取消交易制度

期权市场交易既具有证券市场交易快速、自动、巨量的电子交易特征，同时又与证券市场存在着联动关系，比证券市场交易更为复杂，更容易出现错误。因此，境外期权市场针对错价交易、技术故障以及合约标的市场错误交易等情况，建立了取消交易制度。之所以在上述三种情形下采取取消交易措施，与期权这一证券衍生产品的特性是密不可分的。

一是期权具有理论价值，因此存在着错价交易的问题。期权的定价不同于证券，期权价值包括内在价值和时间价值，可以通过期权定价模型计算出期权的理论价值。因此，围绕期权理论价值的特定价格区间波动的期权交易可以视为投资者理性的期权交易，而如果偏离了期权理论价值的特定区间进行交易，则反映出投资者可能对期权交易缺乏基本的认知和合理的判断，或者投资者在交易过程中发生了人为错误，即出现了“乌龙指”。因此，期权市场容易发生错价交易。二是期权产品要素众多、业务操作复杂，容易发生错误。与证券业务不同，交易所在组织期权市场交易过程中，涉及复杂的业务操作。每一个期权合约的合约要素众多，挂牌交易的合约数量众多，期权交易业务操作频繁，需要经常进行合约加挂、摘牌操作。另外，任何电子交易系统在运行过程中都有可能发生无法预见的技术故障，交易所技术系统也不例外。因此，作为期权市场组织者，交易所需要保留对可能发生的因技术系统故障引起的重大错误采取补救措施的权利，以维持期权市场交易的正常秩序。三是期权衍生于合约标的，与合约标的存在联动关系。合约标的是期权的基础资产，其价格与期权交易价格之间存在着内在的联动关系，是影响期权交易价格的主要变量。因此，如果合约标的的交易发生错误，必然影响到投资者对期权交易价格的投资判断，影响到期权交易价格的合理形成。如此达成的交易缺乏有效成立的基础。从保障期权交易公平、公正性出发，在合约标的发生错误交易的情况下，交易所需要保留取消对应的期权交易的权利。

期权市场取消交易制度的核心问题包括两方面，一方面是在什么情况下取消交易，即取消交易的适用情形，另一方面是取消交易的程序。上交所通过考察芝加哥期权交易所（CBOE）、纽约证券交易所（NYSE）、香港交易所和欧洲期货交易所（Eurex）等境外期权市场的取消交易制度，总结期权市场可能出现错误交易的情形，进而结合上交所实际，构建上交所股票期权市场的取消交易制度。

