公司并购的概念

一、公司并购的概念

公司的兼并与收购（Merger＆Acquisition简写为M＆A，或Take－overs and Mergers简写为T＆M）是对公司兼并和公司收购的总称。公司并购则是公司兼并和公司收购总称的简称。

（一）公司兼并

公司兼并（merger of company），比较一致的意见是指经由转移公司所有权的方式，一个或多个公司的全部资产与责任都转为另一公司所有。作为结果，其资产与责任都予以转让的公司不需要经过清算而不复存在，而接收该公司全部资产与责任的另一公司仍然完全以该另一公司名义继续运行（这种情况有的书中称之为吸收合并）。这样，一个或一些原有的公司（即被兼并方）消失了，接受其资产与责任的公司即兼并方以自己名义继续运作下去。

（二）公司收购

公司收购（acquisition或takeover）指的是一个公司经由收买股票或股份等方式，取得另一公司的控制权或管理权，另一公司仍然存续而不必消失。这里，取得另一公司控股权或管理权的公司就叫做收购方或收购公司（acquiring company）或进攻性公司，另一公司则叫做目标公司（tar－get company）或被收购公司（acquired company）。

（三）兼并与收购之异同

兼并与收购有某些相同之处，例如：第一，兼并与收购都是通过公司产权流通来实现公司之间重新组合；第二，兼并与收购都可以省去解散清算程序，而实现公司财产关系和股东关系的转移；第三，兼并与收购都是通过公司控制权的转移和集中而实现公司对外扩张和对市场的占有。从这些方面上讲，兼并与收购是一致的。

但是兼并与收购又有很大区别：

（1）兼并发生在两个公司之间，是一公司与另一公司之间合作的结果；收购则是一公司或个人与另一公司股东之间的交易。

（2）兼并完全出于双方公司的真实意愿，没有丝毫强迫或欺诈，是双方平等协商、自愿合作的结果；收购对于收购者和被收购公司的关系则不尽一样。有时，被收购公司管理层响应收购并积极合作，有时则会拒绝收购，拒绝收购时双方则形成为一种强迫与抗拒、收购与反收购的不合作关系。

（3）兼并是特定的双方当事人通过合同的方式进行交易，双方的权利义务通过协议规定下来；收购则是通过特定的一方向不特定的股票持有人发出要约并接受承诺的方式，从股东手中直接购得有表决权的股票。

（4）兼并是全部资产或股权的转让，而收购则有部分收购和全面收购的区别。

（5）在兼并的情况下，被兼并公司作为一个法律实体消失；而收购，在非全部被收购的情况下，被收购公司仅仅是控股权的转移，其作为一个法律实体的地位不变并继续经营下去，其与第三人的关系也可维系如旧。

（6）兼并主要由《公司法》调整，而收购则主要接受《证券法》管制。

收购因其不必使另一实体（即被收购方）消灭，从而较之兼并而言，更有如下好处：

1）不必因新设一个公司而多出许多因设立公司而产生的程序上的麻烦、费用和时间；

2）不会产生因整体接管而可能出现的动荡不安，如雇员的情绪不稳定、大批被解雇而需另行安置的麻烦；

3）不必去更换或重新明确原有的债权债务，避免了对原有股票、债券、附带权利（如可转换股票权、期权、随时赎回权、后续财产分享权）等和雇员计划（employee participant plan）另做处理的麻烦。

显而易见，收购与兼并不完全是一回事，不可同日而语，亦不可混淆、混用。本书首先刻意明确与分清两者之间的差异，目的就是提醒人们注意两者之间的异同，不能混用。

任何对两者的混淆与混用，都可能会造成概念上的错误与实际操作上的混乱。

但在实践中，确有在不少情况下，一个行为本属于收购却被说成是兼并的。究其原因，主要有三：一是使用“兼并”这个词有助于促进加强该行为的商业逻辑；二是谈判人设计成两公司都愿意同意“兼并”可以使被收购人的管理得到某些满足；三是使用“兼并”可以在因被收购人反对收购而变成敌意收购的情况下有一个可以接受的说法。

