证券投资风险的度量

7.2　证券投资风险的度量

在证券投资中，传统的风险观念总是与不好的结果和投资损失联系在一起的。但从20世纪50年代马柯维茨创立现代证券投资组合理论以来，对证券风险的理解出现了根本性的变化。证券风险被认为是证券收益的变动，这个变动既包括报酬的减少，也包括报酬的增加；衡量这个变动的方法就是计算证券报酬的方差或标准差。标准差越大，风险越大；标准差越小，风险就越小。与传统风险概念相比，现代风险观念可用数学方法精确地刻画。

7.2.1　证券投资风险

1）最大收益率与最大期望收益率原则

当投资者使用最大收益率原则来选择投资对象时，他显然会选择收益率最高的资产。但是，当出现资产未来收益率不确定，即未来收益率有多种可能的结果时，最大收益率原则便失效了。

2）证券投资风险与度量

以上我们只考虑了投资收益率因素，没有考虑投资风险差异。当证券存在多种可能和不同概率的未来收益时，就意味着投资该证券是存在风险的。当考虑到风险因素后，选择最佳证券投资品种就不能仅仅考虑收益率了。通常用投资后收益的各种可能情况计算证券收益的方差或标准差来刻画风险。具体计算公式如下：

σ²=∑P_i［R_i-E（R_i）］²

7.2.2　风险厌恶与风险溢价

1）风险厌恶

在证券投资分析中，通常假设投资者是风险厌恶型的。所谓风险厌恶（Risk Aversion）是指投资者所具有的对规避风险从而收益波动性的特点。当两种证券投资的期望收益率相等而风险不同时，投资者会倾向于投资风险小的证券。

风险厌恶意味着当投资者面对收益率确定的证券（无风险证券）和收益率不确定的证券（风险证券）时，如果要说服投资者购买风险证券，市场就不得不给他一定的风险补偿。这种风险补偿就是风险溢价，指市场为使投资者购买收益率不确定的风险证券而向他们提供的额外的期望收益率，等于风险证券的期望收益率与无风险证券的确定收益率之差。

2）风险溢价

风险溢价（Risk Premium）是一个人在面对不同风险的高低且清楚高风险高报酬、低风险低报酬的情况下，会如何因个人对风险的承受度影响其是否要冒风险获得较高的报酬，或是只接受已经确定的收入，放弃冒风险可能得到的较高报酬。确定的收入与较高的报酬之间的差，即为风险溢价。

从理论上讲，只有存在正的风险溢价时，风险厌恶的投资者才愿意投资于风险证券。例如，投资者面临着无风险证券A与风险证券B可供选择，如果证券B的需求为零，它的价格就会下跌，当其价格跌到一定程度时，有些投资者便会发现，资产B已经成一种有吸引力的投资对象了，因为风险证券B的期望收益率超过了无风险证券A的期望收益，而这两种证券的期望收益率之差恰好正是风险溢价。

一般而言，风险证券的期望收益率由两部分组成，即：

风险证券的期望收益率=无风险证券的收益率+风险溢价

投资者越是厌恶风险，在市场机制作用下，风险证券的市场价格就会越低，市场给予投资者的风险溢价也越大。

7.2.3　证券投资风险的类型

证券投资风险按影响范围和能否避免可分为系统性风险和非系统性风险两大类。

系统风险（Systematic Risk）也称市场风险或不可分散风险，是指由于某种因素的变化对市场上所有的证券都会带来损失的可能性，由于它不能通过有效的多样化投资而加以消除，故也称不可避免风险或不可分散风险。其程度大小通过一项专门性的贝塔系数来表示。

非系统风险（Non-Systematic Risk）则是指由于某些因素的变化对个别证券造成损失的可能性，由于这些风险因素可以通过多样化投资而加以消除，故又称可避免风险或可分散风险。

而总风险就是系统风险与非系统风险的总和。

1）系统性风险

系统性风险的主要形式有如下几种：

（1）市场风险（Market Risk）

市场风险是由空头和多头等市场条件所引起的投资总收益变动中的相应部分。

（2）利率风险（Rate Risk）

利率风险也称货币风险或信用风险，是指因银行利率变动而影响货币市场利率变动，从而引起证券市场价格变动，导致证券投资收益损失的可能性。一般来说，利率与证券价格成反方向变化。

（3）购买力风险（Purchasing Power Risk）

购买力风险又叫通货膨胀风险，是指由于通货膨胀造成的货币贬值，货币购买力下降使投资者遭受损失的可能性。一般来讲，证券到期日越长，遭受购买力风险的可能性越大。

（4）政策风险（Policy Risk）

政策风险主要是指政府宏观经济政策及其证券市场的管理措施对证券投资带来损失的可能性。

2）非系统性风险

非系统性风险的主要形式往往表现为：

（1）信用风险（Credit Risk）

信用风险又称违约风险，是指证券发行人在证券到期时无法还本付息而使投资者遭受损失的风险。证券发行人如果不能支付债券利息、优先股票股息或偿还本金，哪怕仅仅是延期支付，都会影响投资者的利益，使投资者失去再投资和获利的机会，遭受损失。信用风险实际上揭示了发行人在财务状况不佳时出现违约和破产的可能，它主要受证券发行人的经营能力、盈利水平、事业稳定程度及规模大小等因素影响。债券、优先股票、普通股票都可能有信用风险，但程度有所不同。

（2）经营风险（Business Risk）

经营风险是指由于企业经营的主客观方面的因素而给投资者造成损失的可能性。经营风险可以分为外部风险和内部风险两个方面。外部风险是指企业经营的经济环境和条件所引起的风险；内部风险主要是指由于企业经营管理不善而给投资者带来的风险。

（3）流动性风险（Liquidity Risk）

流动性风险是指由于将资产变成现金方面的潜在困难而造成的投资者收益的不确定。一种股票在不作出大的价格让步的情况下卖出的困难越大，则拥有该种股票的流动性风险程度也就越大。在流通市场上交易的各种股票当中，流动性风险差异很大。有些股票极易脱手，市场可在与前一交易相同的价格水平上吸收大批量的该种股票交易。而另一些股票在投资者急着要将它们变现时，很难脱手，除非忍痛贱卖，在价格上作出很大牺牲。当投资者打算在一个没有什么买主的市场上将一种股票变现时，就会掉进流动性陷阱。

（4）财务风险（Financial Risk）

财务风险有时也叫拖欠风险，是指企业因采取不同的融资方式而带来的风险。财务风险可以通过对企业的资本结构进行分析而确定。

（5）道德风险（Moral Risk）

道德风险是指有些企业在所公布的报表或资料中弄虚作假，隐瞒或欺骗证券投资者而带来的风险。

（6）操作性风险（Operational Risk）

在同一个证券市场上，对待同一家公司的股票，不同投资者投资的结果可能会出现截然不同的情况，有的盈利丰厚，有的亏损累累，这种差异很大程度上是因投资者不同的心理素质与心理状态、不同的判断标准、不同的操作技巧造成的。由于这些原因造成的投资者投资收益的差异，称作操作性风险。操作性风险中最重要的是心理因素的影响。