汇率风险管理

第三节　汇率风险管理

一、经济风险管理

(一)市场营销

实际汇率的变动对企业的收益、成本及竞争力地位等多方面都产生着一定经济影响。仅仅依靠在金融市场上规避经济风险是远远不够的，企业应从长远利益出发，在市场营销、产品生产以及财务管理等多方面积极主动地采取相应策略，应付经济风险。

1.市场选择与分割

一国货币升值时，该国出口产品的价格竞争力将削弱。但是经济发展水平不同的国家对商品价格的敏感性也会有所不同。一般来说，福利水平较高的发达国家往往对进口商品的价格变动敏感性不如福利水平低的发展中国家，因此，当本国货币升值时，可以设法适当地扩大对福利水平高的国家的出口；而贬值时，扩大对福利水平低的发展中国家的出口。

2.定价策略

当本国货币升值时，本国企业相对国外企业的竞争力下降，出口商受损，而进口商可以从中获利；反之，本国货币贬值时，出口商往往从中获利，而进口商便会受损。当企业受损时，往往可以通过两种途径来弥补:(1)保持价格不变来维持利润贡献，但是市场份额很可能会减少；(2)降低价格维持市场占有率而承受利润额损失。当本国货币贬值时，利用价格优势可以争取更多的市场份额。但是在调整价格时要考虑到商品的价格弹性、规模经济，以及企业的竞争力结构和市场地位等。一般来说，如果规模经济存在，则随着单位产品生产成本的降低，降低价格将有利于扩大产品销售；如果不存在，或者价格需求弹性很小，则降低价格的收效很小。此外，产品的替代性差，那么它们所承担的经济风险也会小。

企业在确定其用于广告、推销和直销的预算规模时应该把汇率也考虑在内。国内货币贬值后，出口企业会发现其用于广告或销售的单位本国货币支出所带来的回报，将由于出口产品的价格优势的增强而增加。需要强调的是，企业要善于掌握定价与营销策略之间的相互关系。

3.产品策略

企业在新产品投放市场的时机选择、新生产线的建立，以及新产品研制等方面。一般而言，当本国货币贬值之后，企业可以用贬值为其出口所带来的价格竞争优势推销其新产品。在建立新生产线方面，可以扩展其产品生产线，并扩大其产品的消费群体。而当本国货币升值时，企业应将其生产线转移到高福利、注重质量并且对价格变动不敏感的国家。

(二)市场管理

1.改变生产投入来源

如果企业产品生产投入实现分散化，则能有效地应付汇率风险。例如，自20世纪80年代初美元升值后，许多美国跨国企业为了降低成本，纷纷到国外投资生产。但是，本币升值后，能否通过高投资国外生产商品和劳务来降低成本，将取决于随后的外国价格变动。那些进口成分较少的产品和劳务与含有较多进口的产品和劳务相比，由于本币价格较高，因此它很有可能在市场上处于竞争劣势。从长远来看，企业在增加生产能力时，应使新的生产设施的布局为将来改变生产投入提供一定的灵活性。

2.选择合适的厂址

通过厂址的选择，跨国公司可获得低成本的劳动力、资金或资源，从而比国内竞争对手更有优势。而且当本币升值时，企业选择在海外建立新的厂址比起从国外进口零部件来说，可能会更有利。向第三国转移产品产地也是跨国公司规避汇率风险的做法之一，不过，这要取决于产品的劳动力密集程度以及当地货币的汇率变动特点等因素。此外，还要考虑其所选择的产品厂址所具有的成本优势能够维持多久。但是，如果选择国内集中生产，有助于各部门之间加强协调，提高生产效率以及监督产品质量。

