混合所有制的现代证券公司体系

三、混合所有制的现代证券公司体系

对于中国的证券公司，我们认为其体系建设主要包括这样几个层次：一是发展（国内）混合所有制的大的证券集团控股公司；二是中外合资的证券公司的发展；三是海外证券公司的QFII等非合资的市场进入；四是中小证券公司的个性经营与整合发展。

建设大的（国内）混合证券集团控股公司是当前中国大的证券公司的一种重要选择。从政策上来看，《证券公司管理办法（征求意见稿）》，对证券公司的设立和组织结构、筹建与开业、变更与终止、日常监管等方面做了详细规定。该管理办法（征求意见稿）提出了证券公司可向中国证监会申请设立经营证券经纪业务、网上证券经纪业务、投资银行业务、资产管理、证券投资咨询等业务的子公司，其中证券公司所持股份不得低于51%，这一措施将对促进中国证券控股集团的发展创造政策条件。现有的证券公司可以采取增募或合并的方式，一般是在合并相关公司的证券类资产的基础上，吸收新股东增加公司资本规模并同时扩大业务规模。在增资扩股中，采取此种模式的券商占有较大的比例，并在后期基本上占据了主导地位，如海通证券、银河证券、国泰君安、华夏证券、西南证券等。申银万国控股九成左右的申万证券研究所已经运作两年有余，它控股的香港申万已经在香港上市。海通证券、大鹏证券、湘财证券、光大证券、兴业证券、天同证券、华夏证券、天一证券等券商都为证券控股集团做出了一些实质性的准备工作。

2001年12月17日，广发北方证券经纪有限责任公司正式开业，成为我国第一家由券商控股的证券公司；国信、长江、平安等多家券商已加紧进行方案的设计；华泰证券已基本确定了组建控股集团的方案。应该看到的是，现在大型综合类证券公司组建成证券控股集团，即根据业务不同分别成立各子公司，如投资银行公司、经纪业务管理公司、资产管理公司、投资咨询公司和风险投资公司等。这种组织结构，即有利于各项业务的发展，又有利于公司的风险防范，因此，必将成为我国证券公司的发展方向。不容忽视的是，就中国目前证券公司的组织架构而言，还有一种发展模式值得注意：那就是成为大金融集团控股的子公司。如在大集团下有基金管理公司、保险公司、商业银行和证券公司等子公司，如中信集团和光大集团都已经具备了这种金融控股集团的雏形，其中光大证券和申银万国都是光大集团的控股子公司。

外资进入中国证券可以参照《外资参股证券公司设立规则》，建设中外合资的证券公司也是开放条件下的一种选择。傅建设（2003）对建立中外合资证券公司的途径进行了探讨。他根据合资双方的业务性质、合资公司的业务范围，将国内外合资证券公司的典型模式划分为以下几种：

1.中金公司和中银国际模式。中金公司和中银国际都是由国外证券机构与国内非证券机构合资组建的证券公司，合资成立的是综合类证券公司，业务范围包括证券经纪业务、投行业务、研究业务等（业务资格是逐步申请到的）。首先，外资证券机构选择国内非证券机构进行合资，可以保证决策上的有效性。由于新合资公司中外资方的股份各占50%（中金公司）或者中方控股（中银国际），使得双方的磨合成为一个关键因素。相对而言，如果合资公司中仅有一方对于证券业务特别熟悉的话，在简化决策程序方面可能有一定优势。其次，技术和产品开发是外资证券机构的强项，利用中方合资伙伴在其他领域的优势，有利于扩大客户网络。最后，选择非同行业公司作为合作伙伴，还可避免同业竞争。2002年12月19日，法国里昂证券资本市场有限公司与湘财证券有限责任公司合资设立华欧国际证券有限公司。里昂证券是欧洲著名的证券机构，其中国市场研究在国际资本市场具有领先地位。湘财证券是中国一家中等规模的券商。合资证券公司注册资本金5亿元人民币，其中湘财证券占67%的股份，里昂证券占33%的股份。华欧国际证券有限公司的业务范围主要包括股票（包括人民币普通股、外资股）和债券（包括政府债券、公司债券）的承销，外资股经纪、债券（包括政府债券和公司债券）的经纪也自营。这种合资模式结合了合资双方各自的优势，可以为境内外客户提供更全面、更高素质的投资银行服务。

