时间分形和供需指数

分形Fracta1s)指的是在艾略特波浪和混沌理论ChaosTheories)中所观察到的一种现象，即在自然生活的演变过程中，在每个发展阶段都会出现一系列自相似的形态。时间分形把这种现象代入市场环境中来，我们观察到市场在每一大小的趋势或每一长度的时间上都会形成一系列自相似的形态。在经典的程式化艾略特波浪图中，我们能够清楚地看到这一点，每一浪都可以分为较小的、与之相似的浪，而较小的浪可以继续分为更小的、与之相似的浪，以此类推。

无论我们是否同意分形的自相似理论，事实是市场可以在每一个时间分形上分析，意味着时间分形是高度相关的。对市场分析师来说，它们实际上是最相关的信息，因为如果有人问我这样一个问题，“你认为市场前景如何”，那么我必须知道他所说的时间长短或趋势大小。他所说的前景指的是下6个月、下个月、下周，还是下6个小时？如果他希望知道下6个月的市场前景，那么我将分析周线分形图。但是，如果他希望知道下周的市场前景，那么周线图就没什么用了。为了完成那种特定的分析，我将需要分析日线图，或者更可能是小时线图。我们以趋势跟随策略为例考虑一下这个问题，当我们用倾斜的移动平均线来定义一轮趋势时，那么市场可能在月线分形中处于上升趋势，在周线分形中处于下降趋势，在日线分形中处于上升趋势，在小时线分形中处于下降趋势。图A1.1为日本的日经225股市指数分别在月、周、日时间分形上的走势图，截止时间都是2007年10月16日。图中均线为收盘价的21期移动平均线，如果我们用均线的倾斜定义趋势，那么我们可以看到，在月线分形上趋势是上升的，在周线分形上趋势是下降的，在日线分形上趋势是上升的。因此，每个时间分形上的分析的确可以得出不同的结论。在这个例子中，我们假设你希望成为一名长线投资者，所以希望跟随月线中的趋势。你会因为月线趋势上升而做多，

图A1.1日经225股指日线、周线和日线分形

还是因为周线趋势下降而持平？如果月线趋势保持上升，你是否会等待周线趋势反转上升后再做多？如果你是一个短线投资者，希望跟随周线趋势，你会因为周线趋势下降（译注：原文为上升，疑为笔误）而做空，还是因为日线趋势上升而持平？如果周线趋势保持下降，你会等待日线趋势反转后再做空吗？这些问题一直困扰着市场参与者，这也是为什么交易心理和行为会按它们的方式而行进的原因之一。投资者可能会进入日经指数的一个多头头寸，但是当他看到日线趋势反转下降时，他可能会开始对他的多头头寸感到非常不安。实际上，即使他是一个长线投资者，他也可能变得非常紧张，观察到日线分形中的价格走势后，他选择斩仓，而后眼睁睁地看着价格反转上升，变得与月线分形中的上升趋势方向相同。从前面关于市场心理的部分中我们知道，当人们希望做长线时，他们做成了短线，而当他们希望做短线时，他们做成了长线。通常，本应长期持有的盈利交易变成了短线交易，本应短期出场的亏损交易变成了长线交易。换句话说，人们倾向于过早地斩断盈利的交易，而任凭那些本该斩断的亏损交易进行太长时间。

理解时间分形分析对在市场中保持一个一致的计划是非常关键的。如果我们随心所欲地切换时间分形，那么很容易使我们自己和我们的分析变得混乱，显然会影响我们的交易和投资。

供需指数

在市场中经历的时间越长，我就越认识到我们的博弈应该是最容易玩的。但是，个人看来，从市场中获得稳定的高标准报酬的艺术，显然是人类所从事的最困难的一种工作。尽管如此，我的市场分析中的大部分内容实际上可以浓缩为本书所讲的两个要点。市场或者是正在进入区间交易状态，或者是正在进入趋势状态。许多骗人的把戏披着新理论或“魔法”模型的外衣，看起来可以在每个时间周期内赚钱（至少在历史回测中）。但只要知道上面这一点，就可以免于被骗。市场或者处于趋势状态，或者处于区间状态，根据我的经验，大部分趋势跟随技术将发现趋势或长或短，而大多数的区间交易技术都能从或长或短的区间中获利。在最后的分析中，市场中的一切都浓缩为两种策略，或者是利用增长的波动率赚钱的策略，或者是利用降低的波动率赚钱的策略。这是一个高波动率或低波动率的世界。

