刑法审慎介入金融监管的应然论断

一、刑法审慎介入金融监管的应然论断

是否要将证券、期货市场上的行为纳入刑事法律调整的范围，历来是各国金融监管法律理论上争议较多的一个问题。对于中国证券、期货市场而言，由于市场本身在资源优化配置方面存在机制缺陷，加之证券期货监管在制度安排上并不完善，实践中难免会出现许多破坏证券、期货市场发展，侵犯投资者合法利益的行为。对于尚且处于新兴市场或者发展中市场阶段的中国证券、期货市场来说，证券期货犯罪刑法控制实际上处于两难境地：刑法介入消极，则重大证券期货犯罪难以控制，资本市场秩序难以维系，投资者的合法权益保护机制严重阙如；刑法积极应对，则无疑会伤害发展中的证券、期货市场本身，在某种程度上可能与资本市场自由发展、充分竞争、自律监管的规律相悖。

对于证券、期货市场上的各种严重的侵害行为，社会各界一方面感觉无可奈何甚至认为其在所难免，另一方面则希望通过刑事立法对这些行为加以控制甚至通过严厉的刑罚进行高强度的震慑与处罚。这种争议在经济理论与法律理论、金融法理论与刑法理论中可能出现截然不同的反映。例如，在经济理论中，人们往往希望多给市场“自由和宽松的环境”，不希望法律过多地干预证券、期货市场，更不希望将证券、期货市场上的行为纳入刑事法律调整的范围；而在法学界则较多地要求对市场“加强监管”，并期望通过立法特别是刑事立法控制和调整证券、期货市场上的各种侵害行为。再如，以自由市场为导向的金融法理论认为，在充分竞争市场环境下，证券、期货市场自律性监管系统能够催生金融产品多样化发展，相对于法律监管而言，自律监管措施能够更为精确地反映市场需求，在良性循环中生成更丰富、更有效率的市场规则；^[32]而以规范控制为导向的刑法理论认为，证券、期货市场中严重的侵害行为或违规行为，难以通过市场机制或者自律监管交易解决，如果通过法律以及刑罚控制的方式加以管制是一个必须规划的问题。^[33]放任资本市场竞争机制自行处理证券期货违法犯罪问题显然不明智也不可行，必须制定明确且具体的法律规范，尽可能针对明显具有违法意图的犯罪行为进行严厉惩罚。^[34]

笔者认为，刑法介入证券期货监管，将刑罚的强制性手段纳入调控证券、期货市场的法律体系之中，应当是必要的。这对于保证证券、期货市场的健康发展，完善证券、期货市场法律调控体系，保护投资者合法权益等均具有相当程度的迫切性和重要性。证券、期货市场中不同性质的参与者在资金实力、技术能力、信息优势等方面具有极大的差异性，加之证券、期货市场存在与发展的基础之一便在于使得市场中的参与者获取利益，因此，一部分具有市场优势的参与者会为了其狭隘的私利而从事侵害其他投资者利益的行为。对于以具有资源优势的投资者为主形成的证券、期货市场而言，由于存在明显的利益冲突，单纯依靠市场竞争机制难以控制侵害行为。同时，由于全球资本市场竞争激烈，各种类型的证券、期货交易机构或者投资者面对行政法律监管制度，完全可以采取转换市场的方式选择其认为更富效率的交易平台。故行政法律监管难以实现充分配置市场监督资源、改进信息不对称状态、降低潜在系统性风险与违法犯罪风险的监管目标。所以，证券、期货市场自发调整或者行政法律规范调整证券期货领域的侵害行为，由于存在利益冲突、执行乏力等固有劣势，无法惩治与防范严重侵害行为对整个市场带来的风险，最终只能依靠刑法规范对证券、期货市场执行最后的规范保障。具体而言：