3.提高生产效率

关闭低效的工厂和设施、提高自动化程度、与劳工组织商谈降低工资等事宜。减少其所供应的产品种类，以减少其在产、供、销以及产品设计和存货等方面所耗费的成本，而将主要力量集中于拥有大量消费群体的产品上。20世纪末，日本汽车制造企业尼桑公司负责财务的一位董事曾抱怨日元升值抵消了公司降低成本所取得成果，例如，每辆汽车成本成功地下降了1 200日元，如果出口价格为1万美元，那么日元每升值一个单位，将意味着每出口一辆汽车就要为升值带来的10 000日元多缴纳税收，税额抵消了成本降低的部分或者大部分，这严重地打击了企业降低成本的积极性。尽管如此，提高劳动生产率、降低成本仍是一种有效减低汇率风险的方法，否则，公司将要承担更多的汇率风险。

二、交易风险管理

根据盖茨、明顿和斯查安德(Geczy，Minton and Schrand)的报告表明，全球500强企业大约有41%的企业试图对冲汇率风险，而且还发现那些成长速度快、规模大的企业比规模小、机会少的企业更常用货币衍生工具进行对冲。1998年，波德纳(Bodnar)、海特(Hayt)和曼斯顿(Marton)对美国公司的风险管理行为进行了调查，结果显示:大约有一半制造领域和服务领域的企业使用了衍生金融工具，并且不同规模的公司使用衍生金融工具的比率有很大区别，其中大型公司使用率为83%、中型公司使用率为45%、小型公司使用率为12%，这和盖茨等学者的报告是相一致的；同时，还发现企业会对83%的货币风险进行套期保值，89%的衍生金融工具使用者都对货币风险管理活动很重视。以下将分别从币种选择、内部管理和金融衍生工具三方面来阐述交易风险的管理。

(一)币种的选择

1.选择本币

企业既能实行跨国经营，又能避免汇率风险的最保守最可靠的方法就是在进出口合同中尽量争取采用本国货币结算，这时，不论汇率怎么变化，公司都会置于汇率风险之外，因为汇率风险已经成功地转嫁给交易对方了。

2.选择自由兑换货币计价

根据《国际货币基金协定》的规定，自由兑换货币(Freely Convertible Currency)是指，把该种货币兑换成任何其他国家货币时不会受到限制。也就是说，选择自由兑换货币作为结算货币既可以随时无条件地作为支付手段使用，又能在出现外汇风险时立即兑换成其他有利货币。目前，世界上有50多个国家的货币被认为是自由兑换的货币，其中主要有:美元(USD)、德国马克(DEM)、日元(JPY)、瑞士法郎(CHF)、法国法郎(FRF)、意大利里拉(ITL)、荷兰盾(NLG)、比利时法郎(BEU)、丹麦克朗(DKR)、瑞典克朗(SKR)、挪威克朗(NKR)、奥地利先令(ATS)、港币(HKD)、加拿大元(CAD)、澳大利亚元(AUD)、新西兰元(NZD)、新加坡元(SGD)。我国在对外经济关系中常用的外币有美元、日元、德国马克、法国法郎、港币、英镑、欧元等。

3.“软”“硬”货币的利用

为减少汇率风险，在贸易与非贸易的外汇支付中，最理想的是付汇用软货币，收汇用硬货币，即对于债权用坚挺的货币，对于债务用疲软的货币，这不仅可以很好地避免汇率风险，甚至还可以获得汇率收益。但是，在浮动汇率制度下，所谓的“软货币”和“硬货币”都是相对的，外汇市场的变化促使着“软”“硬”货币的转换，所以这需要建立在准确的预测基础上，否则会遭受更大的损失。比如，20世纪70年代美元被视为“烫手的山芋”，80年代美元虽然有过大幅度下降，但总体上趋于强劲，一度成为抢购的对象。

当然，企业并不总是能争取到有利币种的，如果不得不面临接收软货币出口或者支付硬货币进口时，企业可以在价格上要求压价或者加价，或者设定外汇保值条款等方法。

出口加价的计算公式为

出口商品价格＝出口商品原价×1/(1－计价货币预期贬值率)

进口压价的计算公式为

出口商品价格＝出口商品原价×1/(1＋计价货币预期升值率)

