交易规范文件和主要条款

时间：2022-11-07 理论教育版权反馈

【摘要】：私人股权投资者在对企业投资时，可以使用多种金融工具。普通股代表满足全部债权偿付要求及优先股东的收益权与求偿权要求后对企业盈利和剩余财产的索取权。在公司破产和其他情形依法清算时，普通股股东有权参与剩余财产的分配。非累积优先股的股东则不能要求公司在以后年度中予以补发。由于可转换债券赋予债券持有人将来成为公司股东的权利，因此其利率通常低于不可转换债券。

第十二章　私人股权融资的工具和交易条款

第一节　私人股权融资交易工具

私人股权投资者在对企业投资时，可以使用多种金融工具。企业家应该熟悉一些最常用的金融工具，对这些工具的特点有正确的了解。

一、普通股

普通股是指在公司的经营管理和盈利与财产的分配上享有普通权利的股份，它构成公司资本的基础，是股票的一种基本形式，也是发行量最大、最为重要的股票。普通股代表满足全部债权偿付要求及优先股东的收益权与求偿权要求后对企业盈利和剩余财产的索取权。普通股股票持有者按其所持有股份比例享有以下基本权利：

（1）参与公司重大经营管理决策的权利。普通股股东有出席股东大会的权利，有对公司重大经营管理决策的表决权。

（2）选择权和被选举权。普通股股东享有选择权和被选举权，有权投票选举公司董事和监事。

（3）参与股息红利的分配权。普通股的股利收益没有上下限，视公司经营状况好坏、利润大小而定，公司税后利润在按一定的比例提取了公积金并支付优先股股息后，再按股份比例分配给普通股股东。如果公司亏损，则必须按比例分担。

（4）优先认购新股的权利。当公司资产增值、增发新股时，普通股股东有按其原有持股比例认购新股的优先权。

（5）请求召开临时股东大会的权利。按照《公司法》和公司章程规定，达到公司全部股份一定比例的普通股股东可以请求召开临时股东大会。

（6）剩余财产索取权。在公司破产和其他情形依法清算时，普通股股东有权参与剩余财产的分配。不过，分配顺序在债权人和优先股股东之后。

二、优先股

优先股是“普通股”的对称，是在分配红利和剩余财产时比普通股具有优先权的股份。

1.优先股的特征

（1）优先股股东的“优先分配权”在普通股股东之前，在债权人之后。主要表现在两个方面：一是股息分配优先权，股份公司分派股息的顺序是优先股在前，普通股在后；二是剩余资产索取优先权，在股份公司依法解散、破产或因其他原因清算时，优先股的索取权在债权人之后，普通股之前。

（2）优先股通常预先规定股息率。优先股的股息一般不会随着公司经营情况而增减。在领取固定股息后，非参与优先股不能再参与公司利润分配，参与优先股则可以继续参与。

（3）优先股的权利范围一般较小。优先股股东通常没有选举权、被选举权和重大经营投票权，但在某些情况下可以享有投票权。

2.优先股的种类

（1）累积优先股和非累积优先股。累积优先股是指如果在某个营业年度内公司所获的盈利不足以分派规定的优先股股息，公司必须在以后年度分配普通股股利之前先补足以前年度所欠优先股股息。非累积优先股的股东则不能要求公司在以后年度中予以补发。

（2）参与优先股与非参与优先股。当企业利润增大时，除享受既定的股息外，还可以跟普通股共同参与利润分配的优先股，称为“参与优先股”。除了既定股息外，不再参与利润分配的优先股，称为“非参与优先股”。

（3）可转换优先股与不可转换优先股。可转换的优先股是指允许优先股持有人在特定条件下把优生股转换成为一定数额的普通股；否则，就是不可转换优先股。可转换优先股是私人股权投融资常用的交易工具。

（4）可收回优先股与不可收回优先股。可收回优先股是指允许发行该类股票的公司，按原来的价格再加上若干补偿金将已发生的优先股收回。当该公司认为能够以较低股利的股票来代替已发行的优先股时，往往行使这种权利；反之，就是不可收回的优先股。