多年来，我得出一个结论，我的个人偏好是趋势跟随，至少在长期时间分形中是趋势跟随，因为我是一个波动率的自然买家。另外，对于趋势的度量，我的首选方法是使用备受推崇的移动平均线，准确地说，我是使用两条移动平均线。正如我曾经提到过的，在我早年的交易工作中，我对交易系统和移动平均线进行过历史回测和优化，最后我才认识到，对系统和参数进行优化是一种彻头彻尾的疯狂行为。的确，我们可以优化参数以找到最适合时间序列中的一组数据点的参数，但问题是重复优化的频率是多少。对我来说那只是数据拟合。所以在几年以前，我开始认为确定一致而灵敏的参数是最重要的，至少对趋势跟随者来说是最重要的，不存在什么“魔法系统”。移动平均提供了一种纪律，而不是一个神奇的“黑匣子”。我决定，我的首选趋势跟随系统是非常直接的连续移动平均交叉系统，当短期均线上穿长期均线时做多，当短期均线下穿长期均线时做空。

我所关心的最基本、最重要的市场价格“驱动者”是市场供给和市场需求之间的平衡。正如前面我所提到过的，人们希望卖出或买进的“原因”与实际的交易行为相比是次要的。有人会卖出他所持有的大批股票，尽管那只股票非常好，但是就因为他起床时感觉方向不对、情绪不好，或者是他需要从他的基金中抽取一些现金就卖了。在任意市场中，人们交易的原因都如此之多，在我看来，为那些原因而烦恼，并且试图找出人们为什么交易的原因，根本毫无意义。重要的是找出供需平衡所处的位置，以及它在未来所处的可能位置。基本面分析师根据他们对未来变量的预测得出一个关于市场前景的结论，据此判断供需平衡所处的位置。而他们所用的那些未来变量可能与市场中实际的买进和卖出没有关系，关键是他们做出一个大胆的假设，即市场中的大多数人也同意他们对市场前景的预测。技术分析师通过分析当前市场中供给和需求之间的平衡，并且根据市场当前的心理状态预期供需平衡可能出现的变化，得出供需平衡所处的位置。技术分析是在努力找出谁在掌控市场，多方（需求方）还是空方（供给方），有多种方法可以做到这一点。但是，我首选的方法是使用收盘价的移动平均线，这种方法是过滤市场噪声的标准方法。

我选择的移动平均线组合，短期均线是5期，长期均线是40期。这里面并没有什么特殊的技术，实际上它可能有点反技术，因为我已经厌烦了优化技术。我想为什么不选择一种感觉灵敏，并且适用于所有时间分形的方法呢？于是我需要一条时间周期足够短的均线，它比较灵敏（但是不要太灵敏），还需要一条时间周期足够长的均线，帮助我掌握大趋势的方向（但是不能太呆板，以免错过市场循环）。于是我选择5期均线和40期均线，并且一直使用到今天。重申一遍：投资不存在魔法，只存在纪律。

我使用的心理分析非常简单。如果5期均线低于40期均线，那么就表明供给方正主宰市场（所以市场存在下行压力）。如果5期均线高于40期均线，那么就表明需求方正在主宰着市场（所以市场存在上行压力）。这就是市场价格的短期均线和市场价格的长期均线之间的差异告诉我的。它还告诉我市场中的供需状况正在变化的时间。如果市场已经处于长期的下降趋势（供给方主宰市场），那么5期均线将低于40期均线，并且这种关系还要持续一段时间。