4.第三方货币

如果交易双方对币种或重新定价有争议时，可以选择对交易双方都比较平衡的第三方货币作为结算币种，或者利用某一货币间接回避结算货币的汇率风险。虽然我国现在实行一篮子货币政策，但是美元仍占有较大比重，在一定程度上钉住美元变动，美元和人民币间的汇率相对稳定，而非美元与人民币间的汇率主要由市场供求决定。所以，在避险工具不允许的情况下，企业可以通过国际外汇市场，使用美元与非美元货币间的各种外汇衍生工具，间接地回避人民币与非美元的汇率风险。

(二)企业内部管理

1.子公司间内部抵消

【例8－5】WHK跨国公司在美国、日本、中国分别设立了A、B、C三个子公司，公司的内部交易以美元、日元和人民币计价，在换算为美元后，公司内部转账关系如图8－11所示。

图8－11　WHK跨国公司内部转账图

各子公司间总支付额为230 000美元。但是，通过协调各子公司的现金流量，就可以得到如图8－12的转账关系。

图8－12　WHK跨国公司内部转账图

可见，总支付额一下子降到了30 000美元，不仅节约了交易成本，而且也有效地抵消了汇率风险。

2.现金流入与流出抵消

进口与出口时以相同的货币计价，从而实现公司内部现金流入与流出相抵消的作用。

【例8－6】美国A公司一直以来与中国的B公司有良好稳定的进口业务往来，中国B公司为了避免汇率风险，成功地要求以人民币计价，这时，美元兑人民币的汇率风险就转移给美国A公司了。如果刚好A公司在中国市场还有出口业务，这时A公司应考虑也以人民币而非美元为出口销售计价，从而使这笔出口销售收入部分或者全部抵消进口付款的汇率风险。

3.抢先与拖后

抢先或拖后结汇主要表现在两方面的利用:一是调整外汇收支的时间结构，二是管理汇率的时间风险。

(1)调整外汇收支的时间结构。

【例8－7】国内有家对外贸易公司在美国市场进口了100万美元的配件，双方协议一周后支付价款。随后，该贸易公司在美国市场成功签订了一笔100万美元的出口订单，但要一个月后才能收到货款。这两笔业务都是以美元为计价币种的，似乎我们可以利用上面所说的现金流入与流出来抵消这两笔业务的汇率风险，但是，注意到这两笔价款的支付时间其实间隔了三周时间，可能一周后汇率是8.09元人民币/美元，也很有可能到一个月后的时候已经变为8.07元人民币/美元。可见，由于时间的差异，该贸易公司不仅没能抵消风险，还要承受两次汇率变动所带来的风险。

解决这一问题的办法有好几种，其中可以:①与客户协商，提前到一周后收取应收价款，这可能需要在价格上给予一定的折扣才能成功；②与供应商协商，把价款推迟到一个月支付，这可能会影响该公司的信用形象。虽然要付出一定的代价，但是在权衡成本收益后，会发现这可能仍是一个非常有效的方法。

(2)管理汇率的时间风险。

预测外币升值，进口商应提前购货或预付货款，以防外币升值而增加企业成本，而出口商在拖后交货或延期收款，以获得汇率上浮所带来的外汇收益。预测外币贬值时，出口商应尽早签订出口合同，或提前交货，或给予信用折扣促使提前付款，以防外汇贬值带来收益损失；而进口商则会选择推迟购货、付款，这样就可以在外币贬值后以较少的本币购买该外币计价的商品。提前结算可以降低汇率浮动的时间风险，从而消除汇率风险，而拖后结算就具有投机性。

(三)衍生工具的使用

在例8－7中，如果公司只成功地销售了80万美元的货款，通过采取抢先或拖后措施获得了时间上的一致，但是仍有20万美元的头寸没有对冲，这时公司就可以利用金融工具对冲风险，主要方法有货币远期合约避险、期货市场和期权市场避险、货币市场避险，以及互换合约避险。

