海外评级机构的基金评级

第二节　海外评级机构的基金评级

一、晨星（Morningstar）的基金评级

（一）晨星公司概况及其运作

晨星公司成立于1984年，现有近800名雇员，2000年收入近1亿美元。与其他基金评级公司不同，晨星公司是一家非上市的私人公司，不隶属于任何其他公司，其公司股份的70%目前仍为其创始人Joe Mansueto所有，其余股份为雇员所有。

晨星公司主要定位于为基金投资者提供服务方面，其经营哲学是“急投资者之所急，想投资者之所想”，因此它主要侧重于对基金本身，而非对基金管理公司的评价上。晨星公司并不从基金评级中直接获取收入，其主要获利来自于基金评级所衍生的数据服务，向金融咨询人员、投资管理公司、保险公司等机构投资者提供的资产管理分析软件的收费、投资顾问服务以及网上服务。晨星公司还向有些媒体和网络传媒提供数据和资料服务。此外，晨星公司还编辑出版《晨星共同基金》杂志。在成功奠定在基金评级领域领先地位的基础上，晨星公司近年来开始涉足对股票的评价。

在美国，晨星公司并不是最早从事基金评级的公司，但目前已成为在投资者中最具影响力的基金评级机构，其制胜之道据其总裁菲利普先生介绍，主要取决于两个因素：一是总是从投资者的角度考虑问题，二是非常重视技术的运用^[4]。

（二）评级方法^[5]

晨星星级评级体系由定性评级（Qualitative Rating）和定量评级（Quantitative Rating）两部分组成，定量评级由于具有客观性、独立性等特点更是受到广大投资者的关注。而晨星的定量评级又是建立在其对基金的分类基础之上的。

1.晨星分类的概述

2002年，晨星提出了新的基金风格分类法，新的分类方法主要针对股票型基金。该方法的主要思想是根据基金中每只股票的市值，按一定的评分方法，得出其规模得分，然后计算基金中所有股票的加权规模得分，并据此把基金分成大盘、中盘和小盘3类基金。

另外，还要选择一些指标来计算基金的价值坐标和成长坐标。股票的价值坐标反映投资者在综合考虑股票的预期盈利、股息、销售收入、现金流、净资产等因素后，愿意付的价格。股票的成长坐标反映公司收益、销售收入、现金流和净资产的增长速度。然后，根据一定的评分方法，将价值坐标和成长坐标转换成得分。根据这些得分将基金分成价值、成长和混合3类基金。因此，股票型基金一共被分成了9类，具体的分类方法和步骤见本书附录。

2.晨星定性评级（Qualitative Rating）

晨星定性评级体系采用的是“向前看”（Forward‐looking）的评级方法，它主要是对基金的投资规则（Disciplines）、投资理念（Philosophy）、投资风格（Styles）和投资流程（Process）进行评价。定性评级的基本流程如下：

晨星邀请基金经理参加对基金的评级→评级前双方进行简单会晤→双方签订定性评级协议书→进行定性评级问卷调查→双方再次会谈→签发定性评级报告（其中包括草稿、修改稿、评级委员会的签发报告和最后的定稿）→计算最终的定性评级结果。

在最后计算基金的定性评级结果时，主要从以下五个方面对基金进行评级。

①基金强度评级：主要是对基金的市场推广、产品销售、经营计划及其组织结构等进行评价；②基金管理及营销评级：主要是对基金的管理技术、操作流程以及提供给投资者的服务质量进行评价；③基金经理层评级：主要是对基金经理层的专业技能、投资经验以及投资团队的稳定性（其中包括投资团队是否具有明确的、一贯执行的投资理念、投资风格和投资流程）进行评价；④基金投资行业评级：主要是对基金在资产分配上的能力、经验以及所投资行业的特征进行评价；⑤基金产品特征评级：主要是对基金所提供的产品与市场上其他基金产品相比所具有的特点及其提供的多种选择进行评价。

在对基金的五个方面进行评级时，晨星公司采用的是10分制。得到每个方面的评级结果后，对它们进行加权平均（按其重要性这五个方面所占的权重分别为25%、22.5%、22.5%、20%、10%）即可得到最后的基金定性评级结果。如果要对一家基金管理公司进行定性评级时，只要对其管理下的所有基金的定性评级结果进行简单平均即可。

