防范金融危机的策略

7.5　防范金融危机的策略

7.5.1　对国际游资的防范

国际游资是指为追逐高额收益而经常在各金融市场之间移动的短期资本，包括现金、银行定期存款和活期存款，短期政府债券、商业票据、各种金融衍生产品、各种基金以及其他流动性很强的资产。游资是世界经济金融自由化、全球化的产物。近年来，各类专项基金大量涌现，每年成立几千个基金，使国际游资规模日益扩大。据IMF统计，目前带有游资性质的短期资本已超过10万亿美元，其中以银行短期存款或其他短期存放形式在全球货币市场流动的短期资本至少有7.2万亿美元，相当于全球每年经济总产值的20%，每天有相当于1万亿美元的游资在全球金融市场寻找归宿。金融衍生产品的日新月异及其规模的日趋扩大，更对资金的转移起到了推波助澜的作用，极大地增加了资金流量。

国际游资的主要特点：

（1）投机性强。国际游资没有固定的投资领域，哪里的资金回报率高、风险小，它就流向哪里。从其流入区域看，主要是亚洲和拉美；从方向看，主要是有价证券市场；从内在结构看，以私人资本为主；从性质和结果看，它追逐高额利润，投机性强，风险高。由于它投资于有价证券及金融衍生产品等容易变现的资产，投资者能对短暂的投机机会做出迅速反映，因而它的投机性倾向不断加剧。

（2）流动性大。现代科学技术的迅速发展，使得世界上各个金融市场之间形成自动电子结算和电线连接的不间断交易的无形市场。“24小时全球市场”给越来越多的人提供了跨国交易的投机机会，为游资的迅速移动提供了工具。天文数字的交易可在瞬间成交，巨额资金也以每秒30万公里的光速投入或撤离，从而造成金融市场的剧烈动荡。金融危机爆发后，164亿美元外资很快便从泰国逃出，给泰国经济以沉重打击。

（3）交易杠杆化。金融衍生工具最显著的特点之一就是可以运用杠杆原理，以较少的定金，买卖几十倍乃至上百倍于定金合约额的金融商品。欧美的大型基金单个来讲虽只有几十亿美元，但采用衍生金融工具后，实际影响便令人咋舌。如金融大鳄索罗斯1992年狙击英镑时便是以保证金方式以1∶20的比例借入英镑，在短短一个月内，通过卖空相当于70亿美元的英镑，买进相当于60亿美元的马克，迫使英镑大幅贬值，在偿还借贷后净赚15亿美元。

从金融体制上讲，防止和控制违规资本流动主要应从两方面着手：一是减小游资的投机获利空间；二是加强外汇监管力度，提高游资进出金融市场的成本。主要手段包括：

（1）调整利用外资政策。游资引起趋利性而不作长期投资，相反它会增加利用外资的水分。因此应制定量力而行的投资和引资配套政策，有选择地吸引境外投资。保持外资引进总量的同时，增加长期直接投资，减少短期外债；调整外资引进结构，增加有高技术含量、符合产业政策的外资引进，减少短期行为严重的资本流入。

（2）灵活运用货币政策。游资的进出，会造成外汇市场汇价扭曲；入境资本若不能被经济吸收，最终将转化为外汇储备，扩大基础货币发行量，带来通货膨胀压力。

（3）加强对国际流动资本的金融监管。国际收支中的经常项目与资本项目是难以割裂、互相关联的。经常项目下外汇管制取消后，资本项目下的外汇管理必然削弱，因此为了保证经常项目自由兑换的顺利进行，防止违规资金伺机大量流入，在短期内必须强化对资本项目的管理，建立对短期资本的流动监测体系，增加套利者承担的交易成本。

