国际视角比较

一、财务治理结构模式构建：国际视角比较

实践表明，构建合理的财务治理模式，改善公司财务治理结构，是各国政府都非常关心和重视的大事，也是各国财务与管理理论研究者所关注的重点课题，但是毕竟国别差异明显，这种客观存在的地区差异是在各种影响因素的共同影响下逐步形成的。一国不可能简单照搬别国的财务治理理论或模式，但相互之间的学习和借鉴又是必不可少的，为此需要做大量的比较研究，以揭示其共性和特点。限于当前可检索的国外有关财务治理结构模式文献的数量以及我们“贫瘠”的文献检索能力，对于财务治理结构模式的国际比较问题的研究，我们拟采用在综述公司治理的基本模式的基础上，归纳和探索财务治理结构的比较模式。

（一）公司治理的基本模式：简要文献综述

基于公司治理问题的重要性，人们已经给予公司治理以更多的关注，推出了许多有重大影响的研究成果。很多研究者根据各自的研究需要，对世界各国所采用的公司治理模式进行了分类研究。我们在第一章对公司治理主要模式作比较的基础上，进一步就公司治理的诸多学术观点与分类再作适当的梳理。

1.公司治理的基本模式之一：两模式说

迈耶（Mayer）依据公司治理所涉及的范围，将各国公司治理机制划分为内部治理模式和外部治理模式。^[1]总的看来，迈耶所提的内部治理模式就是以公司内部人为基础的治理模式，主要是通过公司内部的机构设置和权利安排来解决公司内部的利益协调及其引发的有关效率问题。外部治理模式就是以外部市场为基础的治理模式。这一治理模式主要是通过利用竞争、并购、资本市场等公司外部的因素和手段对公司进行控制，解决公司治理问题。

厦门大学的逄增辉、杨旭东认为，公司治理模式主要有以美英两国为代表的市场控制型模式和日德两国为代表的关系控制型模式两种类型。经过比较，他们得出的结论是：两种模式在公司内部的权力结构，以及在对公司经营权的控制机制上是各不相同的。其中，市场控制型模式有助于解决普遍存在的代理成本问题，但也容易导致经营者行为的短期化；关系控制型模式有助于降低交易费用，但在解决代理问题上却难以为继。

2.公司治理的基本模式之二：三模式说

西安交通大学的吴淑琨、席酉民博士曾经将公司治理模式总结为三大类，^[2]即以东南亚国家和香港、台湾地区为代表的家族监控型的公司治理模式；以日德为代表的内部监控型的公司治理模式；以美英为代表的外部监控型的公司治理模式。在该文中，作者还以表格的形式比较了三种典型的公司治理模式，如表2—1所示。

南开大学的何自力教授则依据公司治理机制的演进过程，也将公司治理模式归纳为三种类型，^[3]即：私人股东主导的公司治理模式、经理主导的公司治理模式、法人股东主导的公司治理模式，并分别归纳了不同模式的特点。为便于比较，我们对这三种模式也进行了整理说明，如表2—2所示：

表2—1　三种典型的公司治理模式比较一览表

表2—2　三种公司治理的模式比较一览表

①所谓星座式持股，就是每个大公司的股份往往被若干个大法人股东所持有，相对于单个公司而言，这若干个机构法人股东就成为具有共同利益的股东，它们联合在一起，类似一个星座，集体对公司的运营实行制约和控制。

续表

3.公司治理的基本模式之三：四模式说

Berglof（1997）将全球公司治理模式分为“内部型—外部型”、“距离型—控制型”、“基于市场型—关系导向型”、“基于市场型—基于银行型”四种模式。其中最具有代表性的是区分出了以美国、英国为代表的市场导向型的“美英模式”和以日本、德国为代表的银行导向型的“德日模式”。

