率货币在远期市场上有升水,如果不考虑交易成本,则汇率的升水(或贴水)幅度等于两国利差,此时,利率平价成立。

利率平价理论可分为抵补利率平价(Covered Interest Rate Parity)和非抵补利率平价(Uncovered Interest Rate Parity)。

(一)抵补利率平价

以英国和美国之间发生的抵补套利为例,可以对该理论的主要思想加以推导。假设英国的利率(i uk)高于美国利率(i us),如果两国资本自由流动,资金借贷自由,则美国人会在利率相对较低的美国市场上借入美元(假设只借1美元,并且借1年),并立即在外汇市场上按照即期汇率(e)将所借入的美元卖出并买进英镑 ),并将所买入的英镑立即存入英国银行(假设存款期限为1年),美国套利者为了防止1年后英镑到期存款[

( 1+ i uk)]贬值,可在当天的外汇市场上按照现在的英镑与美元的远期汇率(F)卖出1年期的远期英镑,以锁定英镑1年期存款在一年后的美元收益[(1+ i uk)],但这一行动的本身对英镑的远期汇率产生了打压,如果所有美国人都跟着这样做,那么,打压英镑远期汇率的结果将使其锁定的美元收益与其在美国发生的1年期美元债务(1+ i us)不断接近,当所锁定的英镑到期存款的美元收益等于其在美国所发生的美元债务数额[即(1+i uk)= 1+ i us]时,货币市场和外汇市场上将达到均衡状态,抵补套利活动将不存在。将(1+i uk)= 1+i us进行整理,便可得到:

由于1+i uk一般约等于1,因此可将式(2- 4)简化为:

式(2- 4)为利率平价,它表明高利率的货币(英镑)有远期贴水,货币(英镑)高利率带来的好处将会被货币(英镑)的远期贴水所抵消。高利率货币(英镑)贴水幅度约为两种货币(英镑与美元)之间的利率之差。

(二)非抵补利率平价

在前面所举的例子中,如果美国套利者根据自己对未来汇率变动的预期来计算预期的美元收益,则其套利活动将承担一定的汇率风险。

如果美国套利者打算将其在英国一年后到期的英镑存款按照一年后的即期汇率(e f)卖出(而不是现在按照远期汇率卖出1年期远期英镑),并且认为其将实现的美元收益(1+ i uk)大于其在美国市场上发生的美元债务(1+ i us),则会有更多的套利者跟着这样做。当他们预期将实现的美元收益与美国市场上发生的美元债务额相等时,美国和英国的货币市场和外汇市场将达到均衡,于是有:

将式(2- 6)加以整理,则有:

将式(2- 6)加以简化,则有:

式(2- 8)就是非抵补利率平价,它表示预期汇率远期变动(Δe%)等于两种货币(英镑和美元)利率之差。当非抵补利率平价成立时,如果本币汇率高于外币汇率,则外汇市场将预期本币汇率在远期会贬值。

不过,人们很少对非抵补利率平价进行实证检验,因为对汇率的预期变动率是一个很难统计的心理变量,而且实际意义也不大。

显然,利率平价理论的推理是严密的,在阐述远期汇率变动以及利率对汇率产生的影响方面具有实践价值。

但是,该理论也存在以下几个方面的缺陷:没有考虑交易成本;假设资本在国际间自由流动;忽略外汇投机者对外汇市场的冲击。

五、资产市场说

资产市场理论(Asset Market Approach)是20世纪70年代中期以后发展起来的一系列重要的汇率决定理论,它是在国际资本流动高度发展的背景下产生的,由于充分考虑了金融资产市场均衡对汇率产生的影响,并广泛受到重视,成为货币当局制定汇率政策,以及跨国公司、商业银行和学术研究机构分析和预测汇率变动的重要依据。比较有代表性的资产市场理论有以下三种:

(一)汇率的货币论

汇率的货币论(Monetary Approach to Exchange Rate)又称弹性价格货币分析法。该理论是由货币学派金融专家杰考伯·弗兰克尔(Jacob A. Frankel)和哈里·约翰逊(Harry G. Johnson)等人在《汇率经济学》中提出的。该理论主要阐述货币市场和货币存量的供求对汇率变动产生的影响,着重研究短中期汇率决定与汇率变动。