8.2.1　全球期权市场关于取消交易的规定

1.芝加哥期权交易所（CBOE）

芝加哥期权交易所在适用于电子交易系统的交易规则6.25和规则43.5中明确了取消交易制度。

（1）取消交易的适用情形

一是交易各方协商一致即可进行价格调整或者取消交易。

在发生下列一般错误和重大错误时，双方可以协商进行价格调整或者取消交易。

期权交易价格相较于期权理论价格出现如表8.1所示价格偏离时，认定为一般错价交易。

表8.1　CBOE一般错价交易认定标准

资料来源：CBOE网站

期权交易价格相较于期权理论价格出现如表8.2所示价格偏离时，认定为重大错价交易。

表8.2　CBOE重大错价交易认定标准

资料来源：CBOE网站

二是交易所取消交易。发生以下情形时，交易所可以取消交易：

①由于交易所技术系统发生故障，导致报价或订单在执行过程中超过了申报的数量，超过申报数量的交易将被取消。

②由于交易所技术系统发生故障，影响了交易参与人更新或者取消报价、订单。

③合约标的因发生错误交易而被取消或者纠正，在合约标的错误交易发生前后2分钟内发生的期权交易出现了合约标的平均买卖单位5倍以上的价格偏离的。

④由于合约标的发生了错误的报价，在错误报价前后2分钟内发生的期权交易出现了1美元以上并且是合约标的平均买卖单位5倍以上的价格偏离的。

⑤期权交易价格高于或者低于期权理论价格至少2个最大买卖价差（做市规则中的最大买卖价差），并且期权交易价格在3美元以下时，发生了不少于0.5美元的价格偏离的。

期权理论价格是错价交易前的最后一笔价格，如果没有报价，则由两名交易所人员确定。

（2）取消交易的程序

①发生取消交易情形时，交易参与人应当在交易达成后的5分钟以内提出书面申请。如果交易参与人代表投资者，则可以在交易达成的15分钟内提出书面申请。

②交易所取消交易后，应当立即启动下列程序：通知交易各方；用指定格式发布取消交易信息；重新提交订单。

③重新提交订单规则。

被取消交易的订单将按照原先的提交时间和价格进行重新提交，除非发生一方要求订单无效、交易一方不想重新提交订单等情况。

2.纽约证券交易所（NYSE）

（1）一般错价交易及处理程序

发生一般错价交易和重大错价交易时，交易所可以采取调整价格或者取消交易的措施。

期权交易价格相较于期权理论价格出现如表8.3所示价格偏离时，认定为一般错价交易。

表8.3　NYSE一般错价交易认定标准

资料来源：NYSE网站

交易所应当按照以下程序进行处理：

①通知。如果做市商认为发生了错价交易，必须在交易达成的5分钟内通知交易所。非做市商交易参与人认为发生了错价交易，必须在交易达成的20分钟内通知交易所。

②调整或者取消。交易所如果认定为错价交易，应当采取以下措施，并尽快通知交易各方。

第一种情形：交易双方都是做市商的，根据以下要求进行价格调整，除非双方同意调整为另一个价格，或者双方在交易所通知的10分钟以内同意取消交易：当买方发生错价交易时，如果期权理论价格为3美元以下的，在错价上加0.15美元，如果期权理论价格在3美元以上的，在错价上加0.30美元；当卖方发生错价交易时，如果期权理论价格为3美元以下的，在错价上减0.15美元，如果期权理论价格在3美元以上的，在错价上减0.30美元。

第二种情形：交易一方不是做市商的，交易所将取消交易，除非交易各方在交易所通知的30分钟以内同意调整价格。

第三种情形：错价交易发生在做市商和客户之间的，在交易参与人通知交易所后，截至下午4：30之前，客户可以要求审查交易，交易所将根据第一种情形中明确的规则进行价格调整。除非双方同意将价格调整为另一个价格，或者双方在交易所通知的30分钟以内同意取消交易。

第四种情形：错价交易发生在客户和非做市商交易参与人之间的，在交易参与人通知交易所后，截至下午4：30之前，客户可以要求审查交易，交易所将根据第一种情形中明确的规则进行价格调整。除非双方同意将价格调整为另一个价格，或者双方在交易所通知的30分钟以内同意取消交易。

③审查交易的程序。错价交易一方不接受交易所作出的决定的，应当在交易所作出决定后的30分钟内通过传真或者电子邮件向一般错价交易审查委员会提出审查交易申请，由一般错价交易审查委员会在交易所规定的时间内，审查是否发生了错价交易以及处理措施是否妥当，并得出结论。

审查委员会包括纽交所首席合规官或者其指定代理人，以及2名分别来自不同市场参与人的代表，一名作为做市商代表，一名作为经纪商代表。交易所应当指定至少10名来自不同市场参与人的代表组成审查委员会成员，且成员不得与交易各方存在任何利害关系。

审查委员会的决定可以推翻或者修改交易所决定的最终决定。如果审查委员会支持交易所决定，交易所将对发起审查申请的一方收取500美元。

（2）重大错价交易及处理程序

对于重大错价交易，交易所应当采取调整价格的措施。

期权交易价格相较于期权理论价格出现如表8.4所示价格偏离时，认定为重大错价交易。

表8.4　NYSE重大错价交易认定标准

资料来源：NYSE网站

交易所应当按照下列程序进行处理：

①通知。交易参与人必须在次一交易日的上午8：30前通知交易所。到期日发生的，交易参与人必须在当天下午5点前通知交易所。

②重大错价交易的决定。是否为重大错价交易由重大错价交易委员会决定。如果是重大错价交易，委员会指导交易所调整期权交易价格；如果不是重大错价交易，交易参与人会被收取5 000元。委员会的决定是最终决定。

③重大错价交易审查委员会包括纽交所首席合规官或者其指定代理人，以及2名分别来自不同市场参与人的代表，一名作为做市商代表，一名作为经纪商代表。

④交易所应当指定至少10名来自不同市场参与人的代表组成委员会成员，且成员不得与交易各方存在任何利害关系。

⑤调整。除非双方同意调整为另外价格，否则按照如表8.5所示标准进行价格调整，买方发生错价交易的，在错价基础上加下列调整价格；卖方发生错价交易的，在错价基础上减下列调整价格。