3.晨星定量评级（Quantitative Rating）

与定性评级不同的是，晨星定量评级采用“向后看”（Backward‐looking）的评价方法，即对基金的历史业绩进行风险调整，最终确定其评级结果。

（1）晨星收益（Morningstar Return）。

晨星收益用来衡量一个基金相对于其同类基金或者无风险资产的收益情况，其计算公式为：

晨星收益＝基金超额收益率/max（同类基金超额收益率，无风险收益率）

基金超额收益率＝基金收益率－无风险收益率

计算晨星收益时，分母之所以采用同类基金收益率与无风险收益率中的较大者，是为了避免在漫长的熊市中因基金超额收益率较低甚至为负时可能引起的基金评级结果扭曲。

在同类基金超额收益率高于无风险收益率的情况下，如果一个基金的晨星收益为1.1，表示该基金超额收益率超过同类基金超额收益率10%；若晨星收益为0.9，则表示低于同类基金超额收益率10%；若为1，则表示该基金获得了同类基金的平均超额收益率。如果基金收益率低于无风险收益率，则基金晨星收益为负值。

（2）晨星风险（Morningstar Risk）。

要计算基金晨星风险，首先要计算基金的下行波幅（Downside Volatility），然后与同类基金的下行波幅进行比较，即可得到基金的晨星风险。其计算公式为：

基金晨星风险＝基金下行波幅/同类基金下行波幅

式中：Rfund表示基金的月收益率，Rf表示无风险收益率，N表示考察期内的总月份数。

基金晨星风险表示一基金相对于同类基金的风险状况。如果一基金的晨星风险为1.1，表示该基金的风险状况高于同类基金10%；若为0.9，则表示其风险低于同类基金10%；若为1，则表示该基金的风险状况与同类基金相同。

（3）晨星星级评级。

计算出基金的晨星收益和晨星风险后，两者相减即可得到基金的风险调整得分：

晨星风险调整得分＝晨星收益－晨星风险

得到所有基金的晨星风险调整得分后，按其高低顺序排列，进行百分比排名，确定单个基金的星级水平。星级划分标准如表10-1所示。

基金的星级评级，每个月重新进行一次。但是只有设立期限在3年以上的才可以进行星级评级，而且一个基金的最终星级评级结果是其最近3年、5年、10年评级结果的加权平均数，其权重分布情况如表10-2所示。

表10-1　晨星星级划分标准

表10-2　晨星星级评定权重分布

（三）晨星运作和评级方法的评价

1.运作的评价

晨星的运作上有以下几点可取之处：①如前所述，晨星公司主要定位于为基金投资者提供服务，其经营哲学是以投资者为导向。这样其评级产品能一定程度上决定投资者对其投资对象的基金的看法，所以它的评级产品也必将促使基金经理重视晨星的评级，从而扩大了晨星评级的影响。②由于晨星从使用其评级产品的机构投资者处收费获利，而不是直接从基金评级中直接获取收入。这样有效地保证了晨星评级的独立性，避免受评级对象的干扰。③重视技术的使用，使其能在产品的营销方面领先于对手。

2.评级方法的评价

在评级方法上，值得提倡的地方有：①定性分析和定量分析的结合，既体现了分析、评级的客观性要求，又考虑实际问题的复杂性，使得其评级结果更贴近实际情况。②用分类的思想对基金进行星级评级，使得基金之间的可比性大大增强，评级结果更加客观；并且使投资者更容易判断某一基金是否符合其投资偏好。③使用基金与同类基金做比较的方法，有效地避免了市场基准的选择问题。

但是，事物总是难以完美，晨星的评级也有缺陷。晨星评级经过长期的运行，已经成为最为深入人心的基金评级体系。但现有实证研究却发现一种矛盾现象：一方面，晨星评级对资金投向影响巨大（根据华尔街日报近期做的调查，投资者的投资主要集中在4星、5星的基金，而3星以下基金则完全是资金净流出的）；另一方面，晨星评级与日后的基金业绩表现没有明确的关联。造成这种现象无非两个原因：一是历史表现并不能完全有效地预测未来表现；二是晨星评级本身存在着某种偏差（评级并不能完全反映业绩），以下仅就后一个问题进行分析^[6]。

