金融危机概况

一、金融危机的定义

金融危机的产生、爆发源于金融风险的存在。

1.金融风险

风险是指损失的发生具有不确定性的客观状态，因此，金融风险是指在资金融通过程中由于各种不确定因素的影响，使资金经营者的实际收益与预期收益之间发生某些偏差，从而使金融活动参与者蒙受损失或获得收益的机会或可能。概言之，金融风险系指金融交易过程中因各种不确定性因素而导致金融损失发生具有不确定性的客观状态。为全面理解这一定义，必须把握以下两点:

其一，金融风险是客观的。金融风险不以人的喜好为转移，只要存在银行业的资金交易活动、存在证券市场的融资和资产价格的变动、存在保险业务，或者说只要有金融活动，就必然存在金融风险。

其二，金融风险是指金融资产损失的不确定性。它是指在金融机构或个人从事金融交易的过程中，金融行为的结果——资产的盈利或亏损，偏离预期结果的可能性。金融资产损失发生的不确定性程度越高，发生损失的严重性越大，则金融风险越大。

金融风险越大，整个金融体系就会比较脆弱，从而易引发金融危机。

2.金融危机的含义

关于金融危机的含义应该从内涵和外延两个层面来理解。

(1)金融危机的内涵。金融危机的内涵非常丰富，至今还没有一个准确的定义。众多的经济学者提出了各种各样的观点。金融危机在《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中的定义是: “全部或大部分金融指标如短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数的急剧、短暂和超周期的恶化。”这一定义采用金融指标对金融领域的描述，说明了金融危机所具有的三层含义: ①金融危机是金融状况的恶化; ②金融危机时的金融恶化涵盖了全部或大部分金融领域; ③金融危机时的金融恶化具有突发的性质，它是急剧、短暂和超周期的。判断金融危机的标准，是这种恶化的严重性，即它在金融领域的表现程度，以及对物价体系、信用关系、资本市场、国际收支，乃至整个国民经济所造成的影响。金融危机直接地表现为金融指标的急剧恶化和由于人们丧失信心而采取保值减损措施造成的金融领域的严重动荡及其对整个经济引起的一系列后果。

在经济全球化的背景下，当今的金融危机还带有国际性的特点。概括来说，金融危机就是指由金融风险(人们从事金融运作遭受损失的可能性或不确定性)的负面效应的高强度、大范围的爆发所引起的金融秩序混乱现象。

(2)金融危机的外延。金融危机的外延分两个层次。第一个层次是在金融领域内，表现为危机国货币大幅贬值、国家信用等级下降、国际收支大量逆差、汇率遭到攻击、原先的固定汇率机制崩溃、国内商业信用锐减、银行资金呆滞、借贷资金短缺、局部或全面银行挤兑现象发生、市场利率上升、资本市场行情低下等，特别是股票市场低落、大量资本外流、部分金融机构连锁倒闭。

第二个层次是在非金融领域内，表现为整个经济受到强烈冲击、企业效益下降甚至破产清算、失业率上升、居民消费信心不足、房市下跌、居民生活水平下降、对外贸易量下降并处于混乱状态之中等。

金融危机的外延给人们以直观的反映，但这种直观反映具有事后性，也就是说伴随金融危机或在其发生后才出现。这种时候的现象或指标对于表征金融危机是否发生具有一定意义，然而不能作为预警指标。

二、金融危机的特征

金融危机具有广泛的传染性、潜伏性、内源性、频繁性以及后果的严重性等特征。

1.传染性

随着金融国际化的日益深化，全球经济、贸易关系日益紧密，资本在各国的自由流动有利于全球经济的发展和福利水平的提高，但是同时也使各国经济更易于受到国际经济环境的冲击。而国际游资流动频繁，加速了金融危机从一国蔓延到另一国的过程。另外，金融交易与实物交易的严重脱节也增加了金融市场的风险，一个环节出现问题，很容易引起连锁反应。一个国家的金融危机往往可能波及周边国家或国际资本市场，引起地区性的或全球性的金融危机，产生“多米诺骨牌效应”。全球金融市场动荡的主要传导机制是投资者过度敏感的金融恐慌心理，加上国际资金调拨的电子化程度以及快速的信息传递，便形成所谓的“金融市场传染”问题。

