财务杠杆及其作用

一、财务杠杆及其作用

（一）财务杠杆效应

通过借债进行融资叫做杠杆融资。根据企业的融资结构对收益率的影响，财务杠杆效应实际上分为正杠杆、负杠杆和中性杠杆三个方面。

正杠杆即积极杠杆，是指企业的期望收益高于债务融资成本。当不动产的总回报率高于贷款利息率时，借贷融资能够增加股本收益率，产生了积极的财务杠杆效应。

负杠杆即消极杠杆，是指企业的债务融资成本高于期望收益。当贷款利息率超过了不动产的总回报率时，资产收益要用来支付高于收益率的贷款利息，从而减少了股本的期望收益，产生了消极的财务杠杆效应。对于资金不足的投资者可能会失去他们的不动产。

中性杠杆，是指企业的债务成本等于不动产期望收益。当贷款利息率等于不动产的总回报率时，债务的使用对股本收益率没有什么影响。虽然中性杠杆对股本投资的回报率没有任何影响，但是会降低投资者用于购置不动产所需的股本资金。

财务杠杆无论正负和好坏，都将结果放大，从而彻底改变了投资资产的风险收益特征，都将对不折不扣地实施资产配置策略目标构成挑战。

（二）财务杠杆与股本收益和价值^[1]

1．债务融资能够提高不动产的股本收益

实现提高不动产的股本收益这一目标的途径，是使用债务融资成本低于不动产预期收益率的贷款。例如，一个拥有100万元自有资金的投资者，购买了案例假定的价值为100万元的不动产，其期望收益率为10%。如果投资者借到了占资产价值80%的资金，贷款利息率为8%，那么他只需投入自有资金20万元，每年10万元的期望收益中6.4万元（80万元×8%）用于支付利息，3.6万元的余值意味着投资者的年投资回报率为18%（3.6万元/20万元）。如果市场上有另外四宗类似的不动产，投资者可以用剩余的80万元现金购买，在支付利息后，总的期望现金流为18万元（3.6万元×5）。也就是说，投资者100万元自有资金的年收益率为18%。对比一下，如果他们用全部自有资金仅购买一项资产的话，年收益率仅为10%。财务杠杆作用的关键在于借入资金的成本低于利用借入资金购买的不动产的收益。

2．债务融资提高了投资者的不动产价值

换一个角度，从分析投资者的财富来考察财务杠杆效应。如果投资者仅仅依靠自有资金购买了一宗不动产，其财富为100万元。如果投资者利用贷款购买了五宗不动产，其财富是五宗不动产权益的总价值。投资者所持有不动产权益的年现金流量总计为18万元，权益现金流的价值取决于投资者采用的折现率，即使采用10%的折现率，投资者的财富仍有180万元。因此，自有资金不足的投资者会尽可能通过债务来融资。这样，他们可以扩大投资规模，控制更多的房地产来为其创造财富。但是值得注意的是，因为资产年现金流是不确定的，期望值很可能不是10万元，所以财务杠杆作用提高了风险，并将风险转移给权益头寸。我们假定不动产现金流为8万元和12万元的概率各为50%，由此支付6.4万元的利息后剩余现金流在第一种情况下为1.6万元，在第二种情况下为5.6万元。这样，权益收益可能是8%或者28%。如果风险的增长变化的，风险将抵消所有的价值增长。例如，假定如果风险的增长导致投资者的折现率提高到18%，那么五宗不动产的权益头寸的价值为100万元（18万元/0.18），同100%权益投资的情况相同。

（三）投资组合效应

财务杠杆作用提高了投资组合的分散化程度。在上面的例子中，财务杠杆的使用使投资者以有限的自有资金投资于五宗不动产，而不是一宗不动产。在房地产行业中，分散化能带来潜在的效益。不同地区之间或者不同房地产类型之间的收益，一般是不完全相关的。收益的不完全相关性使投资者可以通过构建投资组合来降低投资于一宗或少数几宗不动产所带来的风险。所以，对于那些自有资金有限而又急于建立投资组合结构的投资者来说，债务融资是最佳途径。^[2]