不完备契约与技术创新融资

二、不完备契约与技术创新融资

不完备契约的存在，使得可预见、可实施的权利对资源配置并不重要，关键的应是那些契约中未提及的资产用法的控制权力，即剩余控制权(residual rights of control)。因此，对一项资产的所有者而言，关键的是对该资产剩余权力的拥有。技术创新融资中所使用的契约就是一种不完备融资契约，因为在契约签订时，企业家和投资者均无法完全预期事后投资收益的各种状态及企业家可能采取的行动。如何确定和分配控制权是不完备契约理论研究的核心问题，同样，也是技术创新融资中必须解决的一个难题。

Grossman和Hart讨论了在不完备契约下，让一个当事人拥有所有的剩余权力是否是最优的，他们将所有权定义为控制权，控制权在某些可变的行动上是指定的，但是收入权在事前是没有指定的。在Hart等人看来，当契约不完全时，将剩余控制权配置给投资决策相对重要的一方是有效率的。Hart和Moore指出，当存在可观察但不可证实的关系专用性投资时，为解决契约不完备所带来的问题，缔约双方就需要进行事后的再协商。在当事人理性的情况下，事后的再协商成本可能会影响到事前初始契约的形式。具体来说，当事人必须在事前确立再协商的规则，即明确事后由谁来行使多大程度的控制权。Hart进一步指出，如果两个拥有不同要素禀赋的当事人必须将他们的要素联合起来以从事生产，那么，对这些生产要素的控制权分配就取决于缔约双方关系专用性的性质。当一方的关系专用性投资同激励水平无关时，或者其投资水平对联合生产没有显著的贡献，则控制权就应该由另一方获得;当一方的投资可以提高另一方投资的边际收益时，控制权就应由前者获得;当双方的投资存在相互促进的作用时，则控制权的任何分配都是最优的。

在技术创新融资中，如何分配控制权无疑是至关重要的，但从金融系统的角度来看，还有两点也不容忽视。

首先，不同要素禀赋所有者在他们各自的要素市场中所拥有的市场力量，将会影响契约中控制权的分配。比如，在资本和劳动联合生产的过程中，如果经济体中资本要素相当稀缺或被少数当事人所垄断，而劳动力却相当丰富或存在竞争性的劳动力市场，那么，控制权就很可能是由资本要素所有者掌握。再比如，缺乏竞争性的经理市场，而资本市场却富有流动性和竞争性，那么，拥有企业家才能的经理就可能实际控制企业。要素所有者的市场力量对理解各国金融系统的产生和发展趋势也具有重要的启示意义。在拥有强大工会组织和注重保护工人权益的欧洲大陆国家，对股东的权利通常不如英国和美国那样重视。不过，随着人口结构的老龄化，越来越多的人可能更加愿意强调他们作为资本所有者的权利。这对股东权利乃至金融系统将产生深刻影响。

其次，从契约无法就未来所有或有状态订立相应条款的角度看，所有契约在本质上都是不完备的。不过，在很多情况下，契约的不完备性并不重要。Tirole就提到，当事人关心的只是或有状态对支付的影响，而不是或有状态本身。因此，为了提高当事人获得的支付，他们可以订立不完备的“隐契约”(implicit contract)或“相机契约”(discretionary contract)。隐契约和相机契约都是法律无法强制执行的契约，与他们相对应的是在法律上可强制执行的“可强制契约”(enforceable contract)。虽然隐契约不表现为书面形式，但它与相机契约在本质上是相同的:缔约一方拥有在某些或有状态下相机抉择的权利。这样的契约在技术创新融资中，一般把它们称之为激励相容的金融契约。缔约双方之所以选择它们，原因主要在于:第一，订立可强制契约的成本太高，这尤其体现在法律制度不健全或法律环境不利于这种交易的时候;第二，通过赋予一方在某些状态下不受法律制约的相机抉择权可以为关系专用性提供激励，不过此时，承诺的可行性，即信誉机制就显得非常重要了。

除了采取不同的契约形式以及在契约中进行控制权的分配外，通过对契约期限的选择也可以控制或有状态对未来支付产生的影响。期限越长，则受到的影响越大;反之亦然。这种选择在技术创新融资中实际是当事人在风险和预期收益之间的权衡问题。在论文的第五章，我们将考虑另一个更为广义的问题:关系融资和距离融资。