2.潜伏性

当代金融危机爆发之前都表现出一定的潜伏性，金融危机爆发之前的积累过程往往伴随着危机发生国家和地区的经济金融改革的日益深化。从表面看，金融危机爆发得很突然，但实际上，金融危机爆发是长期潜伏的综合性经济危机的总爆发。在此之前，尽管各国政府对危机的严重性已经逐步有所认识，也曾试图采取措施加以避免，但由于长期积累的问题使政府的政策活动空间十分有限，况且政府的政策也很可能出现矛盾和混乱。

3.内源性

对外开放使一国加入世界经济的大环境中，与其他国家一起分享开放经济所带来的利益。与此同时，也使一国经济不可避免地受到国际各经济主体行为的冲击和制约。当代金融危机爆发的地点都是进行市场化改革起步较早的国家，经济保持较高的增长速度，但在经济快速发展的同时，各国政府的宏观政策都存在一定的问题，而正是由于不当的宏观经济政策导致了金融危机的爆发。

4.频繁性

20世纪20年代末在美国爆发了金融危机之后，近半个世纪世界经济保持相对稳定。但是在90年代之后，日本银行赤字风暴、墨西哥金融危机、日本银行坏账危机和亚洲金融危机等国际上的金融危机层出不穷，而危机的间隔时间越来越短，金融危机爆发的频率明显增高。克鲁格曼在1998年曾指出，1990年以来全球发生了三大货币危机(1992～1993年的欧洲货币危机、1994～1995年的拉美货币危机和1997年的亚洲金融风暴)，平均每19个月发生一次。

5.严重性

当代金融危机爆发后，都对国内和世界经济产生了严重的影响。以亚洲金融危机为例，危机的爆发使各国经济发展蒙上了一层阴影: ①外汇管理制度遭到致命的打击，各国外汇管理市场、管理体制一度陷入瘫痪，对危机的发展丧失控制能力; ②货币贬值，从而促使通货膨胀率上升; ③利率的高估，若持续长久将因投资不足使经济发展发生停滞甚至衰退的后果; ④对投资的不信任; ⑤危机后果扩大的潜在性。亚洲金融危机造成投资者对亚洲市场产生不信任情绪，导致外国投资者纷纷从泰国和东南亚撤出资金。这种情绪的继续蔓延，使亚洲金融危机波及范围加大，危机的严重性进一步加重，而这一后果又促使投资者继续持不信任的态度，从而使危机陷入恶性循环，愈演愈烈。

三、金融危机的分类

随着金融的发展，“金融”这个词所涵盖的内容也变得非常广泛，相应地，金融危机的种类也随之增多。从不同的角度看，金融危机可有不同的分类，如根据危机的影响地域来分，有国内金融危机、区域金融危机及全球金融危机; 根据危机的性质、内容来分，有货币市场危机、资本市场危机、金融机构危机以及综合金融危机等; 根据金融危机的影响程度来分，有系统性金融危机和非系统性金融危机等。国际货币基金组织在1998年5月发表的《世界经济展望》中认为，金融危机大致可分为货币危机、银行危机、债务危机以及系统危机四种。

1.货币危机

根据IMF的定义，货币危机是指投机冲击导致一国货币大幅度贬值，抑或迫使该国金融当局为保卫本币而动用大量国际储备或急剧提高利率。它既包括对该国货币的成功冲击(即导致该国货币的大幅贬值)，也包括对其未成功的冲击(即只导致该国国际储备大幅下降而未导致该国货币大幅贬值)。由于汇率的急剧变动将对证券市场、银行业、国际收支以及整个国民经济产生强烈的冲击，因此，货币危机的爆发容易引起证券市场危机、银行业危机、债务危机甚至是整个经济危机的爆发。

随着市场经济的发展与全球化的加速，经济增长的停滞已不再是导致货币危机的主要原因。经济学家的大量研究表明: 定值过高的汇率、经常项目巨额赤字、出口下降和经济活动放缓等都是发生货币危机的先兆。就实际运行来看，货币危机通常由泡沫经济破灭、银行呆坏账增多、国际收支严重失衡、外债过于庞大、财政危机、政治动荡、对政府的不信任等引发。

