国际投资风险管理

第三节　国际投资风险管理

1.汇率风险管理

汇率风险是指跨国公司在其经营活动中，由于未能预期到的汇率变动而给跨国企业可能带来经济损失的风险，产生这种风险的基本因素是汇率变动和外汇敞口。其中，外汇敞口即外汇持有或外汇暴露额，指银行或企业从事对外经济活动时产生的没有轧平的外汇头寸。外汇头寸是指银行企业在外汇交易中产生的外币债权债务差额。

汇率风险包括：（1）外汇交易风险，指企业在进行以外币计价结算的商品和劳务的商业性交易中所产生的外汇敞口，由于计价货币汇率发生变化引起的经济损失。（2）外汇折算风险，又称会计风险，它的产生是因公司在全球统一经营中，多种货币为计价货币的资产和负债根据会计制度的要求，必须定时合并到一种基本货币上来。由于汇率的变化可能引起资产负债表上某些项目价值的变化，因此它是一种账面损益。在这一过程中，资金没有发生实际转移，也没有对现金流动构成直接影响，它主要与公司过去的经营活动有关，影响所及也主要是母公司，但它能影响远期现金流。（3）经济风险，指由于意料不到的汇率波动引起公司未来一定期间内收益和业务现金流可能发生变动的潜在风险，主要取决于汇率变动对未来的产品数量、价格和成本的影响程度。防范外汇风险有以下几种手段。

1.1　合理选择计价货币

选择计价货币时应注意以下几点。

首先，要选择可以自由兑换的货币，如美元、英镑、日元、欧元等。它们在国际上广泛流通和使用，一旦某种货币出现风险，可立即兑换成其他货币以转移风险。在可自由兑换货币中，还应争取有利币种，如争取“收硬付软”，但这样存在两个问题：一是买方希望用软币计价，卖方希望用硬币计价，在双方没有让步或其补偿条件时，难以成交。二是货币的软、硬是相对的，不断变化的。对于热门货的商品或劳务，出口商可坚持硬币计价；而对于滞销货或为新产品打开销路，可考虑用软币计价。

其次，采用复合货币计价可减少风险。当贸易双方为以何种货币计价达不成协议时，可考虑软硬货币搭配计价，兼顾双方利益。当然，搭配比例需要双方协商。若美元是硬币，日元是软币，可采用合同总值50％以美元计，50％以日元计。

第三，选用本币计价结算可减少风险。在国际经济交易中，如用本币计价结算，不存在外汇敞口，也就不承担汇率变动的风险。但这给贸易谈判带来一定困难，因为它实际上将汇率风险转嫁给了对方。所以，一般只能在价格或信用期限上给予一定让步，作为给对方的风险补偿，交易才能达成。此时，交易者应权衡补偿是否值得。在本国货币为可自由兑换货币时，选用本币计价较为方便。由于人民币不能自由兑换，在国际投资领域使用非常有限。我国很多进出口企业在对外贸易和投资中不得不采用其他自由外汇。用外汇计价时必须注意借、用、还一致的原则，以减少货币兑换风险。另外，对大宗商品的交易，如石油、森林产品和某些原料，一律用美元计价结算，没有选择的余地。

1.2　保值措施

保值措施主要有加（压）价保值、合同中加列保值条款、硬货币保值等办法。其中，加价保值主要用于出口交易中，它是出口商接受软币成交时将汇价损失计入出口商品中，以转嫁外汇风险的方法。公式为

加价后商品价格＝原价×（1＋货币贬值率）

远期交易调价不仅要考虑货币预期贬值率，而且要考虑货币的时间价值。报价公式为

加价后的商品价格＝原价×（1＋货币预期贬值率＋利率）

压价保值法主要用于进口交易，它是进口商接受硬币计价成交时将汇价损失从商品中剔出以转嫁外汇风险的方法。即期交易报价公式为

压价后单价＝原价×（1－升值率＋利率）

远期交易分期付款报价公式为

压价后单价＝原价×（1－升值率）

远期交易一次付款报价公式为

压价后单价＝原价×（1－升值率＋利率）×期数×（利率－升值率）

　　　　　　/［（1－升值率＋利率）－1］　　　　　　　　　　　

保值条款是国际经济交易中双方一致同意在合同中写进采用某种方式来分担外汇风险的条款。目前常用方法是“一篮子”货币保值，即在合同中规定一种计价货币，并用软硬搭配的篮子货币保值。其做法是：首先确定篮子货币的构成，然后确定每种货币的比重及汇价，将计价货币折算为篮子货币，到期支付时再按汇价将篮子货币价格折算为计价货币。由于篮子货币中各种货币与计价货币汇价有升有降，因此外汇风险由双方共同承担。硬币保值方法，可以使用软币计价时采用，在合同中加列保值条款。

