财务决策制度

第二节　财务决策制度

一、财务决策制度概述

（一）财务决策制度的内涵

所谓财务决策就是企业按照既定的财务目标，通过对财务管理环境的分析，利用定性与定量的决策方法，从若干可行的备选方案中选择最优方案的过程。企业的财务决策由决策者、决策对象、信息、决策的理论和方法以及决策结果五个要素构成。

财务决策制度是为了保证企业在拟开展某项财务活动时，决策者能够依据尽可能正确、完备的信息，采用尽可能科学、合理的决策方法进行决策，且所涉及的利益相关者能够在决策过程中充分、真实地表达其意志而做出的制度安排，主要内容包括决策规则、程序、权限和责任等。财务决策属于事前管理，事关企业财务活动的成败甚至企业的兴衰，是财务预测的延续，也是编制财务预算的依据，处于承上启下的重要地位，贯穿财务管理的始终。企业的财务决策主要包括投资决策、筹资决策、收益分配决策和日常经营决策，与其相对应，企业的财务决策制度主要包括投资决策制度、筹资决策制度、收益分配决策制度和日常经营决策制度。

财务决策制度是财务运行机制的核心组成部分，设计合理的财务决策制度能够增加企业经营活动的预见性、计划性，减少盲目性，合理、优化配置企业有限的资源，均衡各方利益，避免摩擦和争执，等等。近年暴露的一些公司高管经济犯罪大案，肇端便是企业在委托理财这类牵涉大额资金的重大财务事项上，授权随意性很大，财务决策制度形同虚设，公司的独立董事、执行董事和其他高管甚至对相关决策一无所知，更说不上参与决策或者监督了。

（二）财务决策的一般程序

决策的一般程序分为四个阶段：发现问题，分析原因；拟定备选方案；评价和选择方案；决策的执行和检查。与此相对应，财务决策的一般程序具体表现为以下四个阶段。

1.明确财务决策需求

财务决策类型可以分为经营决策分析（主要确定企业产品、生产结构等重大经营战略）、信用决策分析（主要确定企业投资对象、客户的偿债能力、支付能力、投资资金的安全性和获利性）、筹资决策分析（主要确定筹资方式、筹资规模、筹资成本）、投资决策分析（主要确定投资项目、投资方案、投资回报）、税务决策分析（主要确定企业的收入与支出情况对企业税负的影响）等。相应地，企业战略、生产、销售、财务等职能部门应当提出相关的财务决策需求。

2.指定牵头部门

企业应有一套内部授权、审批制度，明确决策部门和权限。从归口管理和控制财务风险考虑，财务决策一般应由财务部门牵头或者参与进行。

3.论证分析

牵头部门应会同有关部门，为制定决策寻找尽可能充分的信息作为参考。收集的信息可能包括宏观经济形势信息、产业或者行业情况、企业本身财务信息等，信息来源可能包括公开的经济数据、咨询机构提供的专业调研、企业各部门提供的数据等。根据决策类型和收集的信息，再设计各种备选方案，并对每一个方案的得失与利弊进行定性或者定量的分析和评价。

4.方案抉择

按审批权限，将备选方案提交最终决策者，由其根据企业财务目标，选出一个方案，并落实执行的部门和责任。

（三）财务决策的价值标准

决策的价值标准是指评价方案优劣的尺度，或者说是衡量目标实现程度的尺度，它用于评价方案价值的大小。历史上，财务决策的价值标准首先使用的是单一价值标准，如最大利润、最高产量、最低成本、最大市场份额、最优质量、最短时间等。单一的决策价值标准给人们带来许多教训。例如，不顾安全生产，单纯追求产量和利润，结果发生严重事故，产量和利润反而会掉下来；单纯追求短期利润，会使企业发展失去后劲，甚至破产。单一价值标准决策，往往会使第一步决策取得辉煌的胜利，但继续前进就会遭到客观世界的报复，走向自己的反面。历史上多次失败的教训，使人们认识到要进行多目标综合决策。