1.货币远期合约避险

远期合约是指具有外汇债权或债务的公司和银行签订卖出或买入远期外汇的合同，约定在某一时间按照协商的汇率办理交割。远期合约是公司和银行私下的协议，具有较大的弹性和灵活性，企业可以通过谈判尽可能地降低合约交易成本；由于远期合约是一种外汇交换比率的合约，可以建立在商业信用基础上，因此在交割前双方都无需提供资金。

例8－7中的贸易公司可以通过在远期市场上买入20万美元来对冲头寸风险。假设远期汇率等于当前即期汇率，为8.1元人民币/美元，这样，买入远期美元等于卖出20×8.1＝162万人民币。如果一个月后，人民币升值为8元人民币/美元，那么该贸易公司在现货市场上少支付2万元人民币，但是在远期市场上亏损2万元人民币。如果一个月后汇率变为8.2元人民币/美元，那么该贸易公司在现货市场要多支付2万元人民币，但是远期市场上盈利2万元人民币。可见，不管汇率怎么变动，公司都可以将20万美元锁定在8.1人民币/美元，避免了汇率波动。通过从事外汇的远期买入或远期卖出来锁定其在将来买入外汇的本币成本或卖出外汇的本币收益。但是，有时会因为没能准确预知汇率的变化，利用远期市场对冲风险也并非屡试不爽。

2.期货市场避险

期货市场、期权市场与远期合约在对汇率风险进行套期保值时的思路和方法十分相似，但是在市场上的操作方式有所不同:由于期货合约是在特定的市场进行交易，与远期合约比较，它在合约的规格、内容、交易地点和监管等方面更规范，而且期货合约是采取逐日钉市操作。利用期货交易避险虽然不能完全避免外汇风险，但可以把风险降低到最低限度。

图8－13　空头套期保值实现汇率锁定

多头套期保值是债权方为了防范日后计价货币升值带来风险损失，在签订贸易合同时买进期货合同，再在结算时卖出期货合同进行对冲。空头套期保值是债务方为了防范日后结算货币贬值收益受损，在期货市场先卖出期货合约，再在收款时买进期货合约进行对冲。这样，不论汇率怎么变动，企业都可以把汇率固定在某一价位上，实现现货市场和期货市场损益相抵消，从而把汇率波动风险降到最低。如图8－13。

3.期权市场避险

货币期权是期权持有者在付出一定的期权费和佣金之后就拥有了一种买入或者卖出的权利，到期日不执行也不算违约，这是期权和期货、远期合约最大的区别。期权交易在风险管理方面具有灵活性、主动性及损失保底性，具有更好的保值作用。但是，期权所要支付的成本费用要比远期合约高得多。

4.货币市场避险

到期日遥远且交易量较少的币种比较难以在远期市场上获得对冲，这时可以考虑通过自制远期货币合约来套期保值。

例8－7中，该贸易公司先在国内借入8.1×20＝162万元人民币，并立即转化为20万美元，再将这20万美元存到美国银行。一个月后，不管汇率怎么变化，该公司都有20万美元的储备来支付货款。只是这一方法也给公司带来了一些利率风险，如果公司可以也愿意，可用一个利率合约来避免该利率风险。

5.互换合约避险

互换合约又称掉期合约，包括利率互换和货币互换两个基本形式。利率互换是指，合约一方承诺会定期根据某个固定利率支付对方固定金额，以交换对方定期支付自己的另一现金流动，也可以通过金融中介机构订立利率互换合约。货币互换是把两种不同币种的债务进行对调。

【例8－8】假设某一国内进口公司A会比较稳定地每月到美国进口100万美元的配件，而该美国配件出口商B在中国境内有一笔0.8亿元人民币的债务。这时，该进口公司除了按照上面方法来对冲风险外，还可以考虑采用一种新的工具，即货币互换。双方可以约定以某个比较公平的汇率水平确定交换价格，假设以8.0元人民币/美元，A公司以0.8亿元人民币交换10个月的100万美元的配件进口。现在，不论在今后10个月内汇率怎么变动，A公司都能稳定地获得8.0元人民币/美元的兑换价格。

