并购企业的最佳方案

第一节　兼并与收购概述

一、兼并与收购的定义

（一）兼并与收购的定义

兼并通常是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。

收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权。收购的对象一般有两种：股权和资产。收购股权与收购资产的主要差别在于：收购股权是收购一家企业的股份，收购方成为被收购方的股东，因而要承担该企业的债权和债务；而收购资产则仅是一般资产的买卖行为，由于在收购目标公司资产时并未收购其股份，收购方无需承担其债务。

（二）兼并与收购的区别

兼并与收购的主要区别有以下几个方面：

1．在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，被收购企业可仍以法人实体存在，其产权可以是部分转让。

2．兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者，是资产、债权、债务的一同转换；而在收购中，收购企业是被收购企业的新股东，以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险。

3．兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营停滞或半停滞之时，兼并后一般需调整其生产经营、重新组合其资产；而收购一般发生在企业正常生产经营状态，产权流动比较平和。

在实务操作中，一般不进行严格区分，兼并与收购常作为同义词一起使用，统称为“并购”，泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。我们在以后讨论中也不再强调二者的区别，并把并购的一方称为“买方”或并购企业，被并购一方称为“卖方”或目标企业。

二、并购的类型

企业并购的形式多种多样，按照不同的分类标准可划分为许多不同的类型。

（一）按并购双方产品与产业的联系划分

1．横向并购。

当并购方与被并购方处于同一行业、生产或经营同一产品，并购使资本在同一市场领域或部门集中时，则称为横向并购。如奶粉罐头食品厂合并咖啡罐头食品厂，两厂的生产工艺相近，并购后可按并购企业的要求进行生产或加工。这种并购投资的目的主要是确立或巩固企业在行业内的优势地位，扩大企业规模。

2．纵向并购。

纵向并购是对生产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购，是生产、销售的连续性过程中互为购买者和销售者（即生产经营上互为上下游关系）的企业之间的并购。如加工制造企业并购与其有原材料、运输、贸易联系的企业。其主要目的是组织专业化生产和实现产销一体化。纵向并购较少受到各国有关反垄断法律或政策的限制。

3．混合并购。

混合并购是对处于不同产业领域、产品属于不同市场，且与其产业部门之间不存在特别的生产技术联系的企业进行并购，如钢铁企业并购石油企业。采用这种方式可通过分散投资、多样化经营降低企业风险，达到资源互补、优化组合、扩大市场活动范围的目的。

（二）按并购的实现方式划分

1．承担债务式并购。

在被并购企业资不抵债或资产债务相等的情况下，并购方以承担被并购方全部或部分债务为条件，取得被并购方的资产所有权和经营权。

2．现金购买式并购。

现金购买式并购有两种情况：①并购方筹集足额的现金购买被并购方全部资产，使被并购方除现金外没有持续经营的物质基础，成为有资本结构而无生产资源的空壳，不得不从法律意义上消失。②并购方以现金通过市场、柜台和协商等方式购买目标公司的股票或股权，一旦拥有其大部分或全部股权，目标公司就被并购了。

3．股份交易式并购。

股份交易式并购也有两种情况：①以股权换股权。这是指并购公司向目标公司的股东发行自己公司的股票，以换取目标公司的大部分或全部股票，达到控制目标公司的目的。通过并购，目标公司或者成为并购公司的分公司或子公司，或者解散并入并购公司。②以股权换资产。并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票，以换取目标公司的资产，并购公司在有选择的情况下承担目标公司的全部或部分责任。目标公司也要把拥有的并购公司的股票分配给自己的股东。

（三）按涉及被并购企业的范围划分

1．整体并购。

整体并购指资产和产权的整体转让，是产权的权益体系或资产不可分割的并购方式。其目的是通过资产的迅速集中，增强企业实力，扩大生产规模，提高市场竞争能力。整体并购有利于加快资金、资源集中的程度，迅速提高规模水平与规模效益。实施整体并购也在一定程度上限制了资金紧缺者的潜在购买行为。

2．部分并购。

部分并购指将企业的资产和产权分割为若干部分进行交易而实现企业并购的行为。具体包括三种形式：①对企业部分实物资产进行并购。②将产权划分为若干份等额价值进行产权交易。③将经营权分为几个部分（如营销权、商标权、专利权等）进行产权转让。部分并购的优点在于可扩大企业并购的范围，弥补大规模整体并购的巨额资金“缺口”，有利于企业设备更新换代，使企业将不需要的厂房、设备转让给其他并购者，更容易调整存量结构。

（四）按并购双方是否友好协商划分

1．善意并购。

善意并购指并购公司事先与目标公司协商，征得其同意并通过谈判达成收购条件的一致意见而完成收购活动的并购方式。善意并购有利于降低并购行为的风险与成本，使并购双方能够充分交流、沟通信息，目标公司主动向并购公司提供必要的资料。同时，善意行为还可避免目标公司的抗拒而带来额外的支出。但是，善意并购使并购公司不得不牺牲自身的部分利益，以换取目标公司的合作。而且漫长的协商、谈判过程也可能使并购行为丧失其部分价值。

