宁波市上市公司资本结构实证分析

（一）指标选取与数据来源

1.指标选取

（1）被解释变量：本文对资本结构的度量,根据债务到期时间的不同,采用三种杠杆比率：一是总负债/总资产,即总负债率；二是流动负债/总资产,即流动负债率；三是长期负债/总资产,即长期负债率。其中总负债率是指公司负债（流动负债＋长期负债）总额与全部资产总额的比值,它反映公司利用债权人所提供的资金从事经营活动的能力；反映偿还债务的综合能力。所以本文采用总负债率来当被解释变量。

（2）解释变量：本文对资本结构影响因素的度量共采用5个影响因素变量,共11个指标。

①盈利能力：公司一般按照内部留存收益,发行债券,发行股票的方式进行融资。因为用内部留存收益进行融资是成本最小最方便的,所以盈利能力好的公司不必举借长期外债融资,他们的资本结构比率就小。但是也有可能,那些盈利能力高的公司因为信誉好而较容易获得外部融资。这时,盈利能力与资产负债率之间就负相关。

②公司规模：公司规模对资本结构有着很重要的影响。公司越大,经营就越多元化,抗风险能力强,越容易获得外部融资。Titman和Wesseles(1988)认为短期负债比率和公司规模负相关。

③公司成长性：一方面成长性高的公司往往破产成本也较大,所以这些公司比较喜欢选择股权融资,这时与资本负债率负相关。并且这些公司在成长的过程中,和股东的利益冲突会加大,债务代理成本就加大了,就会选择低杠杆。另一方面,很多成长性高的公司会以多的债务向外界传递出公司价值高的信号,因为只有这种公司才能减少或避免破产,这时可能就是正相关了。

④偿债能力：偿债能力越好,就说明该公司有较高的资产偿还能力,公司的信誉就越高,就越容易借到外债或融资。

⑤资产的营运能力：它是指公司的资产的运行能力。营运能力分析可以让投资者了解此公司的运营状况和经营管理水平。当公司的资产营运能力强,就说明它的管理水平和资产管理效率高,抗风险能力强,有条件借多的资金举债经营,因而就可以拥有更多的负债。

到目前为止,注册地址在宁波的上市公司共有24家。在样本的选取中,遵循了3个原则,（1）不考虑金融类上市公司。这是鉴于国际上作此类研究时因金融类上市公司自身特性而一般将之剔除样本之外；（2）上市年限相对较长,这是为了确保公司决策行为的相对成熟；（3）剔除ST和pT类上市公司,这些公司或处于财务状况异常的情况,或已经连续亏损两年以上。基于上述原则,在2005年以前上市至今未退市的宁波市上市公司总共有16家。样本数据均来自中国金融界网数据中心提供的和中国上市公司资讯网上提供的从2005年到2008年相关上市公司的基本财务数据和市场数据。另外,因为B股是由外资会计事务所根据国际会计准则编制的会计报表,与A股公司年度报告有些许的差异。所以选择了所有在上海或深圳交易所上市的16家发行A股的宁波上市公司2005-2008年数据进行实证分析。

16家公司中有批发零售贸易（h）2家,综合类（M）2家,制造业（C）8家,交通运输创造业（F）1家,土木工程建筑业（E）2家,电力蒸汽热水的生产和供应业（D）1家注：此分类按照中国证监会2001年4月发布的《中国上市公司行业分类指引》。

（二）实证分析

1.被解释变量的描述性分析

从2005年到2008年,宁波上市公司的数量逐渐增多,公司在不断发展,通过分析可以更了解宁波整体公司的资本结构情况。

通常而言,适度负债经营可以提高经营效率,这个数字大概在50%左右,宁波的资产负债很符合这一适度经营的要求。总资产数总体上呈增长趋势,资产负债比率逐渐降低,但幅度很小。这可能和宁波上市公司中制造业居多,而资产负债比很高的房地产业很少有关。还有一个原因可能是2002年后由于经济升温,投资快速增长,公司的利润前景普遍看好,负债倾向增强,经过几年后,使得负债率在2005年比较高。经济上升达到一定程度,公司可能开始思索,开始保守融资,负债率有些下降。

从每股收益,可以看出公司资本结构是否达到最优,以及是否在逐步优化,以达到最优。因为资本结构管理的目标是达到或者实现最优资本结构,现在一般的看法是最优资本结构是使企业市场价值最大化的资本结构。而资本结构优化的标志是每股收益的提高。但从上看出,每股收益总体下降,所以宁波上市公司的资本结构还有待改善。

2.回归分析

（1）逐步回归方法介绍

逐步回归分析是建立在多元回归基础上的一种回归方法,它的基本思想是:通过对各因子的筛选建立多元回归方程,将自变量逐一引入多元回归方程中,引入的条件是该自变量的偏回归平方和在所有未入选的自变量中具有最大值,并经过F检验具有显著意义,并将偏回归平方和最小且无显著性的自变量从多元回归方程中剔除掉,直至多元回归方程外的自变量不能再引入,且多元回归方程内的自变量不能再剔除时为止。本文中我们使用SpSS17.0软件进行运算。

（2）回归过程

①先收集年度数据,归纳整理。

②建立以下模型:Y=a+B1X1+B2X2+B3X3+…+BnXn,其中,a为常数项,Y为资本结构,Xl，X2，…，Xn分别代表各影响因素变量。

③然后提出假设。

④再对各变量做相关性分析,研究各个因素之间的相关性。

（3）实证结果分析：

（三）结论

自变量对资本结构的影响如下:综合以上回归结果,进行逐步回归后,盈利能力指标中的净资产收益率在2006年与资本结构呈正相关关系,反映规模指标的主营业务收入对数在2005年呈正相关关系,另一反映规模指标的总资产对数在2007年与资本结构也呈正相关关系。反映偿债能力指标的速动比率在2006年,2007年和2008年与资本结构呈负相关关系,在2005年对资本结构均没有显著影响。

分析以上结果可以发现:

第一,盈利能力指标中的净资产收益率与资本结构呈正相关关系,这表明企业的盈利能力对其资本结构有着正面的影响。假说不成立。这说明了公司盈利越好,就越容易在市场上融资。宁波市上市公司越是盈利好就越想扩大规模,因为债券融资的成本低于股权融资,且股权融资的手续比较复杂,而这些公司对资金的需求比较迫切,考虑到权益融资则需要一定的时间间隔,就比较多的选择债券融资。所以呈正相关关系。

第二,规模指标的主营业务收入对数和总资产对数都与资本结构呈正相关关系,假说成立。这表明了上市公司规模大小对于资本结构影响的一个信号,公司规模确实是一个公司实力和信誉的象征,规模大的公司,贷款风险会越小,公司融资成本也越低,有相对较强的举债能力和信用。

第三,反映偿债能力指标的速动比率与资本结构呈负相关关系,假说成立。这说明对于快速发展的行业,如果企业前景较好,企业将会将大部分资金进行投资,仅保留少部分作为速动资产。因此资产负债率与速动比率应是负相关的。

实证结果没有发现宁波上市公司的成长性、资产的营运能力对资本结构的显著影响。这可能是由于宁波上市公司上市历史较短的原因,与时间因素密切相关的成长性对上市公司资本结构的影响未能在计量模型中体现出来。随着时间的推移,数据资料积累的增加,我相信这些因素对资本结构的影响将得以显现。