股权出让融资和引进风险投资

第五节　风险投资市场

风险投资也叫创业投资（创投）或创业资本。在融资市场中，银行贷款一般需要有担保或资产抵押，至少贷款者要有较好的信用；公开发行股票和债券等，则需要遵循严格的信息披露和市场监管。但以私募形式出现的风险投资，既可以突破传统融资渠道对信用记录、盈利性、担保等方面的限制，又不受资本市场的管制。它是在没有任何财产抵押的情况下，以资金与创业者持有的公司股权相交换，投资是建立在对创业者持有的技术及其理念认同的基础之上的。

风险投资通常在一家企业尚不具备上市条件时进入，然后通过上市、并购等途径，获取高额利润后退出。对成长性企业来说，风险投资不但输入资金，而且帮助企业改善经营，使之拥有一个可持续增长的商业模式和良好的公司治理体系。当然，并不是大多数企业都能做到这一点的，因此，风险投资的失败率通常在百分之七八十，甚至更高，但是，只要有少数几家成功，他们的利润就相当可观了。如软银亚洲投资盛大网络4000万美元，上市后获得5.6亿美元的回报；而最早进入百度的风险投资支付的价格每股仅25美分，上市后最高涨到100多美元；2006年，高盛向西部矿业投资9600万元，一年后西部矿业上市，市值最高达140亿元，更将“风投”演绎成了“疯投”。

据统计，风险投资的平均利润率在35%左右。在美国，风险投资的支持约占IPO市场的20%，微软、英特尔、苹果、戴尔、雅虎等公司在创业之初靠的都是风险投资的支持，才获得了“第一推动力”。20世纪70年代美国经济大萧条，当时通过计算机工业的帮助，美国的经济重新复苏，并带动了一大批风险投资资本的出现。90年代的经济萧条，美国又是依靠互联网再度“过关”。在美国，高新技术产业对经济增长的贡献率为30%，而新兴产业的发展，风险投资又是第一功臣。在中国，特别是在纳斯达克上市的公司，如新浪、百度、盛大、携程、无锡尚德、新东方等的崛起与壮大，背后都有风险投资的身影。创业、寻找风险投资、赴纳斯达克上市，已经成为中国一批高科技企业成长壮大的三部曲，中国经济要改变增长模式，科学技术要真正成为第一生产力，风险投资不可或缺。

一、PE和VC

风险投资一般有PE与VC两种形式，简称则为PE／VC。两者的区别主要是：PE（private equity，国内将其译为“私募股权”）的投资对象主要为拟上市公司，投资规模一般较大，而VC（venture capital，国内译为创业投资）的投资阶段相对较早，投资规模偏小；VC通常是财务性投资，PE则从事战略性投资或者产业整合；形象地说，VC穿西装不打领带，PE穿西装又打领带。所以VC也叫天使投资，被人喻为“插上翅膀的天使”，飞来飞去专为一些小的创投企业“接生”。而在实际业务中，PE与VC两者之间的界限已逐趋模糊，比如著名的PE机构如凯雷投资（Carlyle）也涉及VC业务，其投资的携程网、聚众传媒等便是VC形式的投资。媒体报道中，一般多将这两个概念统一为风险投资的通用表述。风险投资通常都要经过种子期、初创期、成长期、扩张期、成熟期这五个阶段，无不涉及较高的风险，风投市场是资本市场中风险系数最高的市场。

作为资本市场的一个重要组成部分，风险投资同其他子市场的最主要区别是，其投资的目的是为了退出，风投资本在一开始投入时就要考虑如何退出，需要多长时间、有可能以原始投入多少倍的价格退出，从这个意义上说，有无顺畅的退出渠道是风投成功的第一要务。一般来说，风投资本有上市、在场外市场转让、产权拍卖和并购出售等退出方式，其中，上市的回报率最高，是投资人梦寐以求的退出方式。

二、中国本土风投

风险投资是个舶来品，风投资本主要来自海外，但中国风险投资的历史甚至早于中国股市，最早可以追溯到20世纪80年代创立、90年代破产的“中创公司”，由于风险投资在中国几乎没有退出渠道，私募又长期处于不合法的地位，因此进展缓慢。