人们在解决这个问题时，最先使用综合经济目标的办法，即以长期稳定的经济增长为目标，以经济效益为尺度的综合经济目标作为价值标准。经济效益可以理解为投入和产出的关系。将各种投入和产出都货币化，然后将两者进行比较。用这种办法取代急功近利的单一短期利润目标，使人们扩大了眼界，看问题比较全面、比较长远了。

这种把物质目标货币化并综合在一起的做法也遇到了困难。由于社会的、心理的、道德的、美学的等非经济目标日益受到重视，它们的实现程度越来越影响人类的生活质量。尽管物质文明的建设和发展有助于精神文明的进步，但是物质文明不可能取代精神文明。人们企图把非经济目标转化为经济目标，但这只能在短期内有效，从长期来看是不行的。人们还不能把经济和非经济目标统一于一个价值标准，至少在财务领域还没有解决非经济目标的货币化问题。

因此，在评价方案的最后阶段，总要加进各种非经济的或不可计量的因素，进行综合判断，选取行动方案。经济方面的决策离不开计算，但没有一项决策是仅仅通过计算完成的，总要考虑各种不可计量的因素，有时甚至成为方案弃取的决定性因素。

（四）财务决策的常用方法

财务决策常用的方法可以分为定性和定量两大类。定性的财务决策方法建立在经验判断、逻辑思维和逻辑推理之上，主要特点是依靠个人经验和综合分析对比进行决策。定性决策的方法有征询法、哥顿法、方案提前分析法、头脑风暴法以及德尔菲法等。定量的财务决策方法是通过分析待决策事项各项因素或属性的数量关系进行决策的方法，主要特点是建立数学模型，对各种方案将产生的财务结果进行定量计算，比较结果后做出决策。定量决策的方法既有适用于确定型决策的直观法、损益平衡点法、本量利分析法等；有适用于风险型决策的决策树法等；还有适用于不确定型决策的大中取大法、小中取大法和最小后悔值法等。定性的财务决策方法与定量的财务决策方法在企业的财务决策活动中起着同样重要的作用。

二、财务决策权利安排

在两权分离模式下，股东作为所有者，为保证其利益目标的实现，直接或间接地通过各种方式参与管理和监督，就形成了第一层次的以出资者为财务管理主体的出资者财务。国有资产组织是代表国家对国有资本行使所有权职能的专门部门，为了维护其权威性并很好地发挥作用，应作为国家的直属机构，代表国家的利益对企业进行指导和监督。

在作为国有企业终极所有者的国家和国有企业之间应当设立若干“中间出资者”。“中间出资者”（简称“母公司”）是受托专营国有资本的具体产权代表和企业实体，负责在市场经济下的营运操作，直接行使对国有企业的所有者职能，通过资本经营实现国有资本保全和增值。

国家作为终极所有者只对母公司的资本经营和实现国有资本保全增值的情况进行监管，不再直接干预国有企业经营和自主理财。因此，国家作为所有者对国有企业的财务管理也应分为两个层次：国家作为终极所有者对母公司的财务管理和母公司对国有企业（简称“子公司”）的财务管理。母公司具有双重身份，相对于终极所有者而言，它们是受托经营者，负有经营者的义务；相对于子公司来说，它们又是出资者，行使着出资者的职能。作为出资者其主要职能是决策、激励、约束和监督，以间接管理为主。而作为经营者其主要职能则是计划、组织、协调和控制，以直接管理为主。因此，国家作为所有者对国有企业的财务管理与经营者的财务管理（包括母公司作为经营者的财务管理和子公司作为经营者的财务管理）具有非常密切的联系，因为它们分别是以终极所有者和母公司为主体的出资者财务管理的对象。

譬如，日本政府作为国家所有者行使所有者职权，“政府出资”的经营性国有资产有274650亿日元约合人民币23180亿元，其投向多为邮电通讯、铁路交通等基础产业。例如，日本电信电话株式会社，资本金为7800亿日元，其中国家持股为65.61％，国铁株式会社、专卖株式会社均为国家全额出资所建。由此可见，日本政府国家作为管理者或所有者，只通过制定政策对集团实施宏观调控，或将“特殊法人”委托不同省厅管理。国有资本投向基础产业，并不与一般企业集团“平等竞争”。

