印度的开放情况及经验教训

(三)印度的开放情况及经验教训

中国和印度在国家背景以及经济发展方面有很大的相似，两国均为人口较多且人均收入较低的发展中国家，国家的金融体系建设都不够完备，金融制度不够完善，主要融资仍以银行为媒介的间接融资为主要方式，且银行的不良资产率都较高。纵观两国迄今为止的开放进程，都是采取“渐进式”的开放模式，对资本项目的开放持较为谨慎的态度。所以印度的一些经验很值得我们进行借鉴，进而扬长避短，汲取教训，总结出适合中国的资本项目开放路径。

1. 印度的资本项目开放进程

(1)资本项目开放的第一步。

在印度进行资本项目开放之前，《外汇管制法案》是印度进行资本管制的主要法律基础，根据该法案对国家的各项涉外交易实施全面的管制。在1980年以前，印度的资本项目几乎都是严格管制的，其对外投融资也仅限于国家之间多边或双边的官方援助。

1980年以来，印度的经常项目持续恶化，连年逆差，所以印度对国外资金的需求越来越大，不是简单的官方援助所能满足的。为了平衡国际收支，必须引入国外资本，所以放开资本流入的管制成为必然。主要表现在，允许举借国际辛迪加贷款，允许对外发行债券，鼓励海外的侨胞到印度国内存款。至此，印度迈出了资本项目开放的第一步。

(2)两项里程碑式的改革进程。

第一项对印度的开放具有重要意义的改革是印度的汇率制度改革。1992年，印度实行的是多重汇率制度，但是在1993年3月实现了多重汇率并轨。随后，印度率先进行汇率制度改革，退出了原来的钉住汇率制度，开始实行由市场供求决定的管理浮动汇率制度。在进行汇率制度改革的同时，为了避免资本的剧烈冲击对汇率造成很大的波动压力进而产生更大的危机，印度还对资本流动进行了结构性的调整，严格限制短期资本的流入，包括大量偿还短期外债、取消对非居民存款的优惠以及对银行筹借短期外债施加约束条件等，同时鼓励外国直接投资FDI以及证券投资等非债务性资本的流入，对这些长期资本放松管制，从而主动改善流入的外资结构(见表2-6)。这项措施不仅成功应对了汇率制度改革所引起的卢比大幅升值的压力，而且短期外债负担的减轻也使得印度在后来的亚洲金融危机中避免了剧烈的冲击。

表2-6　印度与泰国的外债/GNI指标比较　(单位：%)

资料来源：根据WDI数据库的资料整理所得。

印度第二项重要的资本开放进程莫过于在1994年成立了由塔拉坡(S. S Tarapore)领导的“资本项目完全自由兑换委员会”，该委员会在1997年5月发表了就资本项目开放问题的专题报告，该报告参考了10个发展中国家的有关这一问题的研究成果及经验教训，并提出了资本项目可兑换的“三个前提条件和四个参考变量”。这三个前提条件是：第一，中央政府财政赤字占国内生产总值的比重从1997～ 1998年度的4. 5%下降到1998～1999年度的4. 0%，再下降到1999～2000年度的3. 5%；第二，未来三年(1997～2000年度)的平均通货膨胀水平控制到3%～5%；第三，银行体系的不良资产占总贷款的比重从1996～1997年度的13. 7%下降到1998～1999年度的9%，再下降到1999～2000年度的5%，平均有效现金准备率从1997年4月的9. 3%下降到1999～2000年度的3%。四个重要的参考变量分别为：一是经常项目赤字，认为当经常项目收入占GDP的比率增加和债务占偿债储备比率减少时，才能容忍一定程度的经常项目赤字增长；二是实际有效汇率要作为监控的主要指标，因为它反映了一国在国际间经济运行的质量；三是外汇储备，外汇储备的充足性也是印度所关注的重要方面；四是金融体系的实力，因为金融部门是最受资本项目开放影响的部门，所以值得特别考虑。

