建设社会主义中国的规范化金融市场

建设社会主义中国的规范化金融市场

陈观烈

党的十四大决定，我国经济体制改革的目标，是建立社会主义市场经济体制。这个新体制，同十一届三中全会以前长期实行的“计划经济”，即集中统一的计划管理固然是迥然不同的，同改革开放以来先后提出的“国家通过经济计划的综合平衡和市场调节的辅助作用，保证国民经济按比例地协调发展”(十二大)、“有计划的商品经济”(十二届三中全会)以及“计划经济与市场调节相结合的经济体制和运行机制”(十三届三中全会)等相对比，也不仅是在计划与市场孰大孰小、孰主孰辅的问题上有侧重点的差别。新体制的提出，意味着我们为社会主义经济的运行找到了一条崭新的道路，那就是:“通过价格杠杆和竞争机制的功能，把资源配置到效益较好的环节中去，并给企业以压力和动力，实现优胜劣汰”(江泽民在十四大的报告)。显然，这同以往由国家以行政命令来配置全部或部分资源，而企业对此则可以毫不负责或半心半意看待的那种经济体制是有根本差别的。本文试以金融市场为例，论述按社会主义市场经济的规范，今后应有什么改革。

一、规范的金融市场是社会主义统一市场体系的核心

改革以前，由于实行统收统支、统存统贷和个人低收入制度，可贷(或可拨)货币资金绝大部分集中在国家(财政和国营银行)手里，其配置是按国家统一的财政预算和信贷计划，“切块、切条、切丝、切末”地分到各个地区、各个部门和某些重点单位的。虽然银行贷款也收取一定的利息，但利率很低、档次很少，且难得变化，根本不能改变指令性计划所规定的资源配置格局。这种集中的指令式的资金供应方式，虽然曾起到原始积累和保证重点项目需要的作用，但随着改革的深入和社会的发展，暴露出很大的弊病:资金配置的主观随意性和资金使用单位对投资效果不够关心;由此而形成的资金“大锅饭”体制，还发展成为普遍性的资金“倒逼”机制，甚至出现信贷规模随产品积压而膨胀的严重局面，其浪费资源和束缚生产力发展的结果，是显而易见的。

今后，按照社会主义市场经济体制的原则来配置资金，首先是要把资金当作商品;通过市场渠道来把它出租(称为融资)，是资金商品使用权转让的基本方式;出租的价格是利率;决定利率的水平与结构的基本力量是资金供求各方自谋经济利益的竞争和国家的必要调控。其次，每个参与资金市场竞争的供方和求方，是作为价格(利率)的接受者，按其所掌握和预期的价格及其他市场信息，自主地决定它(他、她)有利可图而愿意供给或乐于接受的资金数量。再次，国家的宏观调控措施，将影响市场中竞争者的微观供求决定;宏观调控本身，也可能出于对社会整体利益的考虑而附加一部分“外生”的资金供求;由此，全社会总的资金供给量和需求量决定着资金出租价格(利率)，同时决定着资金在各种用途间的配置。最后，市场有纪律，也有国家的有关法规与政策，约束着资金供求各方的行为，例如，资金的本息必须按契约清偿，违者要受到经济的或法律的惩罚;资金商品的租借(融资)对供求双方皆有风险，各方只能自负其责。

在上述市场经济的资金配置方式下，由于微观的资金供求决定是在行为主体考虑过自身利益后作出的，又是受市场纪律约束的，同时，国家的宏观调控又照顾着社会整体的利益，因此，所形成的资金配置格局，一般说来应有较高的效益。

不但如此，在现代市场经济中，融资一般是通过证券或金融工具(包括债券、股票、商业票据、存款单据、保险单、不动产抵押贷款凭证，等等)的买卖方式实现的，而这些证券不但有收益，还有不等程度的变现能力(流动性)，所以，这种市场经济下的资金供求关系，能产生比自然经济和简单商品经济更强的积累能力，即人们更乐于以持有证券的方式来储蓄，从而扩大了社会上资金的供应。而在自然经济和简单商品经济情况下，储蓄只能以保存物质产品或现金的方式进行，不但没有可计算的收益，甚至还会有物质的损耗，积累能力就极低。

