其他融资方式

第四节　其他融资方式

一、可转换债券融资

所谓可转换证券是指可以转换为普通股股票的证券，主要指可转换债券。可转换债券是指由公司发行并规定债券持有人在一定期限内按约定的条件可将其转换为发行公司股票的债券，常常简称“转债” 。可转换优先股是指持有人在一定期限内依据约定的条件可将其转换为发行公司普通股或债券的优先股。可转换债券和可转换优先股具有很多共同之处，而可转换债券的应用比较广泛，所以下面只介绍可转换债券。

(一)可转换债券的要素

可转换债券的要素指构成可转换债券基本特征的必要因素，它们表明可转换债券与不可转换债券(或普通股)的区别。

1.标的股票。

可转换债券对股票的可转换性实际上是一种股票期权或股票选择权，它的标的物就是可以转换成的股票。可转换债券的标的股票一般是其发行公司的股票，但也有的是其他公司的股票，如可转换债券发行公司的上市子公司的股票(以下的介绍中，标的股票仅指发行公司的股票，略去其他公司的股票) 。

2.转换价格。

可转换债券发行之时，明确了以怎样的价格转换为普通股，这一规定的价格，就是可转换债券的转换价格(也称为转股价格) ，即将可转换债券转换为每股股份所支付的价格。按照我国《可转换公司债券管理暂行办法》的规定，上市公司发行可转换债券的，以发行可转换公司债券前一个月股票的平均价格为基准，上浮一定幅度作为转换价格;重点国有企业发行可转换公司债券的，以拟发行股票的价格为基准，折扣一定比例作为转换价格。例如，某上市公司拟发行5年期可转换债券(面值1000元) ，发行前一个月其股票平均价格经测算为每股40元，预计公司股价未来将明显上升，故确定可转换债券的转换价格比前一个月的股价上浮25%;于是该公司可转换债券的转换价格应为: 40 × ( 1 + 25%)= 50 (元) 。上例中讲的是以某一固定的价格( 50元)将可转换债券转换为普通股，还有的可转换价格是变动的。例如，上例中的可转换债券发行公司也可以这样规定:债券发行后的第2～3年，可按照每股50元的转换价格将债券转换为普通股(即每张债券可转换为20股普通股股票) ;债券发行后的第3～4年，可按照每股60元的价格将债券转换为普通股股票(即每张债券可转换为16. 67股普通股股票) ，债券发行后的第4～5年，可按照每股70元的价格将债券转换为普通股股票(即每张债券可转换为14. 29股普通股股票) 。因为转换价格越高，债券能够转换成的普通股股数越少，所以这种逐期提高可转换价格的目的，就在于促使可转换债券的持有者尽早地进行转换。

3.转换比率。

转换比率是每张可转换债券能够转换的普通股股数。比如上例中的第2～3年每张债券可转换为20股普通股、第3～4年每张债券可转换为16. 67股普通股、第4～5年每张债券可转换为14. 29股普通股，就是可转换债券的转换比率。显然，可转换债券的面值、转换价格、转换比率之间存在下列关系:

转换比率=债券面值÷转换价格

4.转换期。

转换期是指可转换债券转换为股份的起始日至结束日的期间。可转换债券的转换期可以与债券的期限相同，也可以短于债券的期限。例如，某种可转换债券规定只能从其发行一定时间之后(如发行若干年之后)才能够行使转换权，这种转换期称为递延转换期，短于其债券期限。还有的可转换债券规定只能在一定时间内(如发行日后的若干年之内)行使转换权，超过这一段时间转换权失效，因此转换期也会短于债券的期限，这种转换期称为有限转换期。超过转换期后的可转换债券，不再具有转换权，自动成为不可转换债券(或普通债券) 。

5.赎回条款。

赎回条款是可转换债券的发行企业可以在债券到期日之前提前赎买回债券的规定，赎回条款包括下列内容:

( 1)不可赎回期。

不可赎回期是可转换债券从发行时开始不能被赎回的那段时间。例如，某债券的有关条款规定，该债券自发行日起两年之内不能由发行公司赎回，则债券发行日后的前两年就是不可赎回期。设立不可赎回期的目的，在于保护债券持有人的利益，防止发行企业滥用赎回权，强制债券持有人过早转换债券，不过，并不是每种可转换债券都设有不可赎回条款。

( 2)赎回期。

赎回期是可转换债券的发行公司可以赎回债券的期间。赎回期安排在不可赎回期之后，不可赎回期结束之后，即进入可转换债券的赎回期。

( 3)赎回价格。

赎回价格是事先规定的发行公司赎回债券的出价。赎回价格一般高于可转换债券的面值，两者之差为赎回溢价。赎回溢价随债券到期日的临近而减少。例如，一种2003年1月1日发行，面值100元，期限5年，不可赎回期为3年，赎回期为2年的可赎回债券，规定到期前1年(即2006年)的赎回价格为110元，到期年度(即2007年内)的赎回价格为105元等。

( 4)赎回条件。

赎回条件是对可转换债券发行公司赎回债券的情况要求，即需要在什么样的情况下才能赎回债券。赎回条件分为无条件赎回和有条件赎回。无条件赎回是在赎回期内发行公司可随时按照赎回价格赎回债券;有条件赎回是对赎回债券有着一些条件限制，只有在满足了这些条件之后才能由发行公司赎回债券。比如，我国《可转换公司债券管理暂行办法》中对公司债券的赎回解释为:是指公司股票价格在一段时间内连续高于转股价格达到某一幅度时，可转换公司债券持有人按事先约定的价格将所持债券卖给发行人。这实际上就规定了债券赎回的条件，即应当在公司股票价格在一段时间内连续高于转股价格达到某一幅度时发行公司才能赎回债券。

发行公司在赎回债券之前，要向债券持有人发出通知，要求他们在将债券转换为普通股与卖给发行公司(即发行公司赎回)之间作出选择。一般而言，债券持有人会将债券转换为普通股。可见，设置赎回条款是为了促使债券持有人转换股份，因此又被称为加速条款;同时也能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人支付较高的债券票面利率而蒙受的损失;或限制债券持有人过分享受公司收益大幅度上升而带来的回报。

6.回售条款。

回售条款是在可转换债券发行公司的股票价格达到某种恶劣程度时，债券持有人有权按照约定的价格将可转换债券卖给发行公司的有关规定。回售条款也具体包括回售时间、回售价格等内容。设置回售条款是为了保护债券投资者的利益，使他们能够避免遭受过大的投资损失，从而降低投资风险。合理的回售条款可以使投资者具有安全感，因而有利于吸引投资者。

7.强制性转换条款。

强制性转换条款是在某些条件具备之后，债券持有人必须将可转换债券转换为股票，无权要求偿还债权本金的规定。设置强制性转换条款，在于保证可转换债券顺利地转换成股票，实现发行公司扩大权益融资的目的。

(二)可转换债券融资的评价

1.可转换债券融资的优点。

( 1)融资成本较低。

可转换债券给予了债券持有人以优惠的价格转换公司股票的好处，故而其利率低于同一条件下的不可转换债券(或普通债券)的利率，降低了公司的融资成本;此外，在可转换债券转换为普通股时，公司无须另外支付融资费用，又节约了股票的融资成本。

( 2)便于筹集资金。

可转换债券一方面可以使投资者获得固定利息;另一方面又向其提供了进行债权投资或股权投资的选择权，对投资者具有一定的吸引力，有利于债券的发行，便于资金的筹集。

( 3)有利于稳定股票价格和减少对每股收益的稀释。

由于可转换债券规定的转换价格一般要高于其发行时的公司股票价格，因此，在发行新股票或配股时机不佳时，可以先发行可转换债券，然后通过转换实现较高价位的股权融资。事实上，一些公司正是认为当前其股票价格太低，为避免直接发行新股而遭受损失，才通过发行可转换债券变相发行普通股的。这样，一来不至于因为直接发行新股而进一步降低公司股票市价;二来因为可转换债券的转换期较长，即使在将来转换股票时，对公司股价的影响也较温和，从而有利于稳定公司股票。

