进入20世纪80年代中期以后，日本不仅是世界经济强国、贸易大国，也成为对外投资大国、援助大国和债权大国，后发效应趋于消失，市场日益饱和。在这种情况下，本应进行全面体制改革的日本，仍陶醉于战后巨大的成功之中。
“广场协议”后的日元大幅度升值，给日本对外出口及经济增长带来负面影响。为消除“日元升值萧条”，日本政府开始放松银根，于1986年1月、3月、4月、11月和1987年2月先后五次降低基准利率，从5%下调至2.5%，并持续到1989年4月。[17]这期间，由于日元升值、原油等商品进口价格下降，货币供应量的增加并没有引起通胀率上升，物价依然稳定。
于是，日本央行继续实施扩张性货币政策。在日本，控制M2+CD是货币政策最重要的目标。1987—1990年度，日本M2+CD连续以超过10%的速度增加，释放出的大量资金流向股市和房地产市场，推高了股价和地价。到1989年，日经平均股指比1985年上涨1.7倍，全国地价上涨近七成，东京地价市值一度涨至相当于整个美国的地价，日本的资产价格飙升到近乎荒唐的地步。
当日本政府意识到资产价格过度膨胀后，1989年5月到1990年8月，先后五次上调基准利率，从2.5%提高到6.0%，[18]并且1990年3月27日，大藏省发布“金融机构房地产融资总量限制”的通知，开始对房地产融资进行限制，这通常被认为是日本房地产泡沫破灭的“引擎”。
在政策引导下，日本各大银行纷纷提高贷款利率，减少有关房地产贷款，对抑制股价、房价上涨产生了效果。1990年6月，日本房价出现拐点，但制造业设备投资、对外出口及国内销售依然活跃，无论政府还是国民都没有意识到经济泡沫开始走向破灭，更没有想到的日本经济从此会陷入长期低迷。1991第二季度以后，日本实体经济开始转入萧条，国内失业人数增加。1992年，M2+CD货币增长率仅为0.1%，日经平均股指比1989年下跌近五成，几大城市圈的地价均下跌，“泡沫经济”趋于崩溃（参见表4）。
表4 日本泡沫经济时期的主要经济指标
续表
“泡沫经济”留下的最大后遗症是银行不良资产问题。战后，日本的银行一直是以存款、贷款业务为主，很多贷款项目又以房地产作为担保物。随着股票、房屋价值缩水，银行出现大量不良资产。政府对银行不良资产规模迟迟没有进行认真清查，也未能提出切实的解决方案，使问题越拖越严重。1995年6月8日，大藏省公布处理日本金融业不良资产方案，公开承认日本的银行不良资产余额高达40万亿日元（此前认定13万亿日元），相当于日本银行业发放贷款余额的6%。[19]国外机构的估算还普遍高于日本政府。
巨额的不良资产，不仅导致金融机构破产案接连发生，打破了日本“银行不倒”的神话，尤其北海道拓殖银行、拥有百年历史的山一证券公司倒闭案，使日本金融机构的信誉等级大跌，而且导致银行出现“惜贷”现象，严重制约20世纪90年代日本经济复苏。为解决不良资产问题，日本政府采取了一系列措施，如注入大量公共资金、建立专业机构、促进银行业重组、完善信息公开制度等。日本的银行不良资产在2002年达到顶峰后逐渐减少，到2006年大银行基本完成相关的处理工作。[20]
日本“泡沫经济”崩溃后，海内外各界就其成因展开了广泛探讨。有观点认为，日元大幅升值是“泡沫经济”产生的主要原因。然而，“广场协议”后，除日元升值之外，德国马克、法国法郎、英国英镑相对于美元的实际有效汇率都明显上升，有的升幅不亚于日元。[21]这说明，日本“泡沫经济”及大量不良资产的产生，有其自身的特殊性。
1.缺少监测预警机制，资金过多流向虚拟经济
20世纪80年代前，日本没有经历过“泡沫经济”，缺乏感知和警惕性。实际上，在经济高速增长时期，日本地价的增速一直快于经济实际增长速度，出现资产价格脱离基本面的情况。在“泡沫经济”时期，政策当局也是侧重于观测物价的变化，而忽视资产价格的总体变化情况，只是看到土地价格异常上涨就通过加征土地交易税等抑制土地投机，看到股价上涨过快就加征股票收益税，结果在物价比较稳定的情况下，发生了严重的“泡沫经济”。
