不同汇率制度下宏观经济政策的相对有效性分析

二、不同汇率制度下宏观经济政策的相对有效性分析

与固定汇率制和浮动汇率制优劣争论相关联的一个问题是：在这两种制度下货币政策和财政政策的相对有效性。我们在这里继续使用蒙代尔—弗莱明模型来分析政策有效性。关于蒙代尔—弗莱明模型的基本框架，请读者回顾第四章第三节的有关内容，我们在这里再次列举出IS、LM和BP三条曲线的基本公式以方便读者。

表示商品市场均衡的IS曲线为i＝

表示货币市场均衡的LM曲线为

表示国际收支平衡的BP曲线为（ce－tY）＋ω（i－i^＊）＝0（6－3）

本节只给出资本完全流动条件下的分析范例，因此ω→＋∞，在i－Y平面内，BP曲线是一条水平直线，对应的是国际利率水平i^＊。

1．固定汇率制下的财政政策

假设经济原先在点A₀处达到平衡，国内利率等于国际利率i^＊。现在，政府采取扩张性的财政政策［在本书给出的简化表达式（4－4）中，反映为的上升］，体现为IS曲线右移到IS′（在图6－1中用①表示），产出增加到Y′。在货币供应量不增加而产出增加的情况下，为了使货币市场平衡，利率会上升到i′，从而超过国际利率水平。

图6－1　固定汇率制度下的财政政策

在国内利率高于国际利率的情况下，由于资本可以完全流动，所以国外的资本就会流入本国，造成资本账户顺差，在外汇市场上，形成对本国货币的需求，本国货币有升值的压力。为了维持固定汇率制度，货币当局会在外汇市场上卖出本币，买入外币，在此过程中，货币当局不断增加货币投放［反映为（4－6）式中的MS增加］，LM曲线不断右移，利率下降，直到LM曲线右移到LM′时（在图6－1中用②表示），LM′曲线与IS′曲线决定的国内利率水平才重新等于国际利率水平，经济在点A₁处重新达到内外均衡。因为在此过程中，货币供给被动扩张了，所以此时的产出水平比封闭经济下使用财政政策所能达到的产出水平更高，达到了Y₁的水平。也就是说，在固定汇率制度下，当资本完全流动时，财政政策对实现经济扩张的目标是有效的。

2．固定汇率制下的货币政策

仍然假设经济在点A₀处达到平衡。现在，货币当局采取扩张性的货币政策，体现为LM曲线右移到LM′（在图6－2中用①表示）。在政府支出不扩大的情况下，LM′曲线与IS曲线相交于A′点，产出增加到Y′，利率下降到i′，低于国际水平。

在国内利率低于国际利率的情况下，由于资本可以完全流动，所以本国资本就会流出，造成资本账户逆差，在外汇市场上，形成对外国货币的需求，本国货币有贬值的压力。为了维持固定汇率制度，货币当局会在外汇市场上卖出外币，买入本币，在此过程中，货币当局不断紧缩货币，LM′曲线不断左移，利率上升，直到LM′曲线重新回到原来LM曲线的位置时（在图6－2中用②表示），LM曲线与IS曲线决定的国内利率水平才重新等于国际利率水平，经济仍然在点A₀处达到内外均衡。在此过程中，货币供给主动的扩张被维持固定汇率而实行的货币紧缩所抵消了。也就是说，在固定汇率制度下，当资本完全流动时，货币政策对实现经济扩张的目标是无效的。

图6－2　固定汇率制度下的货币政策

3．浮动汇率制下的财政政策

图6－3　浮动汇率制度下的财政政策

浮动汇率制下，政府扩大开支造成的IS曲线移动（在图6－3中用①表示）、本国利率上升以及随之产生的本币升值压力，都是和固定汇率制下财政政策的分析一样的。

但是，在浮动汇率制下，货币当局不会为维持汇率而干预市场。这一方面导致货币供应不变，LM曲线不移动；另一方面导致本币随市场要求而升值［反映为式（4－4）中e的下降］。本币升值会带来净出口下降和产出下降，IS′曲线不断左移，利率下降，直到IS′曲线重新回到原来IS曲线的位置时（在图6－3中用②表示），IS曲线与LM曲线决定的国内利率水平才重新等于国际利率水平，经济仍然在点A₀处达到内外均衡。在此过程中，财政支出主动的扩张被本币升值带来的净出口下降所抵消了。也就是说，在浮动汇率制度下，当资本完全流动时，财政政策对实现经济扩张的目标是无效的。

4．浮动汇率制下的货币政策

浮动汇率制下，货币当局增加货币供给所引起的LM曲线移动（在图6－4中用①表示），本国利率下降以及随之产生的本币贬值压力，都是和固定汇率制下货币政策的分析一样的。

图6－4　浮动汇率制度下的货币政策

但是，在浮动汇率制下，货币当局不会为维持汇率而干预市场。这一方面导致货币供应不变，LM′曲线不再移动；另一方面导致本币随市场要求而贬值［反映为式（4－4）中e的上升］。本币贬值会带来净出口上升和产出上升，IS曲线不断右移，利率上升，直到IS曲线到达IS′曲线的位置时（在图6－4中用②表示），IS′曲线与LM′曲线决定的国内利率水平才重新等于国际利率水平，经济在点A₁处重新达到内外均衡。在这个过程中，货币供给增加引发的本币贬值进一步增加了商品市场的需求，产出水平比封闭经济下使用货币政策所能达到的产出水平更高。也就是说，在浮动汇率制下，当资本完全流动时，货币政策对实现经济扩张的目标是有效的。

概括起来，从财政政策、货币政策对产出的影响效果看，蒙代尔—弗莱明模型的结论是：在资本完全自由流动的情况下，固定汇率制度下财政政策有效，而货币政策无效（但可以改变基础货币的构成）；浮动汇率制度下，货币政策有效，而财政政策无效（但可以改变总需求的构成），这一结论可以归纳为表6－1。

表6－1　蒙代尔—弗莱明模型对不同汇率制度下政策有效性的分析

对以上的分析需要做两点说明：首先，上述分析假设了资本的完全流动，在资本完全不流动或不完全流动的情况下，财政政策和货币政策的效果如何，请读者根据蒙代尔—弗莱明模型的框架自行思考分析。其次，上述分析假设本国是国际利率的接受者，本国的经济政策不会影响国际利率水平，这其实就是将本国假设成为一个小型开放经济，从而不用考虑本国经济政策影响的输出和反馈；在本国的实际冲击能对外国产生影响，尤其是对国际利率水平产生影响时，对汇率制度、经济政策有效性等等的研究就需要用两国的蒙代尔—弗莱明模型来进行，这将在本书第八章介绍。

5．蒙代尔—弗莱明模型的政策启示

以上通过蒙代尔—弗莱明模型对不同汇率制度下宏观经济政策有效性的分析，可以得到一个重要结论：在维持固定汇率制度、允许资本自由流动和保持货币政策独立性三个目标间，只能同时实现两个。具体来说：在固定汇率制度下，资本的自由流动，会使一国的货币供应量受资本进出的影响，使本国无法维持与国际利率水平的差距，货币政策失去独立性（即图6－2所示）；要维持货币政策的独立性和资本自由流动，就必须允许汇率自由浮动（即图6－4所示）；如果既要维持固定汇率制度，又要执行独立的货币政策，就要限制由于国内外利率不同而发生的资金流动。这一结论就是著名的三元悖论（Mundellian Trilemma或Impossible Trinity，见图6－5）。

图6－5　国际金融学中的三元悖论