表8.5　NYSE错价交易价格调整标准

资料来源：NYSE网站

3.香港交易所

（1）错价交易

期权交易价格偏离了以下价格参数的，交易方认为价格发生错误的，可以向交易所申请取消错价交易：期权交易价格与参考价的差距超过交易发生时合约标的交易价格3%；或者期权交易价格与参考价的差距是做市规则中规定的最大买卖差价的2倍以上，并且达到参考价的30%以上。

参考价根据发生错价交易的前后两个合约价格的平均价而决定，交易所另行全权决定除外。如果还不能反映一个公平价格，交易所可最多向3名无利害关系的期权市场人士得出有效参考价。

（2）错价交易的处理程序

①发生错价交易的一方在交易达成后30分钟内通知交易所。交易所立即向市场发布有关交易可能因错价交易而被取消的公告。

②市场公告发布后的10分钟内，错价交易各交易方一致同意，并且其他交易参与人也没有提出反对意见的情况下，发生错价交易的一方启动取消交易流程。

③市场公告发布后的10分钟内，错价交易各交易方不同意取消，或者其他交易参与人提出反对意见，或者无法联系上错价交易所有的交易方的，交易所应当立即召开错价交易评审委员会。委员会审核相关资料，在会议召开后的10分钟内（除非情况不可行）决定是否取消发生的错价交易。委员会的决定对交易各方都有约束力，并立即向市场公布。任何人不得对委员会的决定提出上诉。

④委员会成员必须包括从行政总裁批准的名单中选择的香港交易所人员。委员会在作出决定时可考虑所有相关事实，包括交易发生前后的市场情况以及多个对手方时相关各方是否认为交易有效。

⑤交易各方协商同意取消交易，或者委员会决定取消交易的，错价交易各方必须在决定作出后的30分钟内向交易所提交取消交易的表格，并传真或者亲自交回交易所。如果交易所在30分钟内没有收到申请表格，交易所和联交所期权结算所将其视为获得交易各方授权取消交易。

⑥发生错价交易的一方必须在错价交易发生后的次一交易日，向交易所提交报告，另外，在交易所要求时，还应当支付3 000港元。

香港交易所还制定了错误交易制度。交易参与人因自身疏漏没有执行或者错误执行了客户的委托指令，使得发生的交易在数量、合约月份或者持仓（例如买卖方向发生错误）与客户申报指令存在差异，同时该错误交易在临近闭市或者闭市后才被发现，以致没有机会纠正错误时，交易参与人应当在闭市后1个小时以内向交易所提交申请表格，将错误交易纳入交易参与人的账户内，即客户因交易参与人疏漏发生错误交易产生的损失，由交易参与人承担。

4.欧洲期货交易所

（1）错价交易

欧洲期货交易所（以下简称Eurex）的管理委员会出于保证市场有序和公平的原因，在输入的交易价格明显且大幅偏离当前相应的有效市场价格（即基准参考价格）的，即超出了表8.6中规定的Eurex管理委员会所设立的区间，则认为由于错误交易而造成的价格偏离应该被视为显著的。管理委员会可以取消偏离了期权理论价格的错价交易，或者调整交易价格。

基准参考价格通常是错单交易产生前的交易价格。如果按照这个标准无法确定期权合约的基准参考价格，或者所确定的基准参考价格与公平市场条件不一致，或者交易的一方反对取消，Eurex会依据其所应用的期权定价模型，确定一个“理论公平”的价格并采用这个价格作为基准参考价格。如果这个价格也和公平的市场条件不一致，Eurex将会从与此次交易无利益相关的交易所会员中选择3个能够胜任的交易者，每家计算一个市场价格，3个相互独立的价格的平均值将作为基准参考价格。

表8.6　Eurex股票期权交易有效市场价格区间

续表

资料来源：Eurex网站

（2）取消交易的程序

错价交易须在交易达成后的30分钟内通过电话或传真的形式通知Eurex的市场监管部。在现实允许的情况下，Eurex管理委员会在接到通知当日应当决定是否为错价交易。错价交易中的盈利方享有要求调整价格的权利。如果盈利方不行使这项权利，管理委员会应当取消交易。

Eurex可以对申报了错误交易的交易参与者收取一部分手续费，手续费的多少取决于成本，但是不少于如下标准：对于每次错误交易，收取150欧元或250瑞郎。所有与错误交易相关的产生的费用将被取消。在Eurex作出决定后，应当发送一个确认函，通知有关交易的交易所会员哪一笔交易应该被取消。