市场经济的资金配置之所以会有更佳效益，还有一个原因，即融资的事前一般须经过资信的评估或金融中介机构的审核;事后又有市场纪律对本息偿还的约束，因此能保证投资有更高的质量。这种更高的投资质量，属于内涵的扩大再生产，比增加积累或扩大投资，即所谓外延的扩大再生产，有时更有利于经济的增长。

市场经济下资金配置的高效益，实质上反映着各种要素和产品的配置有高效益。因为市场经济中，货币与其他任何物品不同，后者可能只对某一部分人有使用价值，而货币则对人人有用。马克思说:货币是“物质财富的一般代表，因为它能直接转化成任何商品”⁽¹⁾。在市场经济中，谁有了足够的货币资金，谁几乎就能取得任何要素和产品;谁能从资金的占有和使用中获得更大的效益，谁定能更有效地利用该资金所换得的要素和产品，那么，谁也就能为资金的占用付出更高的利率。反之，一个单位在资金市场的竞争中向隅，必是因为它在要素和产品的利用上达不到一定的效益要求，因而其资信就低下，并且也负担不起市场决定的利率。设想一个市场体系中竟然缺乏规范的资金市场，以致资金是按其他的准则，比如按行政命令、甚至是按不正当的“关系”来配置，那么就可能出现这样的情况，即得到资金者无能力有效地利用资源，而有办法有效利用资源的单位却得不到资金，如此，不论其他的市场是如何地齐备与规范，资源的合理配置都是一句空话。正因为这样，在统一的社会主义市场体系中，金融市场应该是核心。有人还认为，金融改革应该超前。其实，“超前”未必能做到(企业经营机制的转换不易，可能是一块拦路石)，但按照社会主义市场经济的规范来加速我国金融市场的建设，确是当务之急。

二、市场的灵魂是竞争

要建立规范的金融市场，首先必须缔造市场的灵魂——竞争。是竞争驱使资金的供给者把资金输送到收益最高的经济领域中去;是竞争迫使资金的需求者不断地寻求高效率的利用资金途径，从而得以在市场上用高利率吸纳资金;也是竞争导致了优胜劣汰。这是市场经济中最严酷的纪律，也是市场经济的优越性所在。

竞争之所以能形成，是由于市场上的行为主体不止是一个或少数几个。一个是垄断，少数几个可能是寡头垄断，只有行为主体多元化才谈得上竞争。而多元化格局的保持，又由于市场的进入和退出是自由的。这里所谓市场，可大可小，大之是指整个金融领域，小之是指某一项金融工具的交易渠道。只有承认一切经济行为主体都有权进入和退出或大或小的金融市场，才能给每个行为主体以多种多样的选择，以实现各自的最大利益，同时也才能阻止极少数的既得利益者“关起门来称大王”，或互相勾结成垄断同盟。垄断会阻遏竞争所能带来的活力和劣化资源的配置。所以，反对垄断，是推行市场经济的第一个必需。

但是，垄断和竞争在对立中又有同一性。可以说，垄断有时就是竞争的产物。在竞争中，优胜劣汰，剩下来的就容易形成垄断或寡头垄断，所以要永远消灭垄断是不现实的。重要的是应该有法律和管制措施来保证市场之门常开，使潜在的竞争对手随时可以进入，也使受垄断者宰割的交易对方随时可以退出，从而迫使垄断者也必须注意革新技术、改善管理和提高资金利用效率，这就是所谓垄断下的竞争，是市场经济所不能不接受的。另外还有一种“自然垄断”，因为它有巨大的规模经济效益而且其产品是大众所必需(如电力、通讯、交通)，只要政府能有效加以管制(如美国法律限制电话公司的股息率)，也是符合社会利益的。对金融业来说，还有一种地域性垄断(如一个小城镇的一间银行营业所)，也是难以避免的。最坏的是一种不是源于竞争和效率，而是凭借特权或非经济因素而取得的垄断，它把进入和退出的通路全堵塞了。资源的配置便无合理性可言。这是市场经济所不能容许的。

