日本地产泡沫

1. 什么是日本地产泡沫？

1985年，美国、日本、联邦德国、法国及英国签订“广场协议”之后，到1991年，日本国内6大城市的商业地价短短6年间上升了3倍多，泡沫达至历史最大。此后，泡沫又瞬间破裂，导致日本大部分城市的房地产价格持续下跌，造成银行大量不良资产，日本看似繁荣的经济成了名副其实的空中楼阁，泡沫破裂的直接后果是引起了严重的财政危机，重创了日本经济。后来，人们把这次房地产泡沫称为是“‘二战’后日本的又一次战败”。

事实上，发生于1985年的日本地产泡沫事件实际上是当时日本经济泡沫破灭的缩影。如果从产生的背景上来看，其发端可推至1980年，如果从其经济指标来衡量这场地产泡沫的话，准确的时间被定格在1986年12月到1991年2月之间的4年零3个月的时期。随着此次危机泡沫破裂，日本经济出现大倒退，此后进入了平成大萧条时期。

2. 日本房地产泡沫产生背景

准确地说，“二战”之后，日本经济的复苏，是从20世纪60年代之后开始。短短20年内，日本保持着每年10%的高速经济增长，在20年间，从一个农业经济小国转型成为世界上最大的钢铁和汽车出口国。

20世纪60年代，可以说日本向世界展现了它复兴之后的国家形象。1964年东京奥运会，1966年大阪世博会也让全世界看到一个全新城市形象的日本。

尤其是1964年，日本借东京奥运会带动国家经济高速发展。在筹备东京奥运会期间，日本政府正在进行收入倍增与国民经济高速增长计划。以此为契机，东京和日本全国各地都大兴土木，建设了一批交通基础设施，从而驱动了房地产建筑业、服务业、运输业和通信等行业的强劲发展。

有数据显示，1964年，日本民间住宅建设总数比1951年增加了71%，而1963年、1964年的建筑承包合同额分别比前一年增长了32.9%和27.8%。而当时，日本政府修改了《建筑法》，废除了原先“不准修建超过31米高层建筑”的规定。

1969年，未来学家赫尔曼·卡恩在《即将出现的超级强国》一书中预测，日本将在2000年成为世界第一经济大国。直到20世纪80年代，日本仅用几年时间连续赶超意大利、法国、英国和德国，成为亚洲第一强国和仅次于美国的世界第二大强国。日本的贸易和制造业直逼美国，尤其是电子、汽车、钢铁和造船等领域都与美国在世界分庭抗礼。外汇储备超过4000亿美元，占世界外汇储备的50%。

日本国土面积狭小，土地十分有限，人口众多，加上经济高度发达，房地产开发从战后一片废墟上建立起来。这是日本房地产发展在世界各地中有其特殊性。随着日本经济的高速发展，日本各地城市的土地价格也不断地高涨，1985年东京大阪的土地价格比战后初期猛涨了1万倍。一时间，当时日本的土地成为世界上最为昂贵的土地。

3. 西方世界的一次“暗算”

事实上，由日本房地产业所引领的六七十年代日本经济，也随着房地产的泡沫早早埋下了衰退伏笔。

而这一切都要从1985年说起。此时，日元升值以及对升值错误的估计和预期，将日本直接推入泡沫破裂前的“最后疯狂”。

这一年9月，美国、日本、联邦德国、法国、英国5个发达国家的财政部长和央行行长，在纽约广场饭店举行会议，决定五国政府联合干预外汇市场，使美元兑主要货币有序地下跌，以解决美国巨额的贸易赤字，史称“广场协议”。

导致“广场协议”的签订，直接的原因是基于1978年，第二次石油危机爆发之后，由于能源价格大幅上升，美国国内出现了严重的通货膨胀。为了治理通货膨胀，美联储三次提高联邦基金利率，实施紧缩的货币政策。

这一政策使美国市场名义利率上升到20%左右的水平，吸引了大量的海外资金流入美国，导致美元大幅升值。从1979年年底到1984年年底这段时间内，美元汇率上涨了近60%，美元对主要国家的汇率甚至超过了布雷顿森林体系崩溃前的水平。

