国际金融期货市场发展简史

二、国际金融期货市场发展简史

1944年7月，在美国新罕布什尔州的布雷顿森林召开有44个国家参加的联合国与联盟国家国际货币金融会议，建立了一种以美元为中心的国际货币体系。其基本内容是美元与黄金挂钩，其他国家的货币与美元挂钩，实行固定汇率制度。从此，美元成为世界货币，关键货币。

布雷顿森林体系是以美元和黄金为基础的金汇兑本位制。布雷顿森林体系本身也存在着不可克服的内在矛盾。美国经济学家特里芬1960年提出了布雷顿森林体系下美元的“特里芬两难问题”，即无论美国的国际收支是顺差还是逆差，都会给这一体系的运行带来困难。如果美国努力保持其国际收支平衡，稳定美元，则会造成美元短缺，致使国际清偿能力不足，如果美国国际收支长期逆差，则会造成美元供应太多，威胁着美元按官价与黄金兑换的充分可兑换性，从而造成美元危机。20世纪50年代后，西欧、日本经济得到恢复并迅速发展，经济实力逐渐增强，其国际收支状况大为好转，各国拥有的美元和黄金数量不断增加，一些国家开始出现顺差。与此同时，美国资本外流。1949年，美国的黄金储备为246亿美元，占当时整个资本主义世界黄金储备总额的73.4%，这是战后的最高数字。此后，逐年减少，至1971年8月，尼克松宣布“新经济政策”时，美国的黄金储备只剩下102亿美元，而短期外债为520亿美元，黄金储备只相当于积欠外债的1/5。美元大量流出美国，导致“美元过剩”，1973年底，游荡在各国金融市场上的“欧洲美元”就达1000多亿。美元的国际信用严重下降，各国争先向美国挤兑黄金，而美国的黄金储备已难于应付，这就导致了从1960年起，美元危机迭起。为此，美国于1971年宣布实行“新经济政策”，停止各国政府用美元向美国兑换黄金，这就使西方货币市场更加混乱。1973年美元危机中，美国再次宣布美元贬值，导致各国相继实行浮动汇率制代替固定汇率制。

美元停止兑换黄金和固定汇率制的垮台，标志着战后以美元为中心的货币体系瓦解。

(一)美国金融期货的发展

固定汇率制的崩溃导致汇率期货的诞生。布雷顿森林体系崩溃，在浮动汇率制度下，国际贸易的结算面临着汇率风险，芝加哥商业交易所看到了市场对规避汇率风险的需求，创造性地提出了开展汇率期货交易的设想。在从1971年开始的汇率期货上市的过程中，芝加哥大学的自由经济学家米尔顿·弗里德曼为汇率期货的上市进行了理论上的论证^[7]。1972年5月16日，在布雷顿森林体系崩溃前，CME在该交易所内率先开办专门从事金融期货的部门，即国际货币市场(International Monetary Market，IMM)，并首次上市标准化通货(货币)期货合约，推出了包括英镑、加拿大元、德国马克、意大利里拉、日元和瑞士法郎等在内的外汇期货交易^[8]。1981年，CME上市了第一个现金结算期货合约——欧洲美元期货。

利率期货紧随其后。1975年，CBOT上市了第一个利率期货合约政府国民抵押协会期货合约(Government National Mortgage Association futures)，1977年又上市了联邦财政公债合约(U．S．Treasury Bond futures contract)^[9]。1976年1月6日，获得了诺贝尔经济奖的米尔顿·弗里德曼为CME的90天期国库券期货上市交易摇铃。

股指期货在股市规模发展到一定程度的时候应运而生。1982年2月24日，堪萨斯城期货交易所(KCBT)开发并推出了第一个股价指数期货合约——价值线综合指数期货合约。同年4月21日，CME推出了它的第一个股指期货合约标准—普尔股指期货合约(S＆P 500)，这是世界上最成功的股指期货合约。

期权交易是期货市场进一步创新。1982年10月，CBOT上市了美国长期国库券期权合约交易。期权交易开创了期货交易的更高阶段。

(二)欧洲金融期货的发展简史

欧洲金融期货的发展是在美国金融期货取得成功的示范效应下开始发展的。20世纪70年代到80年代初，美国的利率、汇率、股指等金融期货品种纷纷上市，并成为国际各大金融机构套期保值的主要场所，受到竞争的压力和启发，80年代中期，英国、德国、法国、荷兰等欧洲国家的交易所开始了金融期货交易。