2．敌意并购。

敌意并购是指并购公司在收购目标公司股权时虽然遭到目标公司的抗拒，仍然强行收购，或者并购公司事先并不与目标公司进行协商，而突然直接向目标公司股东开出价格或收购要约的并购行为。敌意并购的优点在于并购公司完全处于主动地位，不用被动权衡各方利益，而且并购行动节奏快、时间短，可有效控制并购成本。但敌意并购通常无法从目标公司获取其内部实际运营、财务状况等重要资料，给公司估价带来困难，同时还会招致目标公司抵抗甚至设置各种障碍。所以，敌意并购的风险较大，要求并购公司制定严密的收购行动计划并严格保密、快速实施。另外，由于敌意并购易导致股市的不良波动，甚至影响企业发展的正常秩序，各国政府都对敌意并购予以限制。

（五）按并购交易是否通过证券交易所划分

1．要约收购。

要约收购指并购公司通过证券交易所的证券交易，持有一个上市公司（目标公司）已发行的股份的30%时，依法向该公司所有股东发出公开收购要约，按符合法律的价格以货币付款方式购买股票，获得目标公司股权的收购方式。要约收购直接在股票市场中进行，受到市场规则的严格限制，风险较大，但自主性强，速战速决。敌意收购多采取要约收购的方式。

2．协议收购。

协议收购指并购公司不通过证券交易所，直接与目标公司取得联系，通过谈判、协商达成共同协议的收购方式。协议收购易取得目标公司的理解和合作，有利于降低收购行为的风险与成本，但谈判过程中的契约成本较高。协议收购一般都属于善意收购。

三、并购的动因

在市场经济环境下，企业作为独立的经济实体，其一切经济行为都受到利益动机驱使，并购行为的目的也是为实现其财务目标——股东财富最大化。同时，企业并购的另一动力来源于市场竞争的巨大压力。这两大原始动力在现实经济生活中以不同的具体形态表现出来，即在多数情况下，企业并非仅仅出于某一个目的进行并购，而是将多种因素综合平衡。这些因素主要包括：

1．谋求管理协同效应。

如果企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超过管理该企业的需要，但这批人才只能集体体现效率，企业不能通过解聘释放能量，那么该企业就可并购那些由于缺乏管理人才而效率低下的企业，利用这支管理队伍通过提高整体效率水平而获利。

2．谋求经营协同效应。

由于经济的互补性及规模经济，两个或两个以上的企业合并后可提高其生产经营活动的效率，这就是所谓的经营协同效应。获取经营协同效应的一个重要前提是产业中的确存在规模经济，且在并购前尚未达到规模经济。规模经济效益具体表现在两个层次：

（1）生产规模经济。企业通过并购可调整其资源配置使其达到最佳经济规模的要求，有效解决由专业化引起的生产流程的分离，从而获得稳定的原材料来源渠道，降低生产成本，扩大市场份额。

（2）企业规模经济。通过并购将多个工厂置于同一企业领导之下，可带来一定规模经济，表现为节省管理费用、节约营销费用、集中研究费用、扩大企业规模、增强企业抵抗风险能力等。

3．谋求财务协同效应。

企业并购不仅可因经营效率提高而获利，而且还可在财务方面给企业带来如下收益：

（1）财务能力提高。一般情况下，合并后企业整体的偿债能力比合并前各单个企业的偿债能力强，而且还可降低资本成本，并实现资本在并购企业与被并购企业之间低成本的有效再配置。

（2）合理避税。税法一般包括亏损递延条款，允许亏损企业免交当年所得税，且其亏损可向后递延以抵消以后年度盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。

（3）预期效应。预期效应指因并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往伴随着强烈的股价波动，形成股票投机机会。投资者对投机利益的追求反过来又会刺激企业并购的发生。

4．实现战略重组，开展多元化经营。

企业通过经营相关程度较低的不同行业可以分散风险、稳定收入来源、增强企业资产的安全性。多元化经营可以通过内部积累和外部并购两种途径来实现，但在多数情况下，并购途径更为有利。尤其是当企业面临变化了的环境而调整战略时，并购可以使企业低成本地迅速进入被并购企业所在的增长相对较快的行业，并在很大程度上保持被并购企业的市场份额以及现有的各种资源，从而保证企业持续不断的盈利能力。

5．获得特殊资产。

企图获得某种特殊资产往往是并购的重要动因。特殊资产可能是一些对企业发展至关重要的专门资产。如土地是企业发展的重要资源，一些有实力、有前途的企业往往由于狭小的空间难以扩展，而另一些经营不善、市场不景气的企业却占有较多的土地和优越的地理位置，优势企业就可能并购劣势企业以获取其优越的土地资源。另外，并购还可能是为了得到目标企业所拥有的有效管理队伍、优秀研究人员或专门人才以及专有技术、商标、品牌等无形资产。

6．降低代理成本。

在企业的所有权和经营权相分离的情况下，经理是决策或控制的代理人，而所有者作为委托人成为风险承担者。由此造成的代理成本包括契约成本、监督成本和剩余损失。通过企业内部组织机制安排可以在一定程度上缓解代理问题，降低代理成本。但当这些机制均不足以控制代理问题时，并购机制使得接管的威胁始终存在。通过公开收购或代理权争夺而造成的接管，将会改选现任经理和董事会成员，从而作为最后的外部控制机制解决代理问题，降低代理成本。

另外，跨国并购还可能具有其他多种特殊的动因，如企业增长、技术、产品优势与产品差异、政府政策、汇率、政治和经济稳定性、劳动力成本和生产率差异、确保原材料来源、追随顾客，等等。