中国上市公司业务转型的实证分析

7.2　中国上市公司业务转型的实证分析

上市公司作为改革开放的一大产物，是中国资本市场尤其是股票市场的重要构成主体之一。自1992年以来，短短十年的时间，上市公司数量急剧膨胀，截至2002年年底，中国各类上市公司总数已超过1000家，上市公司的发展已成为中国市场化建设进程的重要指示器之一。由于早期上市的上市公司大部分都是属于从事传统产业的国有企业，自20世纪90年代中后期以来，随着全球化、网络化、知识化浪潮的掀起和不断扩散，使得产品、技术、制度乃至产品的生命周期正日渐缩短，竞争日益激烈，对上市公司的持续成长提出了新的挑战。面对中国“双转”（经济体制转轨和经济结构转型）步伐日渐加快，越来越多的传统产业类上市公司都面临着再创业的迫切任务。因此，自90年代后期以来，中国一些传统产业类上市公司都主动或被迫走上变革、转型之路。

由于上市公司数量比较庞大，为不失代表性，本书选择陶瓷行业类上市公司（上市初期的核心业务是陶瓷生产）、重庆板块上市公司（上市初期公司注册地在重庆市）、上海板块上市公司（上市初期公司注册地在上海市）作为考察对象，从典型行业板块、典型地域板块两个层面对所选择样本的业务转型实践特点进行归纳和分析。考虑到资料可获取性，^[4]同时如前文所述，大范围的上市公司转型事件是在20世纪90年代末期才凸显出来的。因此，本书选择2000～2002年作为观察时间窗口。

7.2.1　中国上市公司业务转型考察结果的定性描述

（1）考察对象的基本情况

1）陶瓷板块上市公司概况

陶瓷行业是中国最具有代表性和传统性的民族产业，截至2000年，陶瓷类上市公司一共有9家（见表7.2）。

表7.2　陶瓷行业上市公司基本情况

2）重庆板块上市公司的总体概况

重庆作为中国最年轻的直辖市，同时也曾经是中国六大重工业城市之一，传统制造业比较发达，国有经济比重大，决定了重庆上市公司构成中的“两大”特点——国有上市公司比例大和传统产业类上市公司比例大。随着西部大开发战略的实施，三峡工程建设进程的加快，重庆在中国的战略地位日渐突出，如何加快重庆产业结构的调整、优化和升级步伐，实现重庆新的发展，承担起西部经济发展的重要战略支点重任，成了摆在重庆面前的一道战略性课题。上市公司作为一个地区经济的“晴雨表”，其变化可以直接体现该地区产业结构的变化。因此，本书选择重庆板块作为考察对象，不仅具有代表性，也具有重要的现实意义。

截至2000年，重庆已有A股上市公司共26家，同时还有1家B股和2家H股公司。从上市初期行业分布情况来看，呈现出典型的“制造业型”特征，第二产业类上市公司家数占了近6成（其中大部分是传统制造业企业）。

3）上海板块上市公司基本情况

自1949年以来，一直作为中国经济实力最强的上海市，与重庆市一样，也曾经是中国六大重工业城市之一，改革开放初期，其产业结构曾出现重工业化、传统产业比重偏重等特点。由于特殊的地位和作为上海证券交易所的所在地，上海市上市公司整体数量是中国31个省份（省、自治区、直辖市）中最多的。因此，本书选择上海板块作为考察对象，不仅具有代表性，也具有重要的现实意义。

截至2000年，上海市上市公司已有A股128家。按上市初期核心业务所属行业的分布来看，第一产业类上市公司只有1家，第二产业类有77家（其中制造业类上市公司占了近7成，能源、交通等基础类上市公司也占有较大比例），第三产业类有50家。因此，按上市初期核心业务所属行业的分布来看，上海板块上市公司的行业分布同重庆板块类似，传统产业类上市公司比重较大。