LLSV（1998）则使用49个国家和地区的数据，区分出四种不同公司治理模式，将全球公司治理模式分为盎格鲁—撒克逊模式（包括美国、英国及前英殖民地）、法国模式（包括法国、西班牙、葡萄牙殖民地影响范围）、德国模式（包括中欧和日本）和斯堪的纳维亚模式（主要包括北欧国家）。^[4]

李维安教授等在《现代公司治理研究》中把各国公司治理机制划分为美英市场导向模式、日德银行导向模式、东亚家族控制模式、转轨经济模式，认为这是一种关于公司治理模式划分的流行观点，并分章重点论述了英国和美国股东主导型公司治理模式、德国和日本债权人主导型公司治理模式和东亚家族公司治理模式。该书还分别论述并归纳了每种治理模式的优缺点，如表2—3所示。

需要说明的是，Claessens等人（1999）考察了9个东亚经济实体中的近3000家公司样本，发现东亚模式出现了新的代理问题，即大股东对小股东的利益侵犯，并且总结了东亚企业的共同特征。Khan（2001）将其概括为两个方面：一是大多数东亚企业被家族所控制；二是家族控制常常通过股权金字塔、横向持股以及一股一票规则的偏离等方式而得以加强。他将东亚家族企业的公司治理制度视为与市场导向型和银行导向型平行的一种新的制度类型。^[5]

表2—3　四种公司治理模式的特点比较

4.公司治理的基本模式之三：六模式说

杨瑞龙、周黎安博士在《企业共同治理的经济学分析》一书中提出了六种公司治理模式。他们从现有的理论和实践两个方面，将公司治理结构大致总结为：传统的“股权至上”模式、传统的“劳动控制”模式、欧洲的“共同绝对”模式、日本的“经理协调”模式、“社会责任”模式及“共同治理”模式。

通过对上述各不相同的公司治理模式的比较，不难看出，人们在公司治理模式的划分上，基本上已经有了一些共识。无论是两模式说、三模式说，还是四模式说、六模式说，基本上都是把美英模式和日德模式进行了严格区分。在东亚模式与转轨经济模式的划分上，不同的研究者尚存分歧。这也并不奇怪，学术研究就是在这种分歧和论争中取得一致看法，从而推动学科发展。这种分类无论是对公司治理理论的研究和发展，还是对中国公司治理实践的推动，都具有很强的现实意义。

（二）财务治理结构的比较模式探索

考虑到世界范围内财务治理的共性特点，结合公司治理的相关研究成果，我们认为，财务治理模式的分类，不能完全因循公司治理的分类模式，而是需要根据财务治理的核心内容进行分类研究，以便很好地把握各国财务治理模式的异同，从而在比较中获得良好启示，选择适合中国企业可以借鉴的财务治理模式。为此，我们选择以财权配置为视角，在审视全球颇具代表性的公司治理模式基础上，总结财务治理结构的比较模式。我们之所以选择财权配置为视角，一方面是基于财权配置在财务治理中的核心地位；另一方面，我们认为从公司治理的视角来看，不同的治理主体所拥有的权力、利益和责任当中，不可避免地要涉及到财务权力的行使、财务责任的承担和财务利益关系的调适，同时，从我们查阅的文献来看，还没有从财权配置视角来分析公司治理模式的相关文献，因而此项分析也算是一个补白。

1.财权配置视角中的典型公司治理模式分析：以美、德、日、韩四国为例

应该说，在具体的分析过程中，需要选择恰当的分析对象，确定适当的分析方法。限于我们的能力以及所掌握的资料，我们选择美、德、日、韩四国作为分析的对象。这种选择的结果，虽然在数量上偏少一点，但从前述关于公司治理模式的文献回顾中我们已然窥见，这四个国家的治理模式已颇具代表性。在分析方法上，为了更好地把握财权配置视角，我们拟从政府监管、内部财权分配、银行参与治理等三个方面进行分析。