与此同时，该报告还为印度制定了一个“三年分三步走”的时间框架，根据这个时间表，在未来三年内首先要解除有关资本流入的限制；其次是非居民资本流出的限制，而且在非居民中，公司与非银行金融机构的开放次序要优先于银行部门，接着才是个人；最后再放松居民资本流出的限制。后来由于亚洲金融危机的影响，该时间表并没有得到有效执行，但是它对印度资本开放进程的指导意义仍是相当重大的。

(3)渐进开放进程中的新举措。

2000年6月，印度颁布了新的《外汇管理法案》，该法案将积累外汇储备的理念转化为在发展金融市场的同时为贸易和支付提供便利，并将资本项目开放的管理工作交给央行处理，但政府在必要时有权利收回管制的权利。由于新的法案在一定程度上放松了管制，再加上印度在1994年8月实现了经常项目下的完全可兑换，促进了印度服务贸易的发展。受到服务贸易的推动，2001年起，印度的经常项目实现顺差，而同时资本的净流入也保持了稳定的顺差，这样的双顺差格局使得卢比面临着较大的升值压力。

印度政府并没有对卢比的汇率进行较强的打压，而是允许其小幅度缓慢升值，同时为了避免汇率的大幅上升，印度进一步放松了对资本流出的管制，以改善双顺差的局面。2003年，印度允许上市公司和居民在通过一定的审批程序以后投资海外证券市场，但投资品种以及投资数额、投资比例都受到较为严格的限制。2004年又将居民对外汇款的上限提高到2. 5万美元，可以在海外银行开户，可以进行资本项目的交易，甚至可以在海外购买不动产。除了放松对资本流出的管制，另一方面在资本流入方面，同样注重资本结构的调整。2004年出台了对外商业借款规则，鼓励外资在印度从事实物资产的投资，并且对那些不能增加印度实际资本存量的债务资本流入进行较严厉的限制。2007～2009年，印度虽然没有出台大幅度的新政策，但是也在逐渐放松对资本项目的管制。例如，对国内外资本市场的投资活动就逐渐提高了投资总额的上限，投资上市公司的资金比例也都缓慢地提高，另外投资品种也在逐步扩大，除货币市场工具以及一些衍生品受到较多管制外，其他工具相对宽松。对贷款的期限及贷款额度的管制也有所放松，在个人资本流动项下，居民可获得的非居民贷款达到25万美元的上限。

通过这些我们可以看出，印度仍然是坚持“渐进式”的开放策略，逐步放松资本项目的管制，以避免引发大的危机。

2. 印度的开放进程给中国带来的启示

印度的国情与中国很是相似，所以印度的一些改革措施的所考虑的因素也是我们国家所需要关注的，所以印度的经验还是很值得我们借鉴的，主要表现在以下几个方面：

(1)印度把汇率制度的改革放在资本项目的开放之前，这是很有必要的。在钉住汇率制度下，即使取消了资本流动的限制，意义也是不大的，因为此时投机性资金因为汇率波动不大，相当于有了一定的保障，不会面临太大的损失。它们大量进入该国，如果该国货币升值，它们恰好实现了盈利，如果汇率稳定它们也可以顺利地流出，损失很小。这样只会对国家造成不断的投机性冲击，久而久之影响一个国家的金融稳定。目前中国也已经在2005年实施了汇率制度的改革，实行钉住一揽子货币的有管理的浮动汇率制度。由于后来的次贷危机，人民币在一段时期内升值幅度不大，保持稳定，现在由于国际上的压力以及中国的实际情况又启动了二次汇改，这些都为资本项目的开放奠定了良好的基础。