如果市场中的需求方开始展示实力，那么将首先在5期均线中表现出来。接下来，如果5期均线上穿40期均线，那么就是告诉我们，需求方现在如此强大，以至于它正在主宰市场。有非常多的人在使用移动平均线，但是我认为不会有太多人停下来仔细想一想它们给出的信息。我认为短期移动平均线和长期移动平均线给出的供给信息是一种简单的美。这种简单的方法不仅告诉我们供给方何时在主宰市场、需求方何时在主宰市场，而且还告诉我们供给方或需求方何时正处于极点位置。这些极点位置是通过移动平均线之间的距离来度量的。图A1.2为美元指数从1990年到2008年的结构化供需指（Structra1Supp1YDemandIndeX）。结构化指的是我正在使用的这份图表的月线分形，黑色实线是美元指数的月收盘价，刻度位于右侧纵轴上。左侧刻度是美元指数的5月均线和40月均线的差值，面积图是利用那些差值画出的。如果面积图位于零线之下，那么就表明5月均线正低于40月均线，供给方正在主宰市场。类似的，如果面积图位于零线之上，那么就表明5月均线正高于40月均线，需求方正在主宰市场。

图A1.2美元指数（DXY)——结构化供需指数

我们可以看到，当供给方主宰市场（且差值正在减小）时，市场处于下降趋势，当需求方主宰市场（且差值正在增大）时，市场处于上升趋势。这就是我们所预期的，假设我们正在使用价格的第一个衍生指标（即移动平均线），那么它略滞后于价格运动。但是，我认为供给方主宰市场和需求方主宰市场的时间可以比较长，当真的比较长时，市场就是在经历一段很长的趋势。此处的关键问题是，这种供给或需求主宰市场的持续期是多长，实际上，大部分时间里供给主宰市场或需求主宰市场的时间都相对较短，结果形成涨跌起伏的价格走势。但是，当少数时间里供给或需求的持续期到来时，市场的趋势非常长，通常可以弥补那些价格的振荡期，或者用趋势跟随者的话说是“双人拉锯”期。

简单总结如下：我所讲的东西根本不是什么新技术，它只是在趋势跟随系统中使用两条移动平均线来显示什么时间可能形成上升趋势，什么时间可能形成下降趋势。但是，通过这种形式的讲解，我希望读者能够明白，移动平均线在针对任意市场的任意分析中展示给我们的最重要的一点是，市场中供给和需求的平衡状态。我确信基本面分析师和经济学家也会同意，供给和需求是决定市场上涨、下跌或横盘的终极主宰。在最后的分析中没有什么别的东西可担心的。因此，我把供需指数作为监测市场方向的最重要、最基本的分析技术。"趋势是你的朋友，是市场中的一条永恒的真理。正如我在本书中所阐述的，我们可以辨识趋势耗尽，并且利用趋势耗尽，但是，不断与持续的趋势作斗争仍然是每个人都希望去做的、最具破坏性的行为。趋势是你的朋友。投资者应该把这句话镌刻在灵魂深处。

使用像供需指数这样简单而一致的技术，使分析师可以在多个时间框架或分形之间轻松地度量供需状态。它给分析师提供了一个关于供需状态的"全局观点，”因为它将展示不同时间分形之间的相互影响，并且给出交易或投资信号。

举例说明，图A1.3为美元指数在结构性（月线）时间分形、周期性（周线）时间分形和战术性（日线）时间分形上的供需指数。我们可以看到，以这种方式观察数据，分析师马上可以看出任意时间点上市场所处的位置。这是2008年5月26日的截图，那一天，所有时间分形上都显示美元指数的供给方正在主宰市场。注意：战术性供需指数早在2008年2月19日已经发出供给方正开始主宰市场的信号。也是在那一天，周期性和结构性供需指数也都显示供给方主宰市场。因此，在2月的这一天，分析师应该会看到这样一种情况，即在两个较大的时间分形中，供给方正在主宰市场，而在战术性时间分形中，供给方刚刚开始主宰市场。当这种情况出现时，对于中线交易者来说通常是一个很好的卖出信号，因为买压增大的概率正在增加。事实证明了我们的推断，美元指数在几周后从76附近跌至71附近。

图A1.3美元指数（DXY）——供需指数

因此，以这种方式应用供需指数，能够为交易者或投资者辨识出一些获利性相当高的机会。事实上，这种通过观察两个或三个时间分形，以累积有利于交易的概率的方法是非常有名的，亚历山大·埃尔德（A1eXanderE1der)在他的《以交易为生》一书中对此有最好的描述。埃尔德把他的方法称为“三重滤网”或“两重滤网”，而且他用的技术略有不同，但它们的原理是相同的。首先分析师需要辨识市场的较大趋势，可以通过观察较长的时间分形来确定。然后，分析师要观察较短的时间分形，看一下是否有较大趋势的扩展，这样便产生了买卖信号。