可转换债券的转换价格高于其发行时的股票价格，转换成的股票股数会较少，相对而言就降低了因为增发股票对公司每股收益的稀释度。

( 4)减少融资中的利益冲突。

由于日后会有相当一部分投资者将其持有的可转换债券转换成普通股，发行可转换债券不会太多地增加公司的偿债压力，所以其他债权人对此的反对较小，受其他债务的限制性约束较少。同时，可转换债券持有人是公司的潜在股东，与公司有着较大的利益趋同性，因而冲突较少。

2.可转换债券融资的缺点。

( 1)股价上扬风险。

虽然可转换债券的转换价格高于其发行时的股票价格，但如果转换时股票价格大幅度上扬，公司只能以较低的固定转换价格换出股票，便会降低公司的股权融资额。

( 2)财务风险。

发行可转换债券后，如果公司业绩不佳，股价长期低迷;或虽然公司业绩尚可，但股价随大盘下跌，持券者没有如期转换普通股，则会增加公司偿还债务的压力，加大公司的财务风险。特别是在订有回售条款的情况下，公司短期内集中偿还债务的压力会更明显。

( 3)丧失低息优势。

可转换债券转换成普通股后，其原有的低息优势不复存在，公司将要承担较高的普通股成本，从而导致公司的综合资本成本上升。

二、融资租赁融资

融资租赁又称资本租赁、财务租赁，是由租赁公司按照承租企业的要求融资购买设备，并在契约或合同规定的较长期限内提供给承租企业使用的信用性业务。它是现代租赁的主要类型，承租企业采用融资的主要目的是为了融通资金。一般融资对象是资金，而融资租赁集融资与融物于一身，具有借贷性质，是承租企业筹集长期借入资金的一种特殊方式。

(一)融资租赁的形式

融资租赁按其业务的不同特点，可细分为如下三种具体形式:

1.直接租赁。直接租赁是融资租赁的典型形式，通常所说的融资租赁均指直接租赁形式。

2.售后租回。在这种形式下，企业按照协议先将其资产卖给租赁公司，再作为承租企业将所售资产租回使用，并按期向租赁公司支付租金。采用这种租赁形式，承租企业因出售资产而获得了一笔资金，同时因将其租回而保留了资产的使用权，这与抵押贷款有些相似。

3.杠杆租赁。杠杆租赁是国际上比较流行的一种租赁形式，它一般要涉及承租人、出租人和贷款人三方当事人。在杠杆租赁下，出租人一般只支付相当于租赁资产价款的20%～40%的资金，企业60%～80%的资金由其将欲购置的资产作抵押，并以转让收取部分租金的权利为担保，向资金出借者借款支付。从承租人的角度看，它与其他融资租赁形式并无区别，同样是按合同的规定，在租期内获得资产的使用权，按期支付租金。但对出租方却不同，出租方既是出租人又是借款者，据此既要收取租金又要支付债务;在这种租赁形式下，由于租赁收益一般大于借款成本支出，出租人借款购物出租可获得财务杠杆利益，故被称为方法租赁。

(二)租赁融资的评价

1.租赁融资的优点。

( 1)融资速度快，可迅速获得所需资产。融资租赁集“融资”与“融物”于一身，往往比借款购置设备更迅速，可使企业尽快形成生产经营能力。

( 2)租赁融资限制较少。企业运用股票、债券、长期借款等融资方式，都受到相当多的资格条件限制，相比之下，租赁融资的限制条件较少。

( 3)可避免设备陈旧过时的风险。随着科学技术的不断进步，固定资产更新周期日趋缩短，企业设备陈旧过时的风险很高，相对于自己拥有设备而言，利用租赁融资可避免这种风险。

( 4)税收负担轻。租金可以在税前扣除，具有抵免所得税的作用。

( 5)到期还本负担轻。租金在整个租期内分期支付，不用到期归还大量本金。许多借款都在到期日一次偿还本金，这会给财务基础较弱的公司造成相当大的困难，有时会造成不能偿付的风险，而租赁则把这种风险在整个租期内分摊，可适当减少不能偿付的风险。