第一，刑法规定证券期货犯罪是保证证券、期货市场健康发展的客观需要。

证券、期货市场是成熟市场体系中不可缺少的重要部分，是市场经济发展的客观需要和必然产物。同时，在市场经济条件下，证券、期货市场是一个开放的市场，是各种筹资者筹措资金的重要渠道，如果控制不当、畸形发展，就会导致投资膨胀，危害国民经济的综合平衡。应该承认，在证券、期货市场上，经常会发生许多违法行为，如一些单位或个人以获取利益或者减少损失为目的，利用内幕交易进行证券、期货发行、交易活动；一些单位或个人以获取利益或者减少损失为目的，利用其资金、信息等优势或者滥用职权操纵市场，影响证券、期货交易价格；一些单位或个人故意提供虚假信息或者伪造、变造、销毁交易记录，诱骗或导致投资者在不了解真相的情况下作出证券、期货投资决定并买卖证券、期货合约，造成严重后果。一些单位或个人编造并传播影响证券、期货交易的虚假信息，扰乱证券、期货交易市场，造成严重后果。这些行为在相当程度上损害了投资者的利益，造成了证券、期货市场的混乱，甚至影响了其他金融市场的秩序，有时还可能加剧社会矛盾，引发群体性事件，造成社会的动荡不安。如果不对这些具有严重社会危害性的行为进行惩罚，不用刑法条文将这些行为规定为犯罪，证券、期货市场就不可能得到健康的发展。

第二，刑法规定证券期货犯罪是完善证券、期货市场法律调控体系的需要。

毋庸置疑，当前尽管我国的证券、期货市场出现了前所未有的高速发展，但无序化现象仍时有出现，证券、期货交易高风险所伴随着的高利润，吸引着一批批不法分子以身试法。因此，加强证券、期货市场的法律调整是一项十分紧迫的工作。以历史性的视角进行分析，在较长一段时间里，我国主要坚持使用行政手段结合经济手段对新兴的证券、期货市场进行管理。应该说在证券、期货市场初建时期，为了维护市场的正常运作，采取以行政手段结合经济手段的管理模式在很大程度上也是出于一种无奈，对此不应厚非。因为法制的建立和完善需要一个过程，特别是在证券、期货市场上更是如此。但是，市场经济是法制经济，作为市场经济的一个组成部分，我国的证券、期货市场也同样应该在高度法制化的环境下发展。笔者认为，一个成熟的市场必然最终走向主要用法律手段对市场进行管理的道路。分析世界各国和地区的证券、期货市场的发展历程，一个事实毋庸置疑：证券、期货市场与证券、期货法律密切相连、不可分割，没有证券、期货法律的规范，就不可能有秩序良好的证券、期货市场。近年来，我国也尝试综合运用行政、经济和法律手段规范证券、期货市场的发展，并且已经取得了很大的成效。人们对于用法律调控证券、期货市场重要性的认识日益充分。用法律手段调控证券、期货市场主要是指对证券、期货市场中带有规律性的活动，用具有普遍性、规范性、客观性和强制性的法律确定下来，以规范、引导、教育和制裁证券、期货发行者、投资者和经营、管理者的行为。

当然，证券、期货市场的法律调整应该是全方位的，有关的证券、期货法律法规的制定和完善固然十分重要，但与此同时，完善刑事法律规定也不容忽视。应该说在用法律手段调控证券、期货市场的过程中，对违法犯罪行为的制裁是相当重要的一个方面。从法理上分析，国家制裁违法犯罪行为的方式一般包括行政制裁、民事制裁和刑事制裁等。行政制裁是特定的国家行政机关依照法律规定给予犯有轻微违法行为尚不构成犯罪的行为人的一种制裁。其主要的措施有：警告、罚款、通报批评、责令部分或全部停业整顿、没收非法所得，拍卖库存证券、期货，撤销公司、撤销经营股票业务资格、暂停上市交易、责令重新办理、责令退还所筹资金、通知其开户金融机构对其停止贷款、取消发行公司的发行申请、终身或者一定期限的市场禁入等。民事制裁的主要形式有判令赔偿损失、支付违约金、恢复原状、返还原物、强制过户等。刑事制裁则是司法机关对犯有严重证券、期货违法行为，触犯刑法的行为人追究刑事责任的强制方法。刑事制裁的种类主要有有期徒刑、拘役、罚金等。综观世界各国和地区有关证券、期货市场的法律体系，大多数国家和地区的法律均分层次综合运用行政制裁、民事制裁和刑事制裁的方式对证券、期货市场进行规范和管理。