联系我国的金融行业来说，改革开放以来，在资金的供方和求方，行为主体的多元化是有些进展的。可贷资金的来源，已不仅是财政存款这一大项，而主要的是分散的居民存款和企业存款;资金的去路也不仅是国家所统包的国营企业，而多出了许多自筹资金的乡镇企业、个体户、私营企业、三资企业和一部分改变了经营机制的国有企业。但是，这种多元化还未发展到形成金融市场上巨大的竞争力量。因为居民和企业的存款基本上只能交由国营银行支配，存款的主人除了按官定利率取得利息以外，对资金的运用是毫无选择余地的;企业所需要的贷款，虽然已有一部分来自民间或发行债券，但绝大部分还是依赖于国营银行。几家国营银行虽是金融中介，实际上是资金市场上的寡头垄断，而且是双头的垄断——既是买方(借方)的垄断，又是卖方(贷方)的垄断。资金最后如何配置到各个地区和领域，全由这几家国营银行协助国家计划机关决定;资金的出租价格(利率)也是如此决定的。这就是我国的资金配置迄今仍不合理、资金利用效率迄今仍然很低的主要原因。

20世纪80年代在我国重新出现的证券融资方式以及证券二级市场，使我国不少人对直接融资寄予很大的期望，认为这比以银行为中介的间接融资有更大的竞争性，因而有更高的资金配置效率，今后应占融资方式的主导地位。这个想法看来不切合实际。诚然，直接融资和间接融资是可以相互替代的，在直接融资方式下，资金直接地由最后供方流向最后求方，各方均有众多的行为主体相竞争，证券行市(利率)由市场决定，而且一般说来，行市的结构大致可以反映资金使用单位的不同效益，所以直接融资比我国今天的间接融资可能有更佳的资源配置。但是，在现代化的市场经济里，两种融资方式毕竟是互替而又互补的，不能撇开一个方式而单取另一方式，应该使两者平等竞争和协调发展。在当前，我国尚处于股份制试行阶段，缺乏完备的证券交易法规和缺乏足够的证券交易服务设施，更不可能指望直接融资有普遍和迅速的发展。要使竞争精神在我国的融资方式中得以体现，急需的和易行的途径，是使间接融资非垄断化。

在间接融资的非垄断化方面，我们已经迈出第一步——资金最后供求双方主体的多元化应该继续走下去。资金供给多元化，即众多的居民和企业代替单一的政府成为储蓄或市场资金供应的主体，这既是藏富于民的战略部署，也是取代资金“大锅饭”体制的最彻底办法。现在有人对国民收入分配向民间倾斜表示担心，怕扩大财政赤字;也有人把居民储蓄比作是增加银行负债风险的“笼中虎”，这都是不必要的顾虑。其错误在于，把个人的收入或储蓄仅仅同消费相联系，而忽视了这也关系到投资。只要价格和利率的决定是合理的，即以可竞争中浮动而不是由行政命令钉住，储蓄者和投资者可以皆得其利，资金就不会无缘无故地冲出银行而去抢购商品。同时，资金的利用效率提高了(再加上居民的收入已有一部分转化为消费)，国家财政收入也可以增加，不会是“民富国穷”。所以资金供给的进一步多元化，将更有利于一个竞争性的金融市场的形成。如果再考虑到现已获得共识的企业自主经营、自定发展方向，即越来越多的企业会在有组织的金融市场之外自筹资金，也即资金需求的进一步多元化，那么，这竞争性金融市场的建立，更是势所必然的了。

为了适应上述资金供求主体多元化的趋势，间接融资非垄断化的另一个必要的步骤是增加金融工具的品种。品种多了，资金的供应者和需求者的资产负债选择范围就扩大，进入和退出的机会就增多，竞争走向深入，有利于改善投资结构和提高投资效益。同时，把资产选择范围扩大到超出仅有货币(包括存款)和消费品两条路，“笼中虎”的威胁也就减轻，有利于市场的稳定。