2.日兴—所罗门美邦模式。1999年初，日本第三大证券公司日兴证券公司与美国10大投资银行之一的所罗门美邦合资成立了一家新的证券公司：日兴—所罗门美邦公司。新公司主要将日兴证券公司在日本的证券、固定收入、研究、投行部门与所罗门美邦在日本的业务部门合并。在新公司中，日兴证券公司占51%的股份，所罗门美邦占49%的股份。日兴证券公司之所以与所罗门美邦合资，是由于近几年日本经济不景气，证券市场大幅下跌，日兴证券公司经营出现较大困难，与所罗门美邦合资，引入了新的战略合作者，对日兴证券公司原有的管理体制、成本核算方式都进行了全面改革，这种合资类似“参股”或“收购”。

3.汇丰—美林模式。汇丰控股是世界著名大银行，有遍布全球的业务网络和丰富的金融产品，在商业银行业务领域居于世界领先地位。美林集团是世界著名证券机构，在证券业务方面具有明显的竞争优势。2000年4月，当科技网络股热潮方兴未艾时，汇丰控股与美林集团合资成立了美林汇丰有限公司，双方各占50%的股份，打算5年间投资10亿美元，发展网上个人理财服务。目标是5年内盈利并发展5000万名客户，新公司主要在网上为投资者提供包括银行、证券业务在内的24小时一站式服务。这种合资方式综合了合资双方在各自领域的优势，是一种典型商业银行与投资银行之间的优势互补。两年来双方各在合资公司投入2亿美元，但现在仅有客户10万名，2001年合资公司的亏损达9000万美元，赚钱更是遥遥无期。在这种情况下，2002年，美林集团宣布退出成立仅两年的合资公司，汇丰控股接收该合资公司在英国、澳大利亚和加拿大的10万名网上客户，汇丰美林将并入汇丰集团。

4.规则限制下中外合资券商模式。设立合资证券公司和基金管理公司必须符合中国证监会两项设立规则的要求。两项设立规则对中外合资证券公司设立的限制主要有以下几个方面：合资证券公司的经营范围包括债券的经纪、承销和自营，A股的承销，外资股的经纪和承销，不包括A股的经纪、自营和资产管理；合资证券公司必须符合综合类证券公司注册资本的要求，即注册资本金不低于5亿元人民币；合资证券公司和基金管理公司的外方股东必须是合法的证券经营机构或金融机构，并且要求外方合资者所在地的证券监管机构与中国证监会签订证券监管合作谅解备忘录，并保持着有效的监管合作关系。中国证监会已与香港地区、美国、新加坡、澳大利亚、英国、日本、马来西亚、巴西、乌克兰、法国、卢森堡、德国、意大利和埃及等国家和地区的证券监管机构签订了谅解备忘录，这给国内券商选择国外合资方提供了一定的限制条件；合资证券公司的中方股东必须有一名是内资证券公司，这意味着外资证券公司不能与国内的非证券企业合资成立证券公司；在股权结构的要求上，境外股东持股比例或在合资证券公司中拥有的权益比例累计（包括直接持有和间接持有）不得超过1/3。在合资基金管理公司中的比例，累计（包括直接持有和间接持有）不得超过33%，在加入WTO的3年内，该比例不超过49%。在合资证券公司中，至少有一名内资股东的持股比例不低于1/3。这意味着外资在5年内不可能控股合资证券公司，并且在合资证券公司中不可能成为第一大股东。根据两项设立规则，合资证券公司的中方至少必须有一家证券公司，并且外方的持股比重不得超过33%。因此，今后将不可能出现中金公司和中银国际这种合资模式，这种合资模式是中国证券市场的例外情况。当然，汇丰—美林模式也不可能出现。现实的选择只有湘财—里昂模式和日兴—所罗门美邦模式。从中国证券市场的实际情况看，如果采用日兴—所罗门美邦模式，券商必须放弃A股的经纪、自营和资产管理业务，而目前A股经纪业务是国内券商的主要盈利来源，国内券商不可能为了合资而放弃主要的盈利业务。因此，短期内，中外券商合资不可能采用日兴—所罗门美邦模式，湘财—里昂模式是国内大部分券商的选择。