该理论假设:(1)资本市场无管制且资本流动性较强;(2)市场是有效的,人们对未来汇率的预期可以对汇率产生很大影响;(3)一价定律在充分商品套购活动中得以实现;(4)名义利率等于实际利率加通货膨胀率,并且各国实际利率相同;(5)市场参与者能够根据信息和其他资料对汇率做出合理预期。其数学模型推导如下:

其中,P A表示A国物价水平,P B表示B国(用外币表示的)物价水平;E表示汇率,而A国物价水平必须满足货币市场的均衡条件,即

其中,M d是对实际货币存量的需求;M s是货币供给(名义)存量,根据等式(2-10),可得到国内外物价水平P A和P B:

其中,M sa和M da表示A国变量,Msb和M db表示B国变量,将式(2-11)和式(2-12)代入式(2-9),可得到:

式(2-13)表明:A和B两国货币汇率等于A的货币供给存量与实际货币需求量之比,除以B国货币供给存量与实际需求量之比,而对实际货币存量的需求取决于实际收入(y)和名义利率(i),因此,A国和B国实际货币存量的需求函数可分别表示为:

和

将式(2-14)和式(2-15)分别代入式(2-13),得到:式(2-16)表示,A和B两国货币汇率等于A国与B国货币供给存量之比,乘以B国与A国实际收入之比,乘以A国与B国名义利率之比,再乘以一个常数因子。

根据假设条件,名义利率等于实际利率(i)加上预期通货膨胀率E(P),则有:

其中,i A表示A国名义利率,i a表示A国的实际利率,i B表示B国名义利率,ib表示B国的实际利率。

将式(2-17)代入式(2-16),得到:

如果假设A国货币为本国货币,B国货币为外国货币,则从式(2-18)中可以看出,两种货币汇率的变动取决于三个因素的变动:(1)两国货币供给存量的变化。当本国货币供给存量增加时,由于外币汇率与本币供应量M sa呈正相关关系,所以外币汇率上升,本币汇率下跌。(2)两国实际收入水平的变化。当本国实际收入水平增加时,由于本国实际收入水平与外币汇率呈负相关关系,外币汇率会下跌,本币汇率会上升。(3)两国通货膨胀率的变动。本国通货膨胀率与外币汇率呈正相关关系,当本国通货膨胀率(预期)高于外国通货膨胀率时,外币汇率将上升,本币汇率将下跌。

归纳起来,汇率的货币论主要强调:货币因素在汇率决定中起重要作用;一国货币政策和通货膨胀与该国货币汇率走势具有相关关系;“一价定律”具有合理作用。

当然,该理论也有其缺陷:第一,只注重与货币因素有关的因素(如国民收入、利率水平和价格水平等)对汇率变动产生的影响,忽略了其他因素(如政治因素、社会经济内部结构等)对汇率变动产生的影响,有一定的片面性;第二,其基本假设过于绝对化,现实生活中很难成立;第三,以抽象的数学等式来说明汇率变动因素之间的复杂关系,很难在实践中进行论证;第四,该理论对汇率变动的阐述与其他传统汇率理论观点有矛盾之处,容易引起人们的误解。

(二)粘性价格模型

粘性价格模型(Sticky Price Model),又称汇率超调模型(Overshooting Model),由美国麻省理工学院教授鲁迪格·多恩布什(Rudiger Dornbusch)于1976年提出。多恩布什、德里斯克尔(Driskill,1981)、帕佩尔(Papell,1985)和列文(Levin,1986)等经济学家认为金融市场的调节可在瞬间完成,而商品市场的调节则较缓慢,他们修正了货币主义汇率理论关于所有市场的调节都能在瞬间完成的这一重要假定,提出了汇率超调理论,并对此进行了论证。

多恩布什认为,货币市场(因货币供应量增加等因素)失衡后,由于短期内商品价格粘性不变,而证券市场反映极其灵敏,利率将会立即发生调整,使货币市场恢复均衡,正是由于价格短期粘住不动,货币市场恢复均衡完全由证券市场来承受,利率在短期内就必然会超调,即调整的幅度要超出其新的长期均衡水平。如果国际资本可自由流动,利率的变动就会引起大量套利活动,并使汇率立即变动。汇率的变动幅度与利率的超调相对应,也会超过新的长期均衡水平,出现超调特征。

假设货币需求取决于收入和利率,则货币需求函数表示为:

其中,M d为货币需求的实际存量;Y为收入;i为利率。

货币需求与收入呈正相关关系,Y增长时,人们对货币的需求也趋于增长,因此,a大于零。由于利率是持有货币的机会成本,因此,货币需求与利率呈负相关关系,b小于零。一般而言,当货币供应量增加后,短期内收入和物价是相对不变的,只有利率发生变动。利率只有下降才能使货币供求保持平衡。A国和B国的利率平价关系可表示为:

将式(2-20)简化,可得:

在给定B国利率(i B)的条件下,A国利率(i A)下降,(F为远期汇率,E为即期汇率)就必然会下降。当A国货币供应量增加时,A国的物价水平就会上涨。A国较高的未来物价意味着要有一个较高的未来即期汇率,才能维持购买力平价关系:

显然,在式(2-22)中,在给定B国物价的情况下,A国物价会随着货币供应量的增加而上涨,A国货币汇率将贬值,外汇汇率E将上升。根据式(2-21),如果F上升,则为了维持利率平价 ,就必须下降,E上升的幅度必须大于F上升的幅度。然而,一旦P A开始上涨,实际货币存量就会减少,因货币的供求关系改变,i A则趋于上升。随着i A的上升,E将下降以维持利率平价。所以,E最初的上升将超过未来即期汇率E,出现汇率超调。

图2-1中的(a)、(b)和(c)所给出的就是物价水平、利率和A国货币汇率因A国货币供应量增加而发生的相应变动情况。在时间t 0货币供应量增加时,本国利率下跌,即期汇率下跌,此时并没有引起价格水平的变化,最终长期均衡物价和汇率变动随着货币供应量的增加而相应变动。虽然远期汇率将立即变动至一个新的均衡价位,但为了维持利率平价,即期汇率将贬值并低于最终的均衡价位E LR。随着时间的推移,物价会上涨,利率也将上升,汇率将朝着新的均衡价位变动。

显然,多恩布什的粘性价格模型对汇率超调现象的总结和理论上的系统阐述,对人们分析购买力平价理论和现实汇率波动具有一定的价值。

但该理论还是存在一定的缺陷。一方面,该模型假设国内外资产具有完全替代性,而实际上由于存在交易成本、风险和税收等因素,资产的完全替代性难以实现;另一方面,该模型将汇率变动完全归因于货币市场失衡,而未考虑商品市场对汇率的影响,因而有一定的片面性。

图2-1　国内货币供应量增加后远期汇率、即期汇率、利率和物价的变动路径

(三)资产组合平衡说

资产组合平衡说(Portfolio Balance Theory)产生于20世纪70年代,是资产组合选择理论的应用。W.伯莱逊(W. Branson)于1975年提出了初步模型,之后,H.霍尔特纳(H. Halttune)和P.梅森(P. Masson)等人进一步对该模型进行了充实和修正。

该理论结合了传统汇率理论和货币主义分析方法,认为汇率是由货币供求和经济实体等因素诱发的资产调节与资产评价过程共同决定的。由于国际金融市场实现了一体化,各国资产之间存在高度的替代性,所以一国居民的资产形式既可以是本国货币和各种证券,又可以是外国各种证券。当利率、货币供给量和居民愿意持有的资产种类等发生变化时,居民原有的资产组合就会出现失衡,进而使各国资产之间出现替代和选择,由此又引起国际间资本流动,对外汇市场供求产生影响,最终使汇率发生变动。

在任何时候,一国资产总量(即财富总额)可表示为:

其中,Wc为一国资产总量;M 0为以本国货币持有的财富形式;B 0为本国居民愿意以本国债券持有的财富形式;B d为本国居民愿意以外国债券持有的财富形式;e·B d为以本国货币表示的外国债券的财富持有额。

一国持有的资产总额的变动也可表示为:

显然,式(2-24)表示:本国财富持有者在其财富总额(Wc)中愿以本国货币形式(M 0)持有的比率)是本国利率(r)和外国利率r d的反比函数,本国居民的财富总额在本国与外国的利率下降时增加,或在本国与外国的利率上升时减少。

同样,式(2-25)表示,本国财富持有者以本国债券形式(B 0)持有的财富在其总财富中所占的比率)是本国利率的正比函数,外国利率的反比函数,即,本国居民的资产总额随本国利率的上升而增加,随外国利率的下降而减少。将式(2-23)代入式(2-24),可得到货币市场均衡的函数式:

从式(2-26)中可以看出,当M 0、B d、B 0和r d固定不变时,在直接标价法下,为维持市场均衡,本国利率和汇率应是同方向变动(参见图2-2中的LM曲线)。LM曲线由左下方向右上方延伸,表明,在M 0、B d、B 0和r d一定的情况下,本国利率上升时,本国居民以本币形式持有的财富比率必定减少,这就要求通过汇率升值来提高本国居民持有的外国资产的本币价值。

将式(2-23)代入式(2-25),可得债务市场均衡的函数式:

显然,式(2-27)表明,在M 0、B d、B 0和r d一定的情况下,为了使债务市场达到均衡,本国利率和汇率必须反向变动(参见图2-2中的LB曲线)。LB曲线由左上方向右下方延伸,表明,在M 0、B d、B 0和r d一定的情况下,若本国利率上升,则本国居民以债务形式持有的财富比率也一定增加,从而迫使外汇汇率贬值,以降低人们持有的外国资产的本币价值。

图2-3列出的是在直接标价法下,利率和汇率之间的关系。当本币财富额(M 0)增加时, LM曲线右移,LB曲线左移(见图2-3(a)),随后,市场上会出现对本国债券和外国债券的过度需求,最终使本国利率下降,外国汇率升值。当外国利率r d上升时,LM和LB曲线将右移(见图2-3(b)),随后,市场上会出现本币和本国债券的过度供给,以及对外国资产的过度需求,外汇汇率升值才能使市场恢复平衡。当本国债券B 0供给增加时,LM曲线将左移,LB曲线将右移(见图2-3(c)),随后,市场上会出现本国债券的过度供给和对本币及外国资产的过度需求,本国利率上升才有助于恢复平衡,但难以判断汇率的变动。当外国资产B d增加时, LM和LB曲线都将左移(见图2-3(d)),随后,市场上将出现对本币和本国债券的过度需求,但利率基本稳定,进而导致汇率贬值。

图2-2　资产组合平衡下利率与汇率的变动关系

图2-3　资产替代和选择与汇率变动

资产组合平衡理论认为,汇率会随着人们对资产选择和资产组合的变动而变动。具体来说,人们一般将拥有的金融财富分布于可供选择的本币、本国债券和外国债券等资产之中。当人们考虑所持有的财富收益时,将对资产进行选择,构建新的资产组合,这一行为又会对市场上本国货币、本国债券和外国债券需求产生影响,最终影响汇率变动。该理论摆脱了传统汇率理论和货币主义汇率理论的片面性,不仅分析了经常账户失衡对汇率产生的影响,而且也分析了货币市场失衡对汇率产生的影响,比较全面地分析了影响汇率变动的因素。

资产组合平衡理论的缺陷主要表现在:第一,只分析了目前的汇率水平对人们的金融资产实际收益产生的影响,而忽略了汇率的未来变动也会对金融资产实际收益产生影响。第二,在分析经常账户失衡对汇率产生的影响时,只关注资产组合变化所产生的作用,而未分析商品和劳务变动对汇率产生的影响。第三,可操作性不强,因为现实生活中有关人们所持有的财富数量和具体组合的质量等方面的信息是很难获得的。

六、有效市场假说

有效市场假说(Efficient Market Hypothesis)是外汇市场行为分析理论之一。传统的资产组合理论的假定前提是外汇市场是有效率的,该理论侧重探讨了这一基本前提。

有效市场是指市场上信息完全,即信息是同质的,市场参与者不能通过分析和处理相关信息而得到额外的投机利润。在有效市场中,价格就是信息的体现,无论是外汇市场还是资本市场都是如此。

(一)市场弱式有效

市场弱式有效(Weak Form Efficiency)假说认为现行的市场汇率充分反映了包含在过去价格中的所有信息,投机者不可能通过分析过去的汇率信息得到额外利润。

(二)市场半强式有效

市场半强式有效(Semi-strong Form Efficiency)假说认为现行的市场汇率不仅反映了包含在过去汇率中的信息,而且反映了所有公开的当前信息,投资者不可能通过分析财务报表、红利分配、货币供应量和收入等当前的公开信息来得到额外利润。

(三)市场强式有效

市场强式有效(Strong Form Efficiency)假说认为现行市场汇率充分反映了所有包括过去、目前和内部的信息,任何人都不能通过垄断信息来得到额外利润。

目前,大部分学者进行实证研究的结果都支持弱式有效和半强式有效市场假说。人们通常认为,对有效市场假说不能加以简单地接受或拒绝,而应该将其作为一个过程来研究。外汇市场在短期内是无效率的,市场上充斥着各种不同的封闭信息,导致汇率不能充分反映所有信息。而长期的外汇市场会接近有效市场,因为信息在长期内会扩散,汇率将逐渐反映所有可得信息。