8.2.2　取消交易的相关案例

1.高盛集团错误交易

2013年8月20日（周二），美国市场开盘时，高盛集团通常用于处理客户需求的计算机系统出现问题，将客户的需求表当作订单发送给纽约泛欧交易所集团旗下的美国交易所（Amex）、芝加哥期权交易所（CBOE）和纳斯达克，在不到半小时的交易时间内，错误发送了上千笔股票期权交易指令，共40万张合约，其中130笔为每笔1 000张以上的大额订单。

针对高盛集团的错误交易，相关交易所适用各自不同的规则，作出以下处理：纽交所取消了绝大多数高盛的错误交易，或进行了价格调整；芝加哥期权交易所只将处理结果通知了相关各方，未披露其他细节。

2.Eurex发生的错误交易

2002年10月，Eurex一交易商原计划在德国法兰克福指数达到5 180点卖出，结果误输入为卖出5 180单合约。针对这一错误，Eurex取消了计划外的5 179单合约交易。

通过上述案例可以看出，在市场参与人发生高频交易、技术故障、人为差错的情况下，境外交易所也会采取取消交易措施。

需要补充说明的是，在香港期权市场上，交易规则明确规定，市场参与人发生错误交易时，并不适用取消交易制度，而是应当由市场参与人自己承担责任以及相关损失。与交易所承担着的市场组织者功能不同，交易参与人作为营利性的市场中介机构，应当向其客户提供安全可靠的交易服务，并对其提供服务过程中存在的错误承担责任。

8.2.3　境外期权市场可能被取消交易的适用情形

综合境外期权市场的规则和案例，我们可以总结归纳出期权市场可能因发生以下情形被取消交易：

（1）期权市场发生错价交易。

（2）期权市场因市场参与人技术故障、重大差错等原因发生错误，包括交易数量、交易方向等错误。

（3）期权市场因交易所技术故障、重大差错等原因发生错误，包括合约挂牌存在差错等错误。

（4）合约标的市场发生错误交易。

8.2.4　上交所股票期权市场取消交易制度适用情形的构建

1.上交所期权市场无需建立错价交易制度

虽然境外期权市场普遍将错价交易作为取消交易的重要情形，但根据上交所股票期权交易规则，熔断机制和涨跌停板制度成为防范错价交易的重要制度保障，因此，上交所期权市场无需建立错价交易机制。在连续竞价交易期间，合约盘中交易价格较最近参考价格上涨或者下跌超过50%，且价格涨跌绝对值大于该合约最小报价单位5倍的，该合约交易暂时中断，进入3分钟的盘中集合竞价交易阶段，通常情况下上交所股票期权交易价格只能在触发熔断机制的价格区间内进行波动，不会偏离理论价值太远，不会发生错价交易。涨跌停板制度也在一定程度上起到了防止股票期权交易价格发生大幅波动的作用。因此，若将熔断机制的触发标准视为期权交易的合理价格区间，熔断机制成为防范错价交易的前端控制措施。理论上，上交所期权市场不会发生其他期权市场可能发生的错价交易。错价交易无需作为上交所取消交易制度的适用情形。

2.市场参与人发生错误交易不适用取消交易制度

鉴于市场参与人与交易所在市场中发挥着不同作用，在具体采取取消交易措施时需要区别对待。市场参与人是营利性的中介机构，在为投资者提供期权交易服务时收取佣金，应当为投资者提供安全的交易服务，并对自身发生的系统差错以及人为差错承担相应的责任。如果没有设置一定的标准，在市场参与人发生影响期权正常交易秩序的差错时即采取取消交易措施，一方面会产生不适当的风险转移，即将市场参与人由于自身差错引起的经营风险转化为交易所因采取取消交易措施而可能面临的法律风险；另一方面，取消交易给市场参与人提供了风险转移出口，在一定程度上不利于市场参与人加强自我管理、自我约束。虽然从公开资料来看，我们无法得知境外期权交易市场在市场参与人发生差错的情况下采取取消交易措施的具体标准，但是错误交易并不是触发取消交易的直接原因，而是在因错误交易引发了错价交易的情况下，才可能引起取消交易。鉴于上交所期权交易市场建立了熔断机制，理论上不会发生因为市场参与人的差错导致交易价格背离合理价格区间的问题，因此，市场参与人应当对自身系统差错、人为差错承担责任，不适用取消交易制度。另外，市场参与人在合约标的市场发生错误交易的，如果错误交易没有取消，则合约标的对应的期权交易也不予取消。