值得指出的是，上面的合作模式是可供参考的选择，但是符合各自的情况和要求是重要的，因此又不要局限于上面的模式。

对于中国国内中小券商特色化和整合发展是其发展的重要选择。一级市场由于业务的特殊性，近几年集中度连续保持很高的水平，业务量前10名券商的业务量占市场总业务量的70%～80%。2001年国泰君安主承销19家公司，而许多有主承销资格的券商甚至连一家主承销业务都没做，中小券商基本上被挤出了一级市场。二级市场市场集中度也提高得很快，据有关统计，1996～1998年经纪业务前15名券商占市场份额分别为18%、29%、32%，而到了1999～2001年，前10名的市场份额已经分别达到34%、36.7%、38.5%。在这种市场环境下，中小券商应该选择恰当的竞争策略并有力地实施，才能更好地生存。

中小券商可供选择的一个策略就是业务流程重组。业务流程重组是改变竞争地位，从而获得竞争优势的方法之一。这主要集中在客户管理流程系统和交易流程系统上。客户管理流程系统重组的主要目的是为客户提供比大券商更优质的服务，摆脱各个券商在服务质量上的同质化弊端，从而在差别化上获得优势。它包括四个方面：

1.客户资源开发流程重组，一方面把具有潜在投资需求的客户作为重点对象之一，建立能够广泛收集潜在客户与证券投资相关资料的信息跟踪系统，准确判断和预测潜在客户的需求变化，使券商能够及早接触客户并建立良好的客户关系，进行需求引导；另一方面是采用新型的销售组织，扩大销售渠道，实行与经纪人形式共存的多种销售组织形式。

2.售后服务流程重组，中小券商建立一个按服务流程设置部门的扁平化组织结构，把开户、下单、交易辅助、资金结算等一系列服务职能完全划归一个部门，实行一个客户由一个部门全权服务。

3.咨询服务流程重组，一方面为客户设计符合其风险偏好，收益预期等需要的个性化投资方案，对客户的投资过程进行全程跟踪，为客户提供最优的投资组合，帮助寻求合理的买卖点；另一方面为重点客户组织更全面的服务。

4.交易流程重组，一方面要提供网上交易，为客户提供远程交易方式，据了解，网上交易可使成本降低50%以上；另一方面将电子设备集中，将营业部现在使用的双向卫星通讯方式改变为单向卫星通讯方式，使营业部只具有接受行情的功能，而不具有直接向交易所下单的功能，交易指令必须通过总部统一发送到交易所，这样就可以使多个营业部共同使用一套通讯系统，各个营业部节省了大量的电子设备开支；还有就是银证通讯系统重构，改变现在每个营业部的系统接口是和银行支行进行直接连接的状况，实现总部和银行总行或各地分行直接进行系统接口对接，而各营业部只需和总部连接，不需要与各支行连接，从而使营业部大大节省了系统接口的投资成本。

中小券商的另一个策略选择就是收缩竞争范围，目前，中小券商与大券商的竞争范围非常广泛。相当多的中小券商表示，必须将竞争集中在对自身最有利的范围，实现对大券商在局部形成优势地位。

1.产品（服务）集中。目前，大券商为客户提供的产品（服务）种类逐渐增多，除为客户提供交易通道传统服务外，还设计了许多增值服务。一些中小券商则在两方面收缩战线：一是在服务层次上，定位于纯粹提供交易通道的券商，其他的增值服务全部取消，使成本处于较低水平，从而实行更低的佣金标准，以吸引价格敏感性强的客户；二是在交易方式上，将重点放在某一种交易方式上，要么侧重于现场交易，要么侧重于非现场交易，利用电话和网络。当然选择那种交易方式必须考虑当地投资者的交易习惯和券商的客户结构。