为了改善美国这种收支不平衡的状况，美国通过“广场协议”让美元贬值来增加产品的出口竞争力。

“广场协议”签订之后，签订国纷纷在外汇市场抛售美元，同时也带动了市场投资者的抛售狂潮。这样一来，世界主要货币对于美元汇率均有不同程度的上升。而日本，日元的升值幅度最大，三年间达到了86.1%。

根据数据显示，日元对美元升值的更深层因素是，“二战”后，美国曾是世界上最发达的国家，美元成为“超级货币”；20世纪80年代，日本在经济增长率、劳动生产率等方面均已远远超过美国，美元开始衰落。1980～1985年，美国劳动生产率平均约为0.4%，日本约为3%；美国经济增长率平均约为1.5%，日本约为4.8%。

美元贬值后，大量资金为了躲避汇率风险而进入日本国内市场。其中，大量的资本进入了日本的房地产业，在这种刺激之下，日本的房地产业表现出了前所未有的活跃。

而此时，日本中央银行为了刺激经济发展，维持经济增长，采取了非常宽松的金融政策，开始大幅降息，鼓励资金流入房地产以及股票市场，结果使得日本本土大量资金流也进入房地产业和股市，一夜之间，日本的房地产价格暴涨。

国际上廉价的资本涌入日本市场，加上日本本土资金在股市和房地产上的疯狂投资，导致股价和房价快速上涨，泡沫也越来越大。

据日本国土厅公布的调查统计数据，1985年，东京的商业用地价格指数为120.1，到了1988年暴涨至334.2，在短短三年内增长了近3倍。

1987年，日本的地产价格经过50年代中期之后两个阶段的上涨，已经到了一个相当高的水平。1987年年末，弹丸岛国的日本全国的土地价格总额为地大物博的美国地价总额的4倍，房地产平均价格是美国的96倍，东京大阪的地产价格是纽约、芝加哥的几十倍。东京都市区的土地比美国整个加利福尼亚州的还要贵。

也就在日本房地产价格疯长的时候，日本本土资金开始转投到了海外市场，一些名贵的艺术品和古董、豪华跑车、旅游景点等纷纷成为其投资目标。在欧洲，很多奢侈品也落入日本人的手中。有资料显示，到了20世纪80年代末，全美国10%的不动产已成为日本人的囊中之物。美国人忍不住惊呼：“日本人要买下美国了！”一位美国记者接受日本外交官宴请时，惊讶地发现饭后的甜点竟然是敷有金箔的巧克力奶油冻，“我私下觉得吞食金属颇不容易，却顿时明白了夸耀性的消费”。与美国人的担心和惊讶截然相反的是，日本人通过在世界范围内的疯狂购买行为而沾沾自喜，变得自信满满，日本人似乎看到了有望超过美国，成为世界头号强国的前景。这种新奇的幻觉体验非常之好。

尤其是日元大幅度升值使得日本人极其富有而倍感自豪，资金指处所向披靡。伴随“国富民强”，大量新资金没有去处，只好积聚在十分有限的土地上，造成土地和房屋的含金量越来越高，价格和泡沫与日俱增。

身处经济泡沫而浑然不觉的日本人几乎都成了经济学家，谈论股票、外汇和房价构成了他们的日常生活，东京闹市区几乎每个行人都是一水的名牌，酒吧里最高档的红酒当白开水喝，曲终人散时不管车费多么昂贵也要打车回到位于郊区的家。据女作家新井一二三回忆，“那几年的日本，简直开着没完没了的嘉年华，或者说是天天过年夜夜过节的全面性疯狂”。

此时，世界的局势不容乐观。在欧洲，由于严重的高失业率和东欧民主化，国际和社会秩序也非常混乱。而此时，在世界的另一些国家，如苏联由于阿富汗战争以及美苏军备竞赛，加之东欧诸国剧变，已经到了经济崩溃的边缘。经过1980年代中期的经济周期，美国经济正逐渐走入低谷。住房金融产业出现危机，社会信用危机日益严重。此外，经常性国际收支趋向平衡，但国内经济持续低迷，失业率也不断上升，财政赤字创下历史纪录。

在这样的世界形势中，政治经济都比较安定的日本出现了“日本是世界第一”的口号，全体国民预感到“日本的时代”即将到来。当时在世界各国的印象中，三十年前仍然是一个普通发展中国家的日本，已经迅速成为了遍地黄金的富裕国家。