（2）考察结果的统计描述

通过查阅所选三个样本组从2000～2002年的各年年报以及公司公告，根据前文理论分析结果进行判断，^[5]得到如表7.3、表7.4、表7.5所示的统计结果。

1）陶瓷板块

表7.3　陶瓷行业上市公司业务转型统计结果

注：表中转型前或后主业，指的是该公司的主营业务构成，主营业务构成中包含了企业的核心业务，下面的其他表也是如此。

2）重庆板块

表7.4　重庆板块上市公司业务转型统计结果

3）上海板块

表7.5　上海上市公司业务转型统计结果

续表

续表

综合表7.3、表7.4和表7.5，可以得到表7.6所示的综合统计结果。

表7.6　不同样本组转型公司所占比例

4）转型类型分类统计

结合前文理论分析，从转型结果体现（扩张、收缩、脱胎换骨）、转型态度（战略性、非战略性）、转型继承性、转型路径等方面进行统计，得到如表7.7～7.10的统计结果。

表7.7　转型分类统计结果（Ⅰ）

注：收缩式转型包含中度转型和高度转型两种。

表7.8　转型分类统计结果（Ⅱ）

注：战略性转型类型一栏中，陶瓷板块的朝华科技与重庆市板块的朝华科技重复。

表7.9　转型分类统计结果（Ⅲ）

表7.10　转型路径分类统计结果（Ⅳ）

由表7.6可知，把三个板块作为一个整体样本（按2000年来算，差不多占整个上市公司总数的15%左右），发生业务转型的公司数占总样本数的比例为23.6%，这个比例与尹克强（2004）以整体上市公司作为总体进行估计所得结果相比（20%左右）基本上是吻合的，说明本书选择的样本是有效的。

7.2.2　中国上市公司业务转型考察结果的定量分析

前面只是对选择的三个典型板块上市公司业务转型的情况进行了统计性描述和定性分析。根据理论分析，从结果来看，业务转型是企业变革目标的一种体现，从战略和过程角度来看，业务转型也是企业应对环境剧变所选择的一种变革战略。因此，企业必须有效实施这种变革战略才能实现与变化了的环境保持匹配，促进自身得以持续成长。如前文所述，国内对上市公司业务转型的效果进行定量评价并与企业持续成长联系起来的研究很是少见，大都是停留在定性描述和简单的财务评价上。因此，下面结合上文的统计结果，依据前面的理论分析，引入相关指标并通过这些指标的计算结果，对上市公司业务转型时机的把握、转型结果、转型过程有效等三个方面进行定量分析。

考虑到数据的可获取性和便于比较，下面只是选择前文三个样本组中2001年发生业务转型的上市公司作为实证分析的对象（一共23家，见表7.11），其中战略性转型的有13家，非战略性转型的有10家。

（1）定量分析方法

1）分析指标选择

根据前文理论分析，结合企业转型实际并考虑到数据可获取性，本书选择四个指标（价值收入比、净资产收益率、托宾q值、DEA效率评价值）来衡量上市公司业务转型的时机选择、转型结果和转型的有效性。为便于比较，下面主要依据战略性转型和非战略性转型划分标准，将表7.11的样本分成两组，即战略性转型样本组和非战略性转型样本组，分别通过计算出单个样本转型前后相关指标值，最后求战略性转型样本组和非战略性转型样本组的平均值。

表7.11　2001年发生业务转型的上市公司

价值收入比（用k表示）主要是用来反映上市公司转型时机的把握，计算公式如下：

式中：k_i（t）为公司在时间t对应的价值收入比；ZV_i（t）是i公司在时间t对应的价值（近似等于股权市场价值加上债权市场价值）；ZR_i（t）为公司i在时间t的总营业收入。

净资产收益率（用ROE表示）主要用来反映上市公司转型前后赢利水平（财务绩效）的变化（该指标可直接从上市公司年报得到）。

托宾q值（用q表示）主要用来反映上市公司转型前后价值（市场绩效）的变化。从托宾q值的本来含义来看，某一时间点上对应的公司托宾q值，应通过公司价值除以公司重置成本得到，但是由于公司重置成本很难直接计算，因此，一般用公司账面总资产价值来近似替代，对应计算公式如下：

式中：q_i（t）为i公司在时间点t的托宾q值；ZV_i（t）为i公司在时间点t的总价值（大小等于股权市场价值加上债权市场价值）；ZC_i（t）是i公司在时间点t的总资产的账面价值。

如前文所述，无论是净资产收益率，还是托宾q值，都只是从单方面体现公司的绩效，而且主要是从结果考察的。因此，只用这两个指标来衡量上市公司业务转型的效果存在一定缺陷，因为上市公司实施业务转型是一项复杂的系统工程，不可能一蹴而就，需经历一段时间才能完成。上市公司业务转型不仅需要新增资源的投入而且还涉及现有资源的转移，是公司资源重新配置的过程，对于一些上市公司由于受所处行业特点的影响，往往在转型过程中会出现托宾q值和净资产收益率朝着相反方向运动。为此，本书引入第四个指标，即DEA（Data Envelopment Analysis）效率评价值来克服这一问题。下面主要对DEA方法及上市公司业务转型的DEA效率评价值计算进行介绍。