7.5.2　增强金融体系抵御外部冲击的实力

金融体系的脆弱也是新兴国家易爆发金融危机的主要原因。因此要防范金融危机就必须增强本国金融体系抵御外部冲击的实力。其措施主要包括：

（1）完善金融体系。一个完善的金融系统应当具备有效的法律体系、良好的会计标准、透明的金融制度、有效的资本市场和规范的公司治理。实践证明，健全的金融体系将对抵御金融危机起着极其关键的作用。

（2）加强法律和制度的建设，这是任何一个运作良好的金融系统均应具备的前提条件。其中最重要的内容包括：很好地设计和实施公司法；制定会计和信息的披露原则；清晰的定义产权；商业和金融契约的固定法律框架；破产规则和程序；不同市场参与者的谨慎原则；运作良好的支付、清偿和结算系统；交易组织的流动性和透明度等等。

（3）加强审慎的监管体系。审慎监管体系的脆弱性是许多国家爆发金融危机的重要原因。由于明确或潜在的存款保险的存在以及不对称信息的原因，银行体系里将存在大量的道德风险。这样，在发生危机时存款保险或政府会提供担保的预期会诱使金融机构过度承担风险，结果导致金融危机发生更高概率。

（4）加强金融中介机构的建设。金融机构的脆弱性往往导致危机中机构的大规模破产和倒闭，加剧了危机对实体经济的影响。因此增强金融机构的实力有利于防范危机发生和降低危机造成的损失。其措施主要包括完善公司治理结构，加强风险评估和风险控制建设，提高资本金比率，降低不良资产比例，提高综合竞争力等等。

7.5.3　实行更有弹性的汇率制度

在大部分情况下，盯住汇率制度是危机产生和加剧的根本原因。但这并不意味着要完全放弃盯住制，让货币自由浮动。自由浮动制有利于国际收支平衡和国内经济管理，但是货币自由浮动会经常产生实际汇率持续和大幅的偏差，造成诸多不利影响。因此一个国家采用何种汇率制度应由该国实际情况来决定，没有固定的模式。这些实际情况主要包括：国内宏观经济情况；当前通货膨胀水平以及影响通货膨胀的因素；资本项目自由化的程度；与参考货币所在区域经常项目关联的程度等等（AlexandreLam falussy，1999）。更有弹性的汇率制度应符合以下标准：（1）汇率能够对大规模、不可预测的资本流动有所反应，并且在货币政策取向与实现国内平衡发生冲突时，能减轻货币政策的压力；（2）汇率调整与“基本面”的变化相一致；（3）汇率能稳定市场预期。

7.5.4　谨慎开放资本账户

许多危机国家盲目开放资本账户，导致大规模短期资本流动和巨额外债负担。资本账户的开放应具备一定的前提条件。Guitian和Nsouli（1996），以及Mathieson和Rojas（1993）将这些前提条件归纳为：谨慎的财政和货币政策、市场结清的汇率、充足的国际储备、健全的金融体系，以及一个市场导向的激励制度。IMF在其报告（1998）中指出资本账户开放的先决条件主要包括：（1）一个健全的宏观经济政策框架；特别是，货币和财政政策同所选择的汇率制度相容。（2）一个强有力的国内金融制度，包括已经改善的监督和谨慎性管制，它涵盖资本的充分性、贷款标准、资产评估、有效的贷款回收机制、透明性、信息披露和会计标准，以及确保资不抵债机构能迅速得到处理的规定。（3）一个有力和有自主权的中央银行。（4）及时、准确和综合性的信息披露，包括中央银行关于外汇储备和远期交易信息的披露。

7.5.5　发达国家防范金融危机的政策措施

1.美国

20世纪80年代，在储蓄和贷款机构主要因信用风险而大量倒闭的促动下，银行开始普遍注重对信用风险的防范与管理，其结果是产生了《巴塞尔协议》对资本充足性管理的理论与实践。《巴塞尔协议》产生于1988年7月，主要内容包括：（1）资本的组成。协议将银行资本分成核心资本与附属资本两部分。规定核心资本应占整个资本的50%，附属资本不应该超过资本总额的50%。（2）风险加权制。协议对不同资产分别给予0%、10%、20%、50%、100%的风险权数。（3）设计目标标准比率。《巴塞尔协议》的出台对于维持国际金融体系的稳定和有效运行、促进国际银行业的公平竞争发挥了重要的作用。