刑事制裁方式是最严厉的一种制裁手段，因为刑法是其他法律部门的救济和保证，是维护国家利益、社会利益和公民利益的最后救济和保障手段。刑事制裁方式也是用法律手段调控证券、期货市场必不可少的一部分。完整的法律调控体系中不能没有刑事制裁手段，这是防范和制裁证券、期货违法行为的最后一道防线。这是因为“刑法是基于国家维护其所建立的社会秩序的意志而制定的国家的意志，专门选择了那些有必要用刑罚制裁加以保护的法益。侵害或者威胁这种法益的行为就是犯罪，是科处刑罚的根据，刑法具有保护国家所关切的重大法益的机能。”^[35]就此而言，刑法是调控证券、期货市场法律体系中的一环，刑事制裁是法律制裁中最严厉的一种，刑法以其特有的功能介入证券、期货市场的法律调整体系，发挥着不可替代的作用。从刑事立法和刑事司法的角度上看，加强对证券、期货市场犯罪现象的刑法调控和司法干预就显得十分必要。即通过刑事立法，规定证券期货犯罪的具体罪名，通过刑事司法对证券期货犯罪行为予以惩治。如果不这样就无法形成较为完整的调控体系，也不足以遏制已经出现且有愈演愈烈趋势的证券期货违法行为的势头，并预防其进一步蔓延；也不足以确保证券、期货市场上的公平、公正、公开交易以及我国证券、期货市场的正常健康发展。

第三，刑法规定证券期货犯罪是保护投资者的合法权益的现实需要。

证券投资或期货交易是风险最大的一种投资手段与风险对冲策略，缺乏完善规范的市场，使投资风险不但无法控制，而且会大大加强。风险加剧的结果必然导致大中小投资者的惨重损失和极少数机构和操纵者获得暴利。所以，证券期货犯罪在严重侵害证券、期货市场秩序的同时也必然会损害证券、期货投资者的合法利益。应当看到，行政法律对证券、期货市场的监管常常具有不稳定性与阶段性，各国证券、期货行政法律法规都曾出现过过度重视市场发展而忽视投资者保护的情况。例如，行政法律监管缺失与失控引发的证券、期货以及衍生品市场过度投机成为了2008年全球金融危机的导火索。这次全球金融危机充分证明了行政法律对证券、期货市场监管与投资者保护的不稳定性。在行政法律监管权限方面，美国《2000年商品期货现代化法》明确禁止SEC与CFTC监管证券、期货衍生品市场，仅允许SEC根据审查证券互换交易中是否存在欺诈行为。然而，SEC无权要求证券互换交易商登记与报告交易数据、披露交易信息等，在缺乏此类预防性监管措施的情况下，SEC没有充分的监管能力去调查与阻止场外市场中的欺诈行为。由于《2000年商品期货现代化法》对金融衍生品和证券期货混合工具规定了审查豁免，造成场外市场几乎不受行政法律监管，^[36]导致行政法律根本无法控制资本市场的系统性风险。

2010年美国金融改革法案设置了系统且广泛的监管框架规制衍生品交易市场。SEC监管证券互换交易并对所有与证券有关的互换交易执行反欺诈调查；CFTC监管包括能源、农产品互换在内的所有互换交易以及衍生品结算中心、互换交易数据中心等机构；对于具有期货期权成分的证券互换，SEC与CFTC进行共同监管，SEC有权向CFTC调取与证券互换有关的交易信息与数据。在监管内容方面，标准化的衍生品应当在受监管的同业中心进行交易、通过中心结算系统执行交易；对交易对手之间自由设计的非典型性衍生品规定更高的资本金要求从而促使此类交易尽量向类标准化衍生品交易转型；对衍生品交易方、做市商、结算组织、互换托管方等进行全面的注册与合规管理。现阶段证券、期货市场法律监管强调最小化系统风险、降低信息不对称程度、控制机会主义行为等一系列市场监管改革措施。美国、欧盟以及包括中国在内的亚洲新兴市场正朝着证券、期货、衍生品市场全面化的行政法律监管模式迈进。虽然上述一系列措施体现除了法律对于资本市场监管与违法犯罪风险的有效应对，但是，从另一个层面深思，我们完全可以提出深层次的隐忧：行政法律监管始终具有阶段性应对市场风险问题的先在性缺陷，其不稳定性决定了对于证券、期货市场投资者保护这一价值而言，无法进行持之以恒的贯彻与执行。