3.优先股的收回方式

（1）溢价方式：公司在赎回优先股时，优先股面值上再加一笔“溢价”。

（2）偿债基金方式：公司在发行优先股时，从所获得的资金中提出一部分款项创立“偿债基金”，专用于定期地赎回已发出的一部分优先股。

（3）转换方式：即优先股可按规定转换成普通股。虽然可转换的优先股本身构成优先股的一个种类，但在国外投资界，也常把它看成一种收回优先股的方式，只是这种收回的主动权在投资者而不在公司。

三、债券（Bond）

债券是承诺按一定利率定期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证。债券的本质是债的证明书，债券购买者与发行者之间是一种债权债务关系，债券发行人即债务人，投资者（或债券持有人）即债权人。

1.债券的基本要素

（1）票面价值：包括币种和票面金额。

（2）还本期限：指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间。

（3）债券利率：债券利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分比表示。

（4）发行人名称：指明债券的债务主体，为债权人到期追回本金和利息提供依据。

2.债券的主要特征

（1）偿还性。债券一般都规定有偿还期限，发行人必须按约定条件偿还本金并支付利息。

（2）流通性。债券一般都可以在流通市场上自由转让。

（3）安全性。持有债券通常能获得利息收入。相对持有投资股票来说，收益较稳定，风险较小。因此，债券又被称为固定收益证券。此外，在企业破产时，债券持有者对企业剩余资产的索取权优先于股票持有者。

（4）收益性。债券的收益性主要表现在两个方面：一是投资债券可以给投资者定期或不定期地带来利息收入；二是投资者可以利用债券价格的变动，买卖债券赚取差额。

3.债券的种类

债券包括政府债券（国债和地方政府债）、金融债券和公司债券。公司债券可以按不同的标准进行分类：

（1）按是否有财产担保，债券可以分为抵押债券和信用债券。抵押债券是以企业财产作为担保的债券，按抵押品的种类可以分为一般抵押债券、不动产抵押债券，如资产抵押债券（Asset -Backed Security，ABS）、房屋按揭抵押债券（Mortgage-Backed Security，MBS）、动产抵押债券和证券信用抵押债券等。抵押债券还可以分为封闭式和开放式两种。“封闭式”公司债券发行额会受到限制，即不能超过其抵押资产的价值；“开放式”公司债券发行额不受限制。

信用债券是不以任何公司财产作为担保，完全凭信用发行的债券。其持有人只对公司的非抵押资产具有追索权，企业的盈利能力是这些债券的主要担保。因为信用债券没有财产担保，所以在债券契约中都要加入保护性条款，如不能将资产抵押其他债权人、不能兼并其他企业、未经债权人同意不能出售资产、不能发行其他长期债券等。

（2）按是否能转换为公司股票，债券可以分为可转换债券和不可转换债券。可转换债券是指在特定时期内可以按某一固定的比例转换成普通股的债券，它具有债务与权益双重属性，属于一种混合性筹资方式。由于可转换债券赋予债券持有人将来成为公司股东的权利，因此其利率通常低于不可转换债券。若将来转换成功，在转换前发行企业达到了低成本筹资的目的，转换后又可节省股票的发行成本。

不可转换债券是指不能转换为普通股的债券，又称为普通债券。由于其没有赋予债券持有人将来成为公司股东的权利，所以其利率一般高于可转换债券。

（3）按利率是否固定，债券可以分为固定利率债券和浮动利率债券。固定利率债券是将利率印在票面上并按其向债券持有人支付利息的债券。该利率不随市场利率的变化而调整，因而固定利率债券可以较好地抵制通货紧缩风险。

浮动利率债券的息票率是随市场利率变动而调整的利率。因为浮动利率债券的利率同当前市场利率挂钩，而当前市场利率又考虑到了通货膨胀率的影响，所以浮动利率债券可以较好地抵制通货膨胀风险。

（4）按是否能够提前偿还，债券可以分为可赎回债券和不可赎回债券。可赎回债券是指在债券到期前，发行人可以以事先约定的赎回价格收回的债券。公司发行可赎回债券主要是考虑到公司未来的投资机会和回避利率风险等问题，以增加公司资本结构调整的灵活性。发行可赎回债券最关键的问题是赎回期限和赎回价格的制定。