（1）晨星基金评级指标设计的缺陷。

在晨星评级体系中，基金成立以来的总评级（Overall Rating）是最为投资者所关注的，但恰恰是这个评级指标存在着应用上的局限。总评级是对过去不同时段评级的加权平均，并对加权平均结果进行四舍五入。显然上述指标设计必然存在两个明显的误差：一种是平均作用带来的误差；一种是四舍五入的进位制导致的误差。

平均作用带来的误差：在平均作用的影响下，基金的存续期越长，基金就越不可能得到5星评级（或是1星）。换句话说，存续期越长的基金，越可能得到中庸的评级，而存续期越短的基金，越可能得到极端的评级。根据晨星公布的不同存续期的基金从1星到5星间的评级分布，发现长期基金获得3—4星（中庸评级）的比例为40.5%和25.1%，高于短期基金的32.8%和22.4%；而长期基金获得的5星或1星（极端评级）的比例分别为7.9%和6.8%，低于短期基金的11.1%和9%。

进位制带来的误差：晨星在计算基金总评级时采用四舍五入的进位制，这会导致长期基金对业绩变动的非对称反应。情景分析发现，长期基金对近期业绩正向变化做出了敏感反应，而对业绩负面变化的反应却不敏感。现有的实证研究表明，长期基金的总评级的平均值为3.11星，而短期基金的总评级的平均值为2.93星。显然，在进位制的作用下，长期基金的平均评级确实高于短期基金。

（2）晨星评级基准的缺陷。

晨星在对美国基金评级时，并没有完全把不同的基金分开。美国基金可以细分为三类：股票基金，行业基金和混合基金（混合基金可以投资债券）。这三类基金有着不同的投资对象和风险收益特征，如果将它们混在一起进行评级，势必混淆对不同类型基金相对业绩的正确判断。各类细分基金的评级分布显示，超过60%的行业基金仅获得了1—2星的评级，超过60%的混合基金获得了3星的评级。股票基金获得5星和4星评级的比例为10.1%和29.6%，超过了全部基金平均的8.2%和24.5%。如果投资者同时投资于各类基金，晨星的评级方法并没有什么问题。若大量的投资者只投资于股票基金，这时采用晨星的评级标准会给人们造成一种股票基金业绩偏好的错觉。现有实证研究证明，如果剔除行业基金和混合基金的样本，对股票基金进行单独评级，则股票基金获得5星、4星评级的比例下降，获得2星、3星评级的比例提高。

二、标准普尔（Standard＆Poor’s）Micropal的基金评级

（一）标准普尔Micropal概况及其运作

Micropal公司始建于1985年，标普公司于1997年将它收购而纳入旗下。标普Micropal公司的基金评级业务有两个侧重点，一方面力求帮助基金管理公司能够更好地向投资者展示其价值；另一方面则力求帮助基金投资者更好地作出有效的决策。目前，标普Micropal公司在全球7个国家共有超过400人的专业基金服务人士，有超过1 000家的基金管理公司在使用该公司的基金绩效评价服务。

标普Micropal公司在对基金的评价中，力图将对基金管理公司本身的评价融入到对基金表现的综合评价中，这与晨星公司主要基于对基金本身业绩的量化指标的评价相比，存在很大的不同。这样，标准普尔评级可以帮助基金管理公司更好地向投资者展示其价值，也可以促使投资者的投资决策更加全面、有效。此外，标普Micropal公司会设置一定的标准，精选各个组别中不超过10%的基金进行深入的跟踪分析，这对被选中的基金无疑是一种荣誉，因此会大大增强其对投资者的吸引力。标普Micropal公司在基金评级中的另一特色是对提出申请要求跟踪考察的共同基金进行价值增强评级，这种评级也会收取一定的费用^[7]。

（二）标普Micropal的基金分类方法

标准普尔公司的Micropal基金评级首先将证券投资基金分为股票基金和债券基金，再分别将它们根据投资的地区进行分类，并对某些投资地区较集中的基金类别按照基金投资股票的规模特点进行分类。Micropal基金评级将基金总共分为16类，包括环球债券基金、欧洲债券基金、美元债券基金、香港股票基金、中国股票基金、大中华股票基金、环球股票基金、环球小型企业基金、环球新兴市场股票基金、欧洲股票基金、美国股票基金、美国小型企业基金、英国股票基金、亚太（日本除外）股票基金、亚太股票基金和日本股票基金。