这种方法的巧妙之处在于它非常灵活，可以用于长线、中线、短线，甚至日内交易。我们以图A1.3中的周期性供需指数为例。在2006年4月，该周期性指数开始显示出美元的供给方正在主宰市场，这引起了我们的注意。但是，当我们观察大约同一时间的结构性需求指数时，我们可以看到，虽然供给方力量从2004年左右的极点开始已经显著减弱，但是整体上仍然很强（该指数仍然低于零线)。因此，当分析师注意到周期性指数正显示供给方主宰市场，结合结构性指数也显示供给方主宰市场的事实，这是一个很强的信号，显示美元从2002年开始的下降趋势仍然没有结束。如果交易者已经用这种方法在那时建立了一个空头头寸，截至2008年初，他已经在这只外汇上赚了20%!当然，净利润取决于他所用的资金管理策略。当然，说起来容易做起来难（这一点我能够证明!）。尽管如此，虽然我不把供需指数的时间分形间的相互作用作为一套机械交易系统，而是把它作为确定头寸规模的自由型交易工具，但是，这种方法看起来有助于捕捉趋势延伸的高概率行情。它并不可靠，没有什么是可靠的，但对我来说是符合逻辑的。

图A1.4为标准普尔500指数和它的供需指数。我们可以看到，在20世纪90年代的大牛市中，供需指数显示需求方一直在主宰市场，在下降趋势中，显示供给方主宰市场，从2003年底开始，需求方又开始主宰市场。在这个长期指数中，虽然标准普尔指数已经上涨至2003年的高点，但是从2003年开始的上升趋势中的净需求，一直未能接近20世纪90年代牛市期间的需求水平，至少在我写这本书的时候没有。这个信号表明，市场的潜在力量不如上次上升趋势中的力量强，所以对多方来说，这是一个预警信号。

图A1.4标准普尔500指数——供需指数

实际上，标准普尔500指数在2007年再次达到2000年的峰值后便开始下跌，对中期供需指数的分析表明，大约从2007年11月开始，供给方正在主宰市场，必须承认，供给方在2007年8月，曾经短期主宰市场。任何一位做多这只股票的长线投资者，如果当时正在使用这种基于供需指数分形的方法，那么在2007年即将结束时，至少应该减轻他的多头仓位。从最小的供需指数分形上我们看到，在2008年初，供给方开始主宰市场，这一信号大大领先于市场在1月中旬的大崩盘，那次崩盘在当时引发了一些恐慌。

因此，对市场供需的简单分析，可以有效地帮助投资者和交易者实现头寸的动态管理，从而能够减轻趋势反转的影响，并且利用较大趋势方向上的运动。

一个投资程序就是一套长期（主观的）交易系统

很多基本面分析师嘲笑使用系统化方法投资或交易的分析师，认为他们使用的那些系统易于受到作为主要输入的价格数据的影响而产生偏差。即便是那些输入基本面数据、输出买卖信号的系统，也有人批评它们不够灵活，不如自由裁量型的方法有用。正如我在其他章节中提到过的，当负责管理交易系统的人类心理有缺陷，或者是当模型本身没有考虑市场深度或流动性时，使用纯系统化的方法可能是相当危险的，但实际上，系统化的投资方法正是我们竭尽全力去实现的。

大型投资机构的养老或共同基金经理，他们的客户(比如大型企业或团体)把资金交给他们管理，只有基金顾问对符合某种标准的基金经理表示满意时，他们的客户才会考虑给他们资金。基金顾问对基金经理的审查通常可以总结为三个P:业绩(Performance)、人才(Peop1e)和程序(Process)。业绩是很明显的一个要求，因为客户希望把资金交给具有优秀业绩记录的基金经理。实际上，这是相当有争议的一点，因为许多人认为，由于业绩从长远来看具有均值回归性，所以应该解雇业绩最好的基金经理，雇用业绩最差的基金经理。他们认为，过去三年业绩最好的基金经理，他的业绩将开始下滑，而在同一历史时期内业绩最差的基金经理，他的业绩则倾向于上升。这种逻辑与趋势跟随业绩指标背后的逻辑是一样的。业绩不佳的时间段之后将是业绩优异的时间段，反过来也一样。