1.3　提前或推迟收付

提前或推迟收付是进出口商根据对外汇汇率变动趋势的预测，改变外汇的收付日期以防范外汇风险的一种有效方法。一般做法是：当计价货币看跌时，出口商争取在合同中加提前付汇条款，反之，则推迟付汇；当计价货币汇率看涨时，进口商争取在合同中加列提前付汇条款，反之则加列推迟付汇条款。采用此法应比较提前或推迟收付汇的成本与汇率风险差异，使提前或推迟收付的成本低于避险后的收益。

1.4　外币票据贴现

外币票据贴现是进出口企业将所收到的外币票据出售给银行，扣除一定贴息后获得现金，将外汇风险转嫁给银行的一种防范外汇风险方法，同时也有利于企业的资金周转。

1.5　利用外汇贷款

利用外汇贷款是指出口商签订了合同并收到对方开出的信用证后，即可向银行申请卖方信贷。申请的外汇贷款的币种、金额、期限与出口收汇相同。然后，将这笔外汇贷款作现汇卖出，收入本币。待出口收汇后，再用收入的外汇偿还银行的外汇贷款。在利用外汇贷款防范外汇风险中，贷款的净利息支出构成了避险成本。在这种方式中，出口商实际上是通过一笔远期负债（外汇贷款）与远期期权（出口收汇）的平衡来轧平外汇头寸，从而达到避险目的。

1.6　自我平衡法

自我平衡法是指一个企业或地区，在进出口业务中，通过货币选择自我抵消或基本抵消汇差损失的方法。例如，某进出口公司在进行进出口贸易时，可以设法用同种外币进行计价结算，并调整出口收汇和进口付汇的期限，使之重合，直接以出口收入偿付进口同币种、不同期限的远期收汇、付汇数进行总轧抵，然后据轧抵结果来确定进出口贸易或资产、负债活动的币种，采用合适的货币来减轻或避免外汇风险。该方法也适用于同时出口多种商品的情况，此时应用不同币种计价来对冲汇价损失。例如，某公司成交一笔以美元计价的半年期商品出口和一笔以日元计价半年期商品出口，两笔业务的期限大体一致。这样，美元的汇率下跌可通过日元汇率上升来避险。但须注意，所选用货币的汇率应有较强的联系，如日元对美元、英镑对美元。如果所选币种之间汇率联系较弱，则难以达到这一效果。

1.7　对销贸易

对销贸易是一种把进出口贸易联系起来进行的贸易方式，主要形式有：（1）易货贸易，即双方直接地同步进行等值货物交换，彼此都要求对方开具银行信用证或银行保函。一旦风险发生，由银行承担第一债务人的责任。（2）清算账户贸易，一般是指两国政府间的贸易安排，少数企业间的贸易安排。其基本做法是：贸易双方先签订一个贸易协议，规定某一时期（通常为1～5年）内双方向对方购买一定金额的商品和劳务。双方在各自的银行开户，系统地记录每笔交易，然后逐年平衡，并在协议到期时最终平衡。它不需要支付现汇，只是协议到期时允许小幅度差额用现汇支付。其计价货币一般是自由外汇，但由于双方都把货物单价固定，并且在共同商定的期限内发货，因此不存在汇率风险。（3）转手贸易，是一种多边货物交换，用双边清算账户进行结算的一种方式。例如甲国与乙国有清算账户，甲向乙出口后，乙没有合适的商品出口给甲，同时甲国要从丙国进口货物，丙国又要从乙国进口。这样，三方可以协商在确定好三方交换数量和单价情况下，丙国可以在对甲国出口的同时从乙国进口。