1.伦敦国际金融期货交易所(London International Financial Futures Exchange，LIFFE)。

LIFFE成立于1982年9月30日。成立之初，只进行“三月期欧洲美元存款利率”和“英镑兑美元汇率”两种期货交易。这两种交易代表了利率期货和汇率期货两种金融期货。1985年，LIFFE引入期权交易。1992年，LIFFE与伦敦期权交易市场(London Traded Options market，LTOM)合并。LTOM是伦敦证券交易所为进行英国股票期货交易而于1978年建立的。1981年前，LTOM只交易10种股票的看涨期权。1981年，看跌期权被引入。LIFFE最活跃的期货品种曾经是德国政府的十年期公债，但德国期货交易所(DTB)上市了同样的产品，并于1997年夺回了该品种交易量最大的位置，当年12月，LIFFE在该品种上的成交量只占市场份额的10%。

2.法国国际期货交易所(March a Terme International de France，MATIF)。

法国并没有期货交易的传统，但20世纪70年代末，受到美国金融期货交易的影响，法国开始讨论期货市场的作用与功能。1985年12月，法国政府颁布了有关期货交易总体规划的法令，允许在法国开办金融期货交易。1986年2月20日，100家法国及世界各国银行、证券经纪商共同组成的“法国金融证券交易市场”正式开业。在该交易所上市的既有政府债券、银行间同业拆借利率、股票指数等金融期货，也有咖啡、可可、糖等商品期货。1988年，改称“法国国际期货交易所”(March a Terme International de France，MATIF)。

3.欧洲期货与期权交易所(Eurex)。

欧洲期货与期权交易所是由德意志交易所集团(Deutsche B9rse AG，DBAG)和瑞士交易所(SWX)合资建立的交易所，双方各持有50%的股份。

德意志交易所集团(DBAG)的子公司包括德国期货交易所(DTB)、法兰克福证券交易所、德国电脑资讯中心、德国证券集中保管银行。德国期货交易所(DTB)是法兰克福证券交易所于1987年4月开始筹备的，于1990年1月26日开始营业，上市14只股票的期权。1987年上市了德国政府国债、德国股票指数期货及期权，1988年上市了德国股票指数期货期权。1994年1月1日，德国期货交易所(DTB)并入德意志交易所集团(DBAG)。

瑞士交易所(SWX)全部控股瑞士期权和金融期货交易所(Swiss Options and financial futures Exchange，SOFFEX)。瑞士期权和金融期货交易所(SOFFEX)成立于1986年12月15日，1989年5月19日正式营业，进行11种股票的期权交易。1990年推出了瑞士市场指数(SMI)期货交易，以后又陆续推出了欧洲瑞士法郎利率期货、瑞士政府长期债券期货。1993年，瑞士的股票交易所、期货交易所合并为瑞士交易所(SWX)。

1996年12月30日Eurex成立，为德意志交易所集团(DBAG)和瑞士交易所的所有衍生品市场即提供统一的技术平台，并统一清算。实际上就是为德国期货交易所(DTB)和瑞士期权和金融期货交易所(SOFFEX)的衍生品交易服务。Eurex成立之初，以上两家期货交易所都独立存在，慢慢地，他们的会员和交易逐渐转移到了Eurex。

(三)亚洲新兴市场金融期货的发展

亚洲国家和地区自20世纪80年代以来开展了金融期货交易，当前，新加坡、香港地区、日本、韩国、台湾地区等均有金融期货，但以韩国的期权交易最为活跃。下分述如下:

日本。东京证券交易所(Tokyo Stock Exchange，TSE)是日本第一个上市金融期货合约的交易所。1985年10月，东京证券交易所推出10年期日本政府债券期货合约，1988年9月3日，又上市了股指期货^[10](P189)。大阪证券交易所(Osaka Securities Exchange，OSE)也于1987年6月9日开始了股指期货交易。东京国际金融期货交易所(Tokyo International Fiancial Futures Exchange，TIFFE)是在货币期货领域有着重要影响的金融期货交易所，于1989年6月30日正式开业，主要的交易品种有:3月期欧洲日元期货及期权、3月期欧洲美元期货等。

香港地区。1984年4月30日，香港商品交易所改组更名为香港期货交易所。1986年5月6日，恒生指数期货合约开始交易，交易量迅速超过其他合约，占1987年总交易量的87%;1998年恒生指数期货和期权合约交易量占市场总交易量的90%以上。1990年2月7日，推出利率期货。