日本的经历告诫我们，有必要建立一套科学的宏观经济监测机制，一旦发现经济中含有泡沫成分，需要及时预警并挤出泡沫。当后发效应趋于终结、国内市场趋于饱和之时，要及时引导过剩资金流向实体经济，使之转化为产业资本，通过技术创新促进产业结构升级，以从源头上防止泡沫的形成和膨胀，并为经济进一步发展培育新的增长点。
2.政府过于保护金融业，金融监管存在疏漏
国内外金融环境的变化、自身监管不力及特殊的制度、商业习俗等，也是日本“泡沫经济”形成的一个重要因素。战后日本政府一直将金融业视为特殊行业加以保护，很多情况下对金融机构的监察流于形式，加之信息公开制度不健全，经营中出现的问题被隐蔽和积累下来。政府的家长式保护，弱化了银行等金融机构的生存能力和风险意识，“银行不倒”的神话也正是诞生于这种背景之下。
随着金融自由化的发展，一些新型金融商品应运而生，大企业对银行贷款的需求减少，银行的危机感增强。为提高利润和扩大贷款市场份额，银行等金融机构竞相争夺贷款客户，放松对贷款对象的资信审查，甚至违规发放贷款。另外，战后日本的银行与企业之间形成主银行制，在每一家主银行周围都有一批企业。由于银行持有企业股票，希望股票升值以增加其资产和账面收益。当大企业出现问题时，主银行会尽力维护企业利益、掩盖实情。当“泡沫经济”崩溃、股价暴跌时，银行不仅资产缩水，发放的很多贷款也成为不良资产。
3.过度追求经济高增长，宏观调控政策失误
在“广场协议”后日元大幅升值的背景下，日本将克服“旧元升值萧条”、维持经济增长作为首要的政策课题。除连续降低基准利率外，政府采取的对策就是扩大公共投资。1988年度日本财政预算公布“第十个道路建设五年计划”，次年又出台总额为430万亿日元的“公共投资基本计划”，比1985年度中央和地方财政支出总额增加了三倍多。[22]每一次扩大公共投资，都带动土地需求的增长，推高了地价。银行、企业和国民都将房地产视为无风险、高回报的投资，大量资金涌向房地产，拥有较多土地的公司股价也随之上涨。在资产泡沫不断膨胀期间，政府和媒体一直没有人公开表示过对泡沫破灭的担忧，民众更多看到和听到的是“土地升值”“银行不倒”“三菱并购美国洛克菲勒中心”等振奋人心的消息，误以为“一个崭新时代的到来”，正如美联储前主席格林斯潘所言，“泡沫不破灭就没法知道那是泡沫”。[23]当日本政府意识到国内资产价格异常上涨时，并没有渐进式地挤出泡沫，而是紧急收紧银根，将泡沫刺破。
当然，政府宏观经济政策失误也存在客观因素。随着金融自由化、国际化程度的提高及新型金融商品的出现，受外部市场的影响越来越大，货币供应量的计量界限变得模糊，制定调控政策的难度和不确定性增大，有效性降低。
4.过多涉足泡沫相关产业，银行不良资产风险积聚
20世纪80年代中期以后，银行业存贷差不断扩大。在对房地产等行业发放贷款受限的情况下，银行为消化过剩资金和增加收益，通过诸如“住宅金融公司”“金融顾问公司”“投资基金”等非银行金融机构进行“间接贷款”，资金流入股市和房地产市场。
由于银行业将房地产视为最具担保价值的资产，只要客户能提供这类担保物，银行通常就会放贷。在土地升值预期心理的作用下，银行的贷款额甚至超过担保物的价格。80年代，日本全国的银行贷款增长率每年都在10%上下，而对房地产的贷款增幅高于总贷款，“泡沫经济”时期甚至高达30%以上。[24]尽管银行的每一笔贷款都有担保，但在资产膨胀时期，所有的担保都含有泡沫成分。事实表明，依靠担保放贷的办法并不能真正防止不良资产的产生。另外，为防止变相逃税，日本允许银行提留呆账准备金的额度较低，不利于银行及时、足额核销呆账。在经济形势趋紧的情况下，这些薄弱环节极易演化成系统性的经济风险。
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