不可赎回债券是指不能在债券到期前收回的债券。

（5）按偿还方式不同，债券可以分为一次到期债券和分期到期债券。一次到期债券是发行公司于债券到期日一次偿还全部债券本金的债券；分期到期债券是指在债券发行的当时就规定有不同到期日的债券，即分批偿还本金的债券。分期到期债券可以减轻发行公司集中还本的财务负担。

（6）按债权在清偿时的先后顺序，可以分为优先债券和次级债券。

（7）按信用等级，债券可以分为投资级债券和垃圾债券。

（8）按偿还期限，债券可以分为长期债券、中期债券和短期债券。

（9）按是否包含衍生工具，债券可以分为基础债券、衍生债券和结构性债券。

四、可转换债券

可转换债券是可转换公司债券的简称。它是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的企业债券。

1.可转换债券的特点

（1）可转换性。可转换性是可转换债券的重要标志。可转换债券在发行时就明确约定，债券持有人可按照约定的价格将债券转换成公司的普通股票。如果债券持有人不转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现；如果持有人看好发债公司股票增值潜力，在宽限期之后可以行使转换权，按照预定转换价格将债券转换成为股票。可转换债券利率一般低于普通公司债券利率，企业发行可转换债券可以降低筹资成本。

可转换债券兼有债券和股票双重特点，对企业和投资者都具有吸引力。

（2）债权与股权的双重性质。可转换债券的债权性表现在，与其他债券一样，可转换债券也有规定的利率和期限，投资者可以选择持有债券到期，收取本息；可转换债券的股权性表现在，转换成股票之后，原债券持有人就由债权人变成了公司的股东，可参与企业的经营决策和红利分配。

（3）双重选择权。一方面，投资者可自行选择是否转股，并为此接受较低的转债利率；另一方面，转债发行人拥有是否附加赎回条款的选择权，并为附加赎回条款的转债支付更高的利率。双重选择权的存在将投资者和发行人的风险、收益限定在一定的范围以内，可以利用这一特点对股票进行套期保值，获得更加确定的收益。

2.可转换债券的价格

可转换债券的价格由两部分组成：

（1）债券本金与利息按市场利率折算的现值。

（2）转换权的价值。

五、麦则恩投资

麦则恩投资（Mezzanine Financing）又叫半楼层投资，是一种中期风险投资。投资目标一般已经进入发展扩张阶段，它们需要资金来增加人员，扩展生产，此时，可能还没有盈利。麦则恩投资的风险介于传统银行贷款与纯风险投资之间。20世纪80年代以来，麦则恩投资越发受到投资者的重视和喜爱。

1.麦则恩投资适用的条件

从投资者角度看，投资对象应该具备以下条件：①胜任的管理层；②持续稳定的现金流；③较低的技术风险；④较高的市场地位；⑤较低的资本需求。

从筹资者角度来看，企业可能面临以下情况：①银行不愿贷给企业更多的款项；②至少暂时无法实现公开上市融资；③风险资本市场并不把该企业视为迅速成长的公司，因而不可能获取传统的风险投资；④企业坚信自己公司资产将在未来几年内迅速增值。

在这种情况下，企业可选用麦则恩投资方式进行融资，借此完成过渡与转换，直到实现和证明自己的市场价值，企业可在将来以更高的价格出售自己的股票，而不是在现在以低估的价值出售自己的资产。

2.麦则恩投资的优势

（1）灵活性。麦则恩投资可依据投资对象的财务状况和特殊要求进行灵活自如的剪裁与调整。它能很好地平衡资金供求双方的利益关系。双方可以灵活协商的问题包括：分期偿款时间安排、资本稀释比例、利息率和公司未来价值等。

（2）成本适中。麦则恩融资比其他股权融资的成本低。与上市融资相比，其交易费用较低；资本稀释程度通常不到其他股权融资的一半；麦则恩融资是一种债务融资，要支付的是股息而非红利，可以税前扣除。但麦则恩融资的成本高于银行贷款。