1990年代以后随着衍生金融工具及交易的迅速增长，市场风险日益突现，在1990年代中叶发生的几起震惊世界的银行和金融机构危机大案，如巴林银行和大和银行的倒闭等，促使了人们对市场风险的关注。一些主要的国际大银行开始研究并建立自己的内部风险测量和资本配置模型等，以弥补巴塞尔协议的不足。1990年代中期以后，美联邦政府在加快解除金融业禁令、给金融体系发展注入新的生机的同时，针对金融业经营固有的不稳定性，以及改革环境中金融机构经营与竞争的新情况，对联邦金融监管的范围、力度和手段不断予以调整，旨在对金融自由化进程中金融机构经营活动进行有效的监管，以保障金融体系的稳健发展。联邦政府增强金融监管职能的立法改革主要体现在以下两个方面：

（1）加大对金融机构经营风险管理的力度。1994年上半期，美国经济复苏带来货币市场利率趋升，从而引发了一连串金融衍生产品投资交易风险事件，加上1990年代中期以来商业银行在追逐高利润目标驱动下，银行经营的风险因素日益显露，亦引起金融管理当局的密切关注。因此，增强对金融机构风险监管的力度、完善相关的监管发挥成为金融监管部门的重要任务。从1990年代中期开始，美国会计总署及联储货币管理司积极酝酿出台全面管理金融衍生产品投资与交易活动的法规，已制定出参与衍生金融工具交易的金融机构在资本、会计、信息披露、审计检查等方面需要遵守的原则与标准。同时，在《1991年联邦存款公司改进法》对商业银行实行资本充足管理的基础上，联储理事会于1996年颁布了银行持股公司需要执行的“优质资本化”标准，并引入新的金融机构评级标准。

（2）进一步加强对境内外国银行经营活动的监管。联邦政府在努力消除国内金融机构经营风险，促进其经营竞争能力提高的同时，继续扩大对境内外国银行的法律限制。继《1991年加强对外国银行监管法》之后，陆续推出《金融服务公平交易法》、《1994年跨洲法》、1996年2月联储《K条例》修正案，以及1997年7月货币总监署颁布的关于国际银行业管理的最新法规，分别对外国银行分行及其代理机构在美国境内开业、投保、跨洲经营、收购及风险管理等诸多方面做出了许多新的特殊规定。

1997年夏开始，东南亚金融危机爆发，这使得美国金融界再次警醒，进一步深入考虑风险防范与管理问题。特别是1998年10月美国发生的长期资本管理公司事件，在世界金融动荡的冲击之下，几近破产。重新考虑银行管理理念、方法与模型已成必要。在这样一个背景之下，美国又提出了全面风险管理，集市场风险、信用风险和其他多种风险于一体的各种新模型纷纷创立。

2.日本

日本在东南亚金融危机中饱受创伤，导致了日本金融大改革。该项改革已于1998年4月1日开始，目的是促进日本金融的自由化、公开化和国际化。计划在3年时间里，实施新的《日本外汇法》、《日本银行法》和金融机构自由资本比率的《早期修正措施》。金融改革的第一步是实施了新的外汇法，随着金融改革计划的逐步实施，包括对证券交易法、投资信托法、银行法等24法在内的金融系统改革法，作为金融改革的第二步，从1998年12月1日起正式实施。主要内容有：在信托投资业务方面，解除银行和保险公司柜台不经营投资信托业务和信托投资公司不能经营新型信托投资业务的禁令；为进一步活跃市场，解除了有价证券业务柜台不得经营金融衍生商品的禁令；进一步完善了对破产企业的处理制度等。

