基础设施项目融资风险识别与评价研究现状

1.2.1　基础设施项目融资风险识别与评价研究现状

风险作为工程建设领域中的客观现象，应该包括三个层面:什么是风险、风险发生的概率和风险带来的后果。本书研究将其界定为一种不确定状况，一旦发生会对至少一个项目目标如时间、费用、范围或者质量产生消极影响。与其他类型工程项目相比，PPP项目具有更复杂的风险，因此，PPP项目的风险研究一直是PPP模式研究的焦点^［2］。

风险识别是指对项目本身可能潜在的或客观存在的影响项目绩效的风险事件进行系统地预测和归类。风险识别技术一般包括信息搜集技术（包括头脑风暴法、德尔菲方法、访谈、SWOT分析）、核对表分析、假设分析和图解技术（包括因果图、系统流程图、影响图）。大多数方法都曾应用于PPP项目的风险研究中，例如:Ozdoganm和Birgonul将发展中国家的BOT项目（特别是水力发电项目）的主要风险因素归纳为市场风险、财务风险、政治风险、法律风险、建造风险和经营风险^［3］；Thomas等人则将印度BOT公路项目风险按照项目阶段分为项目形成阶段、建造阶段、经营阶段和项目生命周期风险^［4］；Li将PPP项目风险分为宏观、中观和微观3个等级^［5］；Wang等人识别出BOT项目的50项风险因素，并将其归类为政治风险、建造风险、经营风险、市场和收益风险、财务风险和法律风险^{［6］［7］}，在其2003年的文章中重新将BOT项目风险进行了归纳总结，除了上述按照风险类别分类外，还按照风险发生阶段以及项目类型进行归类，如电厂、道路、隧道、桥梁、铁路、地铁、机场、港口、水/气处理厂、通讯以及所有项目共有的风险^［8］；Zayed和Chang认为BOT项目风险主要集中在政治风险、财务风险、收益和市场风险、激励风险、采购风险、形成风险、完工风险和运营风险八大方面^［9］；Hastak和Shaked研究的是国际工程项目，他们所识别的风险因素，对本书研究也有部分借鉴意义，他们通过Analytic Hierarchy Process（AHP）方法将风险因素分为国家、市场和项目3个层面，共73项风险因素^［10］。

国外对PPP项目融资风险评价的研究起步较早，研究较为深入。

Darrian Grimesy与Mervyn K.Lewis（2002）将风险划分为技术风险、建设风险、运营风险、金融风险、不可抗力风险、回收风险、政策法规风险、环境风险和项目缺省风险等九大类风险^［11］，对于项目采购者主要面临的风险是投资者的资质和利率风险，其评价风险的指标体系是NPV值，可借助期望成本、敏感性分析法对其评估；对于项目发起人面临的风险是股权回收等，评价指标体系是股权IRR值，可借助Mona Carlo法对其衡量；项目投资者和贷款者面临的风险包括:管理成本、需求因素和运营成本与运营绩效、资金开支风险、建设成本等，评价指标体系是回收率和还本付息周期，借助现金流敏感性分析方法可对其进行评价。

Robert Miller将基础项目融资风险归纳为三类:即市场相关风险、完工风险、制度风险，分析了这些风险的本质，并针对这些风险提出了相应的风险管理策略^［12］。L.Y.Shen实证调查了中国基础项目融资风险状况，调查分析认为，中国基础项目融资主要包括金融风险、法律风险、管理风险、市场风险、政策和政治风险、技术风险六大类，并提出了与政府合作、合理分配风险、控制技术风险等集中风险管理策略^［13］。Peter Moles与Geoffrey Williams（1995）通过对英国引入私人投资者投资建设的Sky Bridge项目研究认为，银行风险是怕影响其声誉，私人投资者风险是项目在完成投入使用后能否达到预期的生产能力或业务量、政府能否实现其应允私人投资者的投资回报率的承诺，他们的研究仅停留在项目风险的识别阶段，而没有对风险衡量及分担做进一步的研究^［14］。Jonathan P.Doh与Ravi Ramamurti（2003）认为项目成功与失败主要是政府职能定位不准确、不明确，成功关键是政府既是发起人又是消费者和规则制定者^［15］。Patrick T I Lam（1999）分析论述了在BOT融资模式下公共项目面临的风险因素及其对应措施。他们认为，在BOT项目建设过程中，必须将风险在项目各参与方之间进行有效地分担，这是BOT项目成功运作的关键因素之一^［16］。VM.Rao Tummala系统研究了RMP方法，RMP方法主要包括风险识别、风险测量、风险评估、风险控制与监控，该方法系统地分析了潜在风险因素、评估潜在风险的影响结果和不确定性，根据这些信息，可以合理选择处理风险的行动，并应用RMP方法对影响成本的风险进行了研究^［17］。