（1）美国公司治理模式：来自财权配置视角的审视。从政府监管和银行参与公司治理的角度看，美国是建立现代公司制度较早的国家之一，无论是在证券市场建设，还是在立法规范方面，都起步较早，公开上市成为美国企业的主导形式。为了维护证券市场的稳定，美国政府颁布了一系列法律法规，限制银行、基金公司大量持有公司股份，操纵股市。颇具代表性的有：1863年美国所颁布的《国家银行法》，以及后来颁布的Cfaden法，把银行的营业范围限制在一个州的范围；1906年通过的法律，禁止已进入公司内部治理的人寿保险公司继续持有公司股份；1933年通过的Glass—steagall法案禁止银行直接或间接持有公司大量股票；1934年颁布的《证券交易法》则规定任何基金股东都不得进入公司董事会或控制和影响公司的经营与管理。这种状况直到1996年才有所改观，这一年的12月20日，美国政府放宽了对商业银行经营业务范围的限制，允许商业银行从1997年1月1日起申请经营股票、债券等业务，并于1999年通过新的银行法，取消对商业银行直接持有公司股票的限制。从上述这些法律的颁布与实施的情况中，我们至少可以窥探到这样一个事实：美国政府在证券市场兴起的早期，采取了比较强硬的措施（颁布法律规范），加强监管，保证证券市场的正常运转。

从公司内部的权力分配来看，美国公司治理结构中仅存在“一会制”^[6]董事会，没有独立的监督机构，只是在董事会内部除了设置薪酬、提名委员会外，还设置一个监查委员会，负责监察内部治理的机能和运行状况并对CPA（注册会计师）的检查进行核查。虽然设置了委员会，但美国公司的这些委员会几乎都不具有决策权，也就是说各个委员会的最终决定权在董事会。美国的法律赋予了公司董事会极大的权力，在《美国标准公司法》的第8章第35条明确规定：“一切公司权力应当由董事会行使或在它的许可之下行使，公司的业务和事务也应当在它的指导下进行，董事会只受公司章程所载明的限制的约束。”^[7]而且在美国的一些大公司“两职合一”（CEO担任董事长）的现象较为普遍（80%），“强管理者、弱所有者”的现象被看作是美国公司财务的政治根源。

由于美国公司存在较为广泛的所有权分散现象，不仅在某种程度上使得股东缺乏足够的行使直接控制权的激励，而且还助长了股东主要兴趣转向对收益权以及与之相关的控制权的关注方面。正是因为这种关注，投资者已然是成功地通过股票市场向公司管理层发出了信号：分红派息和提升股票市场价格对股东发挥着极强的激励作用，从而向所有者提供更多的回报必然成为公司管理当局的努力方向，这也就在一定程度上形成了一种对公司管理层的约束。但总体来看，这种约束无疑是很脆弱的，毕竟股权广泛分散，大多数股东只能行使“用脚投票”的权力，无力享用“用手投票”的权利。只要不是大多数股东“团结一致、集体行动”，都有可能给管理层以喘息的机会，而从实际运作情况看，要使成千上万的股东集体行动的几率非常之低。因而，吴敬琏先生说：“然而在实际生活中，这套机制并不那么有效”。

为此，为解决所有权分散的股东不能有效地监控管理层行为的问题，20世纪七八十年代，独立董事制度开始被引入公司治理框架，在美国公司的董事会中增加了相当数量的独立董事，以维护和保障中小股东的利益。据经合组织1999年的调查显示，美国独立董事占董事会的比例为62%，公司监查委员会的全部人选都由外部董事组成。与此同时，随着美国的各项法律禁令的逐步解除，一些机构股东有了出色表现的机会，养老基金、共同基金、捐赠基金会等开始积极介入公司治理，争夺包括财务治理权在内的各项权利，以至于在美国一些报刊上出现了“机构持股者的觉醒”等言论。

在公司内部，董事会主要通过经济效益指标实现对经营者的控制，公司将盈利的责任和指标经过层层分解，各部门（子公司）各司其职。公司定期向社会公开披露财务数据，银行等外部利益相关者一般都根据这些公开披露的信息，行使相机治理的权力。

