资产证券化发展的可能性和必要性

二、资产证券化发展的可能性和必要性

(一)房屋抵押贷款证券化的可能性

目前我国已经初步具备了发展抵押贷款证券化的可能性，这主要表现在以下几方面:

第一，我国已经具备了进行房地产证券化的良好经济环境。首先，从整个国家的宏观经济基础而言，我国经济运行状况良好，金融体制改革不断深化，为房地产的证券化创造了一个稳定的大环境。同时，宏观经济需要房地产有效投资和有效需求进行拉动。当前国民经济发展需要房地产作为新的积极增长点，房地产证券化发展有利于促进房地产市场和房地产业的发展。其次，我国居民拥有大量储蓄。到2005年末，我国居民的储蓄存款余额已经突破14万亿元。这样一个拥有大量节余资金的群体，将为房地产证券化及其上市创造一个必要的市场环境。最后，房地产市场本身也对房地产证券化提出了迫切的要求。一方面，我国房地产开发市场潜在容量大。据预测，仅1999年开发面积按可比价折算需投入资金达4220亿元以上，比1998年增长14.1%，而现在我国大多数开发企业不具备雄厚的开发资本。另一方面，住房消费需求巨大。根据国家统计局资料，我国人均4平方米以下的困难户还有325万户，如20世纪末达到人均12平方米，解决困难户需要住房9100万平方米，以每平方米1500元计算，住房消费资金为1355亿元。如此庞大的资金缺口不可能仅仅依靠国家财政，也不可能完全依靠银行，房地产证券化势在必行。

第二，我国已经初步具备住房抵押贷款一级市场的雏形。众所周知，住房抵押贷款是最容易进行证券化的优质资产之一，其原始债务人信用较高，资金流动性稳定，安全性高，各国的资产证券化无不起源于住房抵押贷款证券化。而我国随着住房货币供给体制逐步取代住房福利供给体制以来，住房抵押贷款不断上升，已经初步形成规模。据统计，1998年底，商业银行自营性个人住房贷款余额只有514亿元，到2000年，这一数字已迅速增长到3306亿元，两年中增长了5倍多。在国家鼓励消费信贷的多项政策支持下，住房消费信贷不断扩大，2001年一季度，商业银行的住房等个人消费信贷增加695亿元，占同期金融机构新增贷款的20%。根据国际经验，住房贷款占全部贷款比重达到30%左右时，就有可能给银行的流动性带来威胁，商业银行就会提出住房抵押贷款证券化的要求，并可以通过住房抵押贷款证券化，源源不断地从资本市场上获得资金用于发放住房抵押贷款，以支持更多的人买房。

第三，我国房地产市场体系和证券市场体系粗具规模。一是国家金融政策的适当调整和完善，使我国房地产市场已发展成为包括房地产开发、住房金融、保险等多方位、功能齐全的市场体系;二是我国证券市场经过几年的发展逐步走向成熟和规范，证券市场监管力度正在加大，法规体系逐步形成，证券管理、证券交易条件日趋完善，也积累了一些发展证券市场的经验，为实行房地产证券化提供了较好的金融市场基础;三是我国的证券市场投资者已近4000万人，他们的投资意识不断加强，投资行为正逐步走向成熟，推出高收益低风险的房地产证券，有利于分流股票市场的投机资金，降低股票市场投机气氛;四是我国金融业为了积极稳妥地对外开放，人民银行将取消外资银行在华设立营业性分支机构的地域限制，增批外资银行经营人民币业务的机构数量，外资金融机构的抢滩登陆，既为我国金融业带来了竞争压力，也带来了全新的金融创新理论和观念，必将使我国发展房地产证券化的软环境有根本性好转。

第四，我国的各种基础法律制度正在逐步健全。随着社会主义市场经济体制的建立，作为其运行基础的法律框架已逐步构建起来，特别是经济立法取得重大进展，基本建立覆盖各个经济领域的法律法规体系，推进速度基本上满足了深化经济体制改革的需要。房地产市场上，法律法规渐趋完善。《银行法》、《商业银行法》、《担保法》、《公司法》、《破产法》、《证券法》、《信托法》、《个人住房贷款管理办法》、《企业债券管理条例》等一系列相关法规是与房地产证券化相关的主要法律。尽管这些法律还要根据资产证券化作出相应的修改和调整，但是从总体上为资产证券化提供了法律上的框架。

第五，国外进行房屋贷款资产证券化的实践和成功经验对我国的实践有着重要的借鉴作用。从国内来看，自1998年资产证券化在我国资本市场引起了广泛关注以来，从国家金融部门到地方政府部门以及国内高校和研究机构纷纷加入证券化研究的行列，为我国进行房地产证券化积累了丰富的理论基础。而且，国内已经有了房地产证券化的尝试。

