公司并购的支付与融资

一、并购的支付手段

并购是一项复杂的经济活动，同时也是一种金融交易。和任何交易一样，并购也有支付，在并购过程中较为常见的支付手段有两种：一种是股票支付，另一种是现金支付。除了股票支付和现金支付方式外，有些并购也会采用股票和现金相结合的支付方式。

（一）股票支付

股票支付就是我们通常说的换股。换股，是指并购公司将目标公司的股权按一定比例换成本公司的股权。股票支付一般采用定向增发的方式进行，并购完成后，目标公司的股票不再流通，而并购公司的总股本则会相应增加。

从发出并购公告到实施并购的过程中，不论是目标公司还是并购公司，其股票价格都可能出现较大波动，据此，换股合并又可以细分为若干类型，即固定比例交换（指公司在提出并购意向时即确定目标公司的每股可转换成并购公司股票的数量）、固定价值交换（指公司在提出并购意向时先确定目标公司的价格，具体实施时再按并购公司股票的当时价格换算换股比例）和套式交换。

（二）现金支付

现金支付是更加直截了当的并购支付方式，也就是直接用现金收购目标公司的股份或资产。现金支付是由并购公司向目标公司支付一定数量的现金，从而取得目标公司的所有权，一旦目标公司的股东收到了与其所拥有的股权相对应的现金支付，就失去了任何选举权或所有权。现金支付的特点是即时形成的支付义务，现有的股权结构不会受到影响，现有股东控制权不会被稀释，可以迅速完成并购，但是会增加并购公司的现金负担。

（三）选择支付手段应考虑的因素

在并购过程中，并购方的支付决策会受到其股票价格、举债能力、杠杆率等财务指标的影响，选择何种支付手段，公司应当考虑各个方面的因素，许多并购交易规模较大，支付手段的选择对股权分布、公司的财务杠杆、公司的未来管理与运营，以及公司未来的融资安排都会产生重大影响。

并购支付方式的选择对公司股权分布及公司治理的影响非常突出。原因是如果并购公司通过股票置换来并购目标公司，必然会稀释并购公司原有股东的控制权，对于控股股东来说，这种控制权的稀释有时是至关重要的。现金并购因为不引起增发，不会产生股权稀释的问题。如果并购公司的大股东和管理层非常在意保持对公司的控制权，则他们可能更倾向于选择现金支付。

综上所述，并购公司在并购交易中考虑支付方式时，需要考虑以下几个方面的因素：

1.公司的举债能力

公司的举债能力会受到各种因素的影响，包括公司的信用等级、公司的财务杠杆率、公司抵押资产的价值、公司的现金流状况、公司的盈利能力与经营前景、公司规模等因素。规模较大的公司因经营相对稳定和较高的知名度，在取得贷款支持方面通常较具优势。举债能力较强的公司比举债能力弱的公司更有可能在并购交易中采用现金支付方式进行并购。

2.公司的控制权

采用股票支付方式会造成公司大股东的控制权被稀释，所以如果使用股票融资，有可能导致大股东丧失对公司的控制权，则被大股东控制的并购公司一般不太倾向于采用股票支付的并购方式。而股权高度分散或是股权高度集中的公司则比其他公司更倾向于采用股票支付的方式进行并购，因为高度分散或高度集中的公司不会担心会丧失对公司的控制权这个问题。

3.并购方的股价水平

并购方管理层比外界更具信息优势，更了解自己公司的真实价值。如果管理层认为公司的股票价值被市场高估，会更倾向于采用股票支付的并购方式，如果管理层认为公司的股票价值被市场低估，则他们会更倾向于采用现金并购。

4.目标公司对支付方式的偏好

为了保证并购的顺利进行，并购方自然不能忽视目标公司或其股东对支付方式的偏好和要求。选择股票支付还是现金支付，在敌意并购或善意并购的不同并购方式下，选择是不同的，一般来说，敌意并购只能通过现金支付的方式进行并购交易。

5.并购规模

如果在并购活动中并购规模较大，使其资金需求量增大，则较难采用现金并购方式，因此，在国内外的并购案例中，规模较大的并购交易很少会采用现金并购方式，较多地采用股票支付或现金与股票混合的并购支付方式。

6.融资成本和税收因素

并购交易中还需要考虑融资成本和税收因素，当资金回报率高于利息率时，负债经营比自有资金经营更为合算。资本结构理论指出，通过债务融资进行的并购因增加财务杠杆，可以抵扣一部分税务负担，因此，当债务融资成本低廉时，通过债务融资募集并购资金进行现金并购的概率更大。