（2）德国公司治理模式：来自财权配置视角的审视。在德国，公司的股权结构以法人持股为主。有资料表明，^[8]德国上市公司股权结构中，个人持股的比重传统上一直较小，而以银行为代表的金融机构持股比重（1996年占20.9%）和非金融公司交叉持股比重（1996年占37.4%）很大。在德国，一些大银行被称为全能银行（Universal Bank），他们除了投资于工商企业外，还通过控制股票投票权、向董事会派驻代表（银行代表甚至占到了股东代表的22.5%）、监事会主席等方式实现对上市公司的控制。因而张金昌教授认为，在德国“银行既是债权人，又是所有者，而且也是监事会成员，在企业所有者权力的行使方面发挥着重要作用。”

从公司内部的权力分配来看，德国公司监事会和董事会同时并存，在德国的《股份公司法》中有明确规定：“股份有限公司要设监事会和董事会两个机构”（学术界简称为“两会制”），“两会”中既包括股东代表，又包括银行及员工代表，他们都负有对管理层实行监控的责任。监事会行使决策权和监督权，董事会行使经营权，监事会与董事会成员之间不得交叉任职。与别国所不同的是，德国公司董事会成员的任命和报酬确定均由监事会决定，向监事会负责，董事会作出的重大决策也必须经过监事会批准后，方能生效。特别需要说明的是，为协调劳资关系，德国一些大公司董事会中一般都有1名工人代表主管人事。德国公司“两会”中的员工代表在治理过程中扮演着重要角色，已然成为人们的一种共识。翟强、普瑞格在《德国的公司治理结构》一文中对德国上市公司的权力结构作了比较具体的比较，如表2—4所示：

表2—4　德国上市公司的权力结构

资料来源：翟强、普瑞格，《德国的公司治理结构》，《财贸经济》2002年第4期。

（3）日本公司治理模式：来自财权配置视角的审视。与美国相类似，日本的公司治理结构是“一会制”，但是所不同的是日本公司特别强调公司的“内部控制”。日本的股份公司治理制度一般是由股东会（株主会议）、董事会以及监事会组成，只不过股东会的设置只是一种形式，同时日本公司的董事会成员主要是由内部董事（管理层）组成，而且成员一般是由各事业部或分厂的领导来兼任的。从这点来看，日本公司的董事会具有人数较多，内部董事比例高的特点。

日本学者平田光弘先生的研究表明，1950年所实施的商法改革，将董事的职能分化为董事会和代表董事，董事会作为一种会议体，由全体董事组成，“负责公司业务决策”，掌控决策权并负责监督代表董事的业务执行；代表董事“负责业务决策执行”，享有执行权，对外代表公司。按照日本现行商法，“董事会的职权包括：按照法律和公司章程批准股东大会的决议事项，批准资产负债表、损益表及利益分配、损失处理相关议案，选任及解任董事、监事，选任和解聘会计监查人，修改公司章程、批准减少资本金，召集股东大会，批准财务报表及其附属明细表，决定股东大会是否使用电子化方式进行决议，决定是否使用电子化决算公告，选任和解任代表董事及其执行董事，设置及变更常务会，设置及变更事业部等重要机构，并对本公司股票的处置及回购抵消、新股和公司债的发行、巨额借款、年中分红、重要财产的处置及转让、进行经营方针等业务执行方面进行决策。”^[9]

我们以财权配置的视角对上述论述进行分析，可以看出，日本公司的董事会通常是集决策权、执行权与监督权于一身的权力机构。但是从日常运营的情况来推断，董事会作为决定公司大政方针的场所，一般不可能每周（日）开会以事无巨细地讨论日常业务决策，特别是在人数不少的状况下，退一步说，即使有可能做到经常开会，人数一多，许多实质性的审议或决策必然难以形成。因此，平田光弘先生认为，“董事会称为仅为应法律要求而成立的机构。并且，董事会偏重执行董事，议题集中在公司各部门的事件上，并不站在更高的层面分析公司的问题。”“因此董事会在决策层面、监督层面成很难发挥功能。”平田光弘先生认为问题的根源在于“董事、监事，甚至审计师的人事权掌握在被监督与监察者的代表董事、尤其是社长的手中。”