为挽救金融危机所造成的创伤，以及防范新的金融危机的发生，日本政府推出了一系列的政策和措施。

（1）大型经济对策。1998年11月16日，日本政府公布了总额为23兆9 000亿日元的大型经济对策的具体实施方案。主要内容有：在大幅度增加传统型公共投资的同时推出创造新产业计划，加强科研和技术开发，重点支持信息通讯产业，并大力发展环保产业。

（2）稳定金融体现对策。主要内容包括：政府将投入18兆日元作为清理倒闭银行的资金；投入25兆日元为财务健全的银行注入资金，提高其自有资本比率；投入17兆日元设立保护存款户基金。1998年10月中旬，日本通过了《金融再生法》和《金融早期健全法》。《金融再生法》确立了日本在处理破产就内容机构方面的总体框架，《金融早期健全法》则是为了防患于未然，主要规定了政府向金融机构投入财政资金进行救助的条件，两法相结合，基本建立了日本处理金融问题的新制度。

3.瑞典

20世纪90年代初，瑞典发生了严重的银行危机，瑞典政府采取了比较有效的措施，较好地处理了银行不良资产问题。

（1）处理银行危机的原则。主要有：①重视在瑞典和国外恢复市场信心。通过执行准确的资产市场价格和严格的贷款损失报告制，提高透明度；②选择资产管理公司作为处理银行危机的方式；③把处理不良资产和“好银行”的未来发展相结合；④根据具体情况和问题的严重程度确定资产管理公司的所有制形式和数量。

（2）程序和运作模式。瑞典政府重视通过不同机构实现不同的功能：其一是重组银行的功能（即好银行的重组问题）；其二是处理不良贷款和资产的功能。在瑞典，银行重组问题是通过建立银行（重组）支持机构（BSA）解决的。通常银行重组支持机构的任务是评估银行重组的必要性，并且给银行和存款人以支持。该机构也可以通过结构变化，例如银行合并，来解决银行问题。银行不良资产问题是通过建立资产管理公司（AMC）解决的。具体方法是将不良贷款和资产从有问题银行转移到资产管理公司，该公司可以由国家、私人拥有或资助，不管它的结构特点如何。该公司有一个明显的任务，即先把所有的贷款转成资产，然后把这些资产变成易于销售的资产，最后卖掉。

（3）处理银行危机的经验。成功解决银行不良资产的一个重要因素是银行危机处理期间需要有利的宏观经济环境。①必须尽快建立市场信心。应尽早作决定，并与市场包括国外市场沟通，因为信心的缺乏和任何不稳定性都将导致不良资产的进一步损失；②解决方案不能只注重不良资产。银行的“好部分”重组也关键，可以获得很大收益；③贷款和其他资产的估价应该准确，对所有的银行应按照严格和平等的原则对待；④无论从机构还是从融资的角度都证明：不良资产转移给一个独立的资产管理公司是正确的；⑤资产管理公司应该有严格的资产价值最大化目标。在它的所有运作中应作为一个普通的市场参与者等。

7.5.6　中国金融稳定性现状

由于金融危机往往造成国民经济的严重衰退，给政府带来巨额的预算支出，甚至可能引起政局的动荡，因此危机的预测与防御要比危机产生后的处理更为有效。金融危机的突发性和后果的严重性使得人们将重点放在了对金融危机的预测上。许多经济学家根据已经发生的金融危机的形成、爆发和传导过程，选择若干综合性强、敏感性高的预警指标，构建具有较高综合性和可操作性的金融危机预警系统。然而在1997—1998年所爆发的东南亚金融危机以及1998年的俄罗斯危机等都没有真正被预测到，国际上发生的金融危机几乎都是在没有预期的情况下突然爆发，从而使得危机国来不及采取及时有效的应对措施。