（四）公司并购的动机与原因

公司并购根本上源于公司的发展，以及求得更大的发展，从而最大限度地获取利润。大家知道，商品经济社会是一个充满竞争的社会，在无处不在、无时不有的竞争中，一些公司发展了，经济实力增强了，另一些公司衰退了，经营艰难，难以为继。优胜劣汰的经济规律，使得我们曾经称之为“大鱼吃小鱼”的现象，实际上就是操作得当、发展良好的公司并购发展状况不佳的公司的现象。发展到现代，并购更成为公司发展的一种重要形式，通过并购，一个一般的公司发展成为集团公司、跨国公司；通过并购，一个单一经营的公司发展成为多种经营、综合经营、集约化经营的公司；通过并购，一个原本无足轻重的公司发展成为社会某一方面的支柱产业，龙头公司；通过并购，一个原本不十分强大的公司经济实力极大地增强，或成为上市公司，或成为集团公司。可见，发展与求发展是公司并购的根本动因。一个公司如果不发展或不求发展并以此达到资本的增值是不会想起去进行或争取进行并购行为的。

发展与增值是根本动因，在这根本动因下，不同的公司又会因自身具体情况的不同而有些不同的具体动因。这些具体动因归纳起来，主要有以下几点：

（1）扩大生产与市场规模。发展了的公司，势必要扩大生产规模，也就要增强投资或增设分厂，或购置设备，引进生产线，或建设厂房，引进技术，或招收培训新的员工。这些公司如果自行发展，当无不可，但如并购其他现有的公司，取得其现成的土地、厂房、生产线、人员，加以改造，那么不论在时间上，还是在资金上，无疑都要比另起炉灶、重新添置要快得多，省得多。尤其在争取到了宝贵的时间问题上，对公司扩大生产规模更显重要。

生产规模的扩大，与市场规模的占有密不可分。生产的产品必须要有相应的市场进行销售，有的公司产品质量好，在本地市场叫得响，销售顺畅，但苦于在外地无销售渠道，不能打进外地市场。如自己开辟通道，必然假以时日，而若将外地同类公司并购，利用其原有的行销网络，既可迅速打开市场销路，甚至还可将原来的竞争对手变为现在的合作伙伴。

（2）跻身于新行业、新领域。现代社会的激烈竞争与多样化的商业风险，使得一些公司已在考虑改变单一化经营，朝多元化、综合行为发展，以增强抗风险力，提高应变能力。

寻求跨行业经营，向新的领域进军，一个很突出的问题是对新行业、新领域的生产经营情况往往不十分了解。如完全靠自己发展，至少要有一个摸索阶段与过程，还不知道要付出什么“学费”作为代价。如果并购其他行业的现成的公司，利用其现成的管理、经验与技术，甚至品牌、市场网络、行销渠道，无疑就会一步到位，直接切入该新行业、新领域，迅速产生生产效益、少走不少弯路，少付不少代价。

（3）获取先进的生产技术与管理人才。市场竞争说到底还是生产技术与人才的竞争。哪个公司拥有先进的生产技术与一批优秀的经营管理人才，哪个公司就能在竞争中立于不败之地，不断取得大的发展。

先进的生产技术，一靠自己开发，进行科研；二靠引进，拿来主义。而引进，较之自己开发显然又要快捷得多。

由于公司间的竞争是激烈的，各公司对本公司的先进生产技术不得不严格保密，严加防范，严禁外泄。除非本公司出售其生产技术，否则其他公司是很难得到的。但如果经由并购的方式，并购了目标公司，掌握了其经营控制权，目标公司的先进技术自然也就变成了并购方的了。如此这般，通过并购活动，并购方就可轻而易举地获取目标公司的先进生产技术，为己所用。

收买并购方所需或看重的人才也可如法炮制。有时，并购方看中自己所需的某一经营管理或生产技术人才，但由于法律上的问题（如签有聘用合同，不能随意流动，否则会招来官司，或其对原公司的忠诚问题，使得人才不能或不愿意离开原公司），这时，并购方要达到目的，一个可行的办法就是买下该人才所服务的公司，从而拥有该人才。

（4）发掘利用目标公司的潜在价值，费半利倍。有的公司净资产较高，有发展潜力，但一时经营不善，业绩不佳，公司股票价格也上不去；有的公司是集团公司，资产包括厂房、土地颇多，但因公司规模大，冗员多，管理差，互相扯皮，浪费严重，工作效率低，生产业绩差；有的公司设备先进，原材料多，但经营不善，濒临倒闭。这样的公司，都会成为目标公司。

因为并购方认为，这样的公司，先天条件都很好，主要是经营无力导致了现状。唯其现在状况不佳，卖价自然会低。而一经并购过来，认真加以整合，其潜在优势发挥出来，当会很快产生效益，届时，增值或翻倍是完全可能的。也就是说，并购方只需付出一半的代价就可以得到几倍的回报，有此好事，并购方何乐不为？