正是在这种情况下，为了防止公司不当事件的发生，增强其竞争能力，日本国内对加强公司治理的呼声日渐高涨，导致日本公司自发的董事会改革，主动导入外部董事、导入执行董事制度。伴随着2002年日本商法的修正，索尼、东芝、日立、三菱电机等少数有影响的大公司，逐步已采用基于专门委员会等制度的公司治理模式，废除监事制度，分别设置监查委员会、薪酬委员会、提名委员会，CEO和执行董事负责业务执行。委员会成员由董事会选任，在委员会的组成中外部董事必须超过半数，允许外部董事兼任多个委员会成员，并将原有的监事职能沿袭转移到监查委员会。

以财权配置的观点来看，董事会仍然直接或间接拥有相当大程度的财权，无论是在董事、执行董事的薪酬决定方面，还是在董事候选人的提名和职务执行情况的检查方面，董事会都可以进行直接或间接控制，所导致的直接后果是“董事自我监查”，其有效性如何，令人生疑。更何况，一些公司的董事会将若干权力直接配置给这些人数众多而又非全职、难以常勤的委员会成员，如何保证监查的时效性与质量，令人担忧。

（4）韩国公司治理模式：来自财权配置视角的审视。作为一个东亚国家，韩国的公司治理模式被看作是东亚模式的一个典型代表。有人认为东亚企业集团普遍选择的金字塔结构，可以形象地比喻为：“一间家族控股公司位于金字塔的顶端，第二层是拥有贵重资产的公司，第三层包括了集团的上市公司……金字塔的最低层是现金收入及利益高的上市公司；集团向公众发售这些公司的股票，并透过多种内部交易，把低层公司的收益传到金字塔上层的母公司；另一方面，集团又把一些利润较少、品质较差的资产从上层利用高价传到下层。”^[10]在韩国，受家族操控的企业（含企业集团），可以说是数目众多（占到48.2%），一些大的企业集团，是在韩国政府大力扶植的境况下成长起来的。李维安博士等将韩国公司治理模式概括为政府控制下的家族治理模式，认为韩国政府采用以下四种方式把公司纳入了政府的直接控制之下。这四种方式分别是：设立并利用各种金融机构控制公司；利用利率手段对公司进行控制；利用政策金融控制公司；^[11]利用信贷资金的分配流向控制公司。

作为家族控制的典范，韩国公司多以血缘、亲缘和地缘“三缘”关系为基础，形成了异常浓厚的以家族经营为中心的垄断色彩。“即使是一些实行了股份制的企业集团，从表面上看，企业集团已经实行了社会化、股份化，但实际上家族统治者只是以家族、亲属、朋友的名义将自己的股份分散，其所有权和经营权仍掌握在创办人手里。以‘现代’集团为例，郑周永家族直接掌握了核心企业‘现代建设’55%的股份、‘现代综合商事’19%的股份，以及‘现代水泥’45%的股份，集团内其他企业大部分股份也处于家族控制之下。”^[12]

1996年，韩国股票交易所共有760家上市公司，市场资本数量达到1390亿美元。通过抽样研究其中的345家公司的数据（占市场资本量的76%），发现如果以持股l0%作为分界线，14%的公司属公众持股公司，68%为家族控制。如果以30%为分界线，则76%为公众持股公司，20%为家族控股。从公司的规模角度看，家族控制的公司所占比例与公司的规模呈反比，还是以30%为分界线。家族控股公司占样本中排名前20家公司的10%，占后50家公司的80%。^[13]