2）DEA基本原理及模型构建

DEA（Data Envelopment Analysis：数据包络分析）是由Charnes、Cooper、Rhodes（1978）在Farell测度基础上发展起来的一种评价决策单元（Decision Making Unit，DMU）相对业绩的非参数方法，因此又被称为C²R模型。后来在C²R模型基础上，Banker、Charnes与Cooper（1984）发展出C²GS²模型（丁文桓，2002）。DEA方法主要是通过保持DMU的输入或输出不变，借助于数学规划将DMU投影到DEA前沿面上，并通过比较决策单元偏离DEA前沿面的程度来评价它们的相对有效性。从生产函数角度看，DEA模型是用来研究具有多项投入、多个产出时衡量其规模有效和技术有效较为方便的方法和手段。因此，DEA特别适用于像企业这样具有多种投入和多种产出的复杂系统。

假设把每一个被评价的对象称为一个决策单元（DMU），每一决策单元包含一个输入向量X（假设包含m个输入）和一个输出向量Y（假设包含s个输出）。当我们对DMU（决策单元）进行投入产出总体评价时，就需要给输入和输出向量分别赋予权向量，假设分别为V和U。在DEA分析中，权向量V和U可以是抽象的。因此，在规模效益不变的情况下，定义加权的总输出与加权的总输入之比为效率评价的指数，即可得到DEA评价的CRS模型（也称为DEA评价的不变规模效益模型）。通过求解以下模型便可得到评价单元j₀的有效性水平V_p：

式（7-3）属于分式规划形式，可以经过Charnes-Cooper变换转化为一个线性规划问题，常用的是其对偶规划，如式（7-4）所示。

线性规划式（7-4）的经济学含义是，保持输出水平不降低，以其他DMU的实际投入产出水平为参照，则优化目标值θ揭示了被评价DMU的投入要素同比例减少所能达到的最低值。当且仅当θ＝1时，被评价DMU的至少一个投入要素已经是最低限，不能再进一步减少；如果所有投入要素都是最低限（θ＝1且第一个约束方程无松弛），则称为该DMU处于有效前沿面上；当θ＜1时，意味着被评价DMU处于有效前沿面外，其投入要素存在减少的余地，θ越小余地越大。

线性规划式（7-4）即为CRS模型的常见形式，它可以用来衡量DMU的综合有效性。

然而现实世界的DMU常常存在着可变规模效益（VRS）。线性规划式（7-4）假定DMU满足CRS，使得运作在规模效益递增（IRS）或递减（DRS）的有效前沿面上的DMU，得到CRS非有效的评价结果，但是却没有区分是规模非有效还是技术非有效。为了能够单纯评价决策单元技术是否有效，只需在C²R模型中增加一个约束条件，即：Σλ_j=1，则可构成新的规划问题式（7-5），即DEA评价的可变规模效益模型（也称为VRS模型或C²RS²模型）。

同线性规划式（7-4）类似，线性规划式（7-5）的经济学含义是：当且仅当σ=1时，被评价DMU的至少一个投入要素已经是最低限，不能再进一步减少；如果所有投入要素都是最低限（σ=1且第一个约束方程无松弛），则称为该DMU处于有效前沿面上，即是技术有效的；当σ＜1时，意味着被评价DMU是技术非有效的。线性规划式（7-5）即为VRS模型的常见形式，它可以用来衡量DMU的纯技术有效性。

综合式（7-4）和式（7-5），可评价DMU的综合有效性、技术有效性和规模有效性，其中规模有效性可以由下式计算出：

因此，通过计算出上市公司实施业务转型前后相应年份的综合有效性、技术有效性和规模有效性，便可以对上市公司实施业务转型的有效性进行评价。

（2）上市公司业务转型绩效评价的DEA模型

由上文分析和描述可知，利用DEA模型进行计算，首先应明确决策单元（DMU）是什么，根据决策单元特性确定相应的输入、输出变量，并获取变量的数据，最后根据模型采用相应软件进行计算。