本章小结

外汇的概念有静态和动态之分。静态概念指外汇是一种以外币表示的用于进行国际结算的支付手段;动态概念指外汇是一种国际汇兑行为。人们一般所说的外汇是静态概念。

外汇的基本特征有三个方面:外汇是以外币表示的,可用于对外支付的金融资产;外汇必须具有可靠的物质偿付的保证,并能为各国所接受;外汇必须具有充分的可兑换性。

外汇的种类可以按照不同的标准划分。按照外汇来源的用途,可分为贸易外汇和非贸易外汇;按照是否可以自由兑换,可分为自由外汇和记账外汇;按照外汇买卖交割期划分,有即期外汇和远期外汇。

外汇的作用表现在:实现国际购买力的转移,促进各国在各领域的交流;促进国际贸易的发展;调剂国际间资金供求的不平衡;外汇储备是一国国际经济地位的标志之一;外汇是政府干预经济的有力工具。

汇率是不同货币之间的折算比率,它代表一国货币的对外价值。汇率有直接标价和间接标价两种。汇率的种类很多,从不同的角度出发可以划分为:固定汇率与浮动汇率;基本汇率与套算汇率;买入汇率、卖出汇率、中间汇率与现钞汇率;电汇汇率、信汇汇率与票汇汇率;即期汇率与远期汇率;官方汇率与市场汇率;开盘汇率与收盘汇率;名义汇率、实际汇率与有效汇率;贸易汇率与金融汇率。

在不同的货币制度下,汇率的决定基础不同。在国际金本位制度下,铸币平价是汇率基础,黄金输送点是汇率波动的上下限。在纸币制度下,影响汇率变动的主要因素有:利率、国际收支、通货膨胀、政府干预及宏观经济政策、市场预期心理等因素。

汇率变动的经济影响是多方面的,主要包括一个国家的贸易收支、贸易条件、物价水平、资本输出入、国民收入再分配、民族工业、劳动生产率及经济结构等。一国货币汇率贬值或升值都将对该国上述几个方面产生有利和不利的影响。

西方主要汇率理论有:国际收支说(包括国际借贷理论和现代国际收支说)、汇兑心理理论、购买力平价理论、利率平价理论、资产市场说(包括汇率的货币论、粘性价格模型和资产组合平衡说)和有效市场假说。每一理论所产生的背景各不相同,并且其理论前提、论点及缺陷也各不相同。

思考题

1.名词解释

外汇　可兑换性　汇率　直接标价　间接标价　基本汇率　套算汇率　现钞汇率

电汇汇率　信汇汇率　票汇汇率　即期汇率　远期汇率　升水　贴水　官方汇率

市场汇率　实际汇率　有效汇率　名义汇率　汇率指数　黄金输送点　购买力平价

利率平价　汇率超调　有效市场　弱式有效　半强式有效　强式有效

2.外汇的动态概念和静态概念有什么区别?

3.外汇的基本特征是什么?它对国际经济起到什么有利作用?

4.外汇汇率是怎样标价的?根据不同的标价方法应如何理解一国货币汇率的升降?试举例说明。

5.简述外汇汇率的种类。

6.纸币制度下影响汇率变动的主要因素有哪些?

7.据统计,2005年7月21日至2011年3月底,人民币对美元汇率累计升值26. 24%,人民币对欧元累计升值8. 05%,人民币对日元累计升值7. 38%;人民币名义有效汇率升值13. 4%,实际有效汇率升值20. 3%。请分析人民币汇率的升值对我国各行业产生的有利或不利影响,并阐述具体原因。

8.简述主要汇率理论的基本内容,这些理论的前提和局限性是怎样的?

9.若一个英国银行给出的汇率报价是:

即期汇率:　　 1=$ 1. 632 5/35

1月期远期差价:　0. 75~ 0. 73cpm

2月期远期差价:　1. 35~ 1. 32cpm

3月期远期差价:　2. 03~ 2. 00cpm

问:(1)银行买入即期美元的价格是多少?

(2)客户卖出1月期美元的价格是多少?

(3)银行卖出2月期美元的价格是多少?

(4)客户卖出3月期英镑的价格是多少?

【注释】

[1]查看详细内容,请登录国家外汇管理局网址,http://www. safe. gov. cn。