尽管金融危机很难预测，但是对经济体系和金融体系中的风险因素，尤其是导致金融危机产生的潜在因素，如通货膨胀、汇率、银行体系风险、债务风险的考虑，会为及时发现和处理风险创造条件。下面就根据宏观经济、货币供应以及对外经济活动三个方面来对我国的金融稳健性进行考察。

1.中国宏观经济发展的状况指标

GDP增长率反映了一国经济发展的总体状况，一国的GDP持续快速增长，表明该国经济充满了活力，并且能为其他指标的稳定提供良好环境。通货膨胀率表示经济发展中的价格水平，是实际GDP

图7-1　GDP增长率

数据来源：Wind资讯。

和实际收入等指标的重要基准。从图中可以看出，最近几年我国在低通胀的条件下保持了GDP的高速增长，说明总体上说，我国的经济发展比较健康。但是由于消费和投资的不均衡发展，使得目前出现了固定资产增加和企业经济效益下滑并存的局面。

图7-2　消费价格指数

数据来源：Wind资讯。

图7-3　消费率和居民最终消费率

数据来源：Wind资讯。

但是从经济发展的结构来看，我国的消费率长期徘徊在60%上下，最低年份的2004年仅为53.6%，大大低于70%左右的世界平均水平。在2002年以来的新一轮经济增长周期中，消费率全都处于60%以下，而且创下了1998年以来的最低点。在消费率逐年走低的同时，投资率却连年攀升。2000—2004年，中国的投资率分别为36.4%、38%、39.2%、42.3%和43.9%，而发达国家和许多发展中大国的投资率一般为20%—30%。消费与投资增长不协调，消费率偏低，不利于国民经济的持续稳定和健康发展，容易造成部分行业产能过剩，导致商品供求失衡。

图7-4　投资率和固定资产形成额占比

数据来源：Wind资讯。

居民消费率之所以低，首先在于居民消费增速明显慢于经济增长；其次从最终消费的构成看，表现为居民消费的增速在大多数年份慢于政府消费增速，居民消费占最终消费的份额偏低；第三，从按支出法核算的GDP的构成看，居民消费率偏低，主要是受高投资率“挤出效应”的影响。以2004年为例。由于该年度固定资产投资实现了超乎寻常的高速增长，尽管当年居民消费在总量和增速上都保持了较高的增长，但仍出现了投资率首次高于居民消费率的不正常状况。反观2005年，由于净出口增长迅猛，投资增速也不会出现大的回落，居民消费有可能受到二者的“双重挤压”，居民消费率低的状况不会有大的改观。

2005年以来，工业企业利润总额的增长速度明显下降。根据国家统计局提供的数字，2004年第一季度工业企业利润总额的增长速度是44.2%，2005年降到17.2%。在东部沿海地区的某些省份，利润总额增长速度的下降幅度更为明显。与此同时，亏损企业数量和亏损企业亏损额急剧上升。

图7-5　工业企业效益和利润总额增长率

数据来源：Wind资讯。

然而2005年以来固定资产投资仍然强劲增长。同年1—8月份，城镇固定资产投资同比增长27.4%，高于上半年的27.1%与1季度的25.3%。据国家统计局数据显示，8月单月固定资产投资同比增幅由7月的27.7%提高至28.5%。尽管第二产业固定资产投资的增速已较2003—2004年的历史最高水平有所回落，但2005年1—8月第二产业的固定资产投资仍然同比增长35.2%，高于同期第一产业及第三产业20%与22.3%的同比增幅。制造业固定资产投资强劲增长的背后是国际需求的扩张。但是，应该注意到，房地产投资增长开始放缓，2005年1—8月同比增幅由1—7月的24.8%与1季度的26.7%回落至22.3%。这说明政府逐渐意识到了房地产市场可能存在泡沫而及时采取了调控措施。