本书选择表7.11所示样本公司作为决策单元（分别计算1999年、2000年、2001年、2002年对应的决策单元DEA值）。参照相关文献，本书选择各决策单元的输入输出指标见表7.12。式（7-4）和式（7-5）中的n取23，可得到对应年份上市公司业务转型绩效评价的DEA有效性计算模型。

表7.12　输入输出指标选取

如表7.12所示，本书选择总资产（x₁）作为输入指标，是希望能从公司所拥有的总资源角度考察公司能否将这些资源达到最优的配置（公司业务转型的过程即公司资源再配置的过程），产出较高的利润；主营业务成本（x₂）和营业费用（x₃）是对应于核心业务收入（y₁）的投入，可以刻画公司在核心业务上的投入产出效率；选新核心业务成本占主营成本比例（x₄）作为输入指标是为了反映公司转型过程的资源配置变化。选择核心业务收入（y₁）和主营利润（y₂）作为输出指标，可以反映公司的成长能力，净资产收益率（y₃）大小是公司整体盈利能力的体现；选择托宾q值（y₄）作为输出指标是因为托宾q值可以反映出上市公司转型的市场绩效；选新核心业务收入占主营收入比例（y₅）和新核心业务利润占主营利润比例（y₆），是因为上市公司业务转型的过程即新核心业务逐步取代旧核心地位的过程。^[6]

由于上市公司中可能出现表7.12中对应相关指标小于0的情况（如主营利润小于0、净资产收益率小于0等）。DEA方法要求模型中的输入输出指标为非负值才能求解，吴文江、刘增学（1992）指出，通过采取一定的变换公式统一将决策单元的输入输出指标换算到一个大于0的某个集合内并不改变DEA效率值大小。为简化计算，通常可采取如下变换公式（刘力昌，2004）：

通过式（7-7）的变换，输入指标∈［0.1，1］；输出指标∈［0.1，1］，因此满足了DEA模型的计算要求。

（3）计算结果

本书从上市公司年报获取各样本公司各年份的相应数据（年度数据），依据式（7-1）、（7-2）计算出价值收入比（k）、托宾q值等指标（见表7.13、7.14、7.15）。^[7]对于DEA值，则按照式（7-4）、（7-5）、（7-6）以及表7.12通过运用较为成熟的DEA计算软件onFront2.01（该软件可以从www.emq.com下载）计算出（结果见表7.16、表7.17、表7.18和图7.1）。

由于上市公司业务转型不只是一个简单的变革事件，而是一个复杂的过程。因此，本书没有像一般的资产重组实证研究那样，只计算重组前1年和重组后1年时间的相应指标值进行比较，而是分别计算出1999年、2000年、2001年、2002年的相应数据，并把转型前年份（实际上是转型开始实施前）看成是1999年而不是2000年，^[8]这样转型后的相应指标就应该是按2000年、2001年和2002年三年对应指标的平均值来计算。

1）转型时机判断——价值收入比（k）计算结果

从表7.13可知，无论是战略性转型还非战略性转型，总体来看，通过转型都不同程度提高了价值收入比（也有个别公司出现相反方向的变化，如：第一医药）。但战略性转型样本组转型前后k值的变化不大，即转型前公司基本上处于正常经营状态，而非战略性转型样本组转型前后k值的变化较大，转型前K值较战略性样本组的低，表明转型前公司处于衰退的经营状态。

表7.13　不同转型类型转型前后的价值收入比计算结果比较

注：①非战略性转型包括适应性转型和自救式转型。②由于中国股票市场的特殊性，很大一部分上市公司股价（市场价值）并没有真正反映公司的经营效果，大多数都偏离公司的实际经营效果（偏高），这从中国上市公司平均市盈率高于西方发达国家上市公司平均市盈率得到证实，因此，表中计算所得的结果有些偏高（下面托宾q值的计算也类似）。

2）转型效果

本书通过转型前后的净资产收益率、托宾q值以及DEA值（综合效率值、规模效率值和技术效率值）来评价样本的转型效果（见表7.14～7.18）。同时，图7.1反应了衡量样本实施业务转型过程的资源配置效率及其变化。