实现间接融资非垄断化的最重要步骤，在中国今日，应是打破少数国营银行垄断金融中介业务的格局。这一步没有做到，资金最后供方和最后求方纵有千家万户，竞争的利益就与双方无缘，资金的流程便全部按照垄断者的意志和利益而被扭曲，最后是降低资金配置的效率。1989年我国中央银行和专业银行分立，不过是把“大一统”变成“五小统”，依旧是集中和垄断，其结果已如前述。正因此，证券市场一开放，即便是法规很不完备，供求者也趋之若鹜，同时，要求成立地方银行、股份制银行、信用合作社、财务公司、投资信托公司等非银行金融机构的呼声四起，连国外银行也力图挤进中国这个市场。这一切说明金融业的垄断已难以为继，非竞争不可。现在既已明确市场经济的体改取向，那么，多种形式、多种功能、多种所有制的金融机构，必将在中国大地上兴起和相互竞争，资金的配置方式和利用效率必将大为改观。当然，由于银行业和其他行业不同，它关系着货币的创造(缩减)和流通，关系着千万储蓄者的资金安全，关系着汇率和对外经济关系;银行业又是风险性极高的行业，所以对银行的设立不能放任自流，必须经由政府审核和批准，银行的日常经营也须置于中央银行的监管之下。

原来居垄断地位而带有政府机构性质的几个国营专业银行，今后只能走企业化的道路和参加银行业的竞争。既是竞争，对它们也应有“准入”和“准出”，因此，打破原来的专业界限，走向综合经营，同时允许企业在多个银行开户，乃是必然趋势。现在成问题的是，这些银行是否还要继续承担政府所交办的政策性信贷业务。根据以往经验，政策性业务或是与银行获利方针相悖，或是常被滥用而成了“倒逼”中央银行的手段，于国家和银行皆无好处。看来今后只有由国家另设非营利性的政策性银行来司其事。

这样一个按市场经济竞争原则建立的资金供求主体多元化、直接融资和间接融资并存、企业化的多种金融中介机构林立的金融体系，要做到活而不乱，中央银行必须负起“最后贷款人”和调控中心的作用，为此，中央银行又必须独立于国家和地方的行政领导之外，其分支机构按经济区域来设置，而且不以盈利为宗旨。

这样一个金融体系要运转自如，归根到底又必须有金融市场的严格纪律。例如，财务信息必须真实和普及、借贷款必须如期归还、违约必有惩罚、内幕交易必须禁止，等等。在这里我们又可以看到，如果没有企业的经营机制的彻底转换，什么市场经济都是无从谈起的。

三、利率的可变性和结构

市场经济的竞争之所以能导致资源的较佳配置，是因为竞争联结着一个既是最重要信息、又是最权威指挥棒的经济变量——价格。价格在计划经济中虽也存在，但市场经济的价格有它的特点——内生性。也就是说，这种价格虽是以商品的价值为基础，但经常出现在市场上的，是由经济运转过程中供给与需求的关系所决定的市价。而不是由经济运转过程之外的主观意志或行政命令所决定的官价。市场中众多的行为主体，每一个都只能是价格的接受者，而不是价格的规定者。能随意规定价格的只有垄断。

市场价格因此便成了供求关系的晴雨表。并且由于价值规律在起作用，市场上相对价格的变动“指挥”着经济行为主体把资源从一个部门或地区转到另一个部门或地区，从而实现了资源的较佳配置。

在金融市场中，起这样作用的市价是利率。从长远看，利率最高不能超过利润率。但短期里，利率随资金供求关系而波动，并且相应于借贷的期限和风险而有多个档次(利率结构)。利率的波动不断改变着人们的金融资产选择，也就是改变着资金的流量与流向;利率还鞭策着资金使用者讲求投资效率。

