（一）贝塔的估计
在实际工作中，贝塔是需要估计的。我们知道，证券的贝塔是证券收益率与市场组合收益率的标准协方差。对于证券i，贝塔的计算公式为
其中：Cov（R1，R2）是股票收益与市场指数之间的协方差；
σ2m是市场指数的方差；
ρ是两者的相关系数。
即，贝塔是证券收益率与市场收益率的协方差除以市场收益率的方差。有关协方差和方差的计算都已介绍过，因此贝塔的计算没有涉及新的内容。
1.现实中的贝塔系数
由所有股票组成的指数的贝塔是1，当然，这并不意味着指数中的子集也是如此。因为贝塔是衡量在一个由大量的分散的证券所构成的投资组合中单个证券的风险。
在确定计算贝塔值时，必须做出两项选择：
（1）选择有关预测期间的长度。
公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测长度；如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。
（2）选择收益计量的时间间隔。
从事实际工作的人都知道，所用的观测值过少会影响贝塔系数的准确性。由于随着时间的推移，企业所从事的业务可能改变，若数据相隔时间太久也不合适。
2.贝塔系数的稳定性
如果企业改变业务，贝塔系数可能随之改变。多数分析人士认为，一般情况下，当企业不改变业务时，其贝塔系数保持稳定。
然而，这并不是说，如果企业不改变业务，贝塔系数就永远不变。产品系列的变化、技术的变迁或者市场的变化都有可能影响贝塔系数，例如，解除对航空业的管制会使航空业的贝塔系数变大。另外，财务杠杆的提高也会使企业的贝塔系数增大。
3.行业贝塔系数的运用
根据企业自身历史数据来估算企业的贝塔系数是一种常用的方法，但有人提出，运用整个行业的贝塔系数可以更好地估算企业的贝塔系数。
至于如何选择正确的贝塔，这里无章可循，但是有一个简单的道理：如果认为企业的经营与所在行业其他企业的经营十分类似，不妨用行业贝塔，这样可以降低估计误差。但如果认为企业的经营与行业内其他企业的经营有着根本性差别，则应选择企业的贝塔。
（二）贝塔的确定
一只股票的贝塔不是与生俱来的，而是由其企业的特征决定的。β值的驱动因素很多，但关键的因素只有三个：收入的周期性、经营杠杆和财务杠杆。下面我们讨论这三个关键因素：
1.收入的周期性
收入的周期性，是指一个公司的收入与整个经济周期状态的依赖性强弱。有些企业的收入具有明显的周期性，也就是说，这些企业在商业周期的扩张阶段经营得很好，而在商业周期的紧缩阶段则经营得很差。经验证据表明，高科技企业、零售企业和汽车企业随商业周期而波动，而公用事业、铁路、食品和航空类的企业则与商业周期相关不大。由于贝塔是股票收益率与市场收益率的标准协方差，所以周期性强的股票当然就有较高的贝塔值。
需要指出的是，周期性不等于变动性。比如一个电影制片厂，因为其未来是成功还是失败难以预测，所以收入的变动性大，但是，制片厂的收入取决于影片的发行质量，而非商业周期，所以，电影公司的周期性并不强。也就是说，股票的标准差大并不一定贝塔就高，这一点我们已经强调过。
2.经营杠杆
经营杠杆又称营运杠杆，反映销售和息税前盈利的杠杆关系。指在企业生产经营过程中，由于存在固定成本而使利润变动率大于产销量变动率的杠杆规律。
前面我们将成本划分为固定成本和变动成本，并指出固定成本不随产量而变动，而变动成本则随产量（或销量）的增加而增加。在这种划分的基础上，我们可以计算经营杠杆。
【例4－7－1】 某企业在生产某种产品时有两种技术可供选择：技术A和技术B，两者的区别如下：
表4-7-1 A、B两种技术的区别