第二个P代表人才，因为基金顾问希望其雇用的管理基金的人既能够胜任工作，又有多年工作经验。如果一家公司的员工流动性很大，那么至少在基金顾问的眼里，该公司在员工激励和人才储备方面存在问题。像所有行业一样，尤其是以服务为基础的行业，如果没有人才，那么就什么都没有，所以基金顾问必须将这项审查作为他工作的一部分。

第三个P代表程序，也就是投资程序。这是基金经理之间真正不同的地方，因为这一方面表现了他们的投资风格和偏好。有些基金经理偏爱基于基本面分析的程序，有些基金经理偏爱基于技术分析的程序，有些基金经理则使用同时包含基本面和技术分析的程序。但是，基金顾问所审查的程序，不是该程序在他们看来是否“优秀”，而是它是否符合逻辑，最重要的，它是否具有一致性。因此，对于基金经理们来说，当他们在考虑自己的交易程序时，逻辑性和一致性便是准绳。投资程序要明确地写下来，并由参与基金管理的资产分类小组监督执行。对于基本面型的投资程序来说，一个最简单的程序可能会包括一系列标准，在投资决策制定前，这些标准都要考虑到或检查到。也就是说，基金管理中的每个资产类别可能都要回答以下问题：正在分析的市场或股票的驱动因素是什么？市场的（基本面）变化是什么？价格已经处于什么水平？投资决策的触发信号是什么？

这些问题为投资程序构成了一个合理而一致的框架，尽管其中很多问题都需要解释和定义。如果从基本面角度来回答这些问题，那么本质上将带有很大的主观性，一个人的答案很可能与另一个人不同。从这种意义上说，投资程序变得相当含糊。例如，基金经理正在分析的市场的驱动因素实际上可能非常多，而且在每个人的眼里，它们的相对重要性都不相同。比如说，我可能认为美元价格是由当时的石油价格驱动的，而我的同事则可能认为美元价格是由利率差驱动的。我们都以相关系数的形式提供证据来支持自己的观点。然而，另一个同事可能说这只是巧合，市场的真正驱动因素是中央银行的储备分散化。同样，对于价格已经处于什么水平这个问题，如果从基本面分析的角度来看，本质上也将带有主观性。在有些市场，很容易回答“价格”中包含什么。例如，在联邦基金（FedFunds）30日利率的期货市场中，存在一个到期日和一个价格，所以分析师可以立即说出联邦基金利率在任意时刻的“价格”。然而在其他情况下，对于“价格中包含什么？”这个问题的回答变成了一种主观争论，无法得出有意义的结果。一只股票的价格可能已经大幅下跌，我可能认为同时出现的坏消息已经包含“在价格中”。但是我的同事可能不同意我的观点，问题在于没有办法证明这一点。

现在我们来看一个比较技术化的投资程序（比如趋势跟随法），遵循与上面所述相同的逻辑。现在，对于上面那些问题的答案就非常客观了。问：正在分析的市场或股票的驱动因素是什么？答：存在大量的、各种各样的驱动因素，致使市场参与者在市场中进行买卖交易。

问：市场中什么正在变化？

答：价格是一直变化的，它反映了市场人群这个整体不断对未来进行集合式贴现。

问：价格中已经包含什么？答：市场参与者的所有已知和预期都包含在当前的市场价格中。问：投资决策的触发信号是什么？答：当指定的短期均线上穿指定的长期均线时，交易决策是买进或做多；当相对的情况发生时，交易决策是卖出或做空。

我们可以看到，交易程序就是一套规则，它提供了一个框架，投资经理、交易者或分析师便可以在这个框架内工作。如果要求投资程序具有一致性，那么在投资程序中包含一些技术分析（比如触发决策），肯定比使用单纯的主观分析要好。

小结

在附录1中，我们讲到了基于分形的分析在市场中的应用。我们看到，它可以帮助分析师拓宽视野，更深入地理解整体市场行情。在我看来，时间分形的使用，对于理解整个市场（价格方向和波动率方向）所处的环境是至关重要的。我们还研究了如何把基本的供需时间分形分析包含在投资程序中，目的是获得较高的一致性。