（三）标准普尔公司的管理评级

通过了解标准普尔Micropal基金评级的基本程序来了解其评级的思路：

第一步，业绩筛选。在不连续3年中，将基金风险调整后的业绩与同类基金进行比较，大约有80%的基金从最初筛选中淘汰，剩余的20%才有资格进入到下一步的评级程序。

第二步，会晤前对基金背景的审查。在参加会晤之前，标准普尔Micropal的分析师搜集所有与此基金相关的资料，并进行细致地分析。对基金资料的调查主要涉及：①目前基金投资资产组合的价值以及未来发展前景；②基金过去两年的年度与中期报告；③基金管理团队的资料；④目前股东的相关资料；⑤基金的营销情况等。对货币市场基金和债券基金的审查资料有所不同。

第三步，面对面会晤以进行定性分析。标准普尔Micropal公司的两名资深专业分析师进行实地考察，对基金管理团队、资产组合管理者等方面进行评估，并掌握团队、基金的一些特殊细节。详细的定性分析情况见图10-2。

图10-2　标准普尔Micropal公司定性分析的具体项目

第四步，资深评级分析师在进行实地考察后，将所有基金信息进行整理并提交给“评级委员会”，作为定性、定量综合评定的基础。评级委员会用定量方法考察业绩，用定性方法考察基金管理运作水平。委员会将在经过充分的讨论之后对基金进行评级，并给出详细的报告。基金将得到A、AA或AAA的评级，或得不到评级。

第五步，对评级基金的持续跟踪。评级委员会对基金进行相关评级后评级过程还没有结束。标准普尔Micropal公司对星级基金进行持续的监督、评估。按时间段分为四个层面，见图10-3。

图10-3　标普Micropal对评级基金的持续跟踪

如果基金管理者或者基金管理团队发生了重大变动，而标准普尔Micropal公司若没有机会就此重大变动的影响对基金进行重新评估，则将此基金的评级结果列为“UR”（Under Review）。基金在每一步都有可能被淘汰出局，从而得不到任何评级^[8]。

（四）标普Micropal的星级评级

标普的星级评级属于定量分析。标准普尔Micropal公司为了帮助投资者进行基金评估，以一只基金过去三年在同类基金中的相对表现为基础，开拓了一套标普基金星级评级体系。

1.相对业绩表现测算

将一只基金的业绩表现与同类基金的业绩情况进行比较，如果此基金在某月上涨率为6%，而其同类基金在相同月份的表现为4%，那么，这只基金的相对表现是＋2%。按此方法计算近36个月以来的结果，即为这只基金的相对表现。

2.基金相对表现的波动率

通过计算一只基金36个月以来相对表现的波动率，来反映此基金与同类基金表现的一致性。如果一只基金的波动性越高，其在同类基金中表现的一致性则越差。

3.评级系数

评级系数为相对收益与波动率之比（R）。这个比例的计算公式为：

评级系数＝（基金过去36个月的收益率－同类基金的平均业绩表现）/过去36个月以来基金相对表现的平均波动率

若某只基金的R比例越高，表明此基金在同类基金中的表现越出色。

假设某种基金类别中有100只基金，则标普基金星级分布见表10-3。

表10-3　标普各星级划分举例说明

（五）标普Micropal的管理评级与星级评级的比较

下面将标普Micropal的基金星级评级与前面讲的基金管理评级作一下比较^[9]（见表10-4）。

表10-4　星级评级与管理评级的比较

（六）标普Micropal运作与评级方法的评价

1.运作的评价

运作方面，标普Micropal最大的特色不是对所有的基金都进行评级，而是只评级过去三年中业绩最好的20%的基金。而且在这20%中，很多基金也有可能得不到评级。这种方式最大的好处是减少了运作成本，同时也建立了标普Micropal的品牌形象（因为能获得标普Micropal评级的基金将是一种荣誉），同时也缩减了不少市场和收入。

同时，标普Micropal还会对基金管理公司进行评级，这种评级要获得基金管理公司的认可，并会收取一定的评级费。由于基金管理公司认为自己的形象也会对本公司的基金有很好的宣传作用，必将愿意配合。这种运作无疑又增加了标普Micropal的业务收入。