1998年3月，“关于加快发展我国风险投资事业”被作为九届一次政协会议的第1号提案提出，吹响了中国风险投资业发展的号角。次年，时任全国人大常委副委员长的成思危教授创办了中国风险投资论坛。10多年来，中国风险投资行业起起落落，退出机制一直是困扰风投的最大问题，直到2004年深圳股市开辟中小企业板，此后新《证券法》又正式确立了私募的法律地位，风险投资才获得一个长足的发展。据统计，深圳中小板上市的近300家公司，至少有两成其背后有着风险投资的身影。可由于创业板迟迟未推出，大量的优秀上市资源不得不选择在国外上市，以高科技企业最为集中的北京中关村为例，截至2007年12月共有17家企业上市，其中13家在境外上市，只有4家在境内上市。

尽管如此，近年来本土风投发展很快。特别是2007年“开设创业板”写进政府工作报告，紧接着《创业板发行上市管理办法》（草案）又于当年8月获得批准，资本市场上更是掀起了一股创业投资浪。目前本土创投公司已有数十家之多，1999年成立的深圳市创新投资集团有限公司（深圳创投），是我国资本规模最大、投资能力最强的本土创业投资企业，经其孵化的上市公司已有20多家，包括2007年5月赴美国纳斯达克上市的橡果国际，2007年7月赴德国法兰克福高级主板上市的丰泉环保，8月赴美国纽约证券交易所和韩国证券期货交易所KOSDAQ上市的易居中国和深圳三诺数码集团，11月赴香港联交所创业板上市的网龙网络，以及10多家在沪深主板和中小板上市的公司，等等。

在资本来源上，中国本土创投主要来自三个方面：国有资本、上市公司和海外资本。如深圳创投，大股东为深圳市国资委，此外还有深圳机场、上海大众公用、深圳能源、广深铁路、中兴通讯等一批上市公司。相当一部分风投公司采用国际通行的合伙制模式，如本土创投中知名度很高的联想投资和弘毅投资，就是少部分资金来自联想控股（国企），大部分资金来自公司的管理人团队。联想投资最初设定的份额是联想控股占有55%股份，合伙人占45%股份，此后合伙人的比例逐渐上升到70%，这样做的目的就是为了让个人利益和公司绑在一起。联想投资CEO朱立南甚至认为，合伙制应该成为VC、PE领域的主流架构：“如果不是合伙制，合伙人没有利益分配，怎么可能找到好的人，怎么能让这些人把身家性命都交到这上面？”

三、私募股权投资基金

在国际风投市场上，私募股权投资基金是其中最主要的市场主体，顾名思义，这是以私募股权为主要标的的投资基金。

久负盛名的美国百仕通集团（又名黑石集团），就是全世界最大的私募股权基金之一⁽⁸⁾，百仕通集团掌握的资金高达1250亿美元，管理资产高达4500多亿美元，2006年中国主权财富基金中投公司也向其投资30亿美元。如今，类似的私募股权投资基金也开始在中国出现了。

2008年9月，由中科院旗下中国科技产业投资管理有限公司（国科投资）负责募集和管理的、规模达10亿元的私募股权投资基金“国科瑞华”就得到商务部批准成立。这一基金背靠中科院的科研网络，显然具有较高的科研能力和价值判力。正因为如此，国科瑞华的资金来源除了中科院国资经营公司之外，还吸引了欧力士财务服务公司（一家全球性的金融租赁与非银行机构）、中国进出口银行、保险公司和天津保税区投资公司等中外机构，甚至还有来自以色列的6名犹太商人的LP（有限合伙）。其中欧力士投资2.5亿元，中国进出口银行则是第一次进行这样的投资。

四、私募股权信托

在风险投资市场中，一种被叫做“私募股权信托”的产品正在蓬勃兴起。

所谓私募股权信托即PE类信托产品，指的是风投公司和信托公司携手合作，共同开发成立以私募股权为主要投资标的的信托计划或基金产品，这类产品主要投资于有望短期内在国内资本市场上市的投资项目（Pre-IPO）。对一般投资者来说，很难直接进行股权投资，因为股权投资的门槛很高，一方面，股权投资要求相对较大规模的资金；另外，在投资团队方面，还需要具有丰富投资经验的管理团队。私募股权信托第一次将普通投资者吸引了进来，被媒体称为“散户风险投资家”。