表7.14　不同转型类型的净资产收益率（ROE）比较

表7.15　不同转型类型的托宾q值比较

表7.16　不同转型类型转型前后的DEA值（综合效率）比较

表7.17　不同转型类型转型前后的DEA值（规模效率）比较

表7.18　不同转型类型转型前后DEA值（技术效率）比较

7.2.3　中国上市公司业务转型实证分析总结

（1）动态环境与上市公司业务转型

如前文所述，进入20世纪90年代中后期以来，随着全球化、网络化、知识化浪潮的掀起和不断扩散，使得产品、技术、制度乃至产业的生命周期正日渐缩短，竞争日益激烈，中国上市公司的经营环境发生了深刻的变化。面对新的环境，如何实现持续成长成为越来越多上市公司面临的共同挑战。同时，随着中国“双转”（经济体制转轨和经济结构转型）步伐日渐加快，越来越多的传统产业类上市公司面临着新的机遇和挑战——如何进入产业链的高端或进入更具有发展前景的产业，进而实现持续成长甚至跨越式发展。

图7.1　不同类型业务转型过程DEA（综合效率）值变化

由表7.6可知，把本书选择的三个板块（陶瓷板块、上海板块、重庆板块）作为一个整体样本（按2000年来算，差不多占整个上市公司总数的15%左右），发生业务转型的公司数占总样本数的比例为23.6%。这个比例与尹克强（2004）以整体上市公司作为总体进行估计所得结果相比（20%左右）基本上是吻合的，说明本书选择的样本具有较强代表性，也表明了这样一个事实，即进入20世纪90年代中后期，随着环境的不断变化，越来越多的上市公司把业务转型作为应对环境变化以谋求持续成长的一种重要战略手段。从三个板块转型结果来看，陶瓷类板块转型比例最高，这与中国陶瓷行业的整体发展背景也是相吻合的。^[9]上海板块转型的绝对数量最多，且还有一部分公司在短短3年时间里就实施了两次转型，这是由于上海板块上市公司总数最大，且上海处于中国经济发展的最前沿地带之一，市场化程度较高，加之上海市政府自20世纪90年代中期以来加快了产业结构调整、升级的步伐，进而诱导或驱使着上海板块上市公司纷纷走上业务转型之路。

（2）上市公司业务转型的类型选择

根据前文理论分析，企业业务转型的类型划分有不同的划分标准。根据转型程度不同可以划分轻度转型、中度转型、高度转型、脱胎换骨式的转型（完全转型）；根据企业转型态度不同可以分为主动转型和被迫转型；根据转型前后新旧核心业务关系不同，可分为继承性转型和非继承性转型；根据转型前后新旧核心业务所处行业不同，可分为跨行业转型和行业内转型两种。若把转型态度和转型所处环境状态结合起来，可划分为适应性转型、自救式转型、行政命令式转型和战略性（前瞻性）转型（与战略性转型相对应，本书把适应性转型、自救式转型、行政命令式转型都称为“非战略性转型”）。对于企业实践来说，选择何种转型类型与其面临的外部环境和自身实际有关，即企业应该根据其所处的环境特点并结合自身的经营情况选择适宜的转型类型。

由表7.7、表7.8和表7.9可知，对于实施过业务转型的上市公司，从转型程度来看，脱胎换骨式转型的居多；从转型前后新旧核心业务的继承性看，非继承性转型居多，另外，非战略性转型的也占据较大比例。以上结果表明：对于这些实施业务转型的上市公司，大多数都经历了一场经营环境的剧变，尤其是非战略性转型的上市公司，其转型前核心业务所处产业基本上都进入了衰退阶段（如：ST永久、第一铅笔、利嘉股份等），也正是如此，促使了这些上市公司选择了非继承性业务转型。

（3）上市公司业务转型的路径和方向选择

如前文所分析的，企业实现业务转型的路径有很多，具体选择何种路径受着诸多因素的影响，企业应当综合考虑新旧核心业务所处产业的特点、企业资源和能力状况、企业所处生命周期阶段等因素，选择转型成本最小的路径组合实施业务转型。企业业务转型的方向决策是企业业务转型决策的一个核心环节，而业务转型的方向选择也受多个因素的影响。因此，企业应该综合考虑现有核心业务与拟建立的新核心业务间的关系、转型意图、转型程度、企业资源和能力状况等因素，选择最大化转型效益的转型方向实施业务转型。

由表7.10可知，从转型路径来看，对于实施过业务转型的上市公司，通过内部培育实现转型的较少，大部分都是通过并购或资产置换实现转型的。这一结果与中国上市公司的特点是相吻合的，由于大部分上市公司都脱胎于国有企业（国有企业拿出一部分资产，通过包装并设立公司进行上市），从严格意义上讲，这些上市公司不能算真正独立的企业，因此，经常出现上市公司与母公司（往往也是大股东）之间进行关联交易、母公司侵占上市公司利益等现象。这一结果也表明上市公司可以充分利用资本市场的优势通过资产置换或并购等外部方式在较短时间内实现业务转型（如海博股份在短短的3年时间内就实施过两次业务转型）。