第三，标普Micropal对基金信息的搜查与分析工作采用不同的工作人员（比如对基金的信息分析就是专门的委员会），合理利用了人力资源。

另外，标普Micropal在评级结果给出后完善的跟踪体系也确保了评级结果不过时，更具有说服力。

2.评级方法的评价

标普Micropal的基金评级方法与晨星相比，最大的不同是将对基金管理的评价融入到对基金的评级中。由于对基金的评级主要基于其历史的业绩，而基金管理公司的管理能力则体现了对基金未来业绩的保障。因此，这种评级更全面，对投资者更有参考价值。

标普Micropal的基金星级评级方法也存在以下主要缺陷：

（1）标普Micropal对基金的分类主要根据地域来分，这与晨星是有所不同的。对基金分类主要是为了让某个基金与其同类基金比较，以基金的相对表现更真实的表现其业绩。然而，标普Micropal的这种分类方法却不能很好地反映基金的同类性。比如在美国股票基金中，各个基金的投资理念、所承担的风险、投资策略等都可能有很大的不同。

（2）在星级评级中，标普Micropal用“相减”来得出相对表现。按照这样的思路，如果某个基金某月份的收益为10%，而同类为8%，那么它的相对收益为2%；而如果在另外一个基金类别中，某个基金的收益为2%，而同类为0，相对收益也是2%。也就是说，它们的相对表现是相同的。但直观判断，第二种情况的基金表现得更为出色一些。

（3）在星级评级中，用相对收益的波动性来作为评级系数的分母。如果一个基金类别的平均收益有较大的波动，而其中某个基金也有较大的波动的话，那么这个的相对收益的波动性仍然可能比较低（只要它们的波动性比较一致）。然而，这个基金的风险仍然较大。也就是说，这个基金的风险有可能被同类基金的风险所“隐藏”，投资者将不易发现。

三、理柏（Lipper）的基金评级

（一）理柏的概况和运作

近三十年来，理柏（Lipper）以提供高质素的基金研究及可靠的基金信息而成为市场的领导者。理柏（Lipper）的基金评分方法已扩及全球而成为业内的基准，理柏立足全球12个金融中心如纽约、伦敦、法兰克福、巴黎、香港、东京等，涵盖超过8万个基金。理柏（Lipper）的母公司——路透集团是全球最大的新闻及财经信息提供者之一，为理柏提供先进科技及全球信息网的后盾。

理柏的基金分类和评估方式非常切合个人投资者和业内专业人士的需求，在欧美有其高度的公信力及知名度。世界各地的基金公司都信赖理柏对基金市场的分析，并依靠理柏（Lipper）的信息去监察其竞争地位。

理柏基金评分系统（Lipper Leader）的主旨是致力帮助投资者在自行决定或咨询其专业顾问时，做出最明智的投资决定。理柏（Lipper）与基金公司、金融服务机构及传媒长期紧密合作，确保他们的基金信息能够通过报纸、网站及其他传媒到达所有投资者手中^[10]。

理柏（Lipper）最大的两个特色是：认为投资者需要得到最广泛和精确的基金分析与比较服务；为每一类基金设立了各自的评价基准。

（二）理柏（Lipper）基金评级方法

Lipper Leader评级系统旨在帮助投资者和投资理财顾问挑选合适其投资取向和目标的基金。该系统的计算方法是以投资者为中心，以简单明确的方式来度量基金在各种投资目标上的表现，如资本是否保值护本或能否通过持续稳定强劲的回报建立财富等。该系统的优胜之处是多项评级标准能互为比较使用，以致选择符合各自投资特色的基金。

更值得一提的是理柏公司的基金分类模型，由于其合理、严谨的基金分类体系增强了基金的可比性，为基金评级奠定了良好的基础，因而被广泛参考。理柏公司按基金投资股票的市场资本规模和风格将开放式基金和各种保险基金产品划分为15类别，将封闭式基金划分为普通、成长和价值型三类。

1.理柏（Lipper）的基金分类方法^[11]

（1）市场资本规模分类模型。

①市场资本规模分界点计算：市场资本规模分界点使用标准普尔复合1500指数按月计算过程如下：选取中间1 000只股票。按市场资本规模降序排列、计算每只股票的权重。累加权重，直到累加数最接近50%；将最后一只股票的市场资本规模乘以300%，得到中盘股的上限（大盘股的下限）；选取1 000只股票中最小的500只，降序排列，依上法累计最接近50%，将最后一只股票市场规模乘以250%，得到中盘股的下限，小盘股的上限。

