股票回购和远期回购合约

第四节　股票回购和远期回购合约

一、股票回购

在美国，股票回购是用于替代现金股利的最广泛使用的股利支付方式。购回的股票成为企业的“库藏股” ( Tresury Stock) ，库藏股不再是企业的权益资本。例如，某公司以28元/股的价格回购100万股普通股以后，其权益资本结构如表10 －6所示。

表10－6　股票回购后的股东权益单位:万元

(一)股票回购的方式

美国广泛采用的股票回购方式有三种:

1.招标回购。在招标回购中，公司规定购买股票的价格、要购买股票的数量，以及招标的有效期限，邀请股东出售股票，从而完成股票回购。在很多情况下，公司保留在能够回购的股票数量不足时撤回招标，以及对招标进行展期的灵活性。这种方法主要用于回购大量的股票。

2.公开市场购买。在公开市场购买中，公司直接在市场上以现行价格购买股票。公司没有必要就他们回购股票进行信息披露，但必须满足证券交易委员会的要求，不得进行价格操纵和内部交易。采用这种方式能够在一个比招标回购更长的时期内进行，在小公司中使用也更广泛，而且，也为公司决定何时购买、购买多少提供了更大的灵活性。

3.私下协议回购。在私下协议回购中公司从一个大股东手中按照协议价格回购股票。这种方法用得不多，当公司的经营者或所有者要强化控制权，排除有潜在威胁的股东时可以采取这种方式。

(二)采用股票回购的理由

自20世纪80年代以后，越来越多的美国公司利用股票回购作为支付现金股利的替代方式。采用这种股利支付方式的理由有以下几条:

1.通常，有规则的现金股利支付意味着对未来持续支付股利的允诺，而股票回购则不同，它只是被视作返还现金的一次性行为。因此，那些目前拥有过剩的现金流量，但是对未来能否持续获得这些过剩现金流量感到不确定的公司，将会采用股票回购，而不是支付现金股利。

2.进行股票回购比支付相同数目的现金股利有更多的灵活性，因为股票回购可以撤销或展期。事实上，大量统计证据表明，许多宣称要进行大规模股票回购的公司最后都没有完成计划。

3.如果资本利得的所得税税率低于现金股利收入的所得税税率，采用股票回购还可以使股东获得避税利益。这是因为股东出售股票的溢价收入属于资本利得。另外，股票回购的税收利益还来自于股东可以选择目前不出售股票，并不一定非在回购期限内实现其资本利得不可，从而延迟纳税。

4.股票回购更多地集中于对那些急需现金的股东进行支付，这是股票回购自动产生的一个性质和优点，即急需现金的股东出售股票给公司，而不需要现金的股东则继续持有股票。

5.股票回购还可以加强公司的内部人控制。因为股票回购减少了流通中的股票数量，如果内部人不出售股票，他们就会拥有公司更多的股权份额，从而对公司有更大的控制权。

6.股票回购还可以为稳定公司股价提供支持。例如，1987年美国股灾之后，许多公司采取了股票回购措施，以防止股价的进一步下跌。

值得注意的是，虽然许多人认为股票回购方式明显优于现金股利方式，但事物都具有两面性。股票回购具备更大的灵活性，但它也更多地显示出公司未来现金流量的不确定性，这种信息会使股票回购带来的价值增加量减少。而且，如果公司无法按照计划完成股票回购，市场就会马上对其未来现金流量产生怀疑，并作出反应。股票回购的这种局限性可以称作它的“坏信号传递劣势” 。能够对这种劣势产生弥补作用的就是下面要介绍的“远期回购合约” 。

二、远期回购合约

远期回购合约是公司与股东通过协议约定，公司在未来的某个时期内以约定的价格回购公司股票。这种方式既可以保留股票回购的税收优势，又可以改善它的信号传递效应，因为这些合约是公司必须按照规定价格购买股票的硬性承诺，市场会认为这些承诺是真实可靠的，并作出相应的反应。

远期回购合约的另一个好处是，它不像普通股的回购，将来时期内回购的股票数量是不确定的，因为股价会随时波动，而远期回购合约中要购买的股票数量是事先知道的，因为其价格固定不变。因此，通过这种方式回购股票对每股收益的影响以及相互之间的乘数关系就可以准确地估计出来。

但是，远期回购合约也有它的缺点。它规定公司按照固定的价格回购股票，公司面临的风险就会增加，因为即使股价下跌时它也得按照承诺进行支付。当然，当股价上扬时公司也可以从中获利，但是当股价下跌时以更高的价格回购股票是一个十分沉重的负担，特别是当股价下跌是由公司的收益和现金流量的减少造成时。

总之，是否采用远期回购合约的方式回购股票，很大程度上取决于远期回购合约的“好信号传递优势”是否足以弥补其带来的更高风险和更少的灵活性。