三、折算风险管理

(一)折算风险的决定因素

1.海外子公司所经营的公司业务比例

跨国公司的海外子公司的业务比例越大，其财务报表项目的折算风险也就越大，没有海外业务的公司就不存在折算风险。根据2005年我国非金融类对外直接投资的股本投资情况统计分析:2005年，我国对外直接投资额在1 000万美元以上的国家(地区)有30个，累计投资额39.1亿美元，占股本投资总额的96%；其中投资额上亿美元的国家(地区)有6个，分别是中国香港、韩国、开曼群岛、加拿大、澳大利亚、美国。地区分布见图8－14。

图8－14　2005年我国对外直接投资地区分布

2.海外子公司所处的国别和地区

由于不同货币的变化幅度不同，呈现出的汇率风险也就不同，因此，根据子公司所在地的不同而呈现不同程度的折算风险。比如，我国企业2005年对外直接投资地区分布中，亚洲部分主要是中国香港、韩国、泰国、柬埔寨、日本、蒙古、越南、也门、印度尼西亚等国家(地区)；拉丁美洲主要是开曼群岛、英属维尔京群岛、委内瑞拉等国家(地区)；非洲主要流向苏丹、阿尔及利亚、尼日利亚、南非、赞比亚等国家；北美洲主要流向美国和加拿大；欧洲主要包括俄罗斯、德国、英国、哈萨克斯坦等国家；大洋洲主要流向澳大利亚和新西兰。不同国家的政治稳定性、经济发展程度、通货膨胀率、对外引资政策等状况不同，引起的货币价格变动不同，折算波动幅度也就不同。

3.财务报表折算时使用的会计方法

国际上对外币财务报表的折算，目前主要使用流动与非流动项目法、货币与非货币性项目法、时态法和现行汇率法四种方法。

(1)现行汇率法(Current Rate Method)。在该方法下，对国外子公司报表中的所有资产、负债项目都要按单一的现行(期末)汇率折算，其目的在于保持子公司外币报表原先表述的财务结果和关系，同时揭示汇率变动对母公司在国外子公司的投资净额(子公司报表中的母公司权益)的影响。

(2)流动与非流动项目法(Current－Noncurrent Method)。美国注册会计师协会(AICPA)会计程序委员会(CAP)在20世纪30年代末开始推荐使用流动性与非流动性项目法。采用这一方法时，应将资产负债表上的资产和负债项目划分为流动性项目与非流动性项目两大类，按各个项目的流动性与非流动性分别选用不同的汇率进行折算:流动性资产和负债项目的外币金额按编表日的现行汇率折算；非流动性资产和负债项目则按其原入账的历史汇率折算；所有者权益中的实收资本、资本公积、盈余公积等项目按照交易或事项发生日的历史汇率折算；如果将外币报表折算差额计入当期损益，则未分配利润项目根据资产负债表的平衡关系倒挤确定；如果将外币报表折算差额作为所有者权益下的单独项目递延处理，则未分配利润项目根据利润和利润分配表的年末未分配利润项目折算后的金额填列；对利润和利润分配表各项目，除折旧费用和摊销费用按照相关资产入账时的历史汇率折算外，其他收入和费用各项目均按会计期内的平均汇率折算。

(3)货币性与非货币性项目法(Monetary－Nonmonetary Method)。该方法是美国学者赫普华斯于1956年提出的。采用这一方法时，应将资产负债表上的资产、负债项目划分为货币性项目与非货币性项目，分别采用不同汇率折算。对资产负债表项目:①货币性项目采用现行汇率折算；②非货币性项目则采用交易或事项发生日的历史汇率折算，未分配利润项目则按照资产负债表的平衡关系倒挤确定。对利润表项目:①对于利润和利润分配表以及折旧费用和摊销费用各项目按照相关资产入账时的历史汇率折算；②对于销货成本项目则在对期初存货、期末存货、当期购货分别进行折算的基础上，按照“期初存货＋本期购货－期末存货＝本期销货”的公式来计算确定；③对于其他收入、费用项目则按照会计期间内的平均汇率折算；④对于提取盈余公积、分配现金股利等利润分配项目按照发生日的汇率折算；⑤对于年末未分配利润项目则按照资产负债表中未分配利润项目折算后的金额填列。

