跨国公司资本结构决策

第四节　跨国公司资本结构决策

一、资本结构相关理论

资本结构是指公司各种长期资金筹集来源的构成及其比例关系。是由企业通过不同的筹资方式筹集资金而形成的，各种筹资方式的不同组合决定着企业资本结构及其变化。在通常情况下，企业的资本结构由长期债务资本和权益资本构成，资本结构通常就是长期债务资本和权益资本各占多大比例。寻求最优的资本结构，即能给企业带来最佳经济效益的资本结构是企业筹资决策中需要考虑的核心问题。长期以来，对于企业的资本结构已形成若干理论。

(一)净收益理论

净收益理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。当负债比率为100%时，企业的加权平均资本成本最低，企业的价值达到最大。如果用Kb表示债务成本，Ks表示权益资本成本，Kw表示加权平均资本成本，V表示企业总价值，则净收益理论可以用图11－4来描述。

图11－4　净收益理论

(二)营业收益理论

营业收益理论认为，不论资本结构如何变化，企业的加权平均资本成本是固定的，企业的总价值也是固定不变的，因此不存在最优资本结构。如图11－5所示。

图11－5　营业收益理论

(三)传统理论

传统理论认为，合理利用财务杠杆，会得到企业加权平均资本成本的最低点，在该点上公司资本结构达到最佳。如图11－6所示。

图11－6　传统理论

(四)权衡理论

现代资本结构研究的起点是MM理论。最初的MM理论认为，在某些严格的假设下，资本结构与企业价值无关。但在现实生活中，有些假设是不能成立的，因此早期的MM理论推导出的结论并不完全符合现实情况。此后，在早期MM理论的基础上不断放宽假设条件，几经研究和发展，提出了税负利益—破产成本的权衡理论，使资本结构理论更加完善。权衡理论提供了确定最优资本结构的基本思路，即最优资本结构的确定应在减税收益与财务拮据成本、代理成本之间审慎地权衡。如图11－7所示。

图11－7　权衡理论

除此以外，在资本结构的研究中提出的理论还有代理理论、信号传递理论等等。各种各样的资本结构理论为企业筹资决策提供了有价值的参考。但也应指出，由于企业筹资活动本身和外部环境的复杂性，目前仍难以准确显示出存在于资本成本、资本结构与企业价值之间的关系，所以在一定程度上，企业的筹资决策还有赖于有关人员的经验和主观判断。

二、跨国公司资本结构影响因素

跨国公司在确定其资本结构时，除了在国内筹资时所遇到的影响因素外，它在国际资本市场上还将受到公司本身特点和东道国独有特点的影响，使其资本结构决策变得更加复杂。

(一)公司本身特点的影响

1.跨国公司现金流量的稳定性

现金流量更稳定的跨国公司可承受更多的债务，因为它有稳定的现金流入来偿付定期利息费用；相反，现金流量变化无常的跨国公司可能更偏爱较少的债务，因为它们不能确保每一期都产生足够现金来支付更多的债务利息费用。在许多国家，多样化经营的跨国公司可能有更稳定的现金流量，因为任何一个国家的变化都不会对它们的现金流量产生太大的影响，结果使这些跨国公司可能接受债务更多的资本结构。

2.跨国公司的信用风险

有较低信用风险的跨国公司更容易获得贷款。任何影响信用风险的因素都会影响跨国公司对债务和权益的选择。例如，如果人们认为该跨国公司的管理稳健高效，它的信用风险可能就低，这就使该跨国公司更易借债，拥有可担保资产的跨国公司更能获得贷款，也更愿意强调债务融资。相反，拥有不易流通资产的跨国公司如果没有足够的可接受担保物，可能需要使用权益融资。

3.跨国公司对收益的处理

盈利较大的跨国公司可以用留存收益来为大部分投资融资，因此采用的是权益集中的资本结构。相反地，留存收益水平较低的跨国公司可能会依靠债务融资。高增长的跨国公司不太可能用留存收益为扩张融资，因此倾向于依靠债务融资。而低增长的跨国公司需要较少的新投入资金，可能会依靠留存收益(权益)而不是依靠举债。

(二)东道国独有特点的影响

1.东道国股票限制

在有些国家，政府限制投资者只能投资于当地股票。即使投资者被允许投资于其他国家股票，他们可能也难以获得除本国外的公司股票的完全信息。这也是对越境投资的一种隐性障碍。而且，潜在的不利汇率及税收影响都可能使投资者不愿在本国外投资。对世界范围内投资的障碍可能使一些投资者与其他人相比有更少的股票投资机会。其结果，在投资者有较少投资机会的国家经营的跨国公司可能会以相对较低的成本增加在这些国家的权益资本。这会诱使该跨国公司通过在这些国家发行股票，以便用更多的权益资本来为其经营融资。

2.东道国的利率

由于政府对资本流动施加的限制及潜在的不利汇率、税收和国家风险的影响，可贷资金并不总是流向最需要资金的地方，这样可贷资金的价格(利率)就可能各国有别。跨国公司可能会在某些国家以相对较低的成本获得可贷资金(债务)，而其他国家的债务成本可能会很高。结果是跨国公司对负债的偏爱可能取决于它所经营的国家的债务成本高低。

3.东道国货币实力

如果一个跨国公司担心外币可能会贬值，那它可能希望用这些软货币而不是母公司所在国货币为国外经营筹集大部分资金。这样，子公司定期汇回的收益金额可能会由于对当地债务支付利息而变得较少。这种策略减少了跨国公司的汇率风险。这样，在子公司处于高汇率风险的情况下，这种债务融资方法可能就是获得资本的一个较受欢迎的途径。

4.东道国的国家风险

在跨国公司处于高度国家风险的情况下，可能会利用大量的国外债务融资。借钱给跨国公司的当地债权人会非常关心该跨国公司是否确被东道国政府公平相待。另外，如果该跨国公司在外国的经营被东道国政府终止，若其经营是从当地债权人处融资，它可能会损失较少。这是因为当地债权人将会与东道国政府谈判，以使东道国政府没收该跨国公司的资产后能收回他们借出的部分或全部资金。

5.东道国税法

当汇回收益时跨国公司的国外子公司可能要缴预提税。因为它们要对当地债务支付利息费用。所以利用当地债务融资而不是依靠母公司融资，可以减少定期汇回的资金量。通过利用更多的当地债务融资，就可以减少预提税。在东道国政府对国外收入征以高所得税时，国外子公司为了从高税负国负债筹资中得到好处，也会考虑负债融资(前提是支付的高额税收不能被母公司的税收抵免完全抵消)。