②按市场规模分类及示例：组合中三年加权股票资产至少有75%超过了中盘股上限的为大盘股基金；三年加权股票资产至少有75%低于中盘股上限并超过中盘股的下限的为中盘股基金；三年加权股票资产至少有75%低于小盘股上限的为小盘股基金；其余为混合基金。

③边界测试：当基金三年加权平均比率处于73%—74.99%时，使用基金三年算术平均比率进行边界测试并据此将基金分类。

（2）风格分类模型。

理柏公司的风格分类使用了一个与四种标准普尔指数相比较的三因素模型。

①用于比照的指数：大盘股基金与标准普尔500指数相比；混合基金和封闭式基金与标准普尔复合1500指数相比，中盘股基金与标准普尔中盘400指数相比；小盘股基金与标准普尔小盘600指数相比。

②三因素及Z值：市盈率（如果大于60，则按60计算）；市净率（如果大于25，则按25计算）；三年销售额每股增长价值（应在50—100之间）；

分别计算以上三因素的Z值。Z＝（基金指标－对应指数平均指标）/对应指数标准差；例如，一只大盘基金的市盈率是20，而标准普尔500指数平均市盈率是25，标准差为5，则其Z值等于－1；

市净率和三年销售额每股增长价值的Z值也按上法计算，将三因素的Z值加总除以3，得到本期的理柏Z值。

③权重及风格分类指标：存在三年或少于三年的基金，其风格分类分数＝60%即期组合Z值＋30%前一期组合Z值＋10%前二期组合Z值；超过3年以上的基金，其风格分类分数60%即期组合Z值＋40%前一期组合Z值；如只能取得即期组合数据，其风格分类分数＝100%即期组合Z值；

Z值大于0.20为成长型基金；Z值小于－0.20为价值型基金；Z值在－0.19—0.19之间为普通型基金。

④边界测试：如果计算出来的基金理柏Z值与分类基准有0.1的出入，可用经营性活动现金流量增长率对普通型和成长型基金进行边界测试；用价格—销售额比率对普通型和价值型基金进行边界测试。

⑤特殊型股票基金分为三类：标准普尔指数基金；股票收益型基金（持有超过65%的收益分配型股票）；专业化分散型基金。

2.理柏（Lipper）的基金评级思想

理柏的评级系统是借助清晰界定的准则，并以高度精密的计算得出各种Lipper的基金评级。那些在其同一组别内脱颖而出的基金便可获Lipper Leader的称号。

评级以历史数据为依据，并以当地货币计算。对于总回报评级和稳定回报评级，所有该指定国家认可的基金在Lipper的环球基金分类中，必须与同组别内最少有五个或以上的独立基金投资组合才有资格参与Lipper Leader的评级。无论是股票基金或债券基金，如环球股票类、欧洲债券类等均被纳入计算之内。对保本能力的计算，只能考虑三类资产组别，包括股票基金、平衡基金和债券基金，而非所有投资分类。

在每一组别中，领先的20%的基金可被授予Lipper Leader，之后的20%为2级，中间的20%为3级，再之后的20%为4级，最低的20%便为5级。Lipper Leader所采用的表现数据均以当地货币计算。Lipper Leader评级并非意味着预测基金的未来表现，而是以不同的角度为投资者提供有助决定投资基金选择的咨询。

Lipper Leader评级每月更新，并分别按三年、五年、十年和整体的表现计算评级。整体的表现结果是根据三年、五年和十年期间（如适用）所得的数值计算每只基金的等权平均数，然后将同类基金以百分数排名。

（1）总回报评级。

Lipper Leader总回报评级主要是帮助投资理财顾问和个人投资者挑选或评估基金时的一种量度标准。总回报评级以历史数据为依据，反映基金相对于Lipper的环球基金分类中同组别内的总回报表现。

总回报评级上被授予Lipper Leader称号基金可能适合谋求最佳回报，但未必为注重风险的投资者做参考。如只单独参考此评级，这项量度标准可能不适合希望避免下跌风险的投资者。对于追求低风险的投资者而言，应把总体回报评级与保本能力评级和/或稳定回报评级一并考虑，从而找出可衡量风险和回报的依据。