2.银行危机

银行危机是指真实的或潜在的银行破产导致银行纷纷终止国内债务的清偿，抑或迫使政府提供大规模援助以阻止事态的发展。早期的银行危机主要是由于某些原因导致存款人对银行失去信心，产生存款挤兑造成的。现在银行业危机则主要是由于某些经济因素的改变导致银行业内部金融资产质量下降、信用等级下降，进而引发一连串金融机构倒闭。新兴国家相对于工业化国家的金融体系更加不完善，内在的脆弱性表现得更为突出，因此，新兴国家银行危机爆发的几率往往大于工业化国家。

20世纪90年代以来，世界金融业呈现出起伏动荡的态势。在过去的15年里，世界频繁发生银行危机。引发银行危机的往往是商业银行的支付困难，即资产流动性缺乏，而不是资不抵债。只要银行能够保持资产充分的流动性，就可能在资不抵债、技术上处于破产而实际上并未破产的状态下维持其存续和运营。银行危机具有多米诺骨牌效应。因为资产配置是商业银行等金融机构的主要经营业务，各金融机构之间因资产配置而形成复杂的债权债务联系，使得资产配置风险具有很强的传染性。一旦某个金融机构资产配置失误，不能保证正常的流动性头寸，则单个或局部的金融困难就会演变成全局性的金融动荡。

银行业是金融业的主体，在一国社会经济生活中具有非常重要的地位，也关系到广大的民众。银行业危机的影响之大也非一般行业危机可比，它可能会波及一国的社会、经济、政治等方方面面。

3.债务危机

债务危机是指在国际借贷领域中大量负债，超过了借款者自身的清偿能力，造成无力还债或必须延期还债的现象。20世纪80年代拉美就爆发了债务危机。1982年，墨西哥宣布无力偿还当年到期的国际债务，由此爆发了一场国际债务危机。衡量一个国家外债清偿能力有多个指标，其中最主要的是外债清偿率指标，即一个国家在一年中外债的还本付息额占当年或上一年出口收汇额的比率。一般情况下，这一指标应保持在20%以下，超过20%就说明外债负担过高。

债务危机有内外两方面的原因。从各发展中国家内部因素看，20世纪60年代以后，广大发展中国家大力发展民族经济，为了加快增长速度，迅速改变落后面貌，举借了大量外债。但由于各方面的原因，借入的外债未能迅速促进国内经济的发展，高投入、低效益，造成了还本付息的困难。

从外部因素看，导致债务危机的原因包括: ①国际经济环境不利。20世纪80年代初世界性经济萧条，是引发债务危机的一个原因。②70年代后期，国际金融市场的形势对发展中国家不利。国际信贷紧缩、对发展中国家贷款中私人商业贷款过多，也导致80年代的债务危机。③美国80年代初实行的高利率，加重了发展中国家的债务负担。债务危机的爆发对发展中国家和发达国家都有影响。对此，国际金融机构联合有关国家政府和债权方银行进行了多次对发展中国家债务的重新安排，达成了一些延期支付协议，使危机有所缓和。广大发展中国家也对国内经济政策进行了调整，并加强了相互间的联合与协调，使危机得到进一步缓和。

4.系统危机

系统金融危机也称为“全面金融危机”，是指主要的银行、货币等领域都出现危机，货币危机、银行业危机、外债危机同时或相继发生，整个金融市场出现严重的混乱局面。它削弱了市场的有效性原则，会对实体经济产生极大的负面效应。一次系统金融危机可能包括货币危机，但一次货币危机却不一定使国内支付体系陷入严重混乱，也就不一定导致系统金融危机的爆发。

1929年的大危机中，不仅股票市场急剧下跌，美国还有超过10000家的银行破产或倒闭。1997年的亚洲金融危机就是典型的系统性金融危机。当时，泰国、印度尼西亚、马来西亚、韩国等国的货币汇率大幅度贬值，同时股票及债券价格也暴跌，许多银行都纷纷陷入了破产的境地。