（5）转手倒卖炒公司。有如股民炒股票一样，有的并购者并购目标公司，绝非是为着执有，而是加以改造，转手倒卖，从中牟利，是谓炒公司。

炒公司者，往往注重收购价与卖出价两者之间的差价。他们常在市场上寻找那种股价较低，其总股价远远低于该公司潜在的资产价值。对这类目标公司经过详细的财务分析、审查，预测认定该目标公司未来发展前景看好，或该目标公司潜在的资产总值高于目标股票价格总额，于是就趁该公司股票价格较低时尽快予以收购。因为在这种情况下，一般投资不会太大，收购计划比较容易完成。

炒公司者会时刻注意市场动向，寻找欲出售的公司，然后收集这些公司的资料，不仅收集其已公布的财务报表，更要收集尚未公布的负债损益表等资料，以及对炒公司者进行收购活动有利的各方面的资料，交由会计审计部门的专家进行细致、准确的财务分析，估算目标公司的价值，由市场分析部门研究其发展前景，再由决策者对这些公司进行收购排队，提出可以收购的公司名单，然后就开始进行收购行动。

一般来说，欲出售公司大多是些经营业绩不佳的公司，其股价较低，加上急欲出售，抛盘压力重，使其股份持续看跌，收购者可乘机暗中低价吸纳，这样就比较容易完成收购行动。当然，此类收购活动的炒公司者资金多数是通过融资筹集而来的。

当炒公司者收购目标公司股权达到一定比例，掌握了目标公司经营控制权后，会要求立即召开股东会，改组目标公司决策机构，委派精明的经营管理专家担任目标公司董事长和助理，并立即着手进行整顿，裁减那些非生产性的研究部门，使经营尽快恢复正常，目标公司经营业绩逐渐好转，股票价格回升。

经过一段时间的生产经营，该公司经营业绩越来越好，给股东的回报有所增高，就必然刺激广大中小投资者的投资欲望，纷纷购买该公司股票，其股价就会持续盘升。当目标公司股价升到一定价位时立刻抛售，这样就可大赚一笔。

（6）避税。亏损公司与盈利公司之间的并购可以避税。西方国家税法中有亏损递延的税款，公司出现亏损，不但可免缴当年所得税，还可少缴以后几年的所得税。如果公司出现一定数量的累积亏损时，就容易被盈利巨大的公司选定为并购对象，达到少交所得税的目的。

用换股的方法进行并购也可以避税。公司之间的并购不用现金作为对价，而是将被并购公司的股票按一定比率折算成并购公司的股票，在这一过程中，被并购公司股东既未收到现金，也未实现资金本收益，根据《税法》的规定，这一过程可以免税。用换债券的方法进行并购也可以避税。这就是既不用现金，也不用股票作对价，而是将被并购公司的股票折算为并购方的可转换债券，一段时间后，再将其转换成股票，同样有避税的效果。

（五）公司并购类型

1．按行业角度划分

（1）横向收购。横向收购是指同属于一个产业或行业，生产或销售同类产品的企业之间发生的收购行为。实质上，横向收购是两个或两个以上生产或销售相同、相似产品的公司间的收购，其目的在于消除竞争，扩大市场份额，增加收购公司的垄断实力或形成规模效应。

（2）纵向收购。纵向收购是指生产过程或经营环节紧密相关的公司之间的收购行为。实质上，纵向收购是处于生产同一产品、不同生产阶段的公司间的收购，收购双方往往是原材料供应者或产成品购买者，所以，对彼此的生产状况比较熟悉，有利于收购后的相互融合。

（3）混合收购。混合收购又称复合收购，是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的公司之间的收购行为。

2．按收购动机划分

（1）善意收购。善意收购又称友好收购，是收购者事先与目标公司经营者商议，征得同意后，目标公司主动向收购者提供必要的资料等，并且目标公司经营者还劝其股东接受公开收购要约，出售股票，从而完成收购行动的公开收购。

（2）敌意收购。敌意收购又称恶意收购，是指收购者在收购目标公司股权时，虽然该收购行动遭到目标公司的反对，而收购者仍要强行收购，或者收购者事先未与目标公司协商，而突然提出收购要约。