1.8　利用外汇市场

利用外汇市场包括远期外汇买卖、掉期交易、套期保值、外汇期权（货）交易、利率和货币互换等方法。

远期外汇交易是指买卖双方签订外汇买卖合同后，规定用双方商定的价格在将来某一确定的交割时期进行实际交割的外汇交易活动。其显著特点是买卖双方按合同履行义务，即在合同规定时期内不管即期汇率如何变化均以双方认可的合同汇率进行交易。

掉期交易又称时间套汇，它是买卖方向相反的远期和即期交易结合起来的金融活动，即在买进或卖出一笔即期外汇的同时，卖出或买进一笔同等金额的远期外汇。掉期交易之目的在于消除或减少外汇风险，而不在于获利。

套期保值又称抵补保值，指卖出或买进价值相等的一笔外国资产或负债的外汇，使这笔外国资产或负债的价值不因汇率的变动而受到影响，从而达到保值的目的。例如进口商在订货时就在远期外汇市场，按相同的价格和期限购进与合同金额相同的一笔期汇，便可以避免汇率波动的风险。

外汇期权是一种按规定汇率，在一定期限内，双方买进或卖出一种货币以交换另一种货币的权利。外汇期权交易是合约交易，在期权合约中规定期权的买方有权在规定的日期内或到期日按规定的汇率行使自己的购买权，此时期权的卖方必须履行出售权。期权的买方也可根据实际情况放弃买权，让合约过期作废，为此买方必须事先支付合同金额的一定比例作为保险费，以取得按规定汇率和在规定期限内进行交换与否的权利。一般进口商或债务方由于在某一时点支付外汇，采取购买期权的方法预防外汇汇率上涨的风险；而出口商或债权方则采取卖出期权的方法来保值，无论是执行还是不执行期权，损失的只是期权的期权费。

货币互换是指交易双方相互交换不同币种、相同期限、等值资金的债务或资产的货币及利率的一种预约业务。管理债务中成交的货币互换，期初阶段可以不交换本金。筹措资金时进行的互换交易，期初一般要交换本金。其要点是当债务或筹资的货币将要升值时，假如此时汇率已达到保值的汇率水平，那么，可以将该种货币的债务互换为将要贬值的币种债务。互换后的债务币种应与债务人创汇的币种一致，才能避免还款时的汇率风险。

2.利率风险管理

利率风险是指由于利率的上升或下降，造成跨国企业的外币资产减少或负债增加的损失风险。由于在浮动汇率制度下，国际金融市场上各国利率水平均处于经常性波动之中，就大大增加了国际借贷活动中的利率风险。利率风险最直接地表现在利率水平的相对变化给投资双方的利息收入、利息支出带来可能的变动上。

利率风险按照资金流动是否已实际发生分为实际资金流动的利率风险和预期资金流动的利率风险两种。其中，实际资金流动的利率风险，是指资金流动已发生，但利率不确定而带来的损益可能性。典型的此类风险出现在浮动利率的长期债务上；预期资金流动的利率风险，是指预定未来将发生现金的流入与流出，但未来的利率的变动可能给届时流入与流出的现金带来损失。当某一种币种的未来现金流量受到未来利率变动的影响时，公司就有了一个利率头寸，利率头寸由于其资金的筹措运用不匹配而暴露于利率风险之下。

在对利率风险进行管理时，首先要对市场利率的变化进行正确的估测，估测方法有：

（1）准德尔菲专家咨询法，即通过专家们的众人智慧，来预测利率未来变化趋势。

（2）前推法、后推法和旁推法三种。其中，前推法是利用历史事件出现的周期性变化，或利用历史事件发生时各种主要参数出现的概率具有的类似特点，来推断未来事件发生的概率和后果。后推方式，即把未来可出现事件、结果与现在已知相似、相近的事件、结果联系起来，就可得知，要出现未来结果需要什么样的经济环境。而旁推法是利用不同但情况条件相似的一些国家经济发展中利率变化情况，来估计跨国企业的东道国的利率趋势。