3.麦则恩投资的收益安排

典型的麦则恩投资对筹资者而言是一种无担保的中期债务，这种债务通常附有投资者对筹资者的权益认购权或转向普通股的转换权。一般说来，麦则恩投资利率越低，权益认购权越多。投资人的目标回报率平均是20%～30%。

六、认股权证

权证，又称“认股证”或“认股权证”，英文为Warrant，香港又译为“涡轮”。权证是一种按约定的价格和时间（或期间内）购买或者出售标的资产（The Underlying Asset）的期权，是一种金融衍生产品（工具），是持有者的一种权利证明。

广义上，权证通常是指由发行人所发行的附有特定条件的一种有价证券。从法律角度分析，认股权证本质上为一种权利契约，投资人支付权利金购得权证后，有权于某一特定期间或期日，按约定的价格（行使价），认购或沽出一定数量的标的资产（如股票、股指、黄金、外汇或商品等）。权证的交易实属一种期权的买卖。与所有期权一样，权证持有人在支付权利金后获得的是一种权利，而非义务，行使与否由权证持有人自主决定；而权证的发行人在权证持有人按规定提出履约要求之时，负有提供履约的义务，不得拒绝。

1.权证的种类

（1）按交易行为划分，分为认购权证（买权）和认沽权证（卖权）。权证所代表的权利包括对标的资产的买进期权（看涨）和卖出期权（看跌）两种期权。因此，认股权证包括认购证和认沽证两种。私人股权融资中的认股权证是融资企业向投资者发行的依附于优先股、可转换债券或麦则恩等投资工具的认购权证。

（2）按行权期限划分，分为美式权证（American Style Warrant）、欧式权证（European Style Warrant）和百慕大式权证（Bermuda Style Warrant）。

美式权证的持有人可以在权证到期日前的任一交易日行权；欧式权证的持有人只能在权证到期日当日行权；百慕大权证介于欧式权证和美式权证之间，百慕大权证具有多个行权日或是一段行权期，如到期日前5日。

（3）按发行人划分，分为股本权证（Equity Warrant）和备兑权证（Derivative Warrant）。公司自行发行的叫股本权证；由第三者发行的权证也叫备兑权证或衍生权证。

2.权证的基本要素

（1）发行人：股本权证的发行人为标的公司，而衍生权证的发行人为标的公司以外的第三方，一般为大股东或券商。在后一种情况下，发行人往往需要将标的证券存放于独立保管人处，作为其履行责任的担保。

（2）到期日：到期日是权证持有人可行使认购（或出售）权利的最后日期。该期限过后，权证持有人便不能行使相关权利，权证的价值也变为零。

（3）执行方式：在美式执行方式下，持有人在到期日以前的任何时间内均可行使认购权；而在欧式执行方式下，持有人只在到期日当天才可行使认购权；百慕大权证具有多个行权日或是一段行权期。

（4）交割方式：交割方式包括实物交割和现金交割两种形式。实物交割指投资者行使认股权利时从发行人处购入标的证券，而现金交割指投资者在行使权利时，由发行人向投资者支付市价高于执行价的差额。

（5）执行价格：执行价格是发行人在发行权证时规定的持证人在行使权利时依据的价格。

（6）权证价格：权证价格由内在价值和时间价值两部分组成。内在价格是标的资产市场价格和执行价格的差额形成的价值；时间价值是因权证尚未到期，标的资产市场价格可能变化带来的价值。

（7）行权比率：行权比率是每份权证可以购买（或出售）标的资产的数量。

（8）杠杆比率（Leverage Ratio）：杠杆比率是标的资产市价与购买单位权证的价格之比，即：杠杆比率＝标的资产市价/（权证价格÷行权比率）。杠杆比率可用来衡量权证“以小博大”的放大倍数。杠杆比率越高，投资者的盈利率越高或亏损越大。