（3）反向收购。善意收购中有一种情况叫“反向收购”（reverse takeover）。反向收购的概念可以用于多种情形：一种情形是一个希望成为上市公司的非上市公司向一个比自己小，但却是上市公司的公司提出收购，方法是取得该小一些公司的新发行股票，从而使这个非上市公司变成为上市公司；另一情形是一家上市公司（或受收购法调整的任何其他类公司）为了某种商业目的而寻求收购另一比其大的公司从而由此使其本身的规模得到超出一定限度的扩大。

反向收购主要被用来作为取得在证券交易所上市的手段。一些有潜力争取上市的公司往往未达到3年经营年数记录，而依证券交易所要求任何一新申请上市人都必须要有3年的连续盈利经营记录。为了绕过这一点，争取上市的公司就要寻找一个已经将主要业务卖掉但在交易所还保有上市公司地位的空壳公司。空壳公司需要向公司股东发售新股，即增发或配股，因为其已经是上市公司，空壳公司通过资产置换，使经营状况改善，满足发售新股条件，则可增发、配股，继续融资。

（4）公司反收购。收购有善意和恶意之分。对于善意收购，收购双方在友好协商的气氛下，平稳地完成收购。但对于敌意收购，被收购的所有者及管理者，特别是高层管理者则会竭力抵御，以防止本公司被收购。

由于我国证券市场还处在发展初期阶段，各项法律、法规还不完善，关于反收购策略，无论在法律上、还是在实践中，都还不成熟，在此主要介绍国际上常用的反收购策略。

1）事先预防策略。事先预防策略，是指主动阻止本公司被收购的最积极的方法。最佳的预防策略就是通过加强和改善经营管理，提高本公司的经济效益，提高公司的竞争力。

2）管理层防卫策略。目标公司拒绝收购，在很大程度上是由于管理层的原因：一是管理层认为只有拒绝收购，才能提高收购价格；二是管理层认为，收购方的要约收购有意制造股价动荡，从而借机谋利；三是管理层担心，一旦被收购，管理者的身份受到不利影响，例如被降职，甚至解职。因此，管理层会采用各种策略提高收购方的收购成本，使对方望而却步。经常采用的手段主要有：

A．金降落伞策略。是指目标公司的董事会提前做出如下决议：“一旦目标公司被收购，而且董事、高阶层管理者都被解职时，这些被解职者可领到巨额退休金，以提高收购成本。”

B．银降落伞策略。是指规定目标公司一旦落入收购方手中，公司有义务向被解雇的董事以下高级管理人员支付较“金降落伞策略”稍微逊色的同类的保证金（根据工龄长短支付数周至数月的工资）。

C．管理层或者经营层的另一种常用策略就是积极向其股东宣传反收购的思想。目标公司的经营者以广告信函的方式向股东们表示他们的反对意见，劝说股东们放弃接受收购方所提要约。此种策略运用的前提是该公司本来经营相当成功，而收购者的介入可能恶化目标公司的经营状况。

3）保持公司控制权策略。为了保持控制权，原股东可以采取增加持有所持股份的方法。如果发行股票，可采用一些股票发行上的技巧，即利用不同股票的性质发行。例如可以发行优先股、表决权受限制股及附有其他条件的股票。对于规模较大的集团公司，采用母子公司相互持股的手段，即通过子公司暗中购入母公司股份，达到自我控制，避免股权旁落。在没有遭受收购打击前，各公司还可以通过在公司章程中加入反收购条款，使将来的收购成本加大，接收难度增加。常见的反收购条款有：

A．每年部分改选董事会成员（董事会轮选制）。如每年改选1／3的董事席位，即使收购方获得多数股票，也无法立即取得目标公司控制权。

B．限制董事资格。即目标公司在董事任职资格上进行一些特殊的限制，使得公司的董事都由己方相关联的人担任，或公司的某些决策需以绝大多数股东投票通过，以增加收购方控制公司的难度。对董事资格的特殊限定应以不违背《公司法》的要求为前提。

C．超级多数条款。即如果更改公司章程中的反收购条款时，须经过超级多数股东的同意，超级多数一般应达到股东的80%。

4）“毒丸”策略。目标公司为避免被其他公司收购，采取了一些在特定情况下，如公司一旦被收购，就会采取对本身造成严重损害的手段，以降低本身吸引力，收购方一旦收购，就好像吞食了“毒丸”一样不好处理。常见的“毒丸”有：①出售目标公司有盈利能力的资产，使公司丧失吸引力。②重拟从前债务偿还时间，即一旦抵抗不住被收购，收购方将面临立即还债的难题。③目标公司可发行“毒丸”证券或权证，即由目标公司发行一些具有特殊权利的证券或权证，规定这些债券和权证在特定情况下，即目标公司被收购的情况下，可以转换成或可购买一定数量的普通股。目标公司在这种方法指导下，可以稀释收购者手中所持股份。第四，立即实施“金降落伞”、“银降落伞”计划，大量耗费公司现金，使公司在短期内价值减少，失去吸引力。第五，当目标公司被收购时，原股东及员工可优先以低价认购目标公司的新股。