台湾地区。1992年6月，台湾地区颁布《国外期货交易法》，开放岛外期货市场，1997年6月1日公布实施《期货交易法》，废止《国外期货交易法》，建立本地期货市场，1997年9月9日，台湾期货交易所完成登记。1998年7月21日，台湾期货交易所推出了第一个股指期货合约——台湾证交所加权综合指数。当前，台湾期货交易所交易的品种主要有各类股票指数期货、利率期货。

新加坡。新加坡国际金融交易所(Singapore International Monetary Exchange Ltd．，SIMEX)成立于1984年，是亚洲第一家金融期货交易所，其交易品种涉及利率、货币、股指、能源和黄金等交易。SIMEX的历史特点是以亚洲周边国家或地区的股指为期货标的物抢先进行期货交易。1986年10月，新加坡国际金融交易所抢在日本之前推出日经225指数期货，成为国际金融机构进行日经225股指交易的主要场所，开创了以别国股指为期货交易标的物的先例。虽然两年后日本本土也推出了同类的产品，但始终未能夺回指数期货的主导权。1997年，新加坡国际金融交易所又抢先推出了摩根台湾指数期货。随后台湾期货交易所也推出了同类产品，但是其2006年上半年交易量只有5022张合约，同期的新加坡市场的交易量达到了522万张合约，是台湾1000倍。1998年，新加坡国际金融交易所又推出了摩根香港指数期货，其产品与香港期交所的恒生指数期货有99．995%的相关性。随后，SIMEX又推出了新加坡海峡时报指数期货等。1989年，新加坡国际金融交易所成为亚洲第一家能源期货交易市场。

韩国。韩国的股指期货是在期货交易法颁布之前在证券交易所首先推出的。1987年全球股灾，当时韩国国内股市已成规模，交易者迫切需要相应的避险工具，韩国决定建立自己的期货市场。为此韩国对证券交易法进行修改，从法律上授权韩国证券交易所开展股指期货交易。1990年1月，韩国证券交易所编制了由200个大企业的股票组成的指数KOSPI200(Korean Stock Price Index 200)，1995年6月开始对外发布并随即开展期货模拟交易。1996年5月3日，韩国证券交易所正式开始KOSPI200指数期货交易，1997年6月又推出了KOSPI200指数期权交易。在积极筹备股指期货交易的同时，韩国政府发现，随着经济的发展，需要进行期货交易的品种并不仅仅是股指，利率期货、外汇期货也是市场迫切需要的。考虑到立法先行的必要性，1995年12月，韩国政府开始着手制定期货交易法，并于1996年6月正式颁布。1996年12月，韩国期货交易所筹建工作组成立，但东南亚金融危机打乱了筹建计划，1998年1月13日和1999年2月1日，韩国国会对期货交易法进行了两次修改。直到1999年2月，韩国期货交易所(KOFEX)才在釜山正式成立，当年就推出了利率期货(CD利率期货、国债期货)、汇率期货(美元期货)及期权以及具有金融属性的黄金期货。然而，历史遗留问题与现行法律间存在冲突。按照期货交易法，期货交易应该在期货交易所进行，而韩国证券交易所的KOSPI200指数期货、期权交易是在期货交易所成立之前开始的，并在当时得到授权。关于股指期货、期权合约到底应放在证券交易所还是期货交易所，韩国经历了一番激烈的争论。韩国国会在2000年12月对期货交易法进行了第三次修改，规定:到2004年，在韩国证券交易所进行的KOSPI200指数期货、期权交易必须移到韩国期货交易所。2003年11月29日，韩国金融经济部部长签署了“所有在韩国证券交易所交易的衍生品合约必须在2004年1月2日移至韩国期货交易所”的文件。2003年12月29日，KOFEX会员大会通过了接纳19家证券公司作为韩国期货交易所特别会员的决议，这些特别会员仅被允许交易KOSPI200产品及个股期权。这样，韩国的所有衍生品交易都在期货交易所里进行。KOSPI200股指期权合约是整个韩国期货、期权市场的核心产品。2000年，凭借着KOSPI200期权合约120%的交易量增长，韩国证券交易所首次挤入世界期货(期权)交易所第四名，此后连续三年，KOSPI200期权合约成交量、韩国证券交易所的期货期权交易均在世界排名首位。2004年，KOSPI200期权合约转移入韩国期货交易所，2005年，韩国又实现了证券与期货交易所的合并，KOSPI200期权合约仍然继续以单品种成交量连年排名世界第一，而韩国交易所的交易量也从2004—2006年排名世界期货期权交易量第一，2007年，CBOT和CME合并成的CME集团成交量才超韩国交易所，后者成交量在世界期货期权交易中排名第二^[11]。