其实，投资者是证券、期货市场的支撑者，如果没有投资者，证券、期货市场就不复存在。但是，投资者涉足证券、期货市场是以谋取某项权利和收益为前提的，如果证券、期货市场存在有犯罪行为，投资者的风险就会变得很大，投资者的利益就会受到损害。所有的证券期货犯罪都是为了利益而实施的，而这种不法利益的取得必然要以牺牲投资者的合法利益为前提，这是由证券、期货市场本身的特征所决定的。保护投资者利益，其实质就在于使证券、期货投资公众能在公平、公正、公开的市场环境中进行投资活动。世界各国和地区证券、期货市场的发展经验告诉我们，对投资公众利益保护的最好方法是通过包括刑事制裁内容在内的证券、期货立法，对包括证券期货犯罪在内的所有的违法行为进行规范和惩治，只有这样才能真正体现保护投资者利益的证券、期货法律的立法精神。相对于灵活性更强的行政法律而言，刑法对于资本市场投资者保护的价值追求是最为稳固的一种制度安排，所以，刑法规定证券期货犯罪是为从事证券交易、利用金融工具对冲风险的投资者提供了稳定且强大的规范保障。

在肯定刑法应当介入证券、期货市场监管的基础上，笔者进一步认为，刑法应当具有最后手段性、审慎性以及克制性。刑法应当介入证券、期货市场，但在节奏上理应具有相对滞后性，介入范围也不宜过宽；刑事制裁应该适用于证券、期货严重的违法行为，但是，刑罚不宜过重。具体而言：

第一，刑法介入证券期货监管一旦丧失审慎性原则的限制，保障市场机制的刑法规范本身将成为阻碍市场发展的负累。

这是因为证券、期货市场毕竟是市场经济的产物，其本身的存在当然需要一定的自由度，失去了这种自由度也就不会有证券、期货市场的存在，刑法如果介入太快、太深，恐怕不利于证券、期货市场的发展。证券、期货市场上存在的许多违法行为多少都带有一定的投机性，但是，投机性又是证券、期货市场不可避免的属性之一，从某种意义上说，没有投机也就不会有证券、期货市场存在，即使存在也不会很精彩。刑法如果过深地介入证券、期货市场就有可能将那些合理存在的投机行为也一并加以消灭，这就必然会阻碍证券、期货市场的发展。笔者主张只对于那些危害较大的证券、期货违法行为才用刑法将它们规定为犯罪，并规定明显低于处罚传统犯罪的法定刑。而在刑事司法实践中，则要树立一种新的刑法理念，即刑法的干预范围仅限于社会根本价值和最基本秩序的维护，只有当构成社会赖以生存的基本价值和最基本秩序受到不可容忍的侵犯和否定，且没有其他有效的方法和手段予以保护时，刑法才应作为最后的手段进行干预，当其他方法与手段足以解决问题时，刑法就不应干预。从证券、期货市场本身的特点和要求出发，正确认定证券期货犯罪，只有对严重扰乱证券、期货市场秩序，严重侵犯投资者合法权益的行为，才能依照刑法规定进行定罪处罚。我们完全可以把刑法有关证券期货犯罪的规定作为“一把高悬于证券、期货市场上的达摩克利斯之剑”，主要起警示作用，适时而用，最终成为调控证券、期货市场的最后一道防线。