1990年，东京、大阪、名古屋、京都、横滨和神户六大城市中心的地价指数比1985年上涨了约90%。当年，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格，制造了世界上空前的房地产泡沫。

但也就是在日本地价如此上涨的情况之下，这一时期的日本GDP年增长只有5%左右。由于地价的上涨，使得工业难以扩张，日本经济出现了严重的弊病。

多年之后，在总结日本房地产泡沫这个阶段时，有人甚至说，1985年的“广场协议”永久地改变了日本，直到现在仍有不少日本人不把它看作一种改善世界经济的一项协议，而把它看作西方世界不那么光明磊落的一次“暗算”。

4. 让日本经济萧条了20年

大多数人依然还记得1990年1月12日这一天，这一天是日本股市有史以来最黑暗的一天。

当日本股市暴跌70%。人们依稀记得，就在半个月前的1989年12月31日，日经指数还达到了辉煌的高点38915点，市场普遍相信“明年股价可以达到5万日元”。令人绝望的是，以1990年新年为转折点，日本股市陷入了长达20年的熊市之中。

日本股票价格的大幅下跌，导致银行、企业和证券公司出现巨额亏损。公司破产导致其拥有的大量不动产涌入市场，顿时房地产市场出现供过于求，房价出现下跌的趋势。

同时，许多国际资本开始全面撤逃。直到1991年，日本不动产市场开始垮塌。

1990年3月，日本大藏省发布《关于控制土地相关融资的规定》，对土地金融进行总量控制，这种干预直接导致了本已走向自然衰退的泡沫经济加速下落，并导致支撑日本经济核心的长期信用体系陷入崩溃。随后，日本银行采取的一些政策，也加速了泡沫的破裂。

1991年，日本的土地价格持续下跌，经济泡沫也开始正式破裂，第二年3月，日本股票跌破2万点，8月，下跌至1400点左右。

公司纷纷倒闭，产业走向萧条，消费萎缩，这一切都来得猝不及防。出现了大量房地产公司和相关的金融机构倒闭，中小企业和银行出现了严重的借贷现象，同时也破坏了金融机构的运转。此前，大量而过度的投资，使得企业负债重重，企业和国民心态受到重创，跌入深渊。

此后，日本的经济走向了长达20年的萧条期。随着20世纪90年代末的亚洲金融风暴的席卷，日本经济更是雪上加霜。因此，把这次房地产泡沫看成“‘二战’后日本的又一次战败”，是世界各国历史上迄今为止最大也是最深的一次房地产危机现象。

5. 解读日本房地产泡沫兴衰史

导致日本地产泡沫破裂的错误政策主要有：

第一，利率太低，资金泛滥，引导失误，监管失控。1985年9月美、英、德、法、日五国财长聚会纽约的广场饭店，就争执许久的日元升值达成协议。之后一年时间里日元对美元升值一倍以上，由此对出口造成巨大冲击。日本政府为了刺激国内经济，完成外向型向内需型经济过渡，连续五次降低利率放松银根，基础利率跌至历史最低点，货币供应量连续每年超过10%，1998年超过15%，造成市场上资金极其充沛。但是由于当时日本上下对日元升值和经济转型的困难认识和准备不足，大量资金并不如政府所希望的那样流入制造业和服务业，而是流入容易吸纳和“见效”的股市楼市，造成股市楼市价格双双飙升。1985年以后的4年时间中，东京地区商业土地价格猛涨了两倍，大阪地区猛涨了8倍，两地住宅价格都上涨了两倍多。在此过程中日本政府并没有采取有效措施引流资金和监管资金，而是听之任之。

第二，盲目扩大信贷，滥用杠杆作用。在资金泛滥的情况下，原本应该紧缩的信贷不仅没有紧缩，相反进一步扩张，推波助澜、火上加油。为了追逐高额利润，日本各大银行将房地产作为最佳贷款项目，来者不拒、有求必应。1990年危机已经一触即发，但是银行继续大规模贷款。这一年在东京证券交易所上市的12家日本最大银行向房地产发放贷款总额达到50万亿日元，占贷款总额的四分之一，五年间猛增2.5倍。尤其错误的是为了扩大杠杆作用增加利润，日本银行违反国际清算银行的巴塞尔协议，将持股人未实现利润当作资本金向外出借，造成流通领域里的货币数量进一步扩张。1991年日本银行总贷款额达到当年国民生产总值的90%，而美国仅为37%。为了争夺利润和分享市场，日本上千家财务公司和投资公司等非银行机构也不顾政策限制，跻身于房地产金融行业，直接或间接向房地产贷款，总额高达40万亿日元。可以说日本金融机构是房地产泡沫的最大鼓吹者和最后支撑者，为泡沫源源不断输送能量直到最后一刻。

