吹大泡沫不等于拯救经济

吹大泡沫不等于拯救经济^[1]

在3月9日开始的两周里，全球主要股市普遍回暖，上涨幅度均超过了10％。纽约道琼斯工业平均指数从6500点以下上涨到7500；东京日经指数从7021点上升到8000点以上；德国DAX综合指数从3600点以下上涨到4000点以上；伦敦金融时报指数探底3460点之后回升，摸高3900。上证指数也在探底2037点之后再次回到2260点上方。

然而全球主要股市的回暖并不意味着经济复苏。美国和西欧失业率上升、居民收入减少，家庭减少消费、增加储蓄，这个过程仍将持续。所以国际组织和商业机构普遍预期世界经济将经历一个长U型的复苏。更加不幸的是，某些比较薄弱的金融机构甚至金融体系不一定能够坚持到复苏的那一天。冰岛、卢森堡、迪拜等地的股市毫无起色，埃及、华沙、布拉格的股市也很虚弱。还有美国和西欧国家的信用卡业务也可能出现大规模还款困难。如果这些体系倒下，将成为新的多米诺骨牌，进一步降低全球需求，造成更严重的衰退。

东亚国家基本上没有被破裂的泡沫牵连，但是，由于东亚各国严重依靠出口维持本国的经济增长，因此在收缩的世界市场中必然面临日益严重的出口困难和经济衰退。例如，由于在全球除中国大陆以外的各主要市场均出现销售额负增长，日立公司在2008年最后三个月出现了历史上最大额度的亏损。该公司财务主管早在2009年初就意识到今年头三个月的销售额下降还会更加严重。也就是说，日本经济将随着美国的需求收缩而跟随美国走向衰退。如果日本不能彻底转变出口导向型的经济增长方式，那么日本经济的真正复苏必定要等到美欧经济复苏之后。中国面临的情况和日本一样：除非及时转变经济增长方式，否则不可能先于美国经济复苏。

然而，转变经济增长方式是一件非常不容易的事情。美国是一个成功的案例，但是花费了很长的时间。由于日本制造业的崛起，美国制造业从上世纪60年代初开始逐渐失去竞争优势，美国经济开始痛苦地调整和转型，直到90年代才借助IT产业的崛起重新走上经济快速增长的道路。日本则是一个失败的案例，充分说明了仅有扩张性的财政政策是远远不够的。泡沫破裂之后，日本的宏观经济政策和经济制度调整缓慢，加之政府一再扩张财政以镇痛，而不是实施改革以治病，日本经济增长严重依赖财政扩张。财政扩张一停止，经济就重归衰退。反复扩张财政导致公共财政债台高筑，一再拖延改革导致日本失去了十年，还有可能再失去十年。

为了“保8”，中国政府不仅实施了4万亿元经济刺激方案，而且实行了力度更大的扩张性货币政策。提交“两会”审议的政府工作报告提出，2009年度广义货币（M2）要增长17％左右，新增贷款5万亿元以上。就实施情况来看，商业银行十分配合，前两个月新增贷款已经达到2.7万亿元，3月有可能再次超过1万亿元，因此政府的贷款增长和M2两个目标都可以达到。问题是政府的目标实现之后，结果会怎样？政府工作报告还提出了另外两个年度目标：经济增长率达到8％，CPI指数在4％左右。如果这两个目标也达到，那么M2增长率仍然比GDP和CPI增长率之和高出5个百分点以上。鉴于改革推动的市场化进程已经暂停，在CPI既定的情况下，超额发放的货币注定会推高资产价格，包括让股市回暖。

与其他股市一样，中国股市回暖也不意味着经济复苏。资产价格上涨带来的财富效应可以在短期内创造需求，但是相对价格的失衡最终必须纠正：或者资产价格回归，或者其他价格跟上。后者意味着通货膨胀。无论哪一种情形发生，都意味着中国经济再一次衰退。究其根源，扩张性的财政和货币政策不能替代经济转型，治不了中国经济的病。扩张政策的唯一功效就是推迟衰退来临，为改革和转型争取更多时间，而副作用可能是抵消了推动经济转型的市场机制。如果中国经济的转型果真被延迟，中国经济的未来将是M型的衰退。

【注释】

[1]2009年3月23日发表于《明报》。