总回报是指免除所有费用项目及包括股息再投资后所得的净回报。总回报一般用以评估投资表现，亦属于现代投资组合理论（Modern Portfolio Theory）中与风险交换所得的回报利益。通常基金经理借着总回报评级与基础或定量分析作考虑以挑选股票。一些投资频密的个别投资者都会把总体回报作为首要的参考准则。

Lipper Leader总回报评级可独立使用或与其他Lipper的基金评级标准同时运用。

（2）稳定回报评级。

稳定回报评级以历史数据为依据，反映基金相对与Lipper的环球基金分类中同组别内经风险调整后的回报。

稳定回报评级上被授予Lipper Leader称号的基金可能适合那些追求每年均能持续取得投资回报的投资者做参考。一些基金类别或资产类别本身就具有高风险性，即使在稳定回报评级上获得了Lipper Leader称号，也未必适合追求短期目标或低风险的投资者。

稳定回报的计算方式着眼于基金经风险调整后的回报表现，这种测量较市场上一般采用的方法更为丰富。它同时考虑调整短期及长期风险后相对组别的表现，并以额外回报（Effective Return）为计算基准。额外回报是通过分析过往在每日、周、月、年等不同的持有期间，从而计算出调整风险的回报。

（3）保本能力评级。

保本能力评级以历史数据为依据，反映基金相对于同一资产组别中的抗跌能力。

有些投资者按照以往的历史认为股票基金较平衡基金或债券基金存在的风险更高。对于这类投资者，即使那些风险较高的基金在保本能力评级上获得了Lipper Leader称号，也未必适合追求短期目标或较低风险承受程度的投资者。

保本能力的测量旨在帮助投资者在不同程度的逆市中提供独特的单一量度下跌风险的标准。

保值的计算模式是根据近三年、五年、十年的表现期计算按月跌幅的总和，或以下列表示：

为便于使用起见，保值的计算模式是假设投资者关心跌幅多于低于预期目标的回报。事实上，在1996年投资公司学院（Investment Company Institute）曾进行调查显示51%的共同基金投资者视风险可能导致金钱损失。

有别于其他Lipper的基金评级标准，保本能力的计算只能考虑三类资产组别，包括股票基金、平衡基金和债券基金，而非所有投资分类。

（三）理柏（Lipper）运作和评级思想的评价

如前所述，理柏（Lipper）与基金公司、金融服务机构及传媒长期紧密合作，以确保他们的基金信息能够通过报纸、网站及其他传媒到达所有投资者手中。这种合作关系十分有利于它的评级产品的推广，进而扩大其影响力。

对于理柏的评级，其最大的特色是多项评级标准能互为比较使用，以致选择符合各自投资特色的基金。的确，笼统的星级评级不能让投资者看出该基金究竟在哪方面比较强，哪方面比较弱。将评级分为总回报评级、稳定回报评级和保本能力评级，一定程度上解决了这个问题。

当然，理柏的基金分类方法最能体现理柏公司的实力。该分类模型也确实以其合理、严谨的特点而被广泛参考。不过，该模型过于复杂，难以为普通投资者理解并接受。特别是它的边界测试，似乎也缺乏理论依据。

四、惠誉（Fitch）的货币市场基金评级

（一）关于惠誉（Fitch）

惠誉国际（Fitch）是全球三大国际评级机构之一，是唯一的欧资国际评级机构，总部设在纽约和伦敦。在全球设有40多个分支机构，拥有1 100多名分析师。其业务范围包括金融机构、企业、国家、地方政府和结构融资评级。迄今惠誉国际（Fitch）已完成1 600多家银行及其他金融机构评级、1 000多家企业评级及1 400个地方政府评级，以及全球78%的结构融资和70个国家的主权评级。其评级结果得到各国监管机构和债券投资者的认可。

目前，惠誉国际（Fitch）连续两年在国际著名调查机构Cantwell＆Co的调查报告中被评为全球最佳评级机构，其金融机构评级业务量在全球首屈一指。在结构融资方面，惠誉国际（Fitch）连续两年在亚太地区占有第二大市场份额。在2000年度，成为国际结构融资组织年度最佳评级机构，并被国际证券化报告组织ISR评为亚太及欧洲地区年度最佳评级机构，以及美国年度最佳评级机构^[12]。

