市场约束与财务激励约束机制

三、市场约束与财务激励约束机制

公司外部的市场约束是监督经理的强有力的机制。法马指出：经理人市场、资本市场和产品市场上的竞争能够产生约束经理行为的信息，因此能够解决由于企业的所有权和控制权的分离而产生的激励问题（Fama，1980）。竞争是有效激励的源泉，只有在市场竞争的前提条件下，利润才能作为衡量经营者努力程度和经营绩效的激励指标，市场竞争越激烈，利润与经理的努力程度越正相关联，因此也就越能有效地衡量经理的努力程度。

（一）经理市场的声誉约束

经理市场的存在不仅为经理人员的流动和择业提供了条件，更重要的是它提供了一种公开、公平、公正的竞争机制，促使经理人员注重自身能力的提高和经营业绩的提高。

法马（Fama，1980）认为，在现实中，“时间”可以解决问题。因为从动态的角度看，如果一个经理的表现欠佳，他在经理市场上的人力资本价值就会下降。为了避免人力资本的贬值，经理必须努力工作，以维护自己的声誉。法马的分析表明，经理市场可以使经理处于一种自我的内在机制之中，这种机制能在很大程度上解决经理自身的潜在激励问题。这里的关键在于，经理市场能够客观地反映出经理人力资本的价值信号，而这种信号机制对于经理行为的累积结果又具有“记忆”效应，所以同经理最为关心的报酬水平高度相关：即本期报酬水平由从前各期的价值（报酬水平）决定。法马强调指出经理市场对经理行为的绩效评价，实际上类似于一个事后结算过程。

霍姆斯特姆（Holmstrom，1982）建立了一个正式的声誉模型来表达法马的上述思想，用以考察经理对声誉的关心是如何影响经理行为的。结果表明，声誉有一定的激励作用，能够使经理努力工作，但其努力水平不一定是最优的。霍姆斯特姆发现了一个有趣的现象：在经理的声誉尚未在市场上建立之前，经理会努力工作，而一旦其能力为市场所认同，他就会开始偷懒。因此，经理努力工作完全是为了给市场留下“好印象”。一个不同于霍姆斯特姆的推断是，由于经理的价值信号不是提供给特定所有者的，而且市场具有行为积累记忆效应，经理清醒地知道，与其偷懒、欺骗得利于一时，不如长期与市场“合作”，将能力绩效真实地提供给市场。一种可能情况是，某一经理的市场信号甚至可以使他达到这样一点，即从这一点开始，由于大量所有者对其边际产出的浓厚兴趣，他可能由买方市场转入卖方市场的地位，并由此形成所有者之间对其需求展开竞争，结果使经理获得“超额利润”。这当然是经理向往的目标，是经理努力工作的潜在的持久动力。

（二）资本市场的接管约束

在有效的资本市场上，公司的股价可以反映公司的业绩及其成长性，股价与公司价值高度相关，这使基于股价的报酬形式有了发挥激励功能的基础。资本市场对经理的约束的实质是对公司控制权的争夺，它的主要形式是接管。接管虽不是一种经营性的约束方式，但它却是一种威慑力很强的机制，可以刺激经理努力工作。人们往往把接管看成是防止经理损害股东利益的最后武器。在现代市场经济中，尽管每一位投资者在某一股份公司中所占的股份比例很小，不足以构成对经理的有效约束，但是，高度流动的股票市场可以迅速地将分散的股份集中起来，这就使得接管公司具有了可能性。如果经理过分侵害股东利益，或因经营不善造成公司亏损，会降低企业的市场价值。于是，资本市场上的“袭击者”（raiders）就会乘虚而入接管企业，改组董事会和经理班子，重组公司，这会使经理的声誉扫地，并有可能从此断送其职业生涯，因此经理不得不小心在意。

（三）产品市场的竞争约束

产品的竞争力是评价经理业绩的有效尺度。在竞争性的产品市场，产品具有竞争力成为企业盈利的必要条件，而产品竞争取胜的重要因素在于产品质量和产品成本，在于产品决策是否适合消费者需要，而这些又取决于经营的优劣。这种竞争的市场环境把经营者的能力、努力程度和企业在市场中表现出来的经营业绩联系在一起，企业的利润水平的同行比较，就形成了对经营者能力和行为的综合评价。产品竞争的压力迫使每个经营者必须努力为提高企业经营效益而努力拼搏。

但是，如果企业的产品在其产品市场上的垄断程度高，经理偷懒的可能性就大，代理成本就会增多。然而，詹森和麦克林（Jensen and Mecking，1976）则认为，无论是垄断性企业的所有者，还是竞争性企业的所有者，都会致力于降低代理成本，所以垄断性企业的代理成本不一定比竞争性企业的高。显然，詹森和麦克林忽略了这样一个事实，即竞争性企业的所有者能够获得丰富的信息。例如，所有者可以以竞争对手的状况为依据对经理进行相对业绩评价，也可以以竞争性企业的产品价格推断其成本，从而较有效地降低代理成本，并对经理形成压力。

哈特（Hart，1983）建立了一个模型，用以说明所有者控制的企业会迫使经营者控制的企业的经理努力降低成本，减少偷懒。假定同一产品市场上有许多企业，这引起企业的生产成本是不确定的，但是是相关的。这样，产品市场的产品价格便包含着其他企业成本的信息。接着，哈特又假定社会上有一部分企业由经理控制，而另一部分企业由所有者控制。由于后者不存在两权分离问题，企业会竭力使产品成本降至最低，从而压低产品市场的价格。这样，由所有者控制的企业越多，由经营者控制的企业经理受到的压力就越大，偷懒的可能性就越小。结果由于所有者控制的企业的“竞争”，两权分离的企业会尽量降低产品成本，否则就难以生存。哈特的模型说明，企业“两权分离”所带来的代理成本，在有产品市场竞争的环境下，在有大量非两权分离企业存在的条件下，可以被大大降低。

由于存在经理人员市场、公司控制权市场以及公司产品（服务）的市场竞争，代理成本也会得到相当程度的控制。经理市场的声誉机制使得经理人员尽量减少机会主义行为，以免被其他经理人所替代。经理市场的存在，使董事会只要能进入这一市场，并有动机要对经理人员进行替换，替换行为就将发生。如果董事会不能降低公司的代理成本，公司的价值也将下降，公司控制权市场则可通过非善意的接管来降低现存的管理的代理成本。最后，如果经理市场与公司控制权市场都失效了，在同一商品市场的其他公司由于能以更低的价格提供更好的产品或服务，从而将迫使高代理成本的公司最终停止经营。