2.客户集中。大部分中小券商都意识到，不能够也不应该为所有的客户提供同等的服务，必须抓住特定的客户群，为他们提供更具竞争力的服务，从而建立起高的客户忠诚度。但是，在实际操作中，究竟集中于何种客户，不同券商的选择是不同的：实行低成本的券商通常将客户集中于价格敏感性强的客户，而增值服务收入占总收入比例较大的券商则更侧重于大客户。据了解，目前部分大券商已经开始有意识地放弃中小投资者，而集中服务于机构客户以及资金量大的个人投资者，这对中小券商或许是个机会。

3.地域范围的集中。中小券商把竞争范围集中在一个较小的地理区域内，并在该区域内建立优势，实现优于大券商的市场地位和利润率。目前，相当多数本地中小券商在面对外来大券商时，通常利用在当地网点多、时间长、关系广等优势，与大券商展开竞争，效果是良好的。

大规模集中投资——以金钱换时间，少数中小券商表示，业务流程和竞争范围调整所产生的效果需要较长时间以后才能显现，但时不我待，中小券商能否在最短的时间内赶超大券商是生死攸关的大问题。他们可以通过比大券商更大的投资力度来缩小双方的差距，从而更快地缩短中小券商改变劣势地位的时间。因为券商服务并没有体现出太大差别，相当多数客户选择券商时并未从服务质量的内涵上考虑，而在于对券商的知晓程度，因此大规模的品牌宣传可以更强地吸引客户的“眼球”，使客户数量迅速增长。另外，相比大券商而言，中小券商的股东的投资更具战略性，投资收益上的标准要低些，对于牺牲短期利益以建立长远优势的思路更为认同。他们在低定价和形象宣传两个方面下了猛药：其一是个别中小券商在自身成本水平与大券商没有明显区别的情况下，采用低于行业平均水平的收费标准，情愿承受低于平均水平的毛利率和利润的大幅下降，甚至中短期内的亏损，以此来获得价格上的优势。其二是强大的形象宣传。一方面扩大媒体投放的力度，采用广告形式吸引客户的注意力；另一方面加大硬件投入，例如计算机设备、营业部装修等，通过外部表现树立良好形象，从而提升品牌价值。

这种“烧钱”式的拼老本竞争方式能取得理想效果吗？业内人士分析，低定价方式可能起到薄利多销的效果，只要客户交易量增长到一定程度，就能实现利润的持平甚至增长。但更多人士对此深表忧虑。他们认为，姑且不论烧钱是否涉嫌不正当竞争，单就实际效果来说，靠这种粗放式投资建立起来的竞争优势是极其脆弱的。实施这种投资战略的主要是刚成立不久的新券商，多数中小券商并没有单纯采用这种战略，他们担心的是，中小券商在资金实力上较弱，一旦大券商采用同样的低定价和广告宣传策略的话，而中小券商缺乏后续资金投入，那么前期的大量投资将前功尽弃。

根据中国券商一直有着数量众多、规模偏小、业务雷同、种类单一的弊病和成长性的要求，中小券商的另一个可供选择的策略就是整合，通过以大吃小，集小成大，才能形成一些更具较强总体实力的综合型大券商。并购活动是证券公司实施集团化战略有效的融资方式和组织方式。以上各种形式的增资扩股虽然有助于壮大证券公司的经营规模，但却难以使证券业现有的存量资产得以优化。而开展各种形式的并购，则既可以迅速增强证券公司的资本规模，又有利于优化证券业的存量资产，减少证券业小规模、低水平的恶性竞争；与其他融资方式相比，并购具有形式灵活多样、规模集成迅速、节约融资成本等特点。

并购和控股方式有利于利用目标公司已有的营业网络，同时这种资本积聚的方式也使规模扩张更富于效率。在券商的并购过程中，券商应尽量以增强其核心业务竞争力为尺度，追求自身业务与并购方业务的协同效应，不可盲目为规模而并购，尽量选择战略性收购，慎用财务性收购，同时强调企业文化差异的整合。可以预见，随着证券公司之间并购活动的开展，在未来若干年之内，我国证券公司的数量将会减少，而平均资本规模则会成倍增加。而随着证券市场的规模化、市场化，并购和控股的方式将成为券商实现集团化的明智选择。