（一）公司内部财务决策权利分层安排

由于公司内部治理的权力系统是由股东大会、董事会、监事会和经理层组成，并依此形成了相应的决策分工形式和决策权分配格局，因而公司财务决策机制实际上是层级制决策。这种层级制决策是与公司内部决策者的职责分工与权力分立相联系的。层级制决策活动分工的产生与有限理性假设有关系，其表现有二：一方面，作为层级组织中最高层决策者的决策活动能力有限；另一方面限于每个决策者的决策活动能力的有限性，应将不同决策能力的决策者有效地分配于不同的用途，以达到节约使用决策活动能力这种稀缺资源的目的。

财务层级制决策的产生在公司治理中还应被看成是权力的分立与制衡的结果。公司法人治理结构在股东会、董事会、经理层之间形成不同的权力边界，并使得每一权力主体被赋予不同的财务决策权。财务决策机制设计应满足三个主要特征：①存在一个核心决策者，无论公司存在多少层次，决策权如何分解，必须存在一个核心决策者；②权力边界清晰，每一决策层都应清楚其权力范围，知道有权对什么财务问题做出决策，无权对什么财务问题做出决策，权力边界清晰是层级组织决策机制运行的基础；③下级服从上级，下级决策者的行为是上级决策者行为的分解。

一个有效的决策机制一定是适度的授权和监控的层级制决策体系。在公司治理层面：第一层次的决策是股东大会的决策，这是公司最高权力机构的决策，属于出资者财务范畴；第二层次是董事会决策，是公司常设决策机构的决策；经理层是第三层次的决策主体，是公司决策的执行者。后两个层级都属于经营者财务范畴。在这三层决策主体之间又存在多个授权关系：首先是股东大会对董事会的授权，将企业的经营决策权授权给董事会；其次是董事会对董事长的授权，授权董事长在董事会闭会期间，执行一定金额内的决策事项；再次是董事会对专业委员会的授权，董事会根据决策事项的性质和专业素质要求不同，将不同的决策建议权和初审权或者决定权授权给专业委员会；最后是董事会对以总经理为代表的经理层的授权，主要是对公司营运业务的决策权。

在这三级决策主体中，董事会是核心决策主体。因为在实践经营中，股东大会不可能真正发挥决策主体的决策管理作用。首先，从股东大会这一组织形式和实现方式来看，由其来作为公司实际的决策机构就有其局限性和非效率性。股东会的召集成本很高，表决程序复杂，而且召集次数有限，存在严重的时滞性。其次，公司的经营管理决策属于企业管理事项，需要一定的专业知识和企业家才能，两权分离的本来目的就是为了把资本委托给专业人才进行管理，股东更多的干预会影响公司经营的效率，故将股东大会作为决策机构不合理。

此外，也有观点认为应该借鉴美国的CEO运作经验，将总经理作为公司的核心决策主体，将董事会的职能侧重于对总经理的监督，即关注公司的财务报告和经理人员的考核评价。但是依据我国《公司法》和在内部人控制现象严重、经理市场尚未成熟、激励机制不能尽快发挥作用的现实条件下，中国公司还不能实施美国那种将绝大部分决策权赋予CEO或总经理一人的制度。而通过董事会这样一个中间层来作为核心决策主体，可以有效地避免一股独大和内部人控制带来的问题，其前提是强化董事个人及整个董事会责任，增强董事会的独立性。因此将董事会作为核心决策主体，这是基于我国目前外部市场对公司治理制约作用不强条件下的一个现实选择。

（二）公司内部财务决策权利分类安排

一般来讲，从专业理财（财务经理财务）角度看，财务决策分为筹资决策、投资决策和分配决策（股利决策）。而从经营者理财来看，梅尔斯（Myers，1977）把企业资产分为当前业务和增长机会，董事会对企业增长机会负责，经理层对当前业务负责。