在我国传统的计划经济体制下，有利率的形式，却无上述利率的内容与作用。

首先是利率有很强的刚性，过去十几年里，银行存贷款利率的变动，平均每年还不到一次，根本不能反映资金供求关系的变化。

其次是利率水平被人为地压得很低，甚至常常出现真实利率为负数的情况，这同我们的资源短缺国情是完全不相适应的。

再次是利率结构不合理。由于对经济运行无风险观念，因而基本上没有利率的风险结构;长短期信贷的利率档次也拉不开。

最后是利率没有起到奖惩的作用，例如普遍实行单利制度、存款提前支取而罚息不重、贷款逾期未还加息太轻、中央银行的再贷款和再贴现利率大大低于银行的贷款利率，等等。

这样的利率制度，对存款缺少激励，难怪储蓄的利率弹性极低;另一方面，利息在企业成本中只占极小比重(3．5%左右)，企业对此漠不关心，只想着向银行多借钱，借来之后又不好好利用，甚至拖欠贷款，以至全国每元国民收入所需的资金供应量越来越高(1980年的0．66元到1989年的1．70元)，形成通货膨胀压力。

为了改变这种浪费资源的局面，必须按市场经济的规范，建立新的利率制度。

首先，放开利率，使其能适应市场上资金供求关系的变化而浮动。在当前我国处于经济待起飞、资源仍短缺的时候，放开之后贷款利率水平可能上升，这就要求企业实现经营机制的转换，以更高的效率来吸收更高的利息成本。不过，由于现阶段我国居民的储蓄倾向较强，证券市场的态势基本也是求过于供，因此，存款利率不会有太大的上扬，这可能限制贷款利率的涨幅，对经济运行不会有太大的冲击。

其次，中央银行应该把更大的注意力放在利率的调控上，它既有必要规定市场短期利率的上限和下限，更有必要灵活地调整再贷款和再贴现的利率，时而使它成为惩罚利率(高于银行的贷款利率)，时而也可以使它成为优惠利率(低于银行的贷款利率)，总之成为市场利率的基准。无论如何不能有负号的真实利率。国内外经验证明，真实利率过低(更不要说是负数)对国民经济有巨大的破坏作用，突出的表现为降低投资质量，如囤积原材料、上低效项目、重复建设等⁽²⁾。

再次，要增加利率的档次，使之同融资的期限、风险和流动性等差异相适应。

最后，要强化利率的约束性，例如提前支取的定期存款，一律按活期存款计息;对未到期存款的利率就高不就低的做法应该废止，逾期贷款的利息要大幅度加重。

四、风险的补偿与避让

价格、利率因放开而波动，说明在市场经济的运行中，竞争会带来经济行为主体所无法充分预期和难以及时调整的不确定性。有的主体可能由此而获利，有的则可能由此而受到挫折，然而，每个行为主体都要自负盈亏，不允许再有“负盈不负亏”的“承包制”企业，这里面就有一个利益与风险相对称的问题——要有高回报就得有大风险，求安稳只能得小利。然而，市场中的经营者又多数是怕担风险而又想得大利的人，这是一个矛盾。矛盾的存在就孕育着解决矛盾的办法。市场经济在成长中自身就萌生了补偿风险和避让风险的机制，这也是客观的规律。

金融市场是市场经济体系中风险最多和最大的一个组成部分。上述利率浮动是一个风险，拖欠又是一个风险，此外还有流动性风险(资金周转不灵)、通货膨胀风险、欺诈风险、政策变动风险、国际金融的主权风险和汇率风险，等等。风险可以发生在资金的供给一方(最主要的是拖欠风险和通货膨胀风险)，也可以发生在资金的需求一方(最主要是利率风险和流动性风险)，而集中地发生在金融中介机构，如银行。银行一身而兼任资金供给者和需求者，即所谓“借者的集中”和“贷者的集中”。因此，上述一切的风险对它都是存在的，特别是因为银行的自有资本比例极低，其资产和负债，主要地是由多种证券构成，而各种证券对市场利率变化的敏感程度是不同的。因此，利率的波动就会打破银行原来资产与负债的平衡，可能出现资不抵债的局面，也可能获得额外利润。此外，由于银行通用的是部分存款准备制，所以，外界的风吹草动常会引起挤兑风潮，使银行因无法避开流动性风险而倒闭。