2.中国货币供应和信贷增长率

信贷增长率和信贷增长量与GDP的比率这两个指标反映了国

图7-6　GDP和固定资产投资额同比增长率

数据来源：Wind资讯。

内信贷的扩张程度。国内信贷的扩张程度如果超过实际中的需要，一方面会引发通货膨胀；另一方面也会使金融体系的脆弱性增大。货币供应量增长幅度如果不当，将会产生金融泡沫，金融泡沫破灭时银行就会产生巨额的呆坏账，诱发金融危机的产生。如果该指标增长得过快，将会引起通货膨胀，进而强化投资者对通货膨胀的预期，引起资本外逃，对本币造成投机冲击。从我国2005年的数据来看，9月份货币供应量同比增速达到17.9%，达到2004年5月份以来的新高，同时信贷增速继续反弹至13.8%的水平，但中长期贷款增速仍然维持在20%以下，其贷款增速与8月份同期增速相比，增长幅度不到0.1%，因而可以确定约超过60%的贷款增速提高是由短期贷款和融

图7-7　M₂同比增长

图7-8　信贷同比增长

资导致的。此外9月份的外汇储备的增长率为49.46%，这也是目前“宽货币，紧信贷”的主要原因。

图7-9　外汇储备增长

数据来源：Wind资讯。

3.中国偿债能力

一国偿债能力的指标主要包括负债率（外债总额与GDP的比率）、偿债率（年还本付息额与出口额的比率）、债务率（外债总额与出口额的比率）以及清偿率（外债总额与外汇储备的比率）等等。GDP是综合反映一国经济发展水平的重要指标之一，以外债总额与之相比，可以说明一国经济在总体上对外债的承担能力。外债的还本付息额，要靠提高国内资金积累和控制消费增长以扩大出口来保证支付。因此，借入外债与GDP的比率应保持一定的水平。如果比率过高，势必要强制压缩消费，提高资金积累率，国内经济稳定增长就会受到影响。偿债率即年还本付息额与年出口额的比率。一个国家有无还债能力，更直接、更紧迫的问题是当年还本付息的来源，偿债率更能反映这一状况。债务率即外债额与年出口额的比率。外债还本付息，一般要支付外汇，所以债务率可进一步从外汇收支上直接考察举债的能力。清偿率即外债余额与外汇储备的比率，它用来考察资本项目对外支付的潜在要求。从下图中可以发现，我国目前的偿债率逐年降低，2003年的绝对数字仅为6.9%，我国目前的负债率尽管逐年增加，但是绝对数仍处于较低位置，2003年的负债率仅为13.7%。

图7-10　偿债率变化

数据来源：Wind资讯。

图7-11　负债率的变化

数据来源：Wind资讯。

4.中国对外贸易能力

中国的出口贸易由两部分构成：加工贸易和一般贸易。加工贸易的增长速度主要受国际市场的影响。加工贸易净出口的增长速度一般波动不大。而一般贸易的净出口则与国内经济的周期变化密切相关。当国内需求不振时，一般贸易品进口增长速度一定减少，出口增长速度则可能增加。2005年前半年的进出口贸易状况是：一般贸易由以往的逆差变为顺差，净出口高速增长通常是国内需求不

图7-12　贸易顺差仍处于高位

数据来源：Wind资讯。

图7-13　进口商品总额和出口商品总额的同比变化

数据来源：Wind资讯。

振造成的。10月1日之后，比较引人注目的宏观数据就是9月份贸易顺差迅速降低，仅为75.7亿美元，比7月和8月份的105亿美元和100亿美元下降了30亿美元，同时，导致贸易顺差下降的主要因素除了进口增速仍保持在23.5%的高位以外，出口当月同比出现大幅下滑是更重要的因素。但是从进出口一般贸易额同比变化来看，出口一般贸易额同比仍然处于增长，说明出口同比下降是因为加工贸易出口下降引发的，可能是国外贸易壁垒引发的。

图7-14　进出口一般贸易额同比变化

数据来源：Wind资讯。