股利的信号理论

四、股利的信号理论

上述三种股利理论均是建立在信息完全的假设基础之上。在现实经济生活中，完全信息假设并不成立，信息不仅是不完全的，而且还是不对称的，即在经济活动中，信息的不对称具有普遍性和客观存在性。根据现代信息经济学的基本理论，我们可知企业的管理当局作为代理人相对于委托人股东具有信息优势，由于作为内部人的管理当局掌握更多的关于公司当前和未来的各种信息，因此，居于信息劣势的投资者为了获取更多信息，会把管理层的许多行为（例如发放股利的行为）作为他们掌握的内部信息的信号。对此，米勒和洛克基于信息不对称条件提出了股利的信号理论，以考察和分析股利政策的重要性——信号解释功能。

如果股利出现了未预见到的增加，股票价格会提高；如果股利出现了未预见到的减少，股票价格则会降低。这是否意味着投资者都喜欢高股利支付率呢？答案是否定的，即股票价格的改变并不是由于投资者都喜欢高股利支付率，而是因为股利的改变透露出管理当局对企业未来发展的看法，这就是所谓的股利信号理论。股利的信号理论中隐含着这样的“信号”假说——即管理者不愿意削减股利，因此，在通常情况下，公司只有在预期未来能获得较高收益时才可能改变股利支付率，即除非股利的增加可以维持，否则管理当局不会增加股利，所以投资者视股利的增加为管理层对未来收益看法的信号。于是，股利增加时股票价格的上升反映的是对未来每股收益的较高预期，而不是对于股利的预期。

虽然大量实证分析验证了股利政策的信号理论，但是，信号理论中所谓的信号传递过程是一个很复杂的过程，一般来说，为使信号有用，必须满足三个条件：①无论绩效信息好坏，管理部门总是发出真实信号。②高绩效企业的信号不容易被低绩效企业模仿。③不存在发布同样信息的更加经济的方法和途径。但实际上，许多情况并不是这样的。而且，企业通过股利政策发送信号也是有成本的。例如，公司以支付现金股利的方式向市场传递信息，通常也要付出较为高昂的代价，包括：①较高的所得税负担。②一旦公司因分派现金股利造成现金流量短缺，就有可能被迫重返资本市场发行新股，而这一方面会随之产生必不可少的交易成本，另一方面又会扩大股本，摊薄每股的税后盈利，对公司的市场价值产生不利影响。③如果公司因分派现金股利造成投资不足，丧失了有利的投资机会，这就产生了一定的机会成本。这些都需要企业在信号的成本与收益之间做出权衡。