从财权配置的情况来看，韩国一些大的企业集团基本上都呈现出家族利用所有权和经营权在内部控制公司的特征。对此，李维安博士等做了四个方面的概括：

●家族成员控制财团及其所属系列公司的所有权或股权。

●家族成员掌握财团及其系列公司的主要经营管理权。

●由掌握最高经营权的家族成员做出财团的重大决策。

●家族成员以相互债务担保和相互财政补贴形式对财团属系列公司实施控制。

韩国财团的内部人所有权结构，如表2—5所示：

表2—5　韩国财团的内部人所有权结构（持股比例%）

资料来源：根据刘洪钟、曲文轶：《公司治理、代理问题与东亚家族企业：以韩国财阀为例》整理。

从上述治理特征和表2—5所提供的数据，我们不难看到，韩国浓厚的家族控制文化氛围，导致了韩国公司在治理过程中所具有的独断和专权色彩，在财权配置的过程中，这种独断和专权，必然带来相关的不合理因素和负面的影响。比如内部财务操纵，财务透明度弱；“由掌握最高经营权的家族成员做出财团的重大决策”就在一定程度上表明了韩国公司的财权过分集中，缺乏民主意识，容易导致决策失误。也许正是这些缺陷的存在，1997年10月在东南亚金融危机的直接影响下，韩国也爆发了严重的金融危机。李维安博士将危机的深层原因归结为“韩国公司政府控制下的家族治理模式”，认为“危机的实质是韩国公司治理模式的危机”。我们认为，从财权配置的视角来理解，就是财权配置失当，缺乏财务透明度，是典型的财务治理模式的危机。

2.财务治理结构的模式比较：以财权配置为依据的一种归纳

在以美、德、日、韩四国为例，根据其财权配置的状况进行不同程度的描述之后，我们发现，不同国家的不同历史时期，呈现出不同的财权配置的特色情况，将这些特色情况进行抽象与归纳，无疑会产生新的思想或模式，以用于公司财务治理实践。为此，我们以财权配置为依据将财务治理模式归纳为三种主要比较模式，即政府监管的弱式与强式、内部财权的集权式与分权式、银行对企业的相机式与信用式。之所以有这种思路，主要是得益于李心合博士曾经发表的论文，^[14]该文从中美企业财务控制权配置模式比较的角度，提出政府对企业财务管制的美国的弱模式与中国的强模式；企业内部财务控制权配置的美国的分权模式与中国的集权模式；银行对企业财务控制的美国的相机模式与中国的信用模式。我们尝试着将这种研究思路扩展到代表世界典型公司治理模式的国家，分析其财务治理模式。

（1）政府监管的弱式与强式。政府监管的弱式与强式主要是根据政府在公司财权配置过程中所起的作用大小和强制程度来确认的。从世界范围来看，政府对公司的控制和管理主要是通过制定相关法律和政策来达到目的的，只是不同国家的政府，所制定的法律和政策又必然相异。这就很难有一个具体的标准来衡量，我们只能给出一个比较粗略的判断，比如美国政府在1996年之前几乎都是限制商业银行拥有上市公司的所有权。这就在一定程度上表明，此时美国公司的财务治理模式是政府监管的强式模式。毕竟，政府监管的强式治理政策的实施，所导致的直接后果是股权结构分散，“大多数上市公司由很多股东所拥有，每个人所持有的股票仅是公司股票很小的一部分。”“很少有单个中介机构持有国内某个超大型企业股票的1%”。^[15]股权结构分散又必然意味着“作为所有权的股东失去了权力”。因而，从财权配置的角度看，股东权力丧失的主要动因源于政府的监管，我们就把这种财务治理模式归纳为政府监管的强式模式。