(二)住房抵押贷款证券化的必要性

为了顺利实现国民经济的发展目标，扩大内需已是我国各界普遍达成的共识。考虑到房地产业是国民经济的重要组成部分之一，其景气与否对一国国民经济影响巨大，因此，启动房市对扩大内需具有重要影响。

第一，住房抵押资产证券化有助于扩大内需。

房地产业是国民经济的重要组成部分，其对国民经济的带动系数达1.76，因此发展房地产业将极大地带动消费需求与投资需求。以1998年为例，综合考虑我国目前的消费需求和出口需求增长情况，要想实现GDP持续稳定增长的目标，固定资产投资增长应在15%左右，投资总额将达29000亿元，按投资结构计划比例推算，房地产开发投资总额将达3724.2亿元，占固定资产投资的比重将达12.8%。据此测算，3724.2亿元的房地产开发投资将带动10278.8亿元的社会总产出，其数额将占1998年GDP预计值的12.5%。为此，政府正陆续出台系列措施刺激房地产市场，同时各商业银行也大力开拓住房金融业务予以配合。1998年初全面扩大了住房抵押贷款的发放规模，允许各商业银行从事房产抵押贷款的业务。例如在上海，至1998年6月底，上海市住房抵押贷款余额超过110亿元，今年全年预计将突破160亿元。到2003年中央银行出台121文件对我国的房地产业进行宏观调控，但是其着眼点控制银行本身可能承担的巨大风险。中央银行并不想因为信贷规模的收缩对房地产市场造成影响。国务院在随后的《九条意见》中阐明了发展多层次金融市场的精神。

第二，资产证券化是发展房地产业的重要资金来源。

启动房市与扩大内需都需要巨额资金，资金从何而来呢?有一种观点认为，目前我国有14万亿元人民币的居民储蓄额可资利用，所以经济增长的金融支持是有保证的。其实未必尽然，虽然14万亿元的居民储蓄近乎天文数字，但在13亿人口平均之后，人均储蓄只有10 000多元的水平。这个水平就是在发展中国家也是较低的。就这么14万亿元，股市希望从中分流一块，国债、企业债券、住房建设、基础设施建设等，各个投资领域都希望从储蓄这块“蛋糕”中切取一块，而事实上储蓄能够分流出多少投资，似乎谁也没有明细地算过这笔账。

另外，随着我国各大国有银行商业化进程的加速，其贷款发放越来越谨慎。事实上，自1998年以来，我国各商业银行贷款增长已趋缓。

其次，依靠外资引进为经济发展融资不切实际。在亚洲各国危难之际，中国政府克服了巨大的困难，郑重向全世界承诺人民币不贬值。然而，这无疑加大了我国引进外资的难度。再者，改革开放以来我国引进外资的主要对象是东南亚及港澳台众多的中小型华人资本，而遭受东南亚金融危机的冲击后，各国华资自顾不暇，没有余力继续向我国投资。因此，依靠引进外资来为我国经济发展提供巨额资金也不切实际。我们认为解决巨额资金缺口的一个行之有效的办法就是实行证券化融资，具体到房地产业则就是推动房地产证券化。

第三，房地产证券化是我国经济发展的现实需要。

所谓的房地产证券化就是把对房地产的投资用证券化的形式予以表现，从而使得投资者与投资对象之间直接的物权关系转化为债权性质的有价证券形式。海外实践经验证明，房地产证券化不仅能够拓宽从事房地产抵押贷款业务金融机构的资金来源，而且能够极大地增强金融机构发放的房地产抵押贷款的流动性。另外，从投资者的角度看，投资于房地产证券可减少投资者对个案进行调查分析的成本，有利于各方面投资者介入。

海南发展银行因遭挤兑而被工商银行接管一案从反面启示我们，商业银行在日常经营中必须综合考虑资产流动性、安全性和盈利性，三者缺一不可。商业银行在实际运作中难免会遭遇财务困难或头寸紧张的情况，尤其是在当前老百姓存款期限趋于短期化的条件下，银行在如何妥善解决资金来源短期性和资金运用长期之间的矛盾时将面临着严峻的困境。

住宅抵押贷款虽然安全性强(在我国居民传统的储蓄消费模式下该点体现得更为明显)，但其期限长，现金回流慢，因此在当前扩大内需的紧要关头会挤占基础设施建设所亟需的长期贷款资源。同时，由于基础设施投资一般规模大、期限长，银行所发放的基础设施建设贷款也就成了长期资产，再加上日益增长的住房抵押贷款，其资产项目中的长期资产所占的比例越来越大，去掉中央银行的法定准备金和巨额的不良债权，稍有不慎，就会有流动性困难，甚至带来海南发展银行的悲剧。