5）白衣骑士策略。当目标公司遇到敌意收购者收购时，可以寻找一个具有良好合作关系的公司，以比收购方所提要约更高的价格提出收购，这时，收购方若不以更高的价格来进行收购，则肯定不能取得成功。这种方法即使不能赶走收购方，也会使其付出较为高昂的代价。当然也有目标公司与“白衣骑士”假戏真做的时候，这种收购一般称为“防御性收购”。从大量收购案例来看，防御性收购的最大受益者是公司经营者，而不是股东。

6）股票交易策略：第一，股票回购。目标公司若就自己的股份，以收购要约价还要高的出价来回购时，则收购方就不得不提高价格，因此而增加其收购难度。但是对假装收购、实际进行股票套利的进攻者来讲，目标公司的溢价回购股票，正好实现了它赚取炒作股票的资本利润。因此，在这种情况下，也有人称收购方的收购为“绝对勒索”。第二，管理层收购。即目标公司管理层利用杠杆作用，以公司为担保品向银行借款，买下目标公司，以免董事会低价卖掉公司。

3．按支付方式划分

（1）用现金购买资产。用现金购买资产是指收购公司使用现款购买目标公司资产，以实现对目标公司的控制。

（2）用现金购买股票。用现金购买股票是指收购公司以现金购买目标公司的股票，以实现对目标公司的控制。

（3）用股票购买资产。用股票购买资产是指收购公司向目标公司发行收购公司自己的股票，以交换目标公司的资产。通常来说，收购公司同意承担目标公司的责任，但在某些情况下，收购公司只在有选择的基础上承担目标公司的一部分责任。

（4）用股票交换股票。这种收购方式又叫“换股”，一般是收购公司可直接向目标公司的股东发行股票，以交换目标公司的股票。通常来说，至少要达到收购公司能控制目标公司所需的足够多的股票。

（5）用资产收购股份或资产。用资产收购股份或资产是指收购公司使用资产购买目标公司的资产或股票，以实现对目标公司的控制。

（6）承担债权债务。这种方式基本发生在公司兼并活动中，特别是一家优势公司兼并一家劣势公司时。劣势公司在经营时负债累累，其负债与其实有资产额基本相等，这时，优势公司想要兼并劣势公司，而该劣势公司也愿意被兼并，往往就会经由该优势公司承担该劣势公司的全部债权债务，但不需另外支付任何对价的方式，兼并该劣势公司，包括其全部现有资产。

在这种方式下，支付价格不是一明确的价格，而是目标公司债务和整体产权之比。支付亦是一种特种方式的支付，即兼并方经由替目标公司向目标公司的原债权人偿还债务（包括实际付出现金）的方式来间接完成向目标公司的支付。

4．按持股对象是否确定划分

（1）要约收购。要约收购是指收购人为了取得上市公司的控制权，向所有的股票持有人发出购买该上市公司股份的收购要约，收购该上市公司的股份。收购要约要写明收购价格、数量及要约期间等收购条件。

（2）协议收购。协议收购是指由收购人与上市公司特定的股票持有人就收购该公司股票的条件、价格、期限等有关事项达成协议，由公司股票的持有人向收购者转让股票，收购人支付资金，达到收购的目的。

5．按目标公司类型划分

（1）一般公司的并购。一般公司的并购指的是无论是并购方还是目标公司都不是上市公司，而是上市公司形式以外的其他性质的公司，例如私人公司、有限责任公司、两合公司、合资公司，或非上市的股份公司或股份有限责任公司。

一般公司的并购，主要是兼并目标公司，取得目标公司的股份或资产从而控制目标公司。一般公司的并购产生、发展历史比较久，并购方式灵活多样，但无一不是经由磋商，达成共识，然后订立合同，进行交接，从而这一基本程序完成。由于一般公司的并购只能也必须是经由双方同意才可以进行，因而在一般公司的并购中，不存在敌意收购的问题。

一般公司的并购，包括其程序与实体的要求，主要是适用《公司法》。

（2）上市公司的收购（详见关于上市公司并购的特殊处理）。