影响企业增长机会的决策权力包括企业的战略调整、控制性资本收支决策事项、批准财务预算和会计制度等，这些决策权限必须掌握在董事会手中。

董事会作为一个战略管理层负责公司的战略调整，其责任是从股东的角度、公司未来盈利能力增长的角度，来对公司现行战略与发展提出疑问。例如，对于当期经理层实现的利润是否已是企业现有资源的最大函数值？可否通过经营业务的拓展，现有业务方向的调整，事业部竞争战略选择来提升企业价值？技术发展、研究与开发费用是否能够与企业未来盈利增长能力匹配？组织调整是否可以增加团队生产效益？成本结构是否合理？战略联盟扩张、对人力资源的开发和依赖程度是否在企业可以控制的风险范围之内？筹资与投资策略是否与现行的资本市场相协调？与其他标杆企业相比企业的劳动和福利政策是否有吸引力？有无未使用和停用资产、环保、社会关系？等等。如果市场环境发生变化时，董事会能够这样对现有战略的有效性进行评价，而不仅仅是就财务业绩比较自己过去的、同行的业绩，而是能够对已选择的战略方向的结果和其他能够减少风险增加未来持续盈利能力的战略方案进行比较，及时调整战略，这样的董事会才能够正确地发挥战略决策层的职能。

对于资本性收支变化决策权，具体表现为对内投资、对外投资和资产处置、出售对外投资等资本运作行为，这些投资行为形成的相应资产表现为企业未来的增长机会，企业要基于增长管理的考虑决定企业的资本结构，合理安排投资所需的资金，包括抵押贷款、发行新债、增发新股。从理论上讲，这些权力绝对不属于经理层，如果需要强调决策的及时性，也应该由董事会将部分决策权授予董事长，代行董事会的资本性收支决策权。投资决策成为公司治理层面最重要、最关键的决策内容。

相应地，董事会将与当期业务盈利相关的具体管理事项授权经理层，这些影响企业当前业务的事项主要是经理层在既定的战略下对企业资产的具体周转效率的管理和销售的拓展，例如营运资本政策选择权，这样以经理层为核心的企业管理系统就主要为企业当期业务的盈利能力负责，在行业风险和市场竞争没有巨大变化时，当期业务的盈利能力应该是呈稳步增长，因此董事会可以以一个当期业务为单元，作为对经理层进行评价、考核和续聘依据。

（三）职工大会在财务决策中的作用

法律、行政法规要求通过职工（代表）大会审议或者听取职工或其相关组织意见的财务事项，包括：（1）应当由职工（代表）大会审议通过的财务事项，即企业的工资调整方案、奖金分配方案、劳动保护措施、奖惩办法以及其他重要的规章制度，职工福利基金使用方案、职工住宅分配方案和其他有关职工生活福利的重大事项，均应由职工代表大会审议决定；（2）应当听取职工或其相关组织意见的财务事项，即公司研究决定改制以及经营方面的重大问题、制定重要的规章制度时，应当听取公司工会的意见，并通过职工代表大会或者其他形式听取职工的意见和建议。让职工审议或者参与涉及切身利益财务事项的决策，是保护职工合法权益的有力手段。对国有及国有控股企业而言，内部人控制问题相当普遍，企业经营者直接或者间接侵害职工利益的例子很多，造成了许多社会不和谐因素。让职工参与决策，有助于解决信息不对称条件下投资者难以监控经营者行为的问题，也为职工维权提供有利的财务制度支持。

（四）财务决策回避制度

投资者、经营者在财务决策过程中，对个人利益与企业利益有冲突的关联交易事项，应当予以回避。建立财务决策回避制度，是有效贯彻实施《公司法》的要求。关联交易问题在上市公司中较为突出。例如，2005年ST猴王黯然退市，中小股东损失惨重，这一问题产生的根源主要在于，在很长一段时间里，第一大股东猴王集团和ST猴王的董事长、总经理甚至党委书记都是由同一个人担任，两家企业的人、财、物基本分不清，使得猴王集团在从ST猴王取现、以ST猴王名义贷款、要求ST猴王为其提供担保贷款等重大财务事项上，都可以很容易地作出决策。据查，猴王集团用这三种形式从ST猴王提走了近10亿元资金。如果ST猴王对财务事项决策实行回避制度，大股东就很难进行这方面的操纵。