（3）博克斯—詹金斯法（B－J方法），是分析时间序列的一种有效方法，通常用于短期预测，能够在事先对数据模式未知的情况下，找到适合考查数据的模型。该方法有三个运行阶段：识别阶段、估计和检验阶段、预测阶段。

在国际投资中，利率风险管理的措施主要有以下几种：

2.1　确定合理的利率敏感性资产与利率敏感性负债结构

这是降低和避免利率风险的基础和前提条件。衡量银行或企业利率敏感性资产与利率敏感性负债结构是否合理的主要指标是利率风险率，计算公式为

利率风险率＝利率敏感性资产/利率敏感性负债

其中，利率敏感性资产是指在市场利率变化时，其利息收入发生相应变化的资产；利率敏感性负债是指在市场利率变化时，负债增加的利息支出或减少的利息支出可由资产利息收入的相应增加额或减少额来抵补或冲销，亦即经济主体（跨国银行）的收入水平不受市场利率变化的任何影响，不存在利率风险。在利率风险率大于1的条件下，当市场利率上升时，利息收入的增加额大于利息支出的增加额，亦即经济主体的收入水平将会提高，不存在利率风险；当市场利率下降时，利息收入的减少额大于利息支出的减少额，亦即经济主体的收入水平将会下降，存在利率风险。在利率风险率小于1的条件下，当市场利率上升时，利息收入的增加额小于利息支出的增加额，亦即经济主体的收入水平将会下降，存在利率风险；当市场利率下降时，利息收入的减少额小于利息支出的减少额，亦即经济主体的收入水平将会提高，不存在利率风险。为减少利率风险，经济主体一般应合理确定利率敏感性资产与利率敏感性负债结构，亦即应使利率风险率接近于1。

2.2　签订远期利率协议

它是交易双方同意在将来特定的时间（即清算日），对某一具体期限的名义存款按协议利率支付利息的交易合同，签订它的目的是避免未来利率水平变动而造成的风险。在远期利率协议中，交易双方商定的本金总额（即名义存款）仅作为计息的依据，并不发生账户转移，交易双方交换的只是利率（即约定利率和市场利率），计算出的利息差额以现金方式支付。远期利率协议之所以能达成，原因在于双方对市场利率趋势分析不同。买方估计利率会上升，通过签订远期利率协议，防范利率上升的风险；卖方估计利率会下降，通过签订远期利率协议，达到保值。

借贷关系确定后，由借贷双方签订一项“远期利率协议”，约定起算利息日，将约定利率与伦敦银行同业拆放利率（LIBOR）加以比较。如果约定利率低于LIBOR，则所发生的利差由借方支付给贷方；如果约定利率高于LIBOR，则所发生的利差由贷方支付给借方。作为一种在场外交易、并以现金结算的金融期货，远期利率协议既具有期货交易的某些优点，又无需保证金，非常灵活简便，适合在浮动利率条件下防范利率风险的需要。

2.3　利率期货交易

它是指在交易所内，交易双方通过公开竞价，买入或卖出在未来某一特定日期按成交价格交割的标准数量的特定金融商品（如存款、定额存单、国库券等），并订立合约的一种交易方式。众所周知，利率与金融商品价格呈负相关。当市场利率下跌时，金融商品的价格将会上升；当市场利率上升时，金融商品的价格将会下跌。因此，贷款人或金融商品购买者应在利率下跌时进行多头套期交易，即卖出利率期货。

2.4　利率互换

它是指交易双方在一笔名义本金的基础上相互交换具有不同性质的利率，即进行不同利率的利息互换。其目的是降低交易双方的资金成本（即利息），并使交易各方得到自己需要的利息支付方式（固定或浮动）。主要形式有三种：（1）息票互换，即固定利率对浮动利率的互换，交易一方支付一笔固定利率利息，同时收到对方一笔浮动利率利息，另一方则相反。交易双方以同一通货标准，但并不交换本金。（2）基础利率互换，即以某种利率为参考的浮动利率与以另一种利率为参考的浮动利率互换。（3）交叉货币利率互换，即以一种通货的固定利率支付对另一种通货的浮动利率支付的交换。此类互换通常是将非美元的固定利率支付换成美元浮动利率支付。

