货币政策传导机制的动态效应

2.4.1　货币政策传导机制的动态效应

第一,不同货币政策传导机制存在传导效应时间差异。货币政策对实体经济的效应传导存在时滞, Bernanke等(1992)根据ICI方差分解方法分析指出,对若干国家进行的V AR表明,产出对政策冲击的反应遵循了一种驼峰状模式,即影响峰值出现在初始冲击的几个季度滞后。不同国家如果传导机制不同,冲击肯定不同。根据某种传导机制设置货币政策,那么必然会在时滞后显现效应,而如果传导机制发生了变化,政策效应的传导时滞就会发生与预期不合的偏误,或者效应产生提前,或者效应产生滞后。当滞后效应与实体经济景气周期发生顺周期变化时,叠加的效应对经济负面作用太大。

比如,给定经济条件Ω,在此条件下央行根据传导机制Y_t+1设定货币政策操作程序。t期设定的货币供应量操作根据原来传导机制在t+1期产生效应,但实际上在t+1期并未产生,而是发生滞后到t+2期,如果经济周期在t+2期处于与原来状态相反的情况,货币政策就引起顺周期效应, Y_t+2≫Y_t+1= f。背离了原先的构想。

第二,不同货币政策传导机制存在结构效应。从宏观角度看货币政策效应是基于货币而标准化之后的比较,实际上,不同货币政策会对实体经济产生结构效应。不同传导机制的货币政策效应会给不同经济主体和地区产生不同影响,有些影响投资,有些影响消费,有些影响对外贸易,甚至政府行为。在经济危机中,政府过多干预经济导致支出剧增,财政赤字超过GDP能承受的程度,市场发债难以为继,货币政策的扩张用于此类融资成为必然。通过这一渠道扩张货币政策只能扩大政府在经济中的作用,进而扭曲经济结构。

中国在调整经济结构的过程中,如何启动消费成为难题,如果一味放任对企业的信贷渠道支持而忽视居民财富渠道,降低居民收入水平,就绝对无法达到目标。另外,在我国,不同地区经济发展差距仍然很大,如果过多采用信贷渠道,跨区域商业银行将在不同区域进行信贷配置,发达地区信贷配额提高的过程中也就是区域差距更加拉大的过程,无法实现经济趋同。同样的问题也适用于城乡差距分析。

第三,不同货币政策传导机制存在效力持续效应。现代货币经济学研究结果表明,货币政策对实体经济的影响不仅存在滞后,还存在效应的持续问题(Bernanke等, 1996)。

如果根据传导机制设置货币政策,可以看到效应从t+1期开始产生,在未来各期都存在持续性效应,尽管可能会根据滞后期呈先增后减的分布,但如果传导机制演化为,同样的货币政策操作效应如今不再在t+1期发生,而是在t+2期发生并持续,这样可能偏离了最初的政策优化路径。