【案例2-1】某家电股份有限公司董事会提请股东大会授权董事会行使权利发表的公告

为了更好地维护公司和股东的利益，对公司经营重大事项及时有效地做出决策，董事会提请股东大会授权董事会行使如下权利：

（1）投资权限：单项或12个月累计投资金额占公司经审计净资产值的40％以下。

（2）融资权限：单项或12个月累计融资额占公司经审计净资产值的40％以下。

（3）资产处置权限：收购、出售资产数额占公司经审计的总资产值的50％以下；收购、出售资产相关利润或亏损绝对值或该交易行为产生的利润或亏损绝对值占公司经审计的净利润的50％以下；收购、出售资产的交易金额（承担债务、费用等一并加总计算）占公司经审计的净资产值的50％以下。

（4）担保权限：公司不得为公司的股东、股东的控股子公司、股东的附属企业或者个人债务提供担保。公司为上述公司或者个人以外的法人提供担保，单项或12个月的累计金额占公司经审计的净资产值的50％以下。

在上述案例中，该公司在临时股东大会上形成了对董事会在资产处置和投资项目的决策权上形成了具体的“量化”的标准，这个量化标准包括：（1）衡量标杆，公司净资产、总资产或净利润（亏损）；（2）数量标准，包括绝对数和相对数标准；（3）测算口径，会计师事务所所审计的数值。这样使公司治理方面的“游戏规则”具有极强的操作性。在现实案例中，不少的公司章程将其表达如下：重大投资决策和重要资产处置应该报经股东大会审议通过。但在实际经营过程中，“重大”不太具有操作性，容易引起歧义。所以公司关于投资权限应该予以“量化”授权。

同时，在该案例中，收购、出售资产数额占公司经审计的总资产值的50％以下的权限授权董事会等。在肯定“量化”授权的同时，必须关注量化的标准，该公司50％的授权意味着董事会拥有不经股东大会同意即可改变公司经营主业的权力。授权比率的数值太高，会导致公司董事会的资金使用、资产处置和企业重组的决策权膨胀，直到最终使股东大会功能弱化或削弱小股东利益。所以，从股东和其他投资者的利益出发，董事会的决策权必须限定在一定范围内，而且必须有具体的可衡量的指标。至于具体数据也没有绝对的唯一的标准，要根据公司的实际情况，例如，总资产规模、负债高低、年净利润大小以及公司的业务性质、发展潜力前景等多方面因素进行综合分析，确定一个适合于本公司的恰当比例。

【案例2-2】青岛啤酒股票增发筹资案例

一、背景资料

2001年，虽然青岛啤酒产量仍居中国老大，但它公开的业绩报告显示，2001年净利润约1.02亿元，而产量尚不足其70％的燕京啤酒净利润却高达2.85亿元，另一主要竞争对手华润啤酒自称“利润在青啤和燕京两者之间，约为1.5亿元”。

青岛啤酒并购活动为其带来的财务压力与日俱增。由于要全力增加并购活动以实现规模经济和抢占地盘，许多收购活动已经演变成了为收购而收购。显然，不断并购引致利息支出大增，财务压力也由此加重。为了缓解公司压力，青岛啤酒采取了增发新股的方式。

2001年2月5日至20日，青岛啤酒通过网下向机构投资者累计投标询价并定价和上网定价发行相结合的方式，成功地向社会公开发行了人民币普通股10000万股，每股发行价7.87元。此次向老股东优先配售18384941股，占本次发行总量的18.385％；网下向机构投资者配售45469059股，占本次发行总量的45.469％，其中证券投资基金配售42052691股；利用上海证券交易所的交易系统向社会公众投资者上网定价发行36146000股，占本次发行总量的36.146％。