因此，要建立规范的和活跃的金融市场，必须建立利益和风险相对称或相补偿的机制以及金融风险避让机制，现代银行管理的核心就是风险管理。而这些正是我国过去的国家“统包”体制所缺乏的。

前面提到的某些新金融设施，已有风险补偿和避让作用。例如，“准入”和“准出”就是使行为主体得以趋利避险;金融工具品种的增多，就是便于人们改变资产的组合和实现资产或负债的多样化，从而分散风险;利率档次的增加或结构的复杂化，就是使收益与风险紧密挂钩。此外，国外金融市场中已有不少行之有效的风险管理技术，可供我国借鉴，例如:

(1)银行的资产负债统一管理策略，即精心安排和及时调整资产和负债的结构，使两方面在总量上、期限上以及对利率的敏感性上相互匹配，或保持一定差额，以保证在可接受的风险下获得目标利润。

(2)银行存款保险制度，不但可以消除大众存款人在银行倒闭时受拖欠的风险，也使银行减轻了受外部因素波及的流动性风险。

(3)由法偿货币制造者的中央银行以“最后贷款者”的身份出现，按市场经济规范向面临周转不灵的银行供给资金，这也可以减少银行的流动性风险。

(4)发展金融期货交易(Futures Contracts)、期权交易(Options Contracts)和互换(Swapping)等业务，这些是20世纪70年代以来在西方金融市场上广泛采用以减少利率和证券行市变化风险的保值方式。

上述金融业中补偿和避让风险的种种办法，都属于商务性质，是市场经济自身发达的产物，不是政府的“统包”。不过，市场内行为主体避让风险的失败，有时会酿成宏观经济的失衡;金融危机常常触发或加剧生产、贸易危机。所以，为了维持金融市场的秩序和保证金融业的健康发展，各国政府都制定有相应法规和设立专门机构，以防止金融业的过分冒险，例如，银行开业注册制度、证券上市审批制度、禁止内幕交易、限制银行贷款集中、规定利率的上下限，等等。这些举措说明，市场经济并非完全自流，必有政府干预，在社会主义国家中尤其不能没有宏观的管理。

五、金融市场的宏观调控

市场经济必须在国家的宏观管理(包括宏观调控)之下运行，这在当代东西方经济学界是少有争论的了。大多数人至少有一个共识，即市场经济有弱点，例如，不确定性带来经济动荡、资源的“摩擦性”闲置，特别是“外部性效应”(经济主体的行为对于社会其他部分的正面的、负面的、近期的、长远的影响)常被行为主体所忽视，等等，因此，某种程度的国家干预是必要的。分歧只存在于国家的干预以什么为目标(包括最终目标和中间目标)、用什么手段和可能收到什么效果等问题上。社会主义市场经济和资本主义市场经济的主要差别，也正是在这些问题上。

就金融市场的宏观调控来说，西方学者与政治家，对他们那个社会制度下上述有关问题久有争论，迄今尚未停止，但基本立场是一致的——要维护资本主义制度和优先考虑资本家阶级的利益。至于调控的最终目标，大致是根据各个时期的具体情况而在高就业、稳物价、适度增长、国际收支均衡和金融的秩序上择一以求;在中间目标上，是徘徊于控制利率和控制货币总量之间;在手段上一般是由中央银行以再贴现率、开展公开市场业务和增减存款准备比例等方法来调控货币的数量。西方金融调控的效果，在20世纪四五十年代降低失业率和维持经济增长势头方面，和在70年代后期至80年代初期抑制通货膨胀方面，似有些成就，但80年代中期以来则不论就哪一个目标来说都很令人失望。根本的原因在于，金融资本的势力因金融“创新”而增强，宏观调控有尾大不掉之势;同时，国际金融市场一体化，使各国的金融管理政策受到多方掣肘。

