美联储利率对汇率影响

二、汇率决定理论

汇率决定理论是国际金融理论的核心内容之一，主要分析汇率受什么因素决定和影响。汇率决定理论随经济形势和西方经济学理论的发展而发展，为一国货币局制定汇率政策提供理论依据。汇率决定理论主要有国际借贷学说、购买力平价学说、利率平价学说、国际收支学说、资产市场学说。

（一）国际借贷学说（Theory of International Indebtedness）

国际借贷学说出现和盛行于金本位制时期，其理论渊源可追溯到14世纪。1961年，英国学者G．L．Goschen较为完整地提出这一学说，认为：汇率是由外汇市场上的供求关系决定的，而外汇供求又源于国际借贷。国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种，前者指借贷关系已形成，但未进入实际支付阶段的借贷；后者指已进入支付阶段的借贷。只有流动借贷的变化才会影响外汇的供求。这一理论的缺陷是没有说清楚哪些因素具体影响到外汇的供求。

（二）购买力平价学说（Theory of Purchasing Power Parity，PPP）

购买力平价理论规定，汇率由同一组商品的相对价格决定。通货膨胀率的变动应会被等量但相反方向的汇率变动所抵消。举例说，如果汉堡包在美国值2．00美元一个，而在英国值1．00英镑一个，那么根据购买力平价理论，汇率一定是2美元每1英镑。如果盛行市场汇率是1．7美元每英镑，那么英镑就被称为低估通货，而美元则被称为高估通货。此理论假设这两种货币将最终向2∶1的关系变化。

购买力平价理论的主要不足在于其假设商品能被自由交易，并且不计关税、配额和赋税等交易成本。另一个不足是它只适用于商品，却忽视了服务，而服务恰恰可以有非常显著的价值差距的空间。另外，除了通货膨胀率和利息率差异之外，还有其他若干个因素影响着汇率。比如：经济数字发布／报告、资产市场以及政局发展。在20世纪90年代之前，购买力平价理论缺少事实依据来证明其有效性。90年代之后，此理论似乎只适用于长周期（3～5年）。在如此跨度的周期中，价格最终向平价靠拢。

（三）利率平价学说（Theory of Interest－Rate Parity，IRP）

利率平价规定，一种货币对另一种货币的升值（贬值）必将被利率差异的变动所抵消。如果美国利率高于日本利率，那么美元将对日元贬值，贬值幅度据防止无风险套汇而定。未来汇率会在当日规定的远期汇率中被反映。在我们的例子中，美元的远期汇率被看做贴水，因为以远期汇率购得的日元少于以即期汇率购得的日元。日元则被视为升水。

在浮动汇率制度下，一国货币对外汇汇率的变动要受到多种因素的影响。利率平价理论认为，两国之间的即期汇率与远期汇率的关系与两国的利息率有密切的联系。该理论的主要出发点就是，投资者投资于国内所得到的短期利率收益应该与按即期汇率折成外汇在国外投资并按远期汇率买回本国货币所得到的短期投资收益相等。一旦出现由于两国利率之差引起的投资收益的差异，投资者就会进行套利活动，其结果是使远期汇率固定在某一特定的均衡水平。举例说，设A国的三个月短期利率为Ia，B国的三个月短期利率为Ib，两国即期汇率为Ro，远期汇率为Rt。某投资者拥有A国货币金额Pa，作为投资对象，他既可以将Pa存放入A国银行，三个月后的收入为Pa（1＋Ia）；也可以按即期汇率将Pa兑换成B国货币，存入B国银行，其收入为Pa（1＋I b）／Ro，再按远期汇率折成A国货币，那么从B国投资取得的A国货币收入应为PaRt（1＋I b）／Ro，根据利率平价理论，这两种投资收益应该相等，即Pa（1＋Ia）＝PaRt（1＋I b）／Ro，推导出Rt－Ro＝Ro（Ia－I b）／（1＋I b）。可见，远期汇率与即期汇率之间的差异，主要是由两国利率水平相对变化关系决定的。

20世纪90年代之后，无证据表明利率平价学说仍然有效。与此理论截然相反，具有高利率的货币通常不但没有贬值，反而因对通货膨胀的远期抑制和身为高效益货币而增值。

（四）国际收支学说

此理论认为外汇汇率必须处于其平衡水平——能产生稳定经常账户余额的汇率。出现贸易赤字的国家，其外汇储备将会减少，并最终使其本国货币币值降低（贬值）。便宜的货币使该国的商品在国际市场上更具价格优势，同时也使进口产品变得更加昂贵。在一段调整期后，进口量被迫下降，出口量上升，从而使贸易余额和货币向平衡状态稳定。

与购买力平价理论一样，国际收支理论主要侧重于贸易商品和服务，而忽视了全球资本流动日趋重要的作用。换而言之，金钱不仅追逐商品和服务，而且从更广义而言，追逐股票和债券等金融资产。此类资本进入国际收支的资本账户项目，从而可平衡经常账户中的赤字。资本流动的增加产生了资产市场模式。

（五）资产市场学说

资产市场学说是目前为止的最佳模式。金融资产（股票和债券）贸易的迅速膨胀使分析家和交易商以新的视角来审视货币。诸如增长率、通胀率和生产率等经济变量已不再是货币变动仅有的驱动因素。源于跨国金融资产交易的外汇交易份额，已使由商品和服务贸易产生的货币交易相形见绌。资产市场方法将货币视为在高效金融市场中交易的资产价格。因此，货币越来越显示出其与资产市场，特别是股票间的密切关联。

上述五种学说分别从货币因素、宏观基本面因素、实际市场因素、存量因素和流量因素等不同的角度对汇率的决定和变动进行了研究。这些理论都有优点，但也都有不足。一种理论只能针对汇率决定的某一方面进行深入详尽地阐述。同一种理论在不同时期的解释能力也是不同的。到目前为止，还没有一种全能的汇率决定理论。但是已有的汇率决定理论是相互补充、相互替代的，它们一起构成了多姿多彩的汇率决定理论体系。固定汇率制下汇率理论的新发展主要体现在把汇率调整融入到政府政策优化分析的框架中进行研究。浮动汇率制下汇率理论的新发展主要体现在将现代经济学的最新发展应用到汇率决定理论研究中，如将预期、不完全信息、博弈论、有效市场理论、LARCH模型、行为金融学及微观市场结构理论等引入到汇率决定理论研究中。