第二节　交易规范文件和主要条款

一、交易的规范文件

美国风险投资协会组织大批业内专家起草了一整套风险投资示范合同文本。该文本共包括八份文件，分别是：①投资条款清单（Term Sheet）；②A序列优先股购买协议（Series A Preferred Stock Purchase Agreement）；③公司章程（Certificate of Incorporation）；④示范补偿协议（Model Indemnification Agreement）；⑤投资者权利协议（Investors’Rights Agreement）；⑥管理权证书格式文本（Management Rights Lotter）；⑦优先购买权和共同销售权协议（Right of First Refusal and Co-sale Agreement）；⑧投票协议（Voting Agreement）。

这套文件基本囊括了一个典型的风险投资操作过程所需的全部协议文本。美国全国风险投资协会表示，开发本套文件的主旨在于：^[1]反映、指导和建立行业规范；②力求公正，避免偏向投资者或被投资企业（企业家）任何一方；③提供一系列选择以反映融资条件的多样性；④在必要和有帮助的地方包括解释性评论；⑤为粗心者预测和消除可能的陷阱（如无法执行和起作用的条款）；⑥提供一套内部一致的综合融资文件；⑦促进不同交易的一致性；⑧减少交易成本和时间。

综观该套协议，可以说很好地完成了其预定目标。该套文件以一家注册于美国特拉华州的公司为蓝本。协议约定的有效性和可执行性，很大程度上都依赖于美国特拉华州法律，并且其中很多条款的设置大都源自于特拉华州的特殊法律背景。例如，其中的Drag-along Right条款（本书翻译为“强制随售权”，也翻译为“强卖权”或“带领权”），意指强制“公司”原有股东参与公司出售的权利，如果“公司”在一个约定的期限内未能上市，投资者有权强制“公司”的原有股东（主要是指创始人股东和管理股东）和自己一起向第三方转让股份，原有股东必须依投资者与第三方达成的转让价格和条件，参与到投资者与第三方的股权交易中来。原有股东在该交易中必须出让的股数最多等于：原有股东持有“公司”股票的总数×（投资者拟卖出的股数/投资者持有“公司”股票的总数）。Drag-along Right条款的普遍采用，一个重要的原因在于特拉华州最高法院在Omnicare．Inc.v.NCS Healthcare.Inc．案件中，判决兼并中的交易保护条款无效。之后，投资者为了使他们与股东签订的协议在没有董事会支持的情况下仍然有效并可执行，适时加入Drag-Along Right条款。而且Drag-along Right条款在风险投资人为小股东的情况下，更能发挥其特殊作用。

虽然全美风险投资协会示范合同以特拉华州法为背景，但其中反映的风险投资协议所包括的主要约定和条款设置，传递了代表国际最高水准的美国风险投资操作的惯例和行业标准。①

二、条款清单、《投资合同》和其他交易文件的主要内容

私人股权投资机构初步决定对企业投资时，会向企业出具《投资条款清单》（Term Sheet），虽然在《投资条款清单》中规定除了保密和排他条款外，其他条款对双方并没有约束力，但是《投资条款清单》一经双方签署，其条款将成为正式投资合同的主要内容。《投资合同》是私人股权投融资双方签署的最重要法律文件，具体规定双方的各项权利义务和处理争议依据的法律与程序等。

投资条款清单和投资合同等文件的主要内容包括：

1.公司估值

公司估值包括投资前估值（Pre-money Value）和投资后估值（Post-money Valuation）。投资前估值是公司在没有融资前的估算总价值，该估值直接关系到风险投资机构为其所得股份支付的购买价格以及在投资后获得的股份比例。具体计算方式为：风险投资机构优先股价格=公司的估价/（创始人股份数+期权数量）。风险投资机构投资后的公司估价则称为投资后估值。

投资前估值低对投资者有利，但并不是越低越好，过低的估值会影响到企业家的热情并诱发道德风险。相反，投资前估值高对企业家有利，但同样不是越高越好，过高的估值会给下轮融资带来困难，如果公司发展受阻，通常的反稀释条款在下轮融资中也会对企业家股份比例起到稀释作用。

2.投资金额与投资轮次（Investments & Rounds）

风险投资机构通常根据创业企业在不同发展阶段的资金需求采取分阶段投资的方式，使每一轮次的投资金额能满足企业顺利发展到下一阶段的需要。投资轮次的多少与投资时间的长短通常与创业企业所处的发展阶段有关。