社会主义中国，将在不同的历史条件下按不同的原则进行金融的宏观调控。中国的历史条件是:要在一个人口多、底子薄的社会主义国家里以六七十年的时间达到中等发达国家的生产力水平;生产资料所有制以公有制为主体;收入分配以按劳分配为主体。中国的原则是:把人民的当前利益与长远利益、局部利益与整体利益结合起来，把利用世界各地包括资本主义发达国家的先进技术和管理经验同发扬社会主义精神文明结合起来，把国内市场同国际市场有序地衔接起来。这决定了我们在金融宏观调控上的特有目标、手段和效果。

关于我国宏观金融调控的最终目标，十三届七中全会早有明确规定:“持续、稳定、协调发展的方针，是我国四十一年来经济建设正反两方面经验的深刻总结，是客观经济规律的正确体现，……既要充分发挥各种资源的潜力，促进经济增长，又要防止国民收入超分配，重新诱发通货膨胀。”这个规定，照我的理解，是以促进经济的较快增长作为长时期里我国宏观调控(当然也包括金融调控)的首要目标，非如此，“如果我国经济发展慢了，社会主义制度的巩固和国家的长治久安都会遇到极大的困难”;但是，又不能“一讲加快发展，就一哄而起，走到过去那种忽视效益，片面追求产值，争相攀比，盲目上新项目，一味扩大基建规模的老路上去”(均见江泽民在十四大的报告)，这可以说是“进中求稳”，是双重而有主次的目标⁽³⁾。

中间目标应该是什么?在“有计划的商品经济”模式下，曾经是贷款增量规模。实行的效果不好，例如，1991年的存贷收支是存差，而货币供应却以20%以上的速度增长⁽⁴⁾，以致“与世界各国中央银行相比，我国货币政策执行结果与预期计划的误差是最大的”⁽⁵⁾。究其原因:一是贷款规模不包括财政透支和黄金外汇占款，贷款规模便与货币供应量脱节;二是货币乘数极不稳定(1985—1988年，货币乘数的月平均值最高时为2．66，最低时为1．97)，即使中央银行能有效地控制基础货币量，也未能确定货币供应量;三是由行政命令决定和贯彻的贷款规模增量，带有很大的随意性，不能反映经济运行的需求，因而计划与实际相背离是必然的，不能用作中间目标也是理所当然的。以货币供应量取代贷款规模作为货币政策中间目标，这也成为国内许多金融专家的共识，也是有道理的。因为，同最终目标相关度最高的，毕竟还是货币供应总量。不过，今后在规范的市场经济下，决定贷款量将不再是行政命令，而是市场对资金的供求，而且财政赤字主要应靠公债的发行来解决，黄金外汇占款也应是由中央银行贷给，那么，贷款量同货币供应量的关系将会是很紧密的。因此，计划贷款量仍可以作为置于中间目标(货币供应量)之前的一个操作目标。

在宏观金融调控的手段方面，自1984年中国人民银行作为中央银行专设以来，曾经做过一些试验，结果证明，西方国家通行的一些一般性手段，在中国当时的情况下没能用上。利率有刚性，且不是银行和中央银行所能自主，因此，贴现率这个手段便用不起来;证券市场弱小，中央银行无从开展公开市场业务;存款准备比例虽然有了，但与银行的贷款规模并无联系，因而也不能用变更准备比例方法来控制信贷规模和货币总量。不得已，在国家统一信贷计划之外创造了一个“再贷款”制度来调控信贷规模。但再贷款制度又暴露出许多缺点，如再贷款有随意性、再贷款利率低于专业银行贷款利率、再贷款的归还无保证，等等，因此再贷款制度反成了专业银行争夺资金和“倒逼”中央银行贷款的工具，“超贷”便时常发生。