第二，刑法规范应当将更为广泛的监管空间留给证券、期货市场竞争机制与行政法律。

任何形式的证券、期货以及衍生品交易，本质上就是平等市场主体之间签订与履行契约，契约的内部性与自由性决定了在效率与风险两种价值之间必须进行选择与平衡。对于处于发展阶段的中国证券、期货市场而言，偏向于效率显然是最为现实的答案。市场的核心在于价格，定价本身就是一种最具有效率的权力。因此，各国都在竞争全球证券、期货市场中心，这种激烈的市场竞争决定了将刑法作为证券、期货市场核心规范保障的国家显然无法在全球市场竞争中获取优势地位。上述因素共同导致排斥行政监管的自律监管主导全球场外市场。同时也应当看到，中国证券、期货市场正在逐步朝着成熟市场迈进。随着各类投资基金的壮大，强劲的利益驱动促使资本市场参与者不断提高自身投资能力与风险防控机制，实质性地投入成本获取信息与掌握技术，在承担市场各类风险的同时收获证券、期货交易利益。市场参与者天然地享有理解与评估不同证券、期货市场以及衍生工具风险的激励。刑法审慎介入证券、期货领域，能够留出足够的空间给资本市场调节机制发挥功能，通过制度化的市场自律规则能动地应对日益复杂的金融工具的挑战，自主地形成具有丰富实践经验且超越跨国（地区）监督管辖限制的权威规则体系。从这个层面分析，刑法在面对证券、期货市场违规违法行为时进行一定程度的容忍，将规范与制约问题交还给市场处理，实际上也提升了证券、期货市场自主纠错的能力。

第三，刑法应当具有最后手段性，只有在行政法律法规无法应对证券、期货市场中的严重侵害行为的情况下才具有规范介入的正当性基础。

行政法律对于证券期货违法行为具有处罚权，这种强制力在很大程度上能够保证其规范的制定、执行、监督能够顺利实现其调控证券、期货市场的目标。行政执法或者监管的机构、人员组成、运行规章具有高度的规范性与效率性，其执法行为通过听证等程序保障进一步强化规范指引的公众认同感。相对于行政法律法规对于证券、期货市场中侵害行为的信息掌控而言，刑法规制证券、期货市场实际上具有信息渠道不畅或者受限的问题。众所周知，信息对于证券、期货、衍生品交易而言非常重要，这对法律监管提出了严格的信息掌控要求。在信息对称的情况下，法律监管能够根据资本市场相关金融产品的供求关系进行有针对性的风险评估与规则分配。然而，刑法控制相对于行政法律法规的监管而言，由于司法机关的专业能力并不强于执法机构，并且刑事司法机构对于证券、期货市场中信息获取的成本与技术投入相对较低，信息传输的畅通性、真实性、灵敏性均不足以应对有效法律监管的要求。证券、期货以及衍生品市场技术高速发展与环境持续演变进一步放大了刑法介入该领域进行规制的信息不对称劣势，从而导致其无法就相关决策或者规范制定开展最基本的成本效率评估。所以，刑法只能集中精力对于特别严重且行政法律已经无法控制的证券期货侵害行为进行研究并制定有针对性的刑法条文进行规制。

然而，刑法审慎介入证券、期货监管领域显然是理论上的一种应然论断。我国刑事立法实践往往会基于现实的无奈而偏离应然轨道，出现刑法先规定证券期货犯罪而行政法律后规定证券期货违法，甚至存在刑法倒逼证券期货行政立法的问题。例如，我国的证券犯罪最早是由1997年《刑法》作了比较完整的规定，以后颁布的证券法再对证券违法犯罪行为进行具体规定；在《证券法》、《期货交易管理条例》等前置性法律法规完全没有就证券、期货、基金公司等从业人员利用尚未公开的内幕信息之外的其他未公开信息从事相关证券、期货合约交易的违法性进行规定的情况下，2009年《刑法修正案（七）》率先设置了利用未公开信息交易罪，实际上倒逼《证券法》、《证券投资基金法》、《期货交易管理条例》等证券、期货领域的法律法规明确规定此类证券期货侵害行为的违法性。尽管刑法超越审慎性原则的限制介入证券、期货法律监管领域具有一定的积极意义，但也难免产生一些法律上的障碍，同时也会导致证券期货犯罪刑法规范与证券期货违法行政法律规定之间存在不一致性。应当看到，刑事立法提前介入证券、期货法律监管领域或者倒逼行政法律法规，很大程度上是迫于行政立法针对特定环节的严重证券期货侵害行为的反应不足，这实际上是证券、期货市场法治发展过程中的阶段性“乱象”而非长久之计，在证券、期货行政法律法规应对侵害行为的立法机制不断完善的情况下，刑法提前介入或者倒逼立法应当逐渐退出证券期货犯罪的刑事立法历史舞台。