国内目前PPP项目风险识别方法研究有四种方法，即外部环境分析法、风险清单、风险分析询问法和财务报表分析法，可按主、客观性强弱分为分析方法和专家调查法两大类。冯燕采用核对表法可识别出国别风险、不可抗力风险和特定项目风险三大类^［18］。刘雷构建了CAPM模型和现金流量模型，针对北京地铁4号线项目就其风险分担和利益分配分析了如何构造各种协议^［19］。亓霞、柯永健通过对中国PPP项目失败或出现问题案例的汇总分析，找出了这些项目失败的主要风险因素，并对其产生的原因和内在规律进行深入分析^［20］。钟文传对BOT项目风险种类进行区分，并介绍了BOT执行过程中的常见风险因素，并对风险进行了全过程管理分析^［21］。

风险评估方法还可分为风险定性分析方法和风险定量分析方法^［2］。由于PPP项目参与者多、周期长、风险大等特点，项目风险评估对于PPP项目正常运作有着重要作用。Akintoye和MacLeod、Lyons和Skitmore、Fayek等人都做过相应的问卷调查，结果表明基于专家的经验、判断和主观评价的风险定性分析方法是工程领域中常用的风险评估方法^{［22］［23］［24］}。Walker和Smith指出风险评估可以识别出财务盈利不足的项目，可以让参与者预见项目潜在的问题，并做好应对准备^［25］。蒙特卡洛模拟是过去研究中常见的PPP项目风险评估方法，例如:Songer等人的收费公路风险评估研究^［26］。Ye和Tiong的基础设施投资NPV-at-risk评估研究都采用蒙特卡洛模拟技术^［27］。敏感性分析是另外一个常见的定量分析方法，被认为是分析资本投资项目财务评价的有效工具。Wood-ward进行过问卷调查，调查BOOT项目参与者在风险管理过程中是否使用敏感性分析，结果表明大多数管理者都使用这项工具^［28］。蒙特卡洛模拟敏感性分析以及另外一种常见的概率分析方法，这些经典的风险评估方法需要有足够的数值数据支持，一般只能应用于PPP项目的财务评价以及能与财务评价挂钩的风险评估中。虽然有些学者尝试通过对历史PPP项目数据进行归纳总结得出某些风险的概率分布，例如戴大双等人通过总结40个典型的PPP项目实例，分析需求风险、原材料风险、利率风险、汇率风险、通货膨胀风险5个可量化的风险的发生概率和对项目目标的影响^［29］，但是由于这些统计数据精确度难以保证，PPP项目之间的差异性较大，因此，类似方法并没有得到广泛推广，过去研究中更加普遍的做法是专家的主观判断。其中使用问卷调查的专家打分法是过去研究中最常见的风险评估方法。例如:Wang等人通过问卷调查项目参与者对政治风险、外汇兑换和收益风险的严重性和风险处置措施有效性的判断^{［6］［7］［30］}。需要说明的是，专家打分法这种评估方法是属于定性分析方法，虽然简单实用，但是只能为项目风险分析决策者提供风险和风险处置措施的优先顺序建议，因此，更多的研究人员在尝试如何充分利用专家的主观判断。AHP方法是其中一个较好的尝试，张星等人将风险模糊综合评价方法研究应用于BOT项目的风险研究，结果表明使用AHP方法可以充分利用专家对风险的主观判断，从而得到更好的评估结果^［31］。图解技术是另外一个尝试，Chee和Yeo在BOT电厂项目中使用DynRisk软件评估项目风险，该软件的原理就是使用影响图来表示项目特许期内现金流模型^［32］。另一方面，由于PPP项目历史数据缺乏，模糊数学因其语言变量的运算规则也受到了研究者的关注，很多研究人员尝试将模糊数学与专家主观评价方法结合，以拓宽主观评价方法应用范围。例如:Cheng将模糊数学方法和德尔菲方法以及AHP方法结合，建立一个多准则选择模型，应用于台湾BOT交通项目的项目融资选择^［33］。

也有学者将故障树分析法应用于BOT项目风险研究，建立风险分析模型，以找出BOT项目主要风险模式。彭桃花和赖国锦借助模型分析认为最佳资本结构并非一定在权益资本占总资本较大比例时获得^［34］。张曦等学者从私人部门的角度研究了各风险因素对项目经济评价指标的影响，提出了改进风险评价指标的度量方法^［35］。冯燕借助风险评价方法比较，认为将蒙特卡洛模拟和敏感性分析方法结合是一种较好的PPP项目风险定量分析方法^［18］。范小军构建了融资风险动态模糊评价模型，并分析了大型基础项目融资风险评价指标体系及其动态性^［36］。Steve N.S Cheng（2008）用信息费用替代风险对风险进行了量化研究^［37］。