近年来，随着美国证券市场的逐步成熟，美国政府对证券市场的管制有所放松。我们通过“对美国公司权力配置的变化历史进行考察，可以看出一个基本脉络，即现代的公司法律越来越宽松和充满弹性，无论是在公司组建时，还是在公司运营过程中，股东和董事都有着越来越大的选择空间来决定公司的权力配置或改变某种权力配置。”^[16]这种状况表明，美国的财务治理模式正由政府监管的强式模式转向政府监管的弱式模式，终于酿成“安然事件”、“施乐丑闻”。

韩国政府通过四种方式实施对家族公司的控制，显然属于典型的政府监管的强式模式。由于金融危机的爆发，韩国政府已经意识到政府监管的强式模式的一些问题，迫于各方压力，正力图改变这种模式。金大中当选为总统的第一次讲话就明确指出：“我们将把所有企业从权力的锁链和庇护下完全解放出来”。^[17]这在一定程度上预示着韩国公司将逐步摆脱政府的直接控制，财务治理模式由强式转向弱式，也就是政府将根据市场经济的发展规律，以市场为中心发挥间接指导和控制作用。

政府相继引进了接近于市场导向型的法律体制，比如对敌意收购与兼并的完全放开；提出设置外部董事的强制性要求；强化信息披露制度等。

（2）内部财权的集权与分权式。内部财权的集权与分权式财务治理模式主要是考虑到公司内部财权的集中与分散方式而判断的财务治理模式类型。这种财务治理模式的划分是需要根据公司内部董事会、监事会、经理层之间的权限划分状况来决定。一般认为，股东（大会）拥有财产所有权，董事会拥有法人财产权，经理层拥有经营管理权，不同权力机构各司其职，共同完成治理任务。然而在不同国家的公司内部，差异还是明显的。比如韩国公司，家族控制普遍，权力比较集中，小股东的利益根本得不到保障，特别是在一些集团子公司中更是如此，“各子公司的重大决策主要是由财团最高经营者一人任意做出的。”韩宝财团投资兴建韩宝钢铁公司而导致破产就是一个明证。

在韩国，银行和其他的机构投资者也没有能够对公司的管理层形成一个有效的监督力量。一方面，许多保险、证券公司和银行都由韩国的企业集团控股，来自母公司的监控大大削弱了它们的控制地位；另一方面，韩国的金融机构持股比率偏少，若是把外国所有者统统都加上，那么这些机构也只占有市场中全部股份的31%，而且“这个比例多少有些水分”。^[18]

表2—6　韩、美、日等国制造业企业的平均资产负债率比较

资料来源：根据刘洪钟、曲文轶：《公司治理、代理问题与东亚家族企业：以韩国财阀为例》整理。

表2—6给出了韩、美、日三国制造业企业的平均资产负债率的对比情况，表中数据表明，韩国1985～1998年期间，制造业企业的平均资产负债率几乎都是美国制造业企业的两倍多，也大大超过了日本的制造业企业。更值得注意的是韩国最大30家财团的比率更高，已经在某种程度上蕴藏着危机。

1997年，韩国金融危机的爆发，彻底揭示了财团高度集权化控制的弊端，迫使韩国政府和一些家族公司寻求新的突破。1998年，韩国政府修改了法律条文，允许外国投资者无需经过公司董事会同意，购买任意比例的股份。韩国政府修改了《韩国商业银行法》赋予韩国中央银行独立地位，成立韩国金融监管委员会，放松金融管制。在韩国的《商法典》里，普遍禁止母子公司之间相互持股，明确规定：“子公司不得取得拥有其已发行股份总数的40%以上的母公司的股份”、“孙公司在母公司或子公司拥有其已发行股份总数的40%以上时，也不得取得母公司的股份”。

改革董事会，引入外部董事制度，削弱韩国大财团的董事会主席对下属子公司所拥有的绝对控制权。所有这些改革措施的施行，使得韩国金融机构可以在一定程度上发挥监管作用，家族外的小股东也获得了“最少持有1%公司股份”，就可以拥有集体诉讼的权利。从财权配置的视角看，韩国家族势力的控制权在改革过程中被进一步削弱，有从集中趋于分散的迹象；割断了财团对子公司绝对控制的纽带，削弱了财团控制权；有的财团开始强调所有权与经营权的分离，吸收家族外的经营管理专家控制公司经营管理权。^[19]

