如何运用市盈率指标评估股票价值

4.5.3　相对价值法

相对价值法是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价值的一种评估方法。它的前提是存在一个支配企业市场价值的主要变量（如盈利、净资产或销售收入等），市场价值与该变量的比值各企业是类似的、可以比较的。最常用的股权市价比率是市盈率乘数，除此之外，还有市净率乘数和市价－收入乘数等，托宾Q值估价法也是相对价值法的一种。

（1）市盈率乘数法

市盈率乘数法是最为典型的一种相对价值法。其基本思路是：首先，从证券交易所中搜集与被评估企业相同或相似的上市公司，把上市公司的股票价格按不同口径的收益额计算出不同口径的市盈率，一般情况下以净利润作为收益口径（本章前面介绍的股票估价市盈率模型就是如此）。除此之外，还可以采用税前无负债净现金流量、税后无负债净现金流量等收益口径。其次，分别按不同的口径计算被评估企业的收益额，最后，以市盈率作为乘数，乘以被评估企业相对应口径的预期收益，从而推算出企业的市场价值。

运用市盈率乘数法评估企业价值，需要有一个较为完善发达的证券交易市场，要有行业齐全且有足够数量的上市公司。我国的证券市场从无到有，发展迅速，上市公司的种类和数量越来越多。但是我国上市公司在股权设置、股权结构等方面还有许多特殊因素，市场发育也不尽完善。因此在短期内国内企业整体评估还不宜采用市盈率乘数法，但可以作为辅助方法，或作为粗略估算企业价值的方法。

（2）托宾Q值估价法

Tobin’s Q理论是由诺贝尔经济学奖获得者詹姆斯·托宾（James Tobin）于1969年提出的。詹姆斯·托宾把Tobin’s Q定义为企业的市场价值与重置成本之比。企业的重置成本是指在当前经济环境下重新设立该企业所需要付出的成本。它包括重新设立该企业有形资本、无形资本所需要付出的成本。Tobin’s Q值大于1，说明企业创造的价值大于投入的资产成本，表明企业为社会创造了价值，是“财富的创造者”；反之，则浪费了社会资源，是“财富的缩水者”。

利用企业价值和重置成本的比率对企业估价的基本过程与市盈率估价法相似。首先找到一些可比较企业，然后计算这些可比较企业的平均企业价值和重置成本的比率（也即Q值），最后运用该比率和被评估企业的重置成本对企业进行评估。举个例子，一个企业的股票每股重置成本为5元，而可比较企业Q值的平均值为2，根据该估价方法，该企业的每股股票价格应为10元。

相对价值法经常被用于欧洲国家的公司估价。中国的股票发行一直使用市盈率定价法。这种方法与真正意义上的相对价值法并不相同。因为中国的股票发行是首先设置了市盈率标准，忽视了相同行业、相同企业之间的比较，甚至在很多时候，是对所有企业采用一个市盈率标准，而相对价值法强调的是与可比较企业进行比较。由于中国股票市场不同于西方成熟市场，因此相对价值法在中国股票市场的应用还需要考虑以下几个方面的问题：①相对价值法隐含了可比较企业的股票已被准确地定价的假设，也就是假设股票市场是有效的。如果现存的股票市场并不是有效的，可比较企业就未被准确定价，则被评估企业不可能被准确地定价。②实际中不可能存在各种情况完全相同的两个企业。而在中国，公司内部混业经营信息披露较多而分业经营信息披露较少，行业的基准信息难以获得，了解产业状况及对公司的财务状况进行横向比较分析比较困难，这更加大了选择可比较企业的难度。③中国股票市场非市场因素的复杂性加大了比较公司选择的难度。中国股票市场上投机气氛较浓，上市公司的风险掺杂着政府行为、地方色彩和制度变迁，即使同一行业的两家公司，因为经营地点不同、股权结构的差别，它们的价值会存在很大的差异。