除了以上需要考虑的因素之外，并购的支付方式还会受到当地法律制度与政策的影响与制约，这也是并购交易中需要考虑的因素。

二、并购融资

并购作为现代公司资本运作的基本方式，无论是涉及公司并购的数量还是涉及公司并购的金额规模都在急剧膨胀。近年来，全世界几乎每年都有超过万亿美元的资金用于并购。如今，并购成为公司领域和金融领域共同关注的一个重要问题。

通过并购，公司将筹集的资金投入新的投资项目中，从而可以使失败的公司重获生机，使有活力的企业持续繁荣。并购融资有内部融资和外部融资两大渠道。

（一）内部融资

内部融资，是指从公司内部开辟资金来源，筹措所需资金。如果并购公司在并购前有充足的甚至过剩的闲置资金，则可以考虑使用内部资金并购。但是，由于并购活动所需的资金数额往往非常巨大，而并购公司内部资金毕竟有限，利用并购公司的营运现金流进行融资有很大的局限性，因而内部融资一般不能作为企业并购融资的主要方式。内部融资主要有几下几种形式：

1.自有资金

公司的自有资金是公司在发展过程中所积累的、经常持有的、按规定可以自行支配、并不需要偿还的那部分资金。公司的自有资金是公司最稳妥、最有保障的资金来源。通常公司可用的内部自有资金主要有税后留利、闲置资产变卖和应收账款等形式。

2.未使用或未分配的专项资金

这部分资金在其未被使用和分配以前，是一个可靠的资金来源，一旦需要使用或分配这些资金，公司可以及时以现款支付。专项资金主要是指用于更新改造、修理、新产品试制、生产发展等经济活动的资金。从长期的平均趋势看，这是公司内部能够保持的一部分较为稳定的资金流量，具有长期占有性，在一定条件下，也可以用来进行并购活动。

3.应付税款和利息

虽然从资产负债表来看，公司应付税款和利息属于债务性质，但从长期的平均趋势看，其本源仍在企业内部，是企业内部筹资的一个来源。

（二）外部融资

外部融资，是指公司从外部开辟资金来源，向本公司以外的经济主体筹措并购所需资金。由于并购通常需要大量的资金，所以更多的时候，并购方不得不依靠外部融资。外部融资主要有以下几种形式：

1.银行或其他投资者提供的贷款资金

银行除了可以给并购方提供普通的贷款资金以外，通常还会根据并购方的临时需要，提供用于并购的临时贷款，又称为过桥贷款或搭桥贷款，是一种过渡性的贷款。不仅商业银行可为并购公司提供过桥贷款支持，而且为并购提供财务顾问服务的投资银行与财务公司有时也会为并购公司提供并购所需的过桥贷款。当然，通常是拥有雄厚的资金实力的大型一流投资银行才有能力提供客户所需的大额过桥贷款。

2.发行债券

债券是一种有价证券，是债务人为了筹措资金而向非特定的投资者发行的长期债务证券。公司债券的种类很多，主要包括：抵押债券、信用债券、无息债券、浮动利率债券、垃圾债券、中级债券。通过发行债券进行并购融资，常见的是发行投资性很强的垃圾债券和中级债务。中级债务也是并购融资的常用形式，所谓中级，指其在分配与偿还的优先次序上处于中间地位，介于一般债券与普通股股票之间，它是一种无担保的次级债务，其同时允许债权人拥有在未来获得股票的权利，介于一般债券与普通股股票之间。

3.增发股票

通过增发股票来获得权益融资。从理论上来说，并购方可以在并购开始前在公开市场上发行股票筹集资金，为并购作准备，但由于此方法过于烦琐和耗费时间，并购中的权益融资通常如前所述，采用定向增发的方式。

4.股票、债券混合运用

股票、债券混合运用就是指公司既举债，又发行股票。在一些大型并购中，因为用一条渠道筹集到的资金比较有限，可能需要多条渠道完成并购融资的使命。这种类型的融资方式主要适用于现金支付与股票支付并用的混合型支付。

（三）并购再融资

融资不是一劳永逸的事情，现代公司并购所涉及的金额大，对公司财务状况的影响复杂。因此，公司会通过再融资来解决资金问题，这是当下公司比较通行的一个做法。

再融资包含的内容比较丰富，是一个较为综合的概念，狭义的再融资是指公司通过再次发行股票或其他金融工具获取新的资金；广义的再融资不仅包括狭义的概念，还包括由于并购的需要或影响对原有融资安排的重新调整，换言之，广义上可以被定义为公司为了满足并购及相关的重整活动的资金需求和资金结构调整所采取的各种外部融资行为，也可称为系列融资。

再融资的重要性体现在两个方面：一方面，体现在公司因并购而引起的财务状况的变化，有可能导致对债务进行必要的调整，当这种变化发生时，就会发生再融资；另一方面，体现在公司并购后通常会有变化和成长，需要有后续资金的支持，从而面临再融资这个重要问题。