四、金融危机的演变过程

一般来讲，金融危机演变过程大致分为四个阶段: 危机潜伏阶段、危机爆发阶段、危机扩散阶段和经济复苏阶段。

1.经济潜伏阶段

危机潜伏阶段在金融危机爆发之前，这一阶段往往表现为国内经济一片向好，GDP增速明显，房地产欣欣向荣，股价涨势喜人，整个社会呈现出一种普遍乐观的心理，而政府扩张性政策或监管的放松助长了这一乐观情绪。其基本特征为: 经济持续增长，外部资金大量涌入，信贷投放快速增长，投资规模极度膨胀，资产价格迅速飙升。上述各种经济数据一片向好催生了投资者的乐观情绪，市场开始出现投资狂热，非理性投资行为占据了主导位置。

这种乐观的情绪具有传染性，或叫“羊群效应”。某些事情的发生增强了市场信心，导致市场盲目乐观，确信未来经济会繁荣，因此人们进一步认为有必要加大投资。结果，金融机构接受了在理性环境下一般不会接受的流动性较低的负债结构，经济开始扩张，不断繁荣，直至产生经济过热。伴随着投资过热，人们的贪婪欲望随之增大，市场上的欺诈行为应运而生。而一旦欺诈行为被曝光，市场将可能出现混乱，并往往引起突发性崩溃和恐慌。历史上著名的南海泡沫、日本“失去的十年”以及本轮次贷危机，都出现了各种各样的欺诈行为。

2.危机爆发阶段

泡沫终归是泡沫，虽然美丽但最终仍是难以逃脱破灭的宿命。任何一次金融危机基本都遵循这样一个逻辑: 经济政策放松、信贷扩张——经济繁荣、资产价格泡沫形成——经济政策反转、预期改变——资产泡沫破裂、金融危机爆发——金融机构破产、信贷(流动性)紧缩——危机向实体经济扩散(导致经济下滑或衰退)。在危机爆发阶段，市场一般表现为两大特征: 一是预期变化往往是引发危机的直接原因，二是房市、股市及外汇市场是危机爆发的主要导火线。

继投资过热、经济繁荣之后，由于外部冲击或其他某种因素改变了市场参与者的预期，资产泡沫破裂，金融危机爆发。历次金融危机的实际证明，市场参与者并不是按照理性预期这一方式调整。市场参与者中或许有人认识到了危机的发生及其可能的影响，市场也会出现危机爆发的各种警告，但是，由于认知速度、认知过程的差异，以及人们的乐观情绪，市场仍沉浸于盲目乐观之中。

同时，通过历次危机分析发现，房地产、股票及外汇市场是金融危机爆发的主要导火线。银行业危机中，房地产、股市泡沫的破裂无疑是引发金融危机的源头; 而货币危机或债务危机中，危机爆发国的货币往往成为国际投机者的狙击对象，进而可能引致银行危机。以日本金融危机为例。从1989年5月至1990年8月，日本银行五次上调中央银行贴现率，达到6%，由此，日本经济就像一只膨胀的气球被猛扎数针，房价、股价迅速暴跌，金融危机全面爆发。而东南亚金融危机的爆发则始于汇率贬值。1997年7月2日，泰国中央银行放弃泰铢与美元挂钩的联系汇率制，代之以浮动汇率制，从而导致泰铢大幅贬值，汇市、股市、房地产市场泡沫破裂，并引发金融危机，成为亚洲金融危机的导火索。

3.危机扩散阶段

随着世界经济全球的发展，各国在经济、金融方面的联系越发密切，金融危机扩散日渐成为一种普遍现象: 危机一旦爆发，将不仅限于危机国家内部，而且迅速扩散到其他国家和地区，演变成区域性乃至全球性金融危机。无论是1992年爆发的欧洲金融危机、1994年爆发的墨西哥金融危机、1997年爆发的亚洲金融危机，还是2007年爆发的美国次贷危机，都是从发源地迅速向周边国家扩散、传导，给周边国家甚至世界经济发展带来了极为严重的负面影响。其特征表现为金融危机正向实体经济不断扩散，世界经济增长下滑趋势明显，次贷危机已扩散为一场全球性的金融危机。此外，政府救市也是这一阶段的一个重要特征。