与私募基金不同的是，私募基金是将募集资金用于已经上市的股票二级市场的投资，而私募股权信托则是将募集资金用于有可能上市的股票一级市场的投资。虽然这类产品风险较大，但是股权投资高额回报率所形成的示范效应，还是吸引了很多机构以及有一定经济实力的个人投资者（起点通常为100万元）的关注，特别是在创业板推出呼声渐高之际，PE类信托作为高端理财的新生事物，创投、私募、信托、银行、券商等都在不遗余力地开拓此类业务。

五、风投，媒体最青睐的领域

风投市场似乎有能让人一夜暴富的神力，使其成了媒体追逐的热点，风险投资家特有的人格魅力和“点石成金”的思维模式，投资过程中曲折离奇的故事，尤为影视媒体所看好。在资本市场的所有子市场中，风投市场可以说是最出人物、最出故事、出镜率最高的一个领域。尽管风险投资属于高端理财市场，只有极少数人有实力参与，可是有关风险投资家以及公司创业者的传奇故事，却为平民百姓所津津乐道。

案例分析

红杉资本投资谷歌（Google）

拥有35年历史的风投公司红杉资本（Sequoia Capital）本身就是一部传奇，尤其是在科技股和网络股的投资中更是屡创奇迹。在计算机（大型机）时代，它发掘了PC先锋苹果电脑；当PC竞相发展时，它培养起网络设备公司3Com、思科；而当电脑被广泛连接、互联网时代来临，它又投资于雅虎和Google……它投资的公司超过500家，其中130多家成功上市，另有100多个项目借助兼并收购成功退出。因红杉资本投资上市的公司总市值超过纳斯达克市场总价值的10%。

红杉资本的灵魂，则是由新闻记者转行为风险投资家、现年53岁的迈克尔·莫瑞茨（Michael Moritz）。红杉发现和投资Google，是风投市场最为津津乐道的经典：1999年莫瑞茨将1250万美元投资于Google，2004年Google上市后，1250万美元取得了50亿美元以上的惊人回报，回报率高达400多倍！

下面就是发表于《环球企业家》杂志关于莫瑞茨投资Google的一段极为生动的文字。

例文

所有风险投资中最伟大的一个

1999年，在一张两倍大于普通会议桌的乒乓桌上，莫瑞茨签了一张价值1250万美元的支票给拉里·佩奇和谢尔盖·布林。当时Google只有12个员工。

当时无人能够想到，这究竟是怎样的一次机缘巧合。在此之前，Google曾吃到众多风险投资公司的闭门羹。NEA的一位投资者就曾表示：“我们甚至没有想到要接触Google。因为它没有收入，没有完全成熟的产品，而且没有商业模式。”大多数风险投资家并不认为搜索这种技术能变为一个产业。

莫瑞茨也承认，他最初去接触Google的最大的考虑是，投资Google对雅虎是有好处的，至少其搜索技术可以支持雅虎。

但交流中，他完全从这两个26岁的年轻人身上发现了一些难得一见的品质：他们对数字细节异常熟悉，对技术的理解深富前瞻性。其他投资者避开是因为Google的免费原则，而莫瑞茨看到了堪称与电视和电台相比拟的受众，以及巨大的广告收入潜力。

当然，投资之后，现实并非简单畅快地通向成功。公司的创业者和风险投资者之间的紧张状态，就像丈夫和妻子的争吵一样常见。Google两个意志坚强的创始人和莫瑞茨、杜尔之间的争吵，在投资业内尽人皆知。

常识是，为了套现，风险投资可以主动推动公司上市。但在Google，争论不仅是关于是否上市，还有股票应该怎么销售？当股票在市场上公开交易的时候，谁会控制公司？这让Google的上市漫长而艰辛。但强硬的莫瑞茨与杜尔最终说服了佩奇和布林。

之后的故事，正如美国风险投资协会的主席吉姆·布赖尔所说：“这将是所有风险投资中最伟大的一个——尽管在它结束之前，还无法确定它有多伟大。”

——周惟青：《点金之手》，载《环球企业家》2006年第4期