从境外期权市场可能会适用的四项取消交易情形中排除了这两种情形后，上交所取消交易制度主要在期权市场因交易所技术故障、重大差错等原因发生错误或者合约标的市场发生错误交易的情况下适用。

8.2.5　上交所构建的取消交易制度

上交所构建的取消交易制度，从《交易规则》、《风险控制管理办法》、《交易取消审核委员会暂行规定》等业务规则层面明确了适用情形以及处理程序等，系统规范了上交所采取的取消交易措施。

1.交易规则

针对上交所股票期权市场可能发生的错误交易，我们在《交易规则》中原则性规定：因合约标的市场或者期权市场发生不可抗力、意外事件、技术故障以及重大差错，导致期权交易结果出现重大异常，按此交易结果进行结算将对期权交易正常秩序和市场公平造成重大影响的，上交所可以采取取消交易措施。上交所设立期权交易取消审核委员会，对取消交易事宜作出独立和专业的判断并形成审核意见。

2.风险控制管理办法

为尽量保证取消交易制度的客观与透明，便于市场参与者对于“在什么情况下会发生取消交易”形成确定的预期，上交所期权市场在《风险控制管理办法》中，从交易所在期权市场发生重大差错、合约标的市场错误交易等方面明确了取消交易的适用情形，具体包括以下内容：

（1）期权合约在存续期间，合约类型、合约单位、行权价格等合约条款发生错误。

（2）新加挂的期权合约数量、到期日或者行权价格等出现错误，不符合期权合约加挂相关规则。

（3）期权合约到期后未及时摘牌，仍进行交易。

（4）合约标的的除权、除息错误导致合约标的交易价格出现重大误差。

（5）合约标的当日全部或者部分交易被上交所采取取消交易措施。

（6）合约标的为交易所交易基金的，该交易所交易基金出现申赎清单错误，导致其在当日连续竞价交易时段的交易价格波幅与其对应指数波幅之差按时间加权平均后的绝对值超过2%。

（7）合约标的为交易所交易基金的，因基金管理人出现技术故障或者人为差错等原因（申赎清单错误除外），导致该基金持有的各成分股权重与其对应指数相应成分股权重之差的绝对值合计超过15%。

（8）因上交所交易主机发生重大故障、被非法侵入或遭受其他人为破坏等原因，导致期权交易未能按照上交所业务规则的规定进行成交、在规定的交易时段以外进行交易，或者出现其他重大异常。

除以上规定的情形外，因合约标的市场或者期权市场发生不可抗力、意外事件、技术故障以及重大差错，导致期权交易结果出现重大异常，按此交易结果进行结算将对期权交易正常秩序和市场公平造成重大影响的，上交所可以决定取消相关期权合约或者合约品种的交易。

与境外期权市场交易规则相比较，上交所关于取消交易适用情形的规定明确而详尽，可操作性强。

3.交易取消审核委员会暂行规定

《交易取消审核委员会暂行规定》具体规范了交易取消的程序要求。

一是设立交易取消审核委员会，由交易所、监管机构、期权经营机构的专业人员组成，下设初审委员会和复审委员会，审议取消交易事项。

二是取消交易申请的初审。发生异常情况时，上交所衍生品业务部门向初审委员会提出申请，初审委员会召开由5名委员组成的审核会议，在审核会议召开后的60分钟以内作出独立的专业判断，形成取消或者不予取消交易的审核意见。

交易所根据审核委员会的审核意见，作出取消或者不予取消交易的决定，并向市场公告。

三是取消交易申请的复审。对于初审决定有异议的期权经营机构或者投资者，可以按照上交所规定的程序和要求向上交所提交复审申请。有效复审申请涉及的合计交易数量达到或者超过上交所取消或者不予取消交易决定书涉及的期权交易总量的10%的，上交所衍生品业务部门向复审委员会提出申请，复审委员会召开由不同于初审委员会的5名委员组成复审会议，并在复审会议召开后的60分钟以内作出独立的专业判断，形成取消或者不予取消交易的审核意见。复审会议形成的复审意见为终局意见。上交所根据复审会议的终局意见，作出取消或者不予取消交易的决定。