4.经济恢复阶段

危机状况严重的国家，在不断修复之后逐步进入危机发展的第四阶段，即实体经济修复阶段。此时面对的关键问题是，如何消除金融危机的影响，提高金融体系的效率和稳定，促进和保证受到打击的世界经济能够恢复发展。从历史的经验看，这一阶段的总体特征是: 金融危机爆发一段时期后，都会引起危机国实体经济的下滑或衰退，经过政府的救市以及经济的自我调节，经济开始逐步恢复稳定，市场利率降低，市场上升态势开始显现，在这一阶段危机的负面影响即将结束。随后，市场参与主体的信心逐步恢复，对未来的经济形势不再过度悲观，投资者的投资热情开始被市场调动，消费者的消费潜力也逐步被市场挖掘，整个市场逐渐恢复。

五、典型的金融危机

1.郁金香泡沫

16世纪中期，郁金香从土耳其被引入西欧，不久，人们开始对这种植物产生了狂热，到17世纪30年代初期，这一时尚导致了一场经典的投机狂热。荷兰人喜欢郁金香，因此郁金香的需求迅速增加，但是郁金香供给的增长却很慢。供需的差距拉大，使商人们认为有机可乘，便囤积居奇，一时花价飞涨。1635年，一种叫Childers的郁金香品种单株卖到了1615弗罗林(Florins，荷兰货币单位)。而17世纪早期的荷兰，买4头公牛才只花480弗罗林，1000磅(约454公斤)的奶酪也只需120弗罗林。可是，郁金香的价格还在继续上涨，1636年，一株稀有品种的郁金香竟以4600弗罗林的价格售出，而且购买者还需要额外支付一辆崭新的马车、两匹灰马和一套完整的马具。传闻乌德勒支的一个酿酒师愿意为3个郁金香球茎而卖掉他的酒厂。但是，当人们意识到这种投机并不创造财富，而只是转移财富时，总会有人清醒过来。1637年2月，人们对郁金香市场的预期突然变坏。一天，在北荷兰省会哈勒姆市的一次普通的郁金香拍卖会上，居然没人站出来抬价、付钱，拍卖会冷冷收场。这一消息几天内就传遍了全荷兰，市场上的郁金香合同价格狂泻不已。荷兰政府一度曾想“托市”，可规模太大，实在托不起。结果，郁金香的价格暴跌，最后剩下的价格不到原价格的1%，不少人借钱来炒卖郁金香，此时被逼得倾家荡产，泡沫最终破灭。

2.南海股票泡沫

18世纪初，英国处于经济发展的兴盛时期。长期的经济繁荣使得私人资本不断积聚，社会储蓄不断膨胀，投资机会却相应不足，大量暂时闲置的资金有待寻找出路，而当时股票的发行量极少，拥有股票还是一种特权。在这种背景下，1711年南海公司成立。成立之后的南海公司在政府的默许下，编造了一个个美妙的故事，人们不知道公司做什么，只知道公司赚大钱，是很好的投资对象。公司的股票从最初每股129英镑跳升到160英镑，又涨到每股390英镑。投资者趋之若鹜，就连国王也经不住诱惑，认购了10万英镑的股票。由于购买踊跃，股票供不应求，价格狂飙，最后每股竟高至1000英镑以上，半年涨幅达700%。然而公司的真实业绩与人们期待的投资回报相去甚远，公司泡沫随时都可以破灭。1720年6月，为了制止各类“泡沫公司”的膨胀，英国国会通过了“泡沫法案”，即《取缔投机行为和诈骗团体法》。自此，许多公司被解散，公众开始清醒，对一些公司的怀疑逐渐扩展到南海公司。从1720年7月起，南海公司股价一落千丈，12月更跌至每股124英镑，南海泡沫由此破灭。

3.美国20世纪20年代末投机泡沫

20世纪20年代，美国股市预期的财富增长速度大大超出了实体经济能支持的速度，社会又没有即时地纠错机制来制止虚拟经济与实体经济的进一步分离，泡沫的不断膨胀就不可避免。社会中涌动的暗流，诸如银行不良资产增加、社会财富分配不公、社会信用受到破坏、上市公司行为扭曲，都被节节攀升的股市和对未来经济增长的预期冲得无影无踪。从1921年开始，美国股市进入大牛市，股价一路上扬。到了1929年9月，股价达到了最高点，长达10年的大牛市使得道琼斯股票指数上升了468%。证券交易总资金额从1925年的270亿美元飙升到了1929年的870亿美元，增加了3倍还多。股市的投机气氛愈来愈浓，投机性泡沫越来越大，直至1929年经济“大萧条”导致泡沫破裂。实际上，从1929年9月起，事情开始起了变化，一些有影响的经济学家们与银行家们开始讨论股市的走向问题。有些经济学家们预言美国股市是在走向崩溃。从9月的辩论开始，股市就有几次下跌，到了10月，股市突然崩溃，股票价格下跌了25%以上。从1929年的10月29日至11月13日之间，纽约股票交易所300亿美元的账面资产烟消云散。银行受到了挤兑风潮的袭击，大批倒闭，紧接着全球经济都陷入了大萧条。