3.政治风险控制

政治风险是指在国际经济往来中，由于未预期到的政治因素变化给国际投资可能带来经济损失的风险，主要包括：国有化风险、战争风险、政策变动风险、转移风险，其中后者指在跨国经济往来中所获得的经济收益，由于受东道国政府的外汇管制政策或歧视性行为而无法汇回投资国而可能给外国投资者造成的经济损失。

3.1　政治风险评估

对政治风险首先要进行评估，即投资者对东道国的各种政治状况进行调查、分析、预测，得出对该国投资可能面临的政治风险的总体评价，从而为国际投资活动提供决策依据，其评估手段主要有四种：

3.1.1　国别评估报告

这是投资者对特定对象国的政治、社会、经济状况进行综合评估的文件，多用于大型海外建设项目的投资或贷款之前，侧重于防止国家政治风险的发生，主要内容包括：政治评估、经济评估、对外金融评估、政局稳定性评估。

3.1.2　评分定级法

它指用一组固定的评分标准将考察对象国的各个风险因素加以衡量，从而确定风险分数的方法。这种方法简便易行，而且可在不同国家间进行风险比较，在国际上有广泛的应用。它一般包括以下四个阶段：第一阶段：确定考察风险因素，如负债率、战争次数、人均收入等。第二阶段：确定风险评分标准。分数越高，风险越大。例如，负债率10％以下为1～2分，10％～15％为3分，15％～25％为4分，25％～50％为5分，50％～80％为6分等。第三阶段：将所有项目的分数汇总，确定该国的风险等级。风险等级越高，说明风险越小。第四阶段：进行国家间的风险比较，确定投资的方向。

3.1.3　预先报警系统

这是1975年联邦德国经济研究所制定的一系列重要的国家经济指标。通过这种指标系统可以用于观测国家风险状态，以期在国家风险出现之前预先警报，提醒投资者注意。该系统主要由以下指标组成：偿债比率、本金偿还比率、负债比率、负债对出口比率、负债对外汇储备比率、流动比率、偿息额对国民生产总值比率、经常项目收支逆差对出口额比率、物价上涨率、货币供给增长率、财政赤字对国内生产总值比率、国际货币基金借款对本国在该组织份额的比率、货币供给增长率、财政赤字对国内生产总值比率、国际货币基金借款对本国在该组织份额的比率、年固定资产形成额对国内生产总值比率、国际银团对该国贷款的加息率。通常在进行政治风险评估时要有选择地运用其中一部分指标，其中较为常用的有：偿债比率＝（外债当年还本付息额/当年出口商品与劳务额）×100％。一般认为它在10％以下表明该国拥有较强的偿还能力，高于25％意味着可能面临债务困难；负债比率＝（本国全部公私外债余额/当年GNP）×100％。一般认为它低于15％较好，高于30％则易发生债务危机；负债对出口比率＝（本国全部公私债务余额/当年出口商品与劳务额）×100％，其临界值为100％左右；流动比率，表明一国外汇储备相当于进口额的月数，公式为：流动比率＝外汇储备余额/月平均进口的外汇支出额。一般认为相当5个月进口额的外汇储备是比较充足的，低于1个月进口额的外汇储备则是危险的。

3.1.4　风险指数法

国际上主要的风险指数有：

（1）国家风险国际指南（ICRG），由美国纽约国际报告集团编制，它分为政治、金融和经济三部分，其中政治因素分析占50％，即100分，后两项分别各占25％，即各为50分。指标计算为：CPFER＝0.5×（PF＋FF＋EF）。其中，CPFER表示政治、金融、经济综合指数，以0～100分表示，分数越高表示风险越低；PF表示全部政治指数，包括领导权、法律、社会秩序及官僚化程度等13个指标；FF表示全部金融指标，包括停止偿付、融资条件、外汇管制的损害程度及政府毁约等5个指标；EF表示全部经济指标，包括物价上涨、偿付外债率及国家清偿能力等6个指标。

（2）富兰德指数，该指数是三个定性、定量环境评级体系的综合指标。其中定量评级体系侧重于评估一国的外债偿付能力，包括对外汇收入、外债数量、外汇储备状况及政府融资能力四方面的评分。定性评级体系主要考察该国的经济管理能力、外债结构、外汇管制状况、政府贪污渎职程度以及政府应付外债困难的措施这五个方面的评分。环境评价体系包括三个指标系列，即政府风险指数、商业环境指数、社会政治环境指数。这三个评级体系权重分别为50％、25％和25％。指数愈高，表示风险越低。