分阶段投资或分期投资是风险投资保护自身利益的重要手段：在企业发展顺利时，风险投资机构可以按照事先约定的条件追加投资；在企业遇到困难但仍有发展前景时，风险投资机构可以按照较低的价格追加投资；如果企业没有成功的希望，则可以行使优先权。对于创业企业而言，应该在一定的阶段募集适量的资金，避免资金闲置或资金紧张，并可以在下一步发展更好的时候以更高估价募集资金。

风险投资机构常常要求创业公司授予其一定数量的认股权证，即风险投资机构有权在一定的时间内以特定的价格购买创业公司的特定数量的股份。对于企业而言，可以在授予数量和行权时间上对其进行限制。

3.投资人权利条款（Investors’Rights）

（1）分红（Dividends）。分红条款有：参与性分红（Participating Dividends）与非参与性分红（Non-Participating Dividends）、可累计分红（Cumulative Dividends）与非累计分红（Non-Cumulative Dividends）。累计并可参与性的分红条款对创业企业不利，比较公平合理的条款是：如果公司董事会决定分红，投资机构的优先股可以按照事先约定的股息先于普通股进行分红，如果普通股的分红高于优先股，优先股可以假设已转换成普通股与普通股一起进行分红，但该分红不可累计。

（2）清算优先权（Liquidation Preference）。清算优先权授予投资机构在出现公司被出售、清算、破产等清算事件（Deemed Liquidation Event）或公司重要资产被出售时风险投资机构有权得到原先投资额1～5倍不等的回报。对于创业企业和创始人而言，回报倍数越低越好。

对清算事件的界定也非常重要，另外在清算优先权条款中也存在参与性、投资机构动议或选择的清算是否有清算优先权的问题。

（3）强制随售权（Drag-along Rights）。风险投资机构希望在启动清算上有更多的决策权。强制随售权规定风险投资机构可以要求其他股东投票支持公司出售的决议。而创业企业可以在董事会批准以及出售的价格上限定投资机构在这方面的权利。

（4）股票登记权（Registration Rights）。创业公司未来股票公开发行是风险投资机构退出并获得收益最高的一种方式，相应地，风险投资机构通常有权利要求公司在一定的情况下将公司、现有股东的股票向相应的监管机构进行登记并公开销售。这些权利通常被称为登记权，包括Demand Rights、Piggy-back Rights和S-3 Rights等。这些条款主要依据美国有关证券法律而设计，通常为相对标准的条款。不过，在合格的首次发行标准界定、启动登记要求时间、请求登记的次数、公开发行中增发和销售现有股东股份的比例、登记费用合理承担等方面，创业公司可以与投资机构进行协商，同时在IPO的时候给予承销商、创业公司充分的自由裁量权。

（5）公司回购（Redemption Rights or Sale to Company）。投资者要求回购的权利是：促使公司按照投资人购买的价格并加上预先承诺的回报率回购其股份。创业公司或创始人应关注回购的时间、是否分期以及在何种情况下投资机构有权利要求回购。

（6）共同出售权（Co-sale Rights）。在创业公司创始人或主要股东通过非公开市场出售其股份的时候，投资机构通常有权一起搭车出售全部或部分股份；在风险投资中，未得到投资机构允许前，禁止创始人转让股份或转让超过限额的股份也比较常见。不过，创始人在特定情况下转让其股份则不在共同出售权限制范围内。

（7）投票权（Voting Rights）。投资机构或优先股股东一般不参与公司日常经营。但是，公司重大决策需要预先取得全部优先股股东或大部分优先股股东的同意。投票权规定需要投资人投票的重大决策事项，如发行新股、分红、改变董事会席位、修改期权计划等。这些条款又称为保护性条款（Protective Provisions）。有些投资人会要求另外保护性条款（Additional Protective Provisions），要求在公司高级管理人员雇用、一定数额的负债或支出以及非公司日常业务范围之内合同的签署等方面享有监督权或否决权。

（8）董事席位（Board Seats）。投资机构通常有权在公司中任命一名或多名董事，董事席位的多少与公司总的董事席位以及股份比例有关。例如，一个创业公司总计五个董事席位，可能由创始人选出两名董事，由风险投资机构任命两名董事，再加上一名双方同意的外部董事（Outside Director）。