4.日本20世纪80年代泡沫

20世纪80年代，第二次世界大战后经济的飞速发展使日本成为仅次于美国的第二大经济强国，高速的经济增长和近乎为零的通货膨胀率使得乐观主义在社会上流行。受到所谓“土地不会贬值”神话的影响，日本兴起了转卖土地的投机热潮。当时乐观的观点认为，只要对土地需求高涨，那么经济就不会衰退，而且市场也鼓励人们不断购买股票，声称股票不会贬值。随着日本政府对土地进行调控，最终泡沫破裂。

5.美国网络经济泡沫

20世纪90年代，信息科技公司、网络公司的表现卓越，美国经济高度繁荣，年经济增速保持在4%，通货膨胀率保持2%左右的低水平，失业率也降到近30年来的最低点。人们对美国经济增长充满信心，纷纷欢呼一个“新经济”时代的来临，“网络经济将从根本上改变这个世界”的口号不断涌现在美国的街头巷尾。投资者对网络股的投机热情不断升温，持续达5年之久，把某些值得怀疑的公司股票价格推到不可思议的高度。最后，在经济学家乃至投资银行分析师不断质疑声中，“网络经济泡沫”走向破灭。

6.美国2006～2007年的房地产泡沫

进入21世纪，在遭遇互联网泡沫破裂以及“9.11”事件的重创后，美国将房地产市场作为经济引擎。美联储以连续降息的手段刺激经济增长，为房地产市场的非理性繁荣提供了“温床”。对未来房价持续上升的乐观预期，又使银行千方百计向信用度极低的借款者推销住房贷款。所有的人都把希望寄托在了房价只涨不跌的预期上，房价及房屋产权交易的热度不断上升，市场一派欣欣向荣的景象。投资房地产似乎成了所有人保障财产安全，甚至是追逐财富的最有效途径。

由于经济周期性下滑，货币政策出现调整，利率提升，房价暴跌，违约率大幅上升，整个链条便出现断裂，房地产泡沫走向破灭。从2004年年中开始，美国连续加息17次， 2006年起房地产价格止升回落，一年内全国平均房价下跌3.5%，为“大萧条”以来首次。部分地区的房价下降超过了20%，房价下挫为“大萧条”以来最大跌幅。这导致次级和优级浮动利率按揭贷款的拖欠率明显上升，无力还贷的人越来越多。新房销售量也大幅下滑，住宅市场持续低迷，住宅在经济增长中的作用急剧萎缩，相关产业受到较大冲击。资金链断裂，迅速蔓延到国外。以全球股市为例，2008年全球股市的市值缩水300000亿美元。其中，冰岛OMXI15指数以全年94.49%的跌幅荣登全球股市跌幅榜首位; 俄罗斯股市全年最大跌幅为76%; 越南2008年最大幅度下跳达74.29%; “金砖四国”中的印度和巴西，股市全年跌幅都超过40%以上; 金融风暴漩涡中心的美国股指也遭遇1931年“大萧条”时期以来最大跌幅，2008年美国标准普尔500指数跌了39.35%; 英、法、德三大股市2008年的跌幅都在40%左右; 香港股市也结束了过去5年的牛市，2008年全年累计下跌48%，是1974年“石油危机”以来指数跌幅最惨的一年，港股市值在2008年跌去了100000亿港元，蒸发接近一半; 中国上证指数全年跌幅为65%以上，深证成指全年下跌63.36%，中小板指数全年下跌54.16%，中国股市的市值缩水近200000亿元。从2007年至今，由美国次贷危机引发的全球金融危机仍在持续。