现金流量折现模型参数对照表

9.2　项目风险处置的一般方法

项目风险处置的方法主要有两种，即调整现金流量法和风险调整折现法。

9.2.1　调整现金流量法

调整现金流量法，是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。

式中　a_t——t年现金流量的肯定当量系数，它在0～1之间。

肯定当量系数，是指不肯定的1元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把每年不肯定的现金流量换算为肯定的现金流量。利用肯定当量系数，可以把不肯定的现金流量折算成肯定的现金流量，或者说去掉了现金流量中有风险的部分，使之成为“安全”的现金流量。去掉的部分包含了全部风险，既有特殊风险也有系统风险，既有经营风险也有财务风险，剩下的是无风险的现金流量。由于现金流量中已经消除了全部风险，相应的折现率应当是无风险的报酬率。无风险报酬率可以根据国库券的利率确定。

【例9.1】当前的无风险报酬率为4%，公司有两个投资机会，有关资料如表9.2和表9.3所示。

表9.2　A项目净现值　　单位：元

表9.3　B项目净现值　　单位：元

通过上述计算可以看出，调整前A项目的净现值较大，而调整后B项目的净现值较大。因此，如果不进行现金流量的调整，企业就有可能作出错误的判断。

9.2.2　风险调整折现率法

这种方法的基本思路是对高风险的项目采用较高的折现率计算净现值。

【例9.2】当前的无风险报酬率为4%，市场平均收益率为12%，A项目的预期股权现金流量风险大，其β值为1.5，B项目的预期股权现金流量风险小，其β值为0.75。

A项目的风险调整折现率＝4%＋1.5×(12%－4%)＝16%

B项目的风险调整折现率＝4%＋0.75×(12%－4%)＝10%

其他有关数据如表9.4和表9.5所示。

表9.4　A项目净现值　　单位：元

表9.5　B项目净现值　　单位：元

通过上述计算可以看出，如果不进行折现率调整，A项目的净现值要大于B项目净现值；而调整之后，B项目的净现值明显大于A项目净现值。

9.2.3　两种方法的比较

调整现金流量法在理论上受到好评。该方法对时间价值和风险价值分别进行调整，先调整风险，然后把肯定现金流量用无风险报酬率进行折现。对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。

风险调整折现率法因其用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整在理论上受到批评。这种做法意味着风险随时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。

实务上被普遍接受的做法是：根据项目的系统风险调整折现率即资本成本，而用项目的特有风险调整现金流量。