如果创业公司有两个或两个以上风险投资机构投资，那些股份比例不大的投资机构可能无法得到董事席位，但可以要求观察员席位（Observer Seats）。

（9）优先取舍权（Right of First Refusal）。该条款赋予风险投资机构在创始人公司主要股东，尤其是创始人向其他第三人出售其股份的时候，在同等条件下有优先购买的权利。对于创业企业或创始人而言，可要求该优先购买权位于公司优先购买权之下。有些情况下的“向第三人转让”应排除在该条款的约束之外。此外，创业企业也应注意优先购买权行使的具体程序方面的问题。

（10）反稀释条款（Anti-Dilution Protection）。一般创业公司在成功前都会经历几次融资活动并涉及不同的投资者，每次融资对原先投资者都是股份比例稀释的过程。在风险投资中，反稀释条款保护主要集中在：①计算公司估值时是否计算未授予或已授予但是未行使的期权数量；②如果公司再次融资时，新发行的优先股价格低于前次发行价格的时候，前次优先股转换成普通股的比例如何进行调整。在调整方法上，有Full-ratchet Adjustment、Narrow-based Weighted Average Adjustment、Broad-based Weighted Average Adjustment三种方法，其中第一种方法对投资机构最有利，第三种则有利于创始人。

另外，创始人公司应争取在特定情况下的新股发行不受反稀释条款的约束，如公司为了收购、兼并其他企业而发行的新股。

（11）优先购股权（Right of First Offer，Pre-emptive Right）。与优先取舍权不同的是：该优先购股权赋予风险投资机构在公司发行新股的时候其在同等条件下有优先购买的权利，与反稀释条款一样，该条款也应有些例外条款。对于创业公司而言，可以要求风险投资机构在下轮融资中进行Pay-to-Play。

4.风险投资其他主要条款

（1）创始人和关键员工服务（Founders and Key Employees’Service）。在投资前，风险投资机构需要确保创业公司创始人和关键员工能够继续在公司服务，直到公司取得成功，因此在有的风险投资合同中，要求创始人、关键员工和公司签署一定形式的聘用和不竞争协议，另外有的协议还规定创始人、关键员工的股份在一定比例上是按照服务期限逐步发放的，按时间行使期权则更普遍。对于创始人而言，具体的期限、每次发放的比例以及第一次发放的时间都是需要与风险投资机构谈判的。

（2）创始人或创业公司的陈述、保证以及承诺（Reps and Warrants & Covenant）。尽职调查是风险投资机构在创始人的协助配合下全面彻底地掌握创业企业各方面信息的一个过程。在这个过程中，双方有可能做出侵害对方权益的行为，即风险投资机构有可能把创业企业的相关信息做不适当的披露，侵害其商业秘密、知识产权等。创业公司有可能提供虚假材料，使风险投资机构做出错误的投资决策，因此双方相互之间都应该向对方做出一定的承诺或保证。

这些保证可分为投资前的保证和投资后的保证，对于创业企业而言，投资前的保证主要是给风险投资机构的信息是正确、完整、没有任何误导的成分。在风险投资机构投资后的保证主要有两个：一是让风险投资机构能够及时、准确掌握创业企业的相关信息，以便于进一步提供决策；二是防范创业人的机会主义行为或道德风险，保护风险投资机构利益。

（3）过渡性安排——可转债或过桥贷款（Convertible Bonds or Bridge Loan）。创业公司自与风险投资接触到资金进入，这个过程常常会用去3～6个月的时间，甚至更长，在这段时间里创业公司可能急需发展资金，这种情况下创业公司可以要求风险投资机构或天使投资者先期进行投资，投资的方式可以采取可转债或过桥贷款的形式，这也是创业公司试探风险投资机构投资诚意的方法，以防止风险投资机构进行恶意磋商，利用Term Sheet中的No-shop条款限制创业公司与其他投资机构沟通。创业企业需要注意的是：在借款没有转换成优先股前，不要预先设定转换的价格和时间。