香港中文大学的郎咸平教授认为，公司的所有权根据现金流权力进行度量，根据投票权来控制。在理论上，现金流权和投票权都很重要。更为关键的是，侵占别人利益的动机随现金流权的变化而变化。他在《东亚公司中所有权和控制权的分离》一文中，^[20]对日韩等国所有权和控制权的分离状况进行了考察，如表2—7所示。虽然与其他东亚国家相比，日本和韩国公司的所有权集中程度最低，分别为6.9%和13.96%，但是就日本和韩国相比较，韩国几乎为日本两倍，而且韩国的控制权集中度也比日本高。从治理的角度看，控制权的集中比较重要，“它能够使所有者决定股息政策、投资项目、人事任命等。”而这些都是财务治理需要重点关注的内容。

表2—7　日、韩两国公司中现金流权和控制权的分离

资料来源：根据郎咸平《东亚公司中所有权和控制权的分离》整理。

就德国的情况来看，企业的监事会权力极强，又有着明确的职工参与制度，名义上是董事会、监事会和股东大会分别代表经营权、监督权和所有权，实际上董事会的权限已经被瓜分得只剩下执行权了。因而分权特征比较明显一点。日本公司也存在类似情况。

（3）银行对企业的相机式与信用式。银行作为债权人的主要代表，需要一种适时、适度保护其财产权益的机制，特别是在企业经营状况不善，出现财务危机信号的情况下，更是需要借助于一定的制度安排，实现财务控制权的有效转移，人们把这种制度安排称之为相机治理。阿洪和博尔顿给出了一个相机治理的基本模型，如图2—1所示：^[21]

图2—1　相机治理机制的基本模型

债务资本与权益资本构成了企业的资本来源的两个方面。为方便分析，我们假定企业的全部资金都来源于银行所提供的债务资本，企业由企业家来经营。在企业营运的过程中，银行必然要对企业保持高度的关注，如果银行通过观察企业第一阶段（t＝1）的营运状况（信号S）与自然状态（Q），所形成的判断是预期回报（r）满足其要求，那么企业完全由企业家控制。若是作为债权人的银行在第一阶段预期第二阶段（t＝2）的回报不能够达到其要求的状态。此时，银行为实现资本保全，就必须在第一阶段结束便采取行动（a），要求对企业进行控制，实现控制权从企业家手中转移到债权人（银行）手中。在这个过程中，“债权合约与破产法一起构成了一个相机治理机制”。

可见，银行相机治理所要解决的核心问题是对经营者进行有效监控，以强化对董事和经理人员的约束机制。而且我们在上述解释中是假设银行为企业的惟一资金供应者，显然这种假设过于片面。当然，如果银行对企业或上市公司具有较强的控制权时，相机治理机制发生作用的可能性也是非常大的，为此，我们从财权配置视角，根据银行对企业所拥有的控制权强弱或者说对企业影响大小，划分了两类财务治理模式，即银行对企业的相机式与信用式。银行对企业所拥有较强的控制权或者说对企业有较大的影响能力，就是相机治理模式；反之，则为信用式。

德国的全能银行，对上市公司的持股比率较高，在德国，银行不仅是公司主要的资金提供者，而且还有一系列与公司治理有关的功能。如持有公司股份、代理其他股东投票、在公司监事会中占有重要席位、为公司并购提供咨询和融资，乃至在德国证券交易体系中发挥重要作用。除此之外，银行作为一个重要的团体还在立法、政府行政、金融监管等多方面发挥影响。因此，翟强、普瑞格认为，银行在德国公司治理结构中发挥着核心作用。这也为我们将德国列为银行对企业的相机财务治理模式提供了现实依据。