今后如果改行规范的市场经济，宏观金融调控的手段倒也不难找。因为在新的体制下，没有行政性的和强制性的统一信贷计划，没有脱离市场供需的僵硬利率制度，而银行和企业又都要自求平衡和自负盈亏，那么，银行只要满足了国家关于资本充足度的要求和按章提留存款准备金，余下的资金就可以贷出，为了自身利润还要力争贷满，这时候，中央银行稍一变动贴现率和准备比例，便能迅速而有力地影响银行和企业的行为，这不就是用上了国外通行的两大调控手段了吗?只有公开市场业务这个手段，在我国还一时难以大规模使用，因为证券市场的发育有一个较长的过程，不能拔苗助长。当然，即使是贴现率和准备比例两项，要得心应手地加以运用，也须在前述许多改革措施出台之后。而在过渡时期里，不妨继续使用再贷款手段，但须对其作一番改造，例如贷款总额按市场供求状况决定，放贷以竞争拍卖方式进行⁽⁶⁾，这应该说也合乎市场经济的规范。此外，行政命令性的调控手段，必要时或紧急时也可以采用。日本银行的“窗口指导”，法兰西银行的信贷配给制以及美国1969年制订、1980年援用(1982年废止)的《信用控制法》，都是用行政手段调控金融的例子。不能认为，一动用行政手段，便是计划经济的“回潮”。

我们完全有理由相信，在一个所有制以公有制为主体而又有坚强政治领导的社会主义国家里，只要资源配置优化被纳入经济建设的指导思想，只要我们在注意适合国情的同时也重视学习市场经济的一般规范和外国的成功经验，并且就金融市场而言，还有一个独立于行政而又不以盈利为目的的中央银行来掌管国家的货币金融政策，那么，我们是有可能有效地实行对金融市场的宏观调控，以达到宏观管理的最终目标的，我们是有可能使社会主义条件下的金融市场比资本主义条件下金融市场运转得更好的。

当然，建立社会主义市场经济体制，涉及我国经济基础和上层建筑的许多领域，需要一系列相应的体制改革和政策调整，这是一个长期发展的过程，只能积极而有序地推进，不可能一蹴而就。在金融市场的建设上，还要注意如何有序地使我国金融市场与国际金融市场相结合或“接轨”。这种结合当然是有好处的。外国机构的竞争会迫使国内机构提高效率，同时扩大它们提供服务的范围和加速金融技术的转让，这些对我们这样的发展中国家来说是很重要的。但是，正如世界银行在总结亚洲和拉丁美洲一些国家的金融改革经验时所指出的:“开放金融市场也会引起一些问题。如果过早开放，就会导致资金流动的不稳定，加剧国内的动荡。允许外国机构的自由进入会导致高成本的本国银行减少其媒介作用。而且，国际化意味着在国内的货币政策和金融政策上要放弃很大程度的自主性。”所以该行认为，“对外改革应当一直等到实行对内改革和国内市场复苏之后再开始。当宏观经济稳定已经建立起来，而国内金融体系已实行自由化并进一步深化时，就可以放心地对外国机构和资金流动给予更多的自由，从而使国内金融市场和国际金融市场相互联结起来”⁽⁷⁾。20世纪70年代中期，阿根廷、智利和乌拉圭的内外金融改革齐开花的失败教训，可以作为我们的借鉴。

原载1993年第1期

【注释】

(1)《资本论》第一卷，第153页。

(2)“金融深化论”的创始人之一麦金农(R．Mackinnon)在其近著《经济自由化的次序》(1991年约翰·霍普金斯大学出版社版)一书中，引用了弗莱的研究成果(“真实存款利率每提高一千元分点，……经济增长率相应地提高半个百分点。”)和盖乐勃(A lanGelb)的发现(由真实存款利率的提高所引起的产量增长，经由提高投资效益而获得，比经由储蓄量或投资量增加而获得大三倍)，说明放开利率和抑制通货膨胀大大有利于提高投资质量(参阅该书第18页和第22页)。世界银行1989年的世界发展报告也有真实存款利率同经济增长率和投资效率有正相关的结论(见该报告中文版，第31页)。

(3)参阅拙著:《论货币政策的作用与目标》，《金融研究》1992年第6期。

(4)江其务:《融资市场化:九十年代中国金融改革的方向》，《新金融》1992年第7期。

(5)吴敬琏、金岩:《九十年代的中国金融体制改革》，《改革》1992年第5期。

(6)吴敬琏、金岩:《九十年代的中国金融体制改革》，《改革》1992年第5期。

(7)《1989年世界发展报告》(中文版)，第128—130页。