（3）欧洲货币国家风险等级表。该表是由《欧洲货币》编制，主要考察的内容以及各项内容所占比重分别为：第一，进入国际金融市场的能力，占20％。包括在外国债券市场、国际债券市场、浮息债券市场、国际信贷市场以及票据市场上筹措资本的能力。第二，进行贸易融资的能力，占10％。主要是指通过无追索权的大型贴现而融资的能力。第三，偿付债券和贷款本息的记录，占15％。第四，债务重新安排的顺利程度，占5％。第五，政治风险状态，占20％。第六，金融二级市场上的交易能力及转让条件，占30％。

（4）日本公司债研究所国家等级表

它由银行、商社、工业公司等组成14个专家团，分别以打分方式作出评价。评级依据政治和社会的稳定性及对外支付能力等三方面，具体又分解为14个单项风险：发生内乱和革命的可能性；现政权（体制）的稳定性；因政权更迭而影响政策的连续性；金融政策的有效性；经济增长的潜力；战争的危险；国际交流中的可依赖和程度（遵守国际协调、国际合同的态度）；国际收支结构；对外支付能力；外资政策；汇价政策。最后归纳为一个综合风险。

3.2　政治风险防范业务

防范政治风险业务主要有办理海外投资保险和与东道国政府进行谈判两种。

（1）办理海外投资保险。在许多工业化国家，如美国、英国、日本、德国、法国等，都设有专门的官方机构对私人的海外投资提供政治风险的保险，如美国海外私人投资公司（OPIC）、英国的出口信贷保证部（ECGD）、日本通商产业省的海外投资保险部等。海外投资保险承保的政治风险包括国有化风险、战争风险和转移风险三类。一般程序是：投资者向保险机构提出保险申请，保险机构经调查认可后接受申请并与之签订保险单。投资者有义务不断报告其投资的变更状况、损失状况，且每年定期支付费用。当风险发生并给投资者造成经济损失后，保险机构按合同支付保险赔偿金。

（2）与东道国政府进行谈判。投资者在投资前要与东道国政府谈判并且达成协议，以尽量减少政治风险发生的可能。协议要明确以下内容：第一，子公司可以自由地将股息、红利、专利权费、管理费用和贷款本金利息汇回母公司。第二，划拨价格的定价方法，以免日后双方在划拨价格问题上产生争议。第三，公司缴纳所得税和财产税参照的法律和法规。第四，发生争议时采用的仲裁法和仲裁地点。

3.3　政治风险防范战略

（1）生产和经营战略。投资者通过生产和经营方面的安排，使得东道国政府实施征用、国有化或没收政策后，无法维持原公司的正常运转，从而避免被征用的风险。第一，在生产战略上控制住两点：一是控制原材料及零配件的供应。进口原料和零配件虽然运输成本较高，交货时间较长，但它可以保证投入品的来源和质量，免受东道国政府的控制，还可以降低政治风险，因为东道国即便征用该企业，也无法获得生产所必需的原材料和零配件，无法维持企业正常运转。二是控制专利及技术诀窍。投资者将专利、技术诀窍控制在手中，一旦公司被征用，东道国没有专利和技术诀窍，就无法维持原有的正常经营。第二，在营销战略上，通过控制产品的出口市场以及产品运输及分销机构，使得东道国政府接管该企业后，失去了产品进入国际市场的渠道，生产的产品无法出口，这样做可有效减少被重用的风险。

（2）融资战略。投资者通过对公司融资渠道的有效管理，达到降低政治风险的目的。其中，一种方式是积极争取在东道国金融市场上融资。尽管在东道国金融市场融资成本较高，并有可能受到东道国政府紧缩银根使筹资成本提高的影响，但这样可有效地防范政治风险。因为东道国政府对该公司实行歧视性政策或经营上的限制，会影响东道国本身金融机构的利益，因而在采取征用措施时，东道国不得不谨慎考虑。