(2)要注重对资本流入的结构进行调整，这样限制短期鼓励长期的政策能够增强国家面对汇率冲击时的抵抗能力，避免汇率大幅波动。目前中国国内的金融体系都还不够完善，各经济主体的制度实力都还有待于加强，还处于国家的保护之中，所以如果汇率大幅波动，这些主体缺乏应对能力。所以在资本流动放松的情况下，适当对结构进行调整，避免短期热钱的冲击，避免汇率的投机性波动，可以在一定程度上保持国内金融体系的稳定，避免金融危机。另外，目前中国的外汇储备位居世界第一，所以我们并不缺乏资本，我们要关注的是资本背后的深层次的东西，如先进的生产技术、先进的管理理念等，这样才能把眼光放得长远，从根本上提高中国的竞争力，从而促进资本项目的开放。

(3)我们也可以效仿印度成立专门的资本项目开放专家委员会，专门负责该项工作。这样既体现了我们对资本项目开放的重视，应对国际上的压力；还可以保证研究的连贯性和持续性，统筹协调各个部门的工作，制定出适合中国情况的开放原则和开放进程表，具体阐述各阶段所要达到的条件和准备工作，并根据实际的进展进行相应调整，从而有控制地、渐进地实现资本项目自由化的目标。

当然，我们还要看到印度的资本项目开放主要侧重在外商直接投资和股票投资的自由化两个方面，在这两个方面的政策相对宽松，而其他方面有所忽视，管制相对较严格。我们要取长补短，还要从其他的角度开放资本项目，如债券市场对中国来说，就是一个很好的切入点。这在之后的内容将会重点讨论。

专栏2-3

欧洲美元市场

欧洲美元市场最初是指在欧洲经营美国以外的美元存贷款交易的金借贷市场。现在这一概念的内涵已经越来越广，包括在任何国家和区(包括美国)经营美国以外的美元交易。

欧洲市场的发展历程要追溯到20世纪50年代，那时以伦敦为中心欧洲美元市场初步形成。该市场的形成主要是由于布雷顿森林体系美元成为国际性通货，导致欧洲银行大量吸收美元存款，特别是英国、国。当时美国政府在朝鲜战争中冻结了中国存放在美国银行的资金，联和东欧各国为了防止它们在美国的美元存款也被冻结，就把它们的资地的使法苏美元资金转存于苏联设在巴黎和伦敦的银行以及其他国际商业银行。后来，某些持有美元的美国和其他国家的银行、公司等为了规避监管，防止外汇管理当局和税务当局的追查，也都采取这种方式间接地将美元存款存放在西欧的各家银行。这即是欧洲美元最初的由来。

欧洲美元市场现已成为国际资本市场的象征，它现已不限于“欧洲”这一地理概念，也不限于“美元”，我们可以在中国香港、新加坡看到发达的“欧洲美元”、“欧洲日元”、“欧洲马克”市场。在“欧洲货币”(Eurocurrency)市场(主要是存贷款业务)的发展基础上，“欧洲债券”(Eurobond)市场和“欧洲股票”市场也开始逐渐形成。欧洲债券是票面金额货币并非发行国家当地货币的债券，即指以其他国家货币为单位，在本国市场进行买卖的债券。欧洲债券不受任何国家资本市场的限制，免扣缴税，已成为很多国家筹集资金的主要工具。在1997年亚洲金融危机之前，泰国和韩国的公司进行了大量“欧洲货币”和“欧洲债券”的业务。事实上，“欧洲债券”是国际资本近年来流入亚洲新兴市场的主要形式。

欧洲美元市场的优势在于不受任何国家法令限制，享有税收优惠，不需要缴纳法定储备，流动性较强，主要作为银行间同业短期资金批发市场，参与者多位商业银行、各国央行及政府，主要借款人为跨国公司，交易对象多为具有标准期限的定期存款，一般为短期，其余为可转让存单。

随着市场业务的不断拓展，目前欧洲美元市场的地理范围和借贷币种也正在不断扩大。但由于它的流动性太强，不受约束，因而也是造成国际金融市场动荡不定的主要因素。欧洲市场业务是离岸金融中心的主要业务，对离岸金融市场的建立有着重要的意义。