国有股不流通产生于政治约束还是经济契约

二、国有股不流通产生于政治约束还是经济契约

据以上的分析可见，在我国20世纪80年代开始的企业、特别是国有企业改革和股份制改革的试点过程中，有关国有股定义和流通限制的这些政策在地方政府和部门行政法规中逐渐体现和明晰。

但这些政策形成过程的背后还具有浓厚的历史、社会和政治演化的背景。

其实，中国股市中非流通股的形成与早期的股份制改革试点具有试验性质、改革初期意识形态的争议导致国有股缺乏上市流通的内在需求等历史背景有关。

中国的证券市场不仅伴随着中国的改革开放的进程一起萌发、孕育和诞生，就是整个证券市场早期的发展过程中的政治和意识形态争论，也和改革开放一样曲曲折折、起起伏伏。

可以这么说，中国证券市场的所有制度安排和路径选择，都带有意识形态争论的浓重痕迹；中国证券市场发展的每一步，都受到意识形态争论的巨大影响。

在这样强大的意识形态压力之下，所有的改革都很难从原有的体制下取得进展。为了迎合20世纪80年代整个社会坚持国有股控股地位的政治需要、避免“私有化”“国有资产流失”等意识形态的大帽子和政治责难，理论界和实际工作者在80年代中期形成的共识是，寻找新的经济增长点，从体制最薄弱的地方寻求突破。正因为如此，股份制改革最终找到的突破口就是计划体制外的、处于中国经济体制边缘的集体经济和个体经济企业。所以在90年代以前发行股份的企业大多数是集体和乡村企业，上海和深圳两个交易所开业以后相当长的时间内上市交易的企业，绝大多数都不是国有经济体制内的企业。⁽⁵⁾这就形成了日后长期困扰市场的诸如上市公司质量差、公司治理不规范等历史遗留问题。

同时在20世纪80年代的国有企业改革与股份制试点中，选择了绕开具有很大政治争议的存量国有股，而在股份制改制过程中采取对增量部分进行市场化运作的试点。因此一般来说，早期的股份制改革试点中凡是遇到国有企业的股份制改革，都是在原有国有资产进行评估并形成股份的基础上，对社会公众增发股份，并以增发部分上市流通，而成为上市公司。这在当年的改革过程中被称之为“寻找新的经济增长点”、“在计划经济体制外寻求市场经济的突破口”、“在计划经济体制内发展渐进式的市场经济改革”……在这个过程中，坚持和硬性规定国有股控股比例、国有资产所形成的股份不上市流通，成了避免“走私有化道路”的必然选择，这就极大地消除了当年股份制改革过程中所遭遇到的意识形态阻力，特别是80年代末、90年代初，这种阻力大到几乎可能窒息任何改革的进程。只有当年的这一无奈选择，才使得中国的股份制改革和证券市场能够在90年代初那个特殊的时期得以持续、建立、发展，才会衍生出今天中国整个经济改革的傲人局面。

这个演化过程在以上第一部分有关政策的演变过程的分析中可以很清晰地看出来。首任中国证监会主席刘鸿儒在十几年后这样回忆：“我们在深圳调查，回去在国务院总理主持的会议上作了汇报。我说现在深圳上市的这几家企业流通股没超过40％，60％是公有的。我认为这种状况下是符合公有制为主体的社会主义制度原则的。后来会上就定了，大体上就这么控制。不这么控制出不了台。你想全流通意味着什么？12年前所有的国家股份私人都可以买走，这不就私有化了吗？所以在当时考虑是要推动这项改革，搞股份制，搞股票市场，并没有更多地考虑有一部分不流通会带来的问题怎么办，没有来得及……我说我们国有股是这么处理的，有些非国有的法人股应该要流通的，当时没有定不流通的。所以这个问题不管怎么说，这是历史必然走的这条路。到了十五大，中央才明确不考虑百分比，要讲控制力。”⁽⁶⁾刘鸿儒还回忆道：“1994年我就跟国务院总理李鹏和副总理朱镕基分头汇报过。我说我从搞股份公司上市以来，一分钱国有资产没卖过。一个国有企业改为股份制以后，把原有的股本重新评估。比如说原来是五个亿，再发两亿五，向社会公众发行，向社会发行的全是新的，原来的五个亿，变成七亿五了，一分钱没卖。我说你何必要75％呢，30％多就可以控股，你可以卖一些，把这个钱拿去搞长江三峡，搞高新技术。它不过是形态的转移，地点的转移，并没有减少资产。他说这个是好事，可以干。我说那你得发文件，不发文件不敢干，怕有人就认为我卖国有资产，到后来没发文件。”⁽⁷⁾

由此可见，国有股不流通问题（即后来所谓的股权分置问题）的产生，主要根源于早期对股份制的认识不统一，对证券市场的功能和定位的认识不统一，以及国有资产管理体制的改革还处在早期阶段，国有资本运营的观念还没有完全建立。

但是，就是根据中国证监会在2008年发布的正式说法⁽⁸⁾，这其实也并非一个完全无法绕过去的制度性问题：

1992年5月原国家体改委发布的《股份有限公司规范意见》规定：“国家股、外资股的转让须按国家有关规定进行”；1993年4月国务院发布的《股票发行与交易管理暂行条例》规定：“国家拥有的股份的转让必须经国家有关部门批准，具体办法另行规定。”

但是，在实际运行中一直没有出台国有股份流通的“有关规定”和“具体办法”，国有股实际上处于暂不上市流通的状态，其他公开发行前的社会法人股、自然人股等非国有股份也作出了暂不流通安排……同时，公司上市后通过配股、送股等派生的股份，仍然根据其原始股份是否可流通划分为非流通股和流通股。据此，形成了股权分置的格局。

由此可见，这个问题产生的根源是政治上意识形态争议的影响和政府行为所导致的市场现实，无法把它严格地定义为一种民法意义上的商业合同和契约。它是一种历史沿革过程中政治因素为主形成的市场行为定式，解决它首先需要的是政治智慧而非市场技术。