资产证券化和资产支持证券化

四、资产证券化的起源与发展

证券化的发展大致经历了三个阶段：传统证券化阶段、不动产证券化阶段以及现代资产证券化阶段。

传统资产证券化包括债券、股票，以及以可转换债券为代表的混合证券。作为最古老的证券化手段，传统证券化的历史可以追溯至16世纪后半叶的大航海贸易时代，英国荷兰等国为发展海军力量扩军而产生的政府融资需求促使债券市场的兴起，但以可转换债券为代表的混合证券则出现在1843年，但其迅速发展是在20世纪70年代以后的30年间。

不动产资产证券化是在传统资产证券化基础上的第二次创新，其典型产品是不动产投资信托（REYITS）。1965年，第一只REIT在美国纽约股票交易市场挂牌，成为不动产证券化正式登上金融市场舞台的标志，并在20世纪70年代初获得爆发式增长。

现代资产证券化于20世纪起源于美国。由于1929—1933年的世界性经济危机造成美国经济严重衰退，为刺激消费，加快恢复经济活力，美国政府先后通过一系列促进经济复兴的立法，设立一些政府住宅金融机构，其职责是为私人住宅抵押贷款提供保险，以期吸引资金进入房贷市场等。然而，这些措施融资担保要求过高，且金融机构经营范围受限造成资金分布不平衡，使得房贷资金严重不足，迫切需要通过有效的二级市场提高房贷资产的流动性。在美国政府的直接推动下，三大政府发起住房抵押贷款证券专业机构，在住房抵押贷款的经营领域形成了竞争，完善了住房抵押贷款二级市场。这些机构当时出于融资、管理等种种目的所发行的以住房抵押贷款为支持的票据，在现代金融词典里被译为抵押担保支持证券，即MBS。MBS是现代资产证券化的第一种产品，在此之后的年代里，现代资产证券化以前所未有的速度发展，产品与模式创新也大致经历三个阶段（见表7-1）。

表7-1　现代资产证券化发展的三个阶段

从1970年美国政府发起三大住房抵押贷款专业机构的建立到1985年资产支持证券（ABS）在美国出现，通常被认为是资产证券化发展的第一阶段，这一阶段的突出特点是产品创新主要基于现金流重组技术，包括CMOs、STRIPs等，但是这些创新产品均衍生自住房抵押贷款资产，在标的资产方面没有其他突破；从1985年至1991年是资产证券化发展的第二阶段，这一阶段产品创新突出表现在标的资产的多元化，出现了以汽车贷款、信用卡贷款、企业应收账款等不同标的资产的证券化产品，这些产品统称为资产支持证券（assets-backed securitization）；而从1991年至今则是资产证券化发展的第三阶段，这一阶段的资产证券化主要表现出明显的国际化特点，欧洲、拉美、日本以及亚洲其他国家相继发展了这些证券化金融创新产品，而在产品创新方面，则在1996年的美国诞生了一种重要的证券化产品——CDOs，这种新型资产证券化产品的最大特点是实现了内生性的信用增级，而无需借助于外来信用。