青岛啤酒通过增发共募集资金787000000元，扣除发行费用27891955.25元，募集资金净额为759108044.75元。

二、青岛啤酒筹资方式分析

1.筹资顺序问题

1984年美国著名的金融学家梅耶斯（S.Myers）在《财务学刊》杂志的《资本结构之谜》文中提出了融资的“先后顺序”理论（The Pecking Order Theory），即融资结构是在企业为了新项目筹资的愿望的驱使下形成的，融资先通过内部资金进行，然后再通过低风险的债券，最后才不得不采用股票。

这一理论最重要的含义是，发行股票的消息一经公布，企业现有股票的市场价值就会下降，而通过内部资金或无风险债券则不传递任何有关企业类型的信息，从而也不影响股票的价格。我国上市公司的融资顺序中，尽管内部积累是优先融资战略选择，但据有关统计，在外源融资顺序中，沪深上市公司年末资产负债率（1996年为53.53％，1997年为48.7％，1998年为47％，1999年为46.23％）大大低于同期全国国有企业资产负债率，而且还在逐年递减，这反映了每年总体上的股权融资比例远大于债权融资比例。我国上市公司乐于采用股票方式筹资，比如配股、增发新股等。对股票融资有很强的偏好不仅与融资的“先后顺序”理论相左，而且与国际企业融资结构潮流，即股权融资的衰落和债权融资的兴起，也不相适应。

2.我国融资顺序颠倒的原因

（1）上市公司留存收益所占比率较低。我国证券市场刚刚成长起来，证券市场优胜劣汰的机制尚未真正建立，并且由于信息不对称造成的逆向选择与道德风险等问题都是造成上市公司业绩整体水平较低，留存收益水平不高的原因。

（2）股票融资比例高。资本成本是资本预算项目的必要报酬率，任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投资提供资金所期望获得的最低报酬率。按照这种观点，银行贷款的资金成本最低，企业债券次之，股票筹资的资金成本最高。但由于我国股票市场仅仅只有十年多的历史，市场基本处于供不应求的状态，二级市场股价大部分时间处于高估的状态，企业往往将股票融资视为免费的午餐，将其成本只视为所需支付的红利。另外，我国目前处于转轨阶段，证券市场机制不健全，投资者用脚投票的功能并没有发挥，上市公司并不担心采用股票再融资引发市场股价的下跌。

（3）企业债券融资比例极小。首先债券融资成本低于股票，其次可以免交企业所得税，世界各国税法基本上都准予债券利息支出在税前列支，而股息支付则是在税后进行。因此，企业举债可以进行合理的避税，这样可以使每股税后利润增加。同时，还可以利用财务杠杆的作用，谋求更大收益。可是我国由于股票市场与债券市场发育不平衡，债券市场发展严重滞后，企业发行债券受到政府额度的严格控制，使企业通过债券融资的余地非常小。我国自1986年发行企业债券以来，累计发行3000多亿元，平均每年只有200多亿元，2000年上市公司通过股票筹资1554亿元，企业债券只有100亿元，是股票筹资的6.4％。而美国公司2000年1—11月份通过债券筹资达9350亿美元，同期发行股票筹资只有1460亿元，债权融资是股权融资的6.4倍。

3.青岛啤酒选择内地增发的理由

青岛啤酒作为内资企业，不可避免地也具有上述分析的筹资特点：偏好股票筹资。那么青岛啤酒在它的两个“盘子”上为什么选择了在A股市场增发而没有涉足H股呢？

中石化于2001年4月17日在海外发布的一则公告说得好：“董事会考虑到境内发行A股，是因为可拓展新的投资市场及现时中国境内市场环境比较适合。”所谓“境内市场环境比较适合”，说穿了就是国内市场发行成本低。H股公司凭它们的切身感受，能够真正体会到在国内资本市场圈钱比在海外资本市场要容易得多。事实上，H股在香港的市盈率大概在10倍左右，而国内股市市盈率达60倍左右。与市盈率相适应的筹资成本，海外市场大概是A股市场的5—6倍。A股市场成为上市企业实现其利益最大化的绝佳场所就成为无可辩驳的事实。所以，青岛啤酒面对巨大的资金压力，会选择在A股市场增发以实现较低的成本。