（二）惠誉（Fitch）的货币市场基金评级^[13]

1.基本思想

惠誉的基金评级致力于为散户和机构投资者提供决定基金的信用质量和本金安全的估计和比较方法。惠誉分析影响货币市场基金能否保持稳定净资产值能力的关键因素。其中，最重要的因素是影响基金投资风格的政策和程序，即基金面临的是什么形式和范围的风险。为确保符合其评级的纲要，惠誉分析以下几种因素：组合资产及交易对方的信用质量；投资的多样化；期限；流动性；基金持有者的构成和赎回活动；有关浮动利率票据和回购协议的政策。

惠誉同样重视对基金运营的环境、管理经验、组织、销售过程和内部控制系统进行的评估。对此，惠誉主要考虑以下几个方面：基金的法定结构；法规与监管；监管组织；资产的隔离与安全；保管人或托管人的责任；当地市场审查；管理经验；控制经验；控制、服从与信托责任。

惠誉根据基金管理人的要求，在对所有历史资料进行审查、尽职调查并拜访和约见管理层后才进行评级。而且，惠誉将对基金的监管环境、保管人、管理人以及投资的运营进行彻底的审查。

可用图10-4来表示惠誉的货币市场基金评级^[14]。

图10-4　惠誉的货币市场基金评级

2.评级过程

（1）取得资料。

首先应基金经理的要求并在取得基金经理同意及时提供必要的投资组合的信息。这些信息包括最近的年度审计报告、最近的附加信息的说明和陈述、关于投资组合的到期日的利率风险管理的政策、当前投资组合成分的清单、允许基金购买的证券的清单、过去两年时间里每月赎回的历史情况、基金持有的股票份额中最大10只股票的比例、在过去两年时间里每月的投资组合的加权平均到期日的范围等等。

（2）管理讨论。

基金的高层管理人员和惠誉将会在基金的总部会面。惠誉（Fitch）将评估基金管理者在为达到他的投资目标而组织和实施具体步骤的效率。当对管理审查过程结束后，基金就可以被评级。对管理的评估考虑以下几个方面：在投资组合管理上的经验和运行记录；操作政策和风险管理的方针；对政策的执行程序等；内控和报告系统的深度和广度。

（3）监督。

惠誉每个星期都会考察货币市场基金的投资以保证评级的准确性和实效性。

3.评级结果及其说明

（1）信用质量评级。

基金的信用质量级别以从“AAA”级到“B”级来表示。用“AAA”来表示最高级的信用质量和本金的安全。在长期信用级别考虑发行人或者对方在任何信用风险暴露的期限内偿债能力的，短期级别通常有一个不足12个月的时间水平并且更强调及时偿还金融承约的必要流动性。

信用级别只是惠誉基金评级的一个因素。重要的是要考虑使用的金融工具及投资者面临风险的对方的信用质量。对货币市场基金的投资者来说，本金的任何风险都是不可接受的。因此，惠誉评级考虑信用违约风险和市场利率的波动性。

（2）波动评级。

惠誉波动评级揭示和鉴别可能影响基金价格的风险。对货币基金来说，波动评级特别集中于审查投资组合的利率风险。波动级别的范围从V1到V10，也就是分别从最低到最高的波动水平。

对货币市场基金来说，惠誉对那些风险较低但净资产值仍有波动的基金给予V1的波动级别，或者对那些保持稳定净资产值的基金给予V1＋的级别。

（3）货币市场基金级别的定义。

惠誉的信用质量和波动集合起来评估货币市场基金的信用和市场风险。对于那些被构造为保持稳定净资产值的基金，惠誉的评级是对投资本金的安全和稳定净资产值的能力的评估。对非稳定净资产值货币市场基金，惠誉的评级会考虑基金的信用风险和潜在的价格波动。级别是根据多个因素来评估的，包括投资组合的信用质量、多样性、期限以及管理力度的运营能力。具体说明如表10-5、表10-6所示。

表10-5　稳定净资产值货币市场基金

表10-6　波动净资产值货币市场基金

（三）对惠誉评级的评价

惠誉从信用和波动性两个方面对货币市场基金评级，并且从基金的资产性质和基金运营、管理和环境等多方面进行考查，基本上反映了货币市场基金的全面信息。