金融衍生品与期权定价

金融即资金通融，当经济中存在着资金闲置方与资金短缺方，供求关系就会建立起资金相互流通的各种借贷渠道并产生价格决定机制，形成金融市场。如果我们把各种借贷渠道及渠道中的借贷价格作为通融工具，显然金融与借贷都有以信用为基础的特征。

金融市场上流通的主要产品是金融工具（或金融资产）或信用工具，金融工具就是金融市场上的交易对象，金融市场的作用就是确定金融工具价格。在实践中，借贷渠道及其中的借贷价格可以用证明债权债务关系的各种合法凭证或者合约等来表现，比如欠条。在经济与金融市场发展过程中，人们都希望资金通融过程中能够减少未来的不确定性并获得更多信息，金融工具的范围也扩大至只要是能够代表未来收益或资产合法要求的凭证，都可以作为金融工具，例如股票、债券等。在当前的金融市场上，金融工具包括两大类，一类是基础金融工具，一类为衍生性金融工具。前者主要包括债务性和权益性资产，后者主要包括远期、期货、期权和互换等。

通常根据交易期限把金融市场分为货币市场和资本市场两大类。货币市场是融通不足1年（原始期限）的政府债券和公司债券等市场，资本市场是融通1年以上（原始期限）的债券和股票等市场。货币市场和资本市场又可以进一步分为许多子市场。例如货币市场包括短期政府债券市场、金融同业拆借市场、商业票据市场等，资本市场包括中长期信贷市场和证券市场等。除了利用这两大市场外，随着全球化进程加速与许多公司产生对外贸易，外汇市场也会被公司财务管理部门所重视与利用。

对于某一公司来说，公司财务管理的一个重要职能就是利用金融工具来满足自身的一些需求，参与金融市场进行资金通融也成为当前公司财务管理的重要组成部分，例如为满足生产经营需要而进行的外部筹资；利用股票与债券发行来调整资本结构；利用金融衍生工具来对冲风险等。可以说在当今社会，绝大多数公司都不同程度地参与了金融市场交易，从这个意义上说，公司财务管理也可以称为公司金融。

金融衍生品即金融衍生工具，它是由现货市场的标的资产衍生出来的一种合约。标的资产为基础性产品，主要有股票、债券、相关指数等金融工具，因此金融衍生品价值决定于一种或多种基础性产品。

金融衍生品可以按不同标准进行分类。按产品形式，金融衍生品主要包括远期、期货、掉期和期权，以及具有远期、期货、掉期和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。远期和期货是买卖双方在将来以约定价格购买某项资产的合约，两者的不同之处在于期货使用交易所编制的固定格式合同，而远期的条款可以自行约定。掉期又称互换，指同时买入与卖出数量相同但交割期不同的货币，主要用于外汇市场。

由于我国金融衍生品交易量中的相当部分被银行业占据，相关主管部门将银行业金融机构衍生产品交易业务按照交易目的分为如下两类：

（1）套期保值类衍生产品交易，即银行业金融机构主动发起，为规避自有资产、负债的信用风险、市场风险或流动性风险而进行的衍生产品交易。

（2）非套期保值类衍生产品交易，即除套期保值类以外的衍生产品交易。包括由客户发起，银行业金融机构为满足客户需求提供的代客交易和银行业金融机构为对冲前述交易相关风险而进行的交易；银行业金融机构为承担做市义务持续提供市场买、卖双边价格，并按其报价与其他市场参与者进行的做市交易；银行业金融机构主动发起，运用自有资金，根据对市场走势的判断，以获利为目的进行的自营交易。

期权是一种选择权，指在未来一段时间内以事先约定的价格买卖某项资产的权利，它是在期货交易中衍生出的金融工具。可以按不同标准对期权进行分类。

按交易标的物，期权可分为商品期权、股票期权、利率期权以及外汇期权等。

按期权执行时间，期权主要分为美式期权和欧式期权两种类型。美式期权是指在合约到期日内随时可以行使权利。欧式期权是指只允许在合约到期日行使权利，并且一旦过期，合约也自动终止。