(4)时态法(Temporal Method)。该方法认为外币折算只是一种计量变换程序，是对按外币计量的既定价值的重新表述，它不应该改变计量项目的属性(会计基础)，而只是改变计量的货币单位，即对外币改用本币计量，折算的结果好似子公司的报表中的资产和负债在交易日时就已经把发生额折算为本国货币等值。具体做法是:①对所有的货币性资产、负债项目按编表日的现行汇率(即期末汇率)折算；②对于按历史成本计量的非货币性资产、负债项目采用原入账时的历史汇率折算，对按现行成本计量的非货币性资产、负债项目采用期末汇率折算。时态法通常将折算差额直接计入当期合并损益中。

从跨国公司外币财务报表折算实务来看，许多著名跨国公司采用的方法是:对一体化的海外实体通常采用时态法，对相对独立的海外实体则使用现行汇率法。

根据我国新企业会计准则的规定:外币交易应当在初始确认时，采用交易发生日的即期汇率将外币金额折算为记账本位币金额；也可以采用按照系统合理的方法确定的、与交易发生日即期汇率近似的汇率折算。企业在资产负债表日，应当按照下列规定对外币货币性项目和外币非货币性项目进行处理:

(1)对外币货币性项目，采用资产负债表日即期汇率折算，因资产负债表日即期汇率与初始确认时或者前一资产负债表日即期汇率不同而产生的汇兑差额，计入当期损益。

(2)以历史成本计量的外币非货币性项目，采用交易发生日的即期汇率折算。

(3)以公允价值计量的外币非货币性项目，采用公允价值确定日的即期汇率折算。

货币性项目，是指企业持有的货币和将以固定或可确定金额的货币收取的资产或者偿付的负债。非货币性项目是货币性项目以外的项目。

(二)折算风险管理

1.利用远期外汇交易规避折算风险

公司可以采用远期合约来规避折算风险。

【例8－9】中国某一集团公司在美国的子公司A预期2006年的利润是800万美元，根

据加权平均汇率折算得出1美元等于7.9元人民币，那么预期的收益折算为6 320万元人民币(800×7.9)。当预测到人民币将会持续升值时，该美资公司可能会担心子公司收益的折算价值会降低。假设预测人民币到资产负债表日的汇率为7.8，公司将会产生10万元人民币的账面损失。为了对这一折算风险套期保值，公司可以卖出一年远期800万美元，年末再按即期汇率买入800万美元。如果本年人民币升值，那么该集团公司将能在远期市场获利，以抵消汇率变动带来的折算风险。但是，因为公司一年收益数额是难以预测的，所以往往不能很好地决定买入或者卖出远期合约的数额，一旦预测偏差较大，那么企业将会遭受很大的损失。

2.澄清事实

由于折算风险所产生的损益更多的是表现在账面上，对于企业长远的实际价值并不具有实质意义，所以为了避免股东对公司业绩的误解而影响股票市场的股价，公司可以考虑向公众和股民澄清财务报表利润下降的原因，以维持公司股价的正常反应，避免大幅波动。如上面的例8－9中所述，假设到了资产负债表日，正如所预测的那样，实际的人民币兑美元的汇率为7.8，公司的账面利润数值就会减少10万元人民币，公众所看到的财务报表中列示的利润也就少了10万元人民币。但是这样的变动对于A公司本身实际上并没有遭受10万元人民币的价值损失，而且可能到了几天后汇率回升到7.9，便能准确反映子公司对母公司的实际贡献价值了。