第三，投资投机成风，股市楼市连动，管理监督形同虚设。日本和香港完全一样，股市和楼市“一荣俱荣，一损俱损”，这种情况进一步加剧了泡沫的严重程度。当时日本居民从股市中赚了钱投资到楼市中去，从楼市中赚钱投资到股市中去。无论从那一个市场赚钱都十分容易，很多人所赚之钱比一辈子工作积蓄的钱多得多。股市楼市比翼双飞，同创一个又一个“高度”。1985～1988年日本GDP增长16%，土地市值和股票市值分别增长81%和177%。1989年年底日经指数达到历史最高点近39000点，房地产价格也同创历史最高。这段时间里，房价日长夜大，数月甚至数天价格又上涨了。人们千方百计从各个地方借钱投向房地产，炒作和投机成风，很多人辞去工作专职炒楼。人们用证券或者房产作抵押，向银行借钱再投资房地产。

银行则认为房地产价格继续上涨，由此作抵押没有风险，所以大胆放款，造成大量重复抵押和贷款，监督管理形同虚设，资金链无限拉长，杠杆作用无限扩大。但是市场转折后立即就形成“中子弹效应”，一个被击破，个个被击破。日本大公司也不甘寂寞，在炒楼中扮演着重要角色，利用关系进行土地倒买倒卖，数量极大，倒手率又极高，每倒一次价格就飙升一次。在此过程中政府很少的应对政策也严重滞后。大公司倒卖土地的情况一直持续到1992年政府增收94%重税后才被迫停止。

泡沫破裂后许多日本居民成为千万“负翁”，家庭资产大幅度缩水，长期背上严重的财务负担，在相当长的时间里严重影响正常消费。日本银行及非银行机构的不良债务高达100万亿日元，最后成为坏账的达到几十万亿日元。倒闭和被收购的银行和房地产公司不计其数，大量建筑成为“烂尾楼”。建筑业饱受重创，1994年合同金额不足高峰期的三分之一，国民经济陷入长达十年的负增长和零增长。

日本的地产泡沫破灭值得我们深思。我们尤其应当注意日本泡沫经济形成和发展的过程中的以下几个微观原因：

第一，人们相信土地价格只升不降的神化，争相购置房地产。

有资料表明，日本总理府在1987年1月、1988年1月、1990年6月以及泡沫经济破灭后的1992年4月关于土地问题的舆论调查中发现，超过半数的被调查者认为“持有土地是安心并且有利的”，具体调查结果分别为：65.2%、66.0%、67.2%和52.8%。正是在这样的消费者预期下，日本的地价总额才会是美国的4倍。

第二，人们相信利率不变，企业从银行贷款非常容易。

借款方不考虑一旦利率提高了还不起利息该如何办，而贷款方也忘记了升息的风险，只是一味地贷款给房地产公司，并天真地认为如果这些企业暂时资金出现紧张时只需将手里的房地产项目卖掉就可以解决问题。

当时的日本，企业借银行的钱或者银行贷款给企业是相当容易的事情。并且企业一般贷款购置房地产之后又将该资产向银行作抵押，从而又可以轻松地再次贷款成功，整个银行的房地产抵押贷款就这样像滚雪球一样迅速扩大。

第三，企业及个人房地产投机盛行。

泡沫时期，大量资金涌入房地产业，多数房地产公司并非专业的房地产公司。这意味着当时日本许多企业在从事房地产投资，开始所谓多元化经营，这给房地产泡沫破灭后产生大量坏账埋下恶果。

除了上述三点，当然还有另外一些微观层面的原因，它们共同催生了日本房地产泡沫。以史为鉴，避免与日本类似的经济泡沫和房地产泡沫的出现，避免重蹈覆辙，将是其他国家在未来经济发展和房地产发展中的最好选择！