资产证券化的虚拟性

二、资产证券化的虚拟性

虽然资产证券化有诸多好处，对经济的发展提供了积极的推动作用，但不能否认，资产证券化作为一种金融创新，其与生俱来就带有革命性、冒险性和毁灭性特征。如果我们对此没有足够的认识，就会被其革命性所冲昏而最终遭到毁灭性打击。资产证券化的消极作用就在于其是虚拟资本的进一步虚拟。

所谓虚拟资本，是指那些具有资本的形式，却没有资本内容的有价证券，包括股票、债券、商业票据和其他可转让的金融工具等。在正常情况下，所有的证券都像商品一样可以买卖，在买卖过程中它们可以具备类似实际资产的性质，即通过买卖之间的差价获得利润或遭受损失。在持有这些证券的时候，它们也表现为是可以自行增值的资本。但是，它们却与实际资本有着本质的区别，他们是虚拟的，本身不具有价值。

马克思在使用虚拟资本一词时，通常有两种情况:第一种情况是指证券与实际资本的分离，证券只是实际资本的代表，本身没有价值，却被当做有价值的“商品”买卖。第二种情况是指证券是凭空创造出来的，它不代表任何有价值的东西。例如，凭一笔资产开出一张汇票，在它到期前依据前一张汇票或资产开出的第二张汇票就不代表任何价值。它是纯粹“幻想的”资本。第一种情况是指一笔资本(包括货币资本、商品资本和生产资本)的双重存在，第二种情况则是指一笔资本的双重以上的存在，即三重、四重等的存在。几乎所有可交易的证券(包括可转让储蓄存单)都符合上述第一种情况，它是虚拟资本的基本含义。因此，我们将虚拟资本定义为:同实际资产相分离的，本身无价值却可被作为“商品”进行交易的各种凭证。

在证券化及其衍生物的发展中，出现了许多发展了的虚拟资本形式。例如，资产证券化中的“重新配套”(Repackageing)业务，将一些低信用等级的证券组成一组，加入较高信用等级的证券并用其作为抵押发行的新证券。新证券的发行不但可以改变证券的期限，而且可以通过对原有证券的买卖随时调整证券组内的证券种类和数量。新发行的新证券是在原有证券的基础上发行的，它们是虚拟资本的虚拟资本，是一笔货币资金的第三重存在。它们与原有的证券一起代表同一笔货币资金。在证券化的过程中，许多收入流(包括住房抵押贷款、汽车抵押贷款和信用卡贷款等)都被证券化了。贷款已经被用掉，买了房屋、汽车或其他消费品，借者将其收入分期偿还贷款。这种以收入流为实际基础的证券并不代表任何实际资产，既不代表物化的资本也不代表一笔投入生产的货币资本。它们同政府债券一样，是纯粹幻想的。即使以住房、汽车做抵押也不会改变其性质，这种资产抵押证券并不代表物化资产，而是间接代表一笔贷出的资金。物化资产是用这笔贷款购得的，且已进入借款人的消费。物化资产价值会逐年减少，而据此发行的债券却保持着价值增值的外衣。这一增值与实际资产无关，只与借款人的收入或还款能力有关。可以说，19世纪80年代资产证券化的过程实际是虚拟资本创造虚拟资本的过程。虽然虚拟资本所代表的资金可能被投入生产，不但这笔资金的价值仍然存在，而且还在进行着真实的价值增值。但这种代表的关系却都是间接的。

我们以ABS为例来考察这种虚拟资本与实际资产的间接关系。先考察ABS中与生产活动有关的资产证券化。例如，银行将一些长期贷款(银行应收款)组成一组来发行新的债券。我们暂时假定，银行用做抵押的这些长期贷款合同都是同生产性企业签订的。这就是说，这些新证券只是间接代表投入生产领域的一笔资金。所谓间接，第一是说它是那些贷款合同的代表，而不是贷款的代表(贷款的代表是贷款合同);第二是说它并不仅仅代表某一笔贷款合同，而是代表一批贷款合同，是贷款的某种集体组合的代表。从技术上说，这是减少风险的一种金融技术，从本质上说，这是借贷关系社会化在证券业上的进步。与普通的企业债券不同，普通的企业债券是直接代表一笔进入生产领域的资金，它的偿还与该企业的经营直接相关。而上述的这种ABS则代表许多进入生产领域的资金，这种新债券与许多进入生产领域的企业，甚至许多行业的经营相关联。这是证券业的进一步社会化。过去是一个企业面对社会通过证券筹资，现在是许多企业共同对社会筹资。