2.租赁融资的缺点。

( 1)成本较高。一般来说，租金总额通常要高于设备价值的30%，且融资租赁的内含利率要高于借款融资和债券融资的利息率。同时，在企业处于财务困境时，固定租金的支付也将构成企业一项沉重的负担。

( 2)丧失设备残值。采用融资租赁不能享有设备残值(除非承租企业租赁期满购买该资产) ，这也可以看做是一种机会损失。

三、优先股融资

优先股是相对于普通股而言的，是较普通股具有某些优先权利，同时也受到一定限制的股票。优先股的含义主要体现在“优先权利”上，包括优先分配股利和优先分配公司剩余财产。具体的优先条件由公司章程予以明确规定。

优先股与普通股具有某些共性:如优先股亦无到期日，公司运用优先股筹集的资本，亦属于股权资本。但是，它又具有公司债券的某些特征。因此，优先股被视为一种混合性有价证券。

(一)优先股融资的特征

优先股与普通股相比具有如下特征:

1.优先分配固定的股利。优先股股东通常优先于普通股股东分配股利，且其股利一般是固定的，受公司经营状况和盈利水平的影响较小。所以，优先股类似于固定利息的债券。

2.优先分配公司剩余财产。当公司解散、破产等进行清算时，优先股股东优先于普通股股东分配公司的剩余财产。

3.优先股股东一般无表决权。在公司股东大会上，优先股股东一般没有表决权，通常也无权过问公司的经营管理，仅在涉及优先股股东权益问题时享有表决权。因此，优先股股东不大可能控制整个公司。

4.优先股可由公司赎回。发行优先股的公司，按照公司章程的有关规定，根据公司的需要，可以以一定的方式将发行的优先股赎回，以调整公司的资本结构。

(二)优先股融资的评价

1.优先股融资的优点。

( 1)优先股一般没有固定的到期日，不用偿付本金。发行优先股筹集资本，实际上几乎得到一笔无限期的长期贷款，公司不承担还本义务，也无须再作融资计划。对可赎回优先股，公司可在需要时按一定价格收回，这就使得利用这部分资本更有弹性。当财务状况较弱时发行优先股，而财务状况转强时收回，这有利于结合资本需求加以调剂，同时，也便于掌握公司的资本结构。

( 2)股利的支付既固定又有一定的灵活性。一般而言，优先股都采用固定股利，但对固定股利的支付并不构成公司的法定义务。如果公司财务状况不佳，可以暂时不支付优先股股利，即使如此，优先股股东也不能像公司债权人那样迫使公司破产。

( 3)保持普通股股东对公司的控制权。当公司既想向外界筹措股权，又想保持原有股东的控制权时，利用优先股融资尤为恰当。

( 4)从法律上讲，优先股属于股权资本，发行优先股能加强公司的股权资本基础，可适当增强公司的信誉，提高公司的借款举债能力。

2.优先股融资的缺点。

( 1)优先股成本虽低于普通股，但一般高于债券成本。首先，优先股股利是以公司的税后净利发放的，不能抵免税收，与债券相比，优先股的资本成本要高;其次，由于投资于优先股的风险较债券投资大，因此优先股股利一般要高于债券的利息。

( 2)对优先股融资的限制因素较多。发行优先股通常有许多限制条件，例如，对普通股现金股利支付的限制，即为了保证优先股的固定股利，当企业盈利不多时普通股就可能分不到股利，以及对公司借债的限制等。

( 3)可能形成较重的财务负担。优先股要求支付固定的股利，但又不能在税前扣除，当公司盈利下降时，优先股股利可能会成为公司一项较重的财务负担，有时不得不延期支付，从而影响公司的形象。

【注释】

(1)自2001年2月19日起，B股开始对境内居民开放，相信随着股权分置改革的进行，B股市场的撤销只是时间问题。

(2)如资本公积转增股本时的送股。

(3)《公司法》规定，发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起3年内不得转让;公司的高级管理人员于任职期间不得转让持有股份。