技术A固定成本低于技术B，而变动成本高于技术B。这可能是因为技术B的机械化程度较强，也可能是因为A的设备可以租赁，而B的设备则必须购买，或者，技术A所要求的雇员较少，但分包商较多，而技术B则只用熟练雇员，但他们必须在困难时期能留下来。技术B有较低的变动成本和较高的固定成本，我们说技术B的经营杠杆较高。
图4－7－1显示了两种技术的成本。对于每一种技术，总成本线的斜率代表其变动成本，A的总成本线的斜率较大，表明A的变动成本较高。
图4-7-1 两种不同技术的图解
注：技术A的变动成本高于技术B，固定成本低于技术B，技术B的经营杠杆较高。
两种技术用来生产同一种产品，因此两者的单价都是10美元。前面已经介绍过，边际贡献等于价格与变动成本之差，用于衡量每增加一个单位的产品所增加的利润。技术B的边际贡献较大，所以这种技术风险较大。销售意外地增加一个单位，在A技术下可增加2美元利润，在技术B下可增加4美元利润；同样，销售意外地减少一个单位，在技术A下减少2美元利润，在技术B下减少4美元利润。这从图4－7－2可以看出来。图4－7－2反映了销售量的变动所引起的税前息前利润的变动：右边的图中斜率较大，表明技术B的风险较大。
企业收入的周期性对贝塔起决定性的作用，而经营杠杆又将这种作用放大。我们知道，经营风险一般是指无财务杠杆情况下的企业风险，它取决于企业收入对商业周期的敏感程度和企业的经营杠杆。
图4-7-2 销量变动对EBIT变动的影响
注：技术B的变动成本低于技术A，说明技术B的边际贡献较高，在技术B下，企业的利润受销量的影响比在技术A下更大一些。
以上讨论是针对企业的，实际上它们同样可以运用于项目：如果找不到其他方法估计项目的贝塔，我们可以分析项目的收入及经营杠杆。如果收入的周期性强且经营杠杆高，则贝塔值也高；反之，如果收入的周期性不明显且经营杠杆低，则贝塔值也低。令人遗憾的是，这是一种定性的方法，对于刚刚起步的项目，由于历史数据较少，无法定量地估计贝塔。
3.财务杠杆
顾名思义，财务杠杆与经营杠杆是类似的概念。经营杠杆与企业生产经营的固定成本有关，而财务杠杆则反映了企业对债务融资的依赖程度。杠杆企业是指资本结构中有负债的企业。杠杆企业不论其销售情况如何都要支付利息，所以财务杠杆与企业固定的财务费用有关。
而对一个杠杆企业，资产贝塔与权益贝塔是不同的：正如其名称所提示，资产贝塔是企业总资产的贝塔系数，除非完全依靠权益融资，否则不能把资产贝塔看作普通股的贝塔系数。
假定某人拥有企业全部的资产和负债，即拥有整个企业，那么，他的这个由资产和负债共同构成的企业的组合贝塔系数是多少呢？
与其他任何组合一样，这个组合贝塔系数等于组合中每个单项的贝塔的加权平均，所以有：
其中，β权益是杠杆企业权益的贝塔。我们可以发现，式中负债的贝塔乘以负债在资本结构中的百分比，即负债／（负债＋权益），同样，权益的贝塔乘以权益在资本结构中的百分比这个组合包括企业的负债和权益，所以组合贝塔就是资产贝塔。我们已经讲过，对于全部以权益融资的企业，资产贝塔可以看作普通股的贝塔。
在实际中，负债的贝塔很低，一般假设为零。若假设负债的贝塔为零，则
对于杠杆企业，权益／（负债＋权益）一定小于1，所以β资产＜β权益，将上式变形，有
有财务杠杆的情况下，权益贝塔一定大于资产贝塔。
【例4－7－2】 考虑一家树苗栽培公司，公司目前是100%权益型，贝塔为0.8。公司已经决定将资本结构改为负债－权益比为1∶2。由于公司的行业不交，其资产的贝塔应保持不变，即0.8。但是，在假设负债的贝塔为零的情况下，公司权益的贝塔将变成
如果公司的资本结构为1∶1的负债－权益比，那么权益的贝塔将等于
1.6＝0.8×（1＋1）
但是，只要公司的业务不变，公司资产的贝塔将保持0.8不变，财务杠杆的效应体现为权益贝塔的增加。
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