同传统的银行贷款相比，上述这种ABS也代表着借贷关系的进一步社会化。银行一方面面向社会吸收存款;另一方面也面向社会贷款。它已经具备了社会化的特征。但是，由于储蓄大部分是不可转让的，这就限制了筹资中的社会性。证券是可以转让的，这就使筹资更具有灵活性，持有证券的并不始终是一个投资者，只要证券被持有，就意味着社会上始终有投资者。证券的二级市场为这种借贷关系的进一步社会化提供了途径。银行发行的定期可转让存单和银行各种应收款的证券化都是一种社会进步。当然，这种进步伴随着资本的进一步虚拟化。

现在让我们来考察与生产资本无关的ABS与实际资本的关系，例如，信用卡贷款抵押证券和汽车贷款抵押证券，这两种证券都间接代表一笔贷出的资金。而这笔资金进入的是消费领域而不是生产领域，只不过前者大多进入一般消费领域，后者进入耐用消费品领域。从本质上说，这类证券的增加，意味着消费的增加。它并不增加社会的资本存量，因此也不具有价值增值的内涵。借款人可能是医生、律师、警察、工人和其他职业者。他们的收入不但与他们个人的工作业绩有关，还与他们行业的景气状况有关。将这些人的贷款合同组成一组来发行债券，在很大程度上是将债券的偿还与整个经济状况更密切地联系在一起。贷款已经被花费掉，借款人凭收入还钱。当许多借款人组成一组时，偿还就与这些人从事的各种活动有关，这就是这组贷款合同的实际内涵，依据这组贷款合同发行的债券也就间接地依赖于这组借款人的经济活动。

20世纪80年代的证券化，使虚拟资本进一步发展了它的虚拟性，它距离个别实际资本越来越远，却与整个经济活动的距离越来越近。按马克思的用语，就是与“社会总资本的运动”的关系越来越密切。可以说，20世纪80年代的证券化过程是金融投资，即虚拟资本运动进一步社会化的过程。

在ABS的发展中，我们已经分不清新发行的证券代表哪一个企业，或哪一个行业;也分不清它与哪一类职业的收入密切。当我们按照传统，把证券与个别实际资本的关系看做其虚拟性的衡量标准时，这种虚拟性日益增大了。这种增大的虚拟性来源于:第一，资产证券化所代表的虚拟资本间接代表一笔贷出的资金。而货币连同金融机构的经营资本都带有相当大的虚拟性。因此，虚拟资本在当代的虚拟性增大，有很大一部分与当代货币金融体系的虚拟性有关。这使得任何直接或间接代表一笔货币资产的债券的收益在很大程度上与国内的货币政策及各种金融管理措施有关。第二，资产证券化所代表的虚拟资本与贷出资金的间接关系使它与个别实际资本的关系更疏远。它与传统企业债券的一个重大差别就是它不再仅仅与某一个企业的经营状况相关，而是与许多企业的平均经营状况相关。资产证券化通过对实际经济的支持创造了巨大的经济财富，但它本身却不属于实际经济，不是社会财富的直接创造者。资产证券化连同其他金融创新活动的虚拟性足以使它们在短期内产生泡沫经济，危害实际经济过程。资本的虚拟化程度在不断提高，而当代市场经济的高度社会化则集中体现在金融深化上。因此，当代经济的社会化和虚拟化同步加深。

充分了解资产证券化的虚拟性，目的在于使我们清醒地认识到任何一种事物都有其有利和不利的一面，从而建立一种机制来抑制不利的一面，使其失去发生的合适土壤。特别是对于我们这样一个资本市场发育尚不成熟，还缺乏应付各种经济危机的经验和能力的国家来说，充分认识到资产证券化虚拟性的一面，对构建我国的资产证券化交易体系大有裨益。