按头寸，期权可分为看涨期权和看跌期权两种类型。看涨期权又称买方期权，指期权购买者可按事先约定的价格买入某项资产的权利。看跌期权又称卖方期权，指期权卖出者可按事先规定的价格卖出某项资产的权利。

在期权交易中，购买期权者为买方，是权利的受让人；出售期权者为卖方，是权利的义务人。对于买方来说：期权是一种权利而不是义务；买方有买卖某项资产的权利，但这种买卖不是必须的。例如A与B约定A在三个月后以100元的价格购买B的某个物品，如果A和B在到期日进行了物品交易，那么此约定可看作期货；如果三个月后A根据该物品的市场价格是否高于100元再决定选择买或不买，但B没有权利影响A的选择，那么此约定就可以看作期权，假如A需为B放弃权利支付5元的价格，那么5元就是A为得到期权支付的价格。因此期权存在依赖于资产未来价格的不确定性，而例子中的5元则是期权定价。

期权价格也称权利金、权价等，是期权买方向期权卖方支付的金额。由于期权是一种权利而不是义务，因此期权价格是买方为拥有权利而付出的代价，也是卖方为权利出让而获得的补偿。

金融市场对金融工具的定价主要有两个参考指标，一个是当前的价格，一个是未来的价格变动情况，后者存在着不确性即风险。按传统投资思路，投资者会根据所得信息对未来价格变动进行预期后再决定是否投资，一旦决定投资，未来如果发生没有预期到的利空，则投资者会遭受损失，因此投资决策取决于投资者的主观判断。期权投资者则按相反的思路进行操作，由于期权投资者获得了未来处置某项资产的权利并且未来价格已经约定，因此只要支付意愿的成本，就可以将风险在购买期权时锁定，因为未来价格变动导致的损失已经在期权购买时支付了。期权的价值在于投资者可以得到新信息之后再作出决策，因此某项资产未来价格的不确定性越大，约定的期权价格即购买期权时的支付意愿就越高。于是期权定价取决于买卖双方对未来风险的支付意愿，只要双方意愿达成一致，期权价格也就随之确定下来。

随着金融市场发展与金融产品创新，财务管理与金融学发展了许多期权定价模型，用于解决不同情形下期权定价问题，本节以单期欧式期权为例，介绍二项式期权定价模型。

二项式期权定价模型的思路如下：假设某期股票只有上涨或下跌两种状态，那么期权的价值就在于保证投资者至少获得无风险的收益。可以通过一个具体的例子来说明。假设在1年期存款利率为10％的有效资本市场上，某投资者打算购买某公司的当前股价为10元的股票，市场预期1年后股价可能涨至15元，也可能跌至5元，如图10-1所示。

图10-1　股票价格的预测

投资者希望组建一个投资组合以保证持有投资组合的价值至少与无风险收益相等，因此投资者需要对冲股票下跌至5元的风险。该投资者可以先买入10元的股票，同时卖出一份买方期权，允许其他投资者在股价涨至15元时以5元的价格买入。此时有两种情况发生：

（1）一年后股价涨至15元，投资者可以得到5元收益，但其他投资者会执行期权，卖出的买方期权使其损失10元。

（2）一年后股价跌至5元，投资者损失5元，但其他投资者不会执行期权。

因此投资者不仅要用卖出期权的收入抵消股价下跌的损失，而且其买入股票与卖出买方期权的收益应与无风险收益相等。该投资者的一年期存款总收入为10×(1+10％)=11元，于是有：11=5+期权价格×(1+10％)，可得这个买方期权的价格约为5.45元。

同理，该投资者也可以先买入10元的股票，同时买入一份卖方期权，允许他在一年后以15元的价格卖出股票。此时同样有两种情况发生：

（1）一年后股价涨至15元，投资者的卖方期权没有价值。

（2）一年后股价跌至5元，但他的卖方期权价值10元。

类似地，投资者买入股票与卖方期权的收益应与无风险收益相等，于是有：15=(10+期权价格)×(1+10％)，可得这个卖方期权的价格约为3.64元。