从表7.3、表7.4和表7.5可知，从转型方向来看，向高新技术行业（生物制药、信息技术、网络、电子商务）和房地产行业转型的居多。这一结果，一方面是受到资本市场投资者偏好^[10]的驱使所致；另一方面也迎合了全球范围内产业结构调整、升级的需要。

（4）动态环境、业务转型与上市公司持续成长

如前文所述，进入20世纪90年代中后期以来，随着全球化、网络化、知识化浪潮的掀起和不断扩散，中国上市公司的经营环境发生了深刻的变化，越来越多的上市公司（尤其是传统产业类上市公司）选择业务转型作为实现持续成长甚至跨越式发展的一种重要手段。如前文理论所分析，面对环境变化尤其是环境剧变，企业选择业务转型作为应对环境变化以谋求持续成长的手段，其实质是通过业务转型来提升企业的资源配置效率。因此，企业实施业务转型的过程，即企业资源的重新配置过程，通过业务转型，企业将资源从效率低的旧核心业务转移到效率更高的新核心业务，提升企业资源的配置效率，以获取更好的成长。为此，企业只要选择好正确的业务转型方向，并成功实施业务转型，就一定能够促进自身实现更好的成长。

由表7.13、表7.14和表7.15可知，总体来讲，通过业务转型，公司市场绩效和财务绩效都得到了不同程度的改善，尤其是非战略性转型样本组。对于非战略性转型样本，由于转型前大部分公司已经处于衰退或亏损状态（ST、PT公司），经过转型，公司市场绩效和财务绩效提高幅度较大（这可从一些ST、PT公司经过转型实现扭亏甚至摘帽可以得到证实）；但是也存在个别公司由于转型不太成功，造成转型后公司市场绩效和财务绩效没有上升反而下降的情况（如：海博股份、第一医药）。同时，从表7.16、表7.17、表7.18可以看出，通过转型，无论是战略性转型样本组还是非战略性转型样本组，DEA值（包括综合效率、技术效率、规模效率）得到了不同程度的提高，尤其是非战略性转型样本组，由于转型前大部分公司已经处于衰退或亏损状态（ST、PT公司），即公司资源配置效率偏低，经过业务转型——实际上是对公司资源进行重新配置，促进了公司资源配置效率的改进，尤其是技术效率得到了较大程度的提高。从图7.1可知，从过程视角来看，战略性转型样本组在实施业务转型过程中的DEA（综合效率）值变化幅度很小，表明其转型过程基本上是平滑进行的（在转型初期出现一定的下降，主要是由于规模效率降低所导致的），没有对公司经营造成大的波动。非战略性转型样本组，由于转型前公司基本上处于衰退甚至亏损状态，如果把时间观察窗口再扩大一些，可以判断其DEA值是一直在下降的，通过实施业务转型（成功实现转型的），不仅阻止了DEA值的下降，还推动了DEA值的上升（形成了一个“V”字形的回复形态）。

因此，综合表7.13、表7.14、表7.15、表7.16、表7.17、表7.18可知，面对环境的深刻变化，选择了业务转型作为谋求持续成长手段的大部分上市公司，通过业务转型都不同程度地改进和提升了公司资源配置效率，促进了公司实现了更好的成长，尤其是战略性转型的一些上市公司，通过业务转型，推动自身从传统产业进入了更具有发展前景的新兴产业（如长丰通信、朝华科技、上海科技等），为后续发展提供了更好的成长平台。

（5）实证分析结果的局限性

从上文对所选择的上市公司板块业务转型实证分析结果来看，对前文的理论分析提供了较好的现实佐证。但是由于本书只选择了三个典型的板块，样本量不够大，加上观察的时间窗口较小，在一定程度上影响了实证分析结果的普遍意义，因此，还有待于通过考察更大范围的样本并选择更长一些的时间跨度，进行更有普遍意义的实证研究。鉴于资料的可获取性，本书观察到的主要是跨行业转型这一类型，而对行业内转